农户金融素养对金融市场参与行为及效率的影响研究

张乐柱 梁红

摘要：文章基于2019年中国家庭金融调查（CHFS）数据，使用因子分析法，从金融知识、风险态度、金融意识三个维度测算了农户的金融素养水平，并实证检验了金融素养对农户金融市场参与行为及效率的影响。研究发现：金融素养的提升能促进农户参与金融市场，分维度回归结果显示，金融知识、风险态度、金融意识对农户参与金融市场均起到正向作用，其中金融知识的效用占比最大；已参与金融市场农户的金融素养水平的提升对金融市场参与程度及效率有显著正向作用，但边际效用较小；农户通过承担更多风险获取金融市场参与效率的效用大于金融知识提升的效用。因此，建议提升农户金融素养，进而提高农户金融参与，增加家庭财产性收入水平。

关键词：农户；金融素养；金融市场；效率

一、引言

随着居民收入的提升和互联网金融的发展，越来越多的家庭参与到金融市场中来。2022年《中国家庭财富调查报告》显示，中国家庭对参与金融市场尤其是线上投资的意愿持续增加，家庭财富和收入不断增加，且财富增速持续超过收入增速，金融投资价值对财富增加贡献率达到了26.8%。由于城乡金融发展的二元化，金融资源在城乡间分配不均，与城镇家庭相比，农村家庭金融市场参与率处于较低水平，即农村地区存在显著的金融市场“有限参与”问题[1-2]。不仅在一定程度上影响农村家庭的财富积累，且容易导致马太效应，使得农村地区资金外流，阻碍农村金融产品创新，农村金融市场发展滞缓又造成较低的农村家庭金融市场参与率，形成恶性循环[3-5]。因此，提高农户金融市场参与率及效率，有利于提高农户财产性收入。

影响家庭参与金融市场的因素诸多，但金融素养在家庭金融决策中的重要作用显而易见。由于金融素养水平的限制，大部分农户选择将资金要素静置在手中或选择银行储蓄，难以实现收益最大化。目前较多研究表明，金融素养对家庭金融市场参与以及家庭金融资产有效性有着显著正向影响，但关注金融素养对家庭金融市场参与效率的研究较少[6-11]。面对复杂的现代金融产品，在选择是否参与金融市场之前，农户需要利用金融知识对信息进行搜集、筛选和判断，了解不同金融产品的收益和风险，并能够准确识别自身可承担的风险，做出合理的投资决策，以提升家庭金融资产收益率。因此，农户是否参与金融市场、参与金融市场后能否增加收入与福利都受到金融信息关注度、金融知识和风险态度等方面的影响。若要证实金融素养的提高最终可以提高金融福利，则在研究金融素养影响农户金融市场参与率的同时，需进一步探究金融素养对金融市场参与效率的影响[12]。

本文将金融市场参与农户作为主体，从金融知识、风险态度和金融意识三个维度衡量农户金融素养水平，实证研究金融素养是否影响农户参与金融市场的决策，并进一步探讨更高的金融素养能否有助于实现风险与回报的最佳匹配，以期对提高农户金融市場参与，通过金融市场分享经济发展成果的机会，促进普惠金融发展，助力乡村振兴。

二、文献综述

在家庭金融市场参与的多种影响因素方面，部分学者从家庭内部视角，研究个人或家庭特征因素对金融市场参与、金融资产配置的影响，如年龄、性别、婚姻状况、教育水平、金融知识、风险态度、家庭收入、家庭住房财富、家庭收入期望差距[6， 13-18]等。也有学者从家庭外部角度研究发现，税收、文化制度、国家监管、网络建设、社会互动等因素同样影响家庭金融市场参与行为[19-24]。聚焦农户金融市场参与影响因素的研究同样包含了以上各类因素，并有研究结合农村地区的异质性，分析了非农就业、劳动力转移、农村养老保险、数字普惠金融等对农户金融市场行为和金融资产配置的影响[10， 25-29]。以上研究为本文聚焦农户金融素养对金融市场参与的影响提供了参考借鉴。

