中小企业融资效率综合评价实证分析

王晨

摘 要：中小型企业是我国市场经济的重要组成部分，其融资效率问题是现阶段阻碍其持续发展的最大瓶颈。研究中小企业融资效率问题，得到影响中小企业融资效率影响因素影响程度的大小，为后续研究作出一定的贡献。解决现阶段中小企业融资较为困难的现状，必须采取有效的措施，对企业自身的资金积累采取加强手段，构建中小企业良好的金融体系，民间融资的结构体系也需要进行规范化，只有解决中小企业融资资金的问题，才能实现中小企业经济效益的发展，促进国民经济的提升。

关键词：中小企业；融资效率；影响因素；实证分析；有效建议

社会主义市场经济的不断发展完善以及国内证券市场初具规模，我国资本市场得到快速发展，中小企业的融资方式选取呈现多样性，而需要考虑的影响其融资效率的因素也随之增多，不同的融资方式影响企业最终要实现的目的，企业管理层以及学说工作者对我国中小企业融资效率及其影响因素的研究日益火热。公司内部权益与负债之间的比率关系称为资本结构，资本结构的主要体现在于资产负债率，我国各个行业的上市公司存在诸多资本结构，另外高低不同的资产负债率导致了国内中小企业在不同的行业内表现出不同的融资效率，另外就是地区区域经济发展水平对其资产负债率的影响，在相对发达的沿海地区，上市公司一般会具有更高财务杠杆的优势，公司增长速度较快，所以地区经济与企业增长速度发展水平也影响着融资效率。与国外发达国家对比分析我国中小企业的融资效率偏低且融资较难以实现。现阶段，国内的中小企业经济效益得到稳定的上升，在国民经济发展中的促进作用占据重要地位，虽然对民营中小企业的扶持政策不断推出，促进了中小企业的不断发展，但是由于国内市场经济体制的改革和转型时期，中小企业在融资方面困难、融资效率较低的基本局势没有实质性的进展，中小企业融资效率问题是现阶段阻碍其持续发展的最大瓶颈。有必要研究中小企业融资效率问题，得到影响中小企业融资效率影响因素影响程度的大小，为后续研究作出贡献。

一、中小企业的融资效率的含义及其影响因素

1.中小企业融资效率的内涵

中小企业的融资效率指的是企业采用融资评价工具对融资在质和量上的效率问题进行评估判断研究，通过最终的研究结果分析中小企业的融资效率实际情况，进而进行对其综合评估。对于企业的融资效率评价方面主要是从融资成本以及融资资金实现其最大运用价值与否进行有效评估。融资成本指的是企业所采取的资本筹集方式，实现成本最低，效益最大的目的，融资方式呈现出多样性，影响企业融资方式的影响因素也存在较多的形式，影响我国上市公司融资方式偏好的因素存在多样性，其一是盈利能力方面的影响，根据国内外融资理论以及优秀的上市公司所体现的長期经验分析，股权融资并不是上市公司最优的选择，内部融资才是最好的方式，所以融资方式的合理顺序为：内部融资，债权融资，股权融资。盈利能力较低的问题是国内上市公司的通病，导致企业资金流缺乏，资金供应链不完整，故而内部融资方式被限制。投资人很难找到能够持续产生高回报率的公司，导致国内股票市场的短信投资现象严重，造成投资人一般会只关注上市公司的资本获得回报忽略股权得利的后果，上市公司也就不能对投资人的分红回报，继而导致投资人对股利回报的忽视，最终便是恶性循环。长此以往，诸多上市公司在没有研究和调查的情况下便认为二级市场融资不存在成本的投入，在不顾一切上市的同时还会加紧配股融资，故而导致对股权融资方式的偏好；其二是股权结构的影响因素，国内上市公司股权结构比较复杂，包含普通股、公众股、内资股以及外资股，如果上市公司能够决定融资方式，极可能会因为债权融资的代理费用少，每股的收益相对扩大而选择债权融资方式，但是这样一来大股东就不能在股价上涨中获利，另一方面，股权融资的高溢价性使净资产数倍增加，导致我国上市公司偏好股权融资，具体采用哪种融资方式才能达到成本最低以及足够的金额，实现效益最大化，还需要根据企业的具体实际情况进行进一步的研究分析。其二是企业融资资金最大效率的发挥与否问题，企业采取适合企业自身的融资方式实现融资成功，但这只是融资的第一步，融资的最终目标时实现资金最大利用率，融资资金的使用直接与项目效益相关，资金投资收益率或者增值率才是评价融资效率高低的标准。