关于金融素养和金融行为的研究表明：金融素养对居民金融行为有显著影响。DOHMEN等[30]认为较高的金融知识水平有利于家庭把握金融市场，了解金融产品的利润及风险，从而降低家庭在财务决策初期的准备成本。尹志超等[6]认为金融知识和风险爱好会推动家庭参与金融市场，并提高股票等风险资产的配置。金融素养水平的提高不仅会促进家庭参与金融市场，配置风险资产，提高居民的股票市场参与程度[31]，还会显著提升家庭资产组合的有效性[7]。LUSARDI等[32]认为金融素养有助于个人获取金融信息与理性决策，有助于家庭制定长期理财规划，且能加长理财规划的时间跨度[33]。金融素养高的家庭，其理财规划中的资产配置更具分散性，多样化的家庭资产组合能够增强家庭抵御风险的能力[8]。金融素养水平的提高可以显著提升居民制定理财规划的概率，并在一定程度上提升了家庭的财富积累[9， 34]。秦海林等[35]研究发现，家庭资产组合中风险资产的配置比重随金融素养水平的提升而提升，有助于实现家庭消费效用最大化。

已有文献聚焦农村家庭金融素养和家庭金融行为的研究较少。刘营军等[36]利用江苏省522个农户样本数据进行实证检验的结果表明，金融知识水平显著影响农户银行借贷行为、保险行为、持有行为和对互联网金融产品的使用，金融知识水平的提高可促进农户有效参与金融市场。LIYI等[37]利用河南、安徽两省的调查数据研究表明，主观与客观金融素养对农户金融市场参与均有显著正向影响。周雨晴等[10]研究得出，非农就业会显著促进农户参与金融市场，金融素养在其中起到14%左右的中介效应，这是由于非农就业作为重要的人力资本因素，会影响农户的思想观念和知识信息，并且有可能更多地接触或参加金融知识培训，提高金融素养，进而影响农户的金融行为。

已有研究直接或间接验证了金融素养对农户金融市场参与的正向作用，本文认为还可以从以下几个方面进行深入探讨：第一，根据数据可得性扩展衡量家庭金融素养的维度。从金融知识单一维度衡量居民金融素养水平存在局限性，考虑农村地区数据可得性，本文拟从金融知识、风险态度和金融意识三个维度衡量农户金融素养，消除使用单一维度带来的偏差。金融知识仍是直接体现家庭金融素养的重要方面；风险态度从侧面反映家庭的金融自信和对金融市场的把握度；金融意识则是家庭金融素养可持续能力的重要体现。第二，重新验证农户金融素养对其金融市场参与率及金融市场参与程度的影响。将金融知识、风险态度、金融意识三维纳入后，实证检验金融素养对农户群体的金融市场参与率的影响以及金融素养的各个构成因子的作用。第三，实证分析金融素养与参与金融市场农户的投资效益之间的关系。

三、理论分析与研究假说

传统投资组合理论以期望效用最大化模型为基础，假设决策者是完全理性的，但在现实情况下决策者是有限理性的，个体对信息收集和处理能力的有限性，使得部分群体掌握另一部分人无法掌握的信息，造成信息不对称。金融市场活动具有高信息密度特性，市场信息并不能充分流动，一方面直接影响家庭参与金融市场的决策，另一方面导致投资成本增加，通过成本收益激励机制间接影响家庭参与金融市场的决策[38]。家庭金融市场参与决策需要家庭决策者对外在信息进行搜集、甄别和处理，并对自身信息进行准确分析，缓解信息不对称进而做出理性决策。