2.中小企业融资效率影响的因素分析

中小企业能够实现融资成功的方式可以归结为权益性融资和债权性融资，其中企业自身的资金积累、股权融资属于权益性融资；银行贷款、债务融资及民间借贷属于债权性融资。中小企业在债务融资选择方面是十分关注的，融资的目的就是解决投资和经营中的现金问题，符合股东利益。但是权益融资方式的选择主要被大股东操纵以及短期利益影响，这方面是不利于股东利益的。所以在上市公司应避免内部大股东的存在，股权分散化有利于融资方式的合理选择。中小企业融资效率方面的影响因素可以从融资机制规范度、融资风险、融资成本、融资利用率以及融资主体自由度五个方面进行分析。

（1）融资机制规范度

融资机制规范度换言之指的便是资金市场的成熟程度，在融资机制相对规范程度较高的资金金融市场中，中小企业进行融资的方式和渠道越多则相对应的融资风险便越低，相对应的融资资金利用效率也是越高。现阶段，由于国内证券市场较晚的起步以及上市公司运作机制混乱导致国内融资资金市场规范度不足，尚处于不成熟的发展阶段。由于中小企业资金链不稳定，企业内部结构不完善，向银行借贷的融资方式往往是行不通的，所以银行信贷之规范程度是最高的，股权融资的规范机制是比较正规的，民间借贷的融资方式至今处于较低的规范机制阶段，另外企业内部融资结构形式混乱，没有形成系统性的规范机制，处于最低水平。

（2）融资风险

任何的投资都存在或大或小的风险，融资也不列外，融资风险主要针对财务，指的是债务融资方式所给企业的投资者带来收益的不确定性而产生的财务风险。企业自身资金积累以及股权融资的方式的风险性是比较低的，银行借贷融资以及债券融资方式是存在一定约束的，偿还时间上的限制存在一旦不能按时且如数的偿还借贷，极容易失去信誉度以及市场份额的风险。

（3）融资成本

融资成本决定这融资效率的高低，不难发现其两者之间存在负相关性，即融资成本越低则融资效率就会越高。分析学者研究结果以及中小企业融资实践性分析可以发现，股权融资在中小企业众多的融资方式中其成本处于最高水平，即股权融资效率是最低的，在股票发行中，不会因为中小企业的规模较小便会引起其融资成本降低，这是交易的成本较高以及中小企业规模经济不稳定的因素引起的。中小企业内部结构融资方式指的是利用企业运营所获得的净利润通过积累的方式进行对企业其他项目的资金支持，除机会成本以外是不存在其他形式的资金成本，所以在融资成本方面是最低的。

（4）融资资金利用率

融资资金的利用率可以通过资金到位率以及其使用率进行客观评价。资金到位率即对实际所筹集到的资金与期望资金的比值，其与融资效率之间呈现出正相关性，企业内部结构融资方式的融资资金到位率处于最高水平，债券融资以及股权融资由于债券认购、股本筹措不足的隐患因素存在，其两者的融资资金到位率相差不多，处于最低水平。二者便是融资资金利用率即中小企业将融资获得的资金进行合理投资分配的能力，其与融资效率之间呈现出正相关性关系，同样，企业内部结构融资是融资资金利用率最高的，资金利用率也可以成为企业盈利能力，企业的盈利能力越强就会缴纳越多的赋税，而债权融资具有抵税的作用，故而盈利能力是企业选择债权融资方式的重要影响因素，与此同时，企业的获利能力越强，满足国家对发行股票的要求就越容易，选择股权融资也是可行的，所以企业的盈利能力与北部融资方式呈现了正相关关系，而与股权融资方式与债权融资方式之间的关系是不确定的。