金融信息关注度一定程度上反映了决策者的信息搜集能力，金融信息关注度较高的家庭会发掘更多信息获取渠道，增大获取金融信息的“量”[39]。金融知识的掌握则在一定程度上反映了决策者的信息处理能力，一方面有助于决策者筛选处理已获信息，对金融市场行情及金融产品特性做出自主判断；另一方面有助于决策者利用家庭信息集做出理性分析，对家庭的财富状况和风险承受能力等生成准确定位，优化占有信息的“质”[40]。风险态度侧面反映决策者利用价值信息把握市场机会的能力。由于较高的金融知识水平在一定程度上抑制决策者的过度自信，使其风险偏好维持在合理范围内，理性范围内的风险偏好才能促进家庭参与金融市场并提高金融市场参与的有效性[41]。因此，个体的金融知识、风险态度、金融意识三个维度具有相互传递、相互作用的动态平衡效应，可以综合表现出决策者的金融素养水平。金融素养作为衡量金融信息搜集、处理和利用能力的重要指标，从信息对家庭金融市场参与行为的影响机制出发，提高金融素养水平是可以有效改善信息不对称，降低家庭参与金融市场的信息成本，由此，家庭金融市场参与的广度和深度得以延伸。

基于以上理论分析，本文提出以下研究假说：

假说H1：农户金融素养越高，其金融市场参与的可能性就越高；金融知识、风险态度、金融意识都在其中起到正向作用。

假说H2：已参与金融市场农户的金融素养越高，参与金融市场程度越深。

虽然在有限理性决策理论下，投资者不能掌握完全信息并始终在有效边界上选择最优的投资组合，但提高金融素养水平可使投资组合相对有效，资产配置结构越合理投资收益越高[12]。金融素养越高的家庭越倾向于将投资组合分散化，降低投资风险成本，提升金融市场参与效率[11]。既定风险下，投资者金融素养越高，越能把握投资机会以实现收益最大化。高金融素养与不保守的风险偏好加成才能对投资收益起到积极作用，对于“艺高”“胆大”类投资者的投资收益具有进一步提升作用[42]。金融素养水平越高的家庭，参与金融市场的可能性越大，随之积累更多投资理财经验，进一步提升决策者优化资产配置和把握市场时机的能力，从而提高家庭参与金融市场的效率[43]。

据此，本文提出以下研究假说：

假说H3：已参与金融市场农户的金融素养越高，参与金融市场效率越高。

四、实证分析

（一）数据来源

本文研究数据来源于西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心的2019年中国家庭金融调查（CHFS），内容涵盖收入和消费、人口特征和就业、家庭财富资产以及主观态度等相关家庭经济和金融行为信息。2019年中国家庭金融调查样本覆盖全国29个省（区、市）、343个区县和1 360个村（居）委会，最终获得34 643户家庭信息，数据具有全国及省级代表性。为保证实证结果的准确性和可靠性，对数据缺失值作删除处理；为避免极端值的影响，剔除了户主年龄小于18岁或大于80岁的样本，最终得到10 292个农村家庭样本。

（二）模型设定

由于农户金融市场参与变量是二值离散变量，因此，本文采用Probit模型分析金融素养对农户金融市场参与的影响。Probit模型如下：

[Prob（FPi=1Xi）=Prob（αfli+βXi+εi>0Xi）] （1）

（1）式中，[FPi]为农户[i]金融市场参与哑变量，等于1表示农户参与金融市场，等于0表示农户没有参与；[fli]为农户[i]的金融素养指数；[Xi]为控制变量；[εi]为随机扰动项。

由于农户金融市场参与程度变量为大于等于0的百分比值，因此，采用Tobit模型分析金融素养对农户金融市场参与程度的影响。Tobit模型如下：

[fd*i=αfli+βXi+εi+FDi=（0，fd*i）]       （2）

（2）式中，[FDi]为农户[i]的金融市场参与程度，即家庭[i]金融资产占家庭总资产的百分比；[fd*i]表示家庭金融资产与家庭总资产比值在（0，1）之间的观测值；[fli]、[Xi]和[εi]同（1）式保持一致。

由于农户金融市场参与效率变量为二值离散变量，因此，采用Probit模型分析金融素养对农户金融市场参与效率的影响。Probit模型如下：

[Prob（FEi=1Xi）=Prob（αfli+βXi+εi>0Xi）] （3）

（3）式中，[FEi]为农户[i]的金融市场参与效率，等于1表示农户[i]的投资收益大于0，等于0表示农户[i]的投资收益等于0；[fli]、[Xi]和[εi]同（1）式保持一致。

（三）变量设定

1.被解释变量

被解释变量为农户金融市场参与、农户金融市场参与程度和农户金融市场参与效率。家庭金融资产包括风险资产和无风险资产；风险资产包括正规金融市场的股票、基金、金融理财产品、金融债券、企业债券、金融衍生品、外汇、黄金及非正规借贷；无风险资产包括现金、活期存款、定期存款、政府债券等。农户拥有至少一项风险资产则视为参与金融市场，赋值为1；农户没有风险资產，赋值为0。

本文保留参与风险市场的农户数据以测量农户金融市场参与程度和效率。农户金融市场参与程度使用家庭金融资产占家庭总资产的百分比表示。由于拥有风险资产的农户已做出投资行为，参考刘芳等[12]的研究，采用农户投资收益结果衡量农户金融市场参与效率。由于投资总收益小于0的农户数据为零，因此，将投资总收益大于0，即投资盈利的农户赋值为1，投资总收益等于0，即投资损益持平的农户赋值为0，最后得到衡量农户金融市场参与效率的虚拟变量。

2.解释变量

核心解释变量为农户金融素养。本文利用CHFS2019中关于金融知识、风险倾向和金融信息关注度等构建农户金融素养指数。具体指标、问题及赋值如表1所示。

首先对数据进行相关性检验，数据通过了巴特利特球形度检验且KMO值等于0.661，说明采用因子分析法计算农户金融素养是可行的。对问题回答结果进行赋值后采用因子分析法进行公因子提取，本文提取出3个因子，分别解释金融知识、风险偏好、金融意识三个维度，累计方差贡献率为88.96%，各指标丢失信息较少，最终得出的金融能力指数解释力度较强。各因子方差贡献率与累计方差贡献率的比值作为各因子权重，将农户在各因子的得分情况乘以权重后得到金融素养指数。

3.控制变量

本文选取的控制变量包括户主性别、年龄、婚姻状况、党员身份、教育水平和健康状况等个人特征变量，以及家庭规模、家庭净资产和家庭收入等家庭特征变量。变量定义及说明如表2所示，变量描述性统计如表3所示。

（四）内生性问题及工具变量选择

金融素养与农户金融市场参与间可能存在内生性问题。首先，可能存在双向因果，即由于农户参与了金融市场，在投资和配置资产过程中获得金融知识，改变了风险倾向，从而促进农户金融素养的提升。其次，可能存在遗漏变量，存在一些影响农户金融素养的隐形因素。再者，也可能存在测量误差。问卷调查过程中，受访户在回答主观性问题时容易出现偏差，不一定能够真实评估自身情况。

为此，本文借助工具变量法，选取“同村其他农户的金融素养均值”作为工具变量进行两阶段回归[44]。首先，同一村庄农户一般交往密切，其金融知识、信息和投资经验等有可能相互交往獲得，受访户的金融素养与同村其他农户的金融素养均值具有相关性；其次，同村其他农户的金融素养不能对其是否参与金融市场产生直接影响，具备外生性。

五、实证结果

（一）金融素养与农户金融市场参与

表4报告了金融素养与农户金融市场参与的回归结果。其中第（1）列是未加入控制变量的回归结果，表明农户金融素养对金融市场参与有显著正向影响。第（2）列是加入个人特征变量作为控制变量的回归结果，显示农户金融素养的边际效应虽有所下降，但农户金融素养对农户金融市场参与仍有显著正向影响。第（3）列是加入个人特征变量和家庭特征变量作为控制变量的回归结果，由此可以看出，在考虑了个体和家庭两方面的影响后，金融素养对农户金融市场参与仍有显著正向影响，金融素养的边际效应为0.074，在1%水平上显著。

选取“同村其他农户的金融素养均值”作为工具变量，表4第（4）列是两阶段回归结果。Wald检验结果显示，在5%显著水平上拒绝不存在内生性的原假设；第一阶段估计的F值为164.710，大于10%偏误水平下的临界值16.38，表明工具变量选取合理，不存在弱工具变量问题。回归结果显示，农户金融素养边际效应为0.127，在1%水平显著，进一步表明金融素养的提高确实会增加农户参与金融市场的可能性。

表4第（2）至（4）列的回归结果表明：部分个人和家庭特征对农户金融市场参与同样存在显著影响。个人特征变量中，年龄的边际效应为正，年龄的平方/100对农户金融市场参与有显著负向影响，表明年龄与农户金融市场参与呈倒“U”型生命周期特征，随年龄增长，信息处理、风险态度等变化影响其参与金融市场选择；拥有党员身份、文化水平越高以及健康状况越好的农户越有可能参与金融市场；家庭特征变量中，净资产和收入越高的农户越有可能参与金融市场。

进一步分析构建农户金融素养指数的金融知识、风险态度和金融意识三个因子分别对农户金融市场参与的影响。表5报告的回归结果显示，金融知识、风险态度和金融意识都对农户金融市场参与有正向影响，边际效应分别为0.032、0.018、0.011，均在1%上水平显著。各因子的边际效应表明，金融知识的提升对促进农户参与金融市场作用最大，风险态度和金融意识的作用则相对较小。

（二）金融素养与农户金融市场参与程度

使用家庭金融资产占家庭总资产的百分比表示农户的金融市场参与程度，并使用Tobit模型进行回归分析。表6报告了金融素养及各因子对农户金融市场参与程度的回归结果。第（1）列是金融素养与农户金融市场参与程度的回归结果，金融素养的边际效应为1.059，在1%水平上显著，说明金融素养的提高进一步增加了农户金融市场参与程度，即金融资产占比。第（2）至（4）列分别报告了金融知识、风险态度和金融意识与农户金融市场参与程度的回归结果，显示三者均显著提升农户金融市场参与程度，从边际效应来看，金融知识、风险态度和金融意识的作用依次递减。

个人特征变量中，党员身份对农户金融市场的参与程度有负向影响，边际效应在5%水平上显著，文化水平对农户金融市场参与有显著正向影响；家庭特征变量中，仅有家庭净资产对农户金融市场参与程度有正向影响，边际效应在10%水平上显著，边际效应值较小，说明家庭净资产对农户金融市场参与程度的提升作用有限。

（三）金融素养与农户金融市场参与效率

表7报告了金融素养各构成因子与农户金融市场参与效率的回归结果。第（1）列是整体金融素养与农户金融市场参与效率的回归结果，显示金融素养的边际效应为0.070，在1%水平上显著，说明金融素养能显著提升农户金融市场参与效率，对参与行为、参与过程和参与结果均有正向作用，提高金融素养能提升家庭收益。第（2）至（4）列显示金融知识、风险态度和金融意识对农户金融市场参与效率均有显著正向影响，其边际效应分别为0.020、0.027、0.017，均在1%水平上平显著。这表明三者都能在一定程度上提高农户金融市场参与效率，但投资收益的获得或需承担更多风险。

第（1）列控制变量结果显示，户主年龄与农户金融市场参与效率呈“U”型特征，说明存在一个最低点，跨过最低点后农户金融市场参与效率才逐渐提升，或许是随年龄增长，一定程度的投资经验积累才能对投资收益起到正向作用；户主党员身份在10%水平上对农户金融市场参与效率有显著负向影响；户主文化水平在10%水平上对农户金融市场参与效率有显著正向影响；家庭净资产在10%水平上对农户金融市场参与效率有显著正向影响，但边际效用值较小。可能是农户净资产水平低，尚未达到通过资产促进金融市场参与效率程度，从而较大程度受到金融素养和文化水平等人力资本影响。

（四）稳健性检验

首先，利用CHFS2019中“2014年以来，您家是否发生过对你们有重大影响的事件？”题项，剔除2014年以来家中发生重大事件的样本，以排除重大事件对农户金融市场参与行为的影响。表8报告了相应的回归结果，显示金融素养指数对农户金融市场参与和参与程度的边际效应较前文分别下降0.004和0.018，对农户金融市场参与效率的边际效应较前文上升0.01，但均在1%水平上显著正相关，与前文结果一致。

其次，本文通过更换金融素养的测度方法进行稳健性检验。基于前文构建金融素养指数的指标赋值，参考尹志超等[6]的评分加总法，采用直接加总法得出金融素养水平进行估计，估计结果如表9所示，金融素养水平对农户金融市场参与、参与程度及参与效率均有显著正向作用，与前文结果一致。

最后，通过替换解释变量进行稳健性检验。前文以农户持有风险资产额度占比反映农户金融市场参与程度，有可能遗漏了投资组合分散化代表的金融市场参与程度[11]，因此在稳健性检验中以农户持有风险资产数量反映农户金融市场参与程度。参考刘芳等[12]使用炒股盈亏比例衡量股市参与相对效率的做法，本文以农户风险资产收益总额反映农户金融市场参与效率。估计结果如表10所示，由表10可以看出，金融素养始终对农户持有风险资产数量和风险资产收益总额呈现显著正向作用，该结论与前文一致，故估计结果是稳健的。

六、结论及政策建議

（一）结论

本文基于CHFS 2019年数据，从金融知识、风险态度、金融意识三个维度利用因子分析法测量得出农户金融素养指数，并实证分析了金融素养及各构成因子对农户金融市场参与、参与程度和参与效率的影响。研究表明：首先，农户金融素养水平对其金融市场参与行为具有显著正向影响，分维度回归结果显示，金融知识、风险态度、金融意识对农户参与金融市场均起到正向作用，其中金融知识的效用占比最大。其次，已参与金融市场农户的金融素养水平的提升对金融市场参与程度及效率有显著正向作用，但但金融素养的提高对参与效率的边际效用较小。再者，风险态度对农户金融市场参与效率的效用大于金融素养和金融意识，农户通过承担更多风险获取金融市场参与效率的效用大于金融知识提升的效用。

（二）政策建议

为提高农户金融素养，促进农户参与金融市场，提出以下建议：

1.普及金融知识，改善农户信息获取渠道

金融知识是决定农户金融素养水平的关键因素，许多国家已将金融素养的提升列为国家战略，作为公共品的金融知识教育是基础工程。对此，公共部门的政府及受益主体的金融机构责无旁贷，应承担主体责任，在基础教育环节以及金融实践中普及；同时，以符合农民认知能力方式开展金融知识宣传；以农户金融素养和市场参与能力的提高，深化参与程度，提高参与效率，分享现代金融技术所带来的社会福利。

2.以制度化稳定预期改变农户风险意识与金融市场决策行为

农户的风险规避型群体特征是与农业经营双重风险约束的生存环境，以及量入为出的文化传统相关。改变这一特征，需要改变环境与制度的不确定。现代科技进步已经在一定程度上优化了自然风险的约束条件，但还需通过农业保险、信用担保等制度，以及期货、期权等金融手段进一步分散自然风险和市场风险。同时，通过金融生态改善降低交易成本，如改善农村普惠金融发展环境，完善农村新基建和乡村信用体系，推动乡村数字普惠金融发展等。

3.金融机构应从农户需求及风险异质性角度创新金融产品

首先，金融机构应精细化农户需求来创新农村金融产品，如不同地区、不同类型、不同经营规模的农户需求存在差别，根据农户需求异质性提供更贴合需求的信贷产品，有利于农户持续性参与金融市场；农户金融风险的异质化明显，应基于农户金融素养、风险态度及可承受风险程度区分类型，针对目标农户风险状况提供适宜的金融产品，有效降低普惠金融风险和成本，推动农村地区金融市场发展。

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责任编辑：管仲

Research on the Influence of Farmers Financial Literacy on Financial Market Participation Behavior and Efficiency

Zhang Lezhu  Liang Hong

（School of Economics and Management， South China Agricultural University， Guangzhou 510630，Guangdong China）

Abstract： Based