（5）融资主体自由度

融资主体的自由程度指的是融资主体在融资过程中以及融资资金使用的过程中所受到的相关性法律法规的限制约束程度。企业内部结构融资无其他的融资费用产生，对内部融资起到影响作用的是企业盈利水平、利润水平、净资产水平等因素，在众多的融资方式中的自由程度是最高的。另外以往学者研究提出债券融资方式与资产负债率呈现出正相关关系，所以企业资产负债率低成为企业偏好股权融资的重要影响因素；企业的效益波动性越大，企业经营的稳定性就越差，投资风险则就越明显，投资人对于此类企业的投资就会越谨慎，相应的企业的融资难度就会越大。

二、中小企业融资效率综合评价的实证分析

1.数据来源以及实证分析方法

本文对中小企业融资效率综合评价的实证分析数据来源于国内28家上市中小企业2009年和2001年的数据作为分析样本数据，衡量指標为净资产收益率，分析评价股东权益比率、资产负债率与衡量指标之间的关系映射出权益性融资方式和债券型融资方式的融资效率；本文所采取的实证分析模型为模糊综合评价方法，首先确定评价对象集 ，ui是第i个评价对象，n表示评价对象的个数。在本文的中小企业融资效率综合评价实证分析中U={自我积累、股权融资、债券融资、银行贷款、民间融资}。其次是确定评价对象的影响因素 ，Xi表示的是第i个影响因素，m表示的是影响因素的个数。在本文的中小企业融资效率综合评价实证分析中X={融资成本、资金利用率、融资机制的规范程度、融资主体的自由程度，融资风险}。第三确定出评语集 ，i表示的是第i个评价结果，k表示的是综合评价结果数量，在本文的中小企业融资效率综合评价实证分析中Y={高、低}。

2.确定影响因素对评语的隶属程度

我国中小企业的各个融资方式在五种融资效率影响因素下的隶属程度如表1所示：

根据表1分析隶属度结果，能够得到各个融资方式下的影响因素到评语集上的评估关系矩阵，如下所示：

接下来确定各个影响中小企业融资效率的因素在评估中的权重，对于X上的模糊向量为 ，本文的中小企业融资效率综合评价实证分析中 。

3.模糊综合性评价

本文中的融资效率=净资产收益 ，其中，rB表示利息率，rS表示权益或者股权的预期收益率， 表示安华亮以及资产负债权益在资本结构中所占有的比例，也就是资产负债率； 表示权益比率，Tc表示企业的所得税率。对金资产收益率的变化量、股东权益比率的负债率的变化量进行回归分析，得到相关性的系数如表2所示：

所以回归分析模型为： 。此两个回归方程均在1%的显著性水平下获得。通过以上两个回归方程式可以得出结论为：股东权益比率与净资产收益率之间 变化量的关系为负线性相关关系，资产负债率与净资产收益率之间变化量的关系为正向线性关系。所以在国内中小企业的融资方式的融资效率为：企业内部融资效率>银行贷款融资效率>民间融资效率>债券融资效率>股权融资效率。

三、总结

通过上文所述与实证分析可以发现融资成本与资金利用率在中小企业众多的融资效率影响因素中占据重要地位，企业内部融资方式在中小企业众多融资方式中产出的效率是最高的。解决现阶段中小企业融资较为困难的现状，必须采取有效的措施，对企业自身的资金积累采取加强手段，构建中小企业良好的金融体系，民间融资的结构体系也需要进行规范化，只有解决中小企业融资资金的问题，才能实现中小企业经济效益的发展，促进国民经济的提升。

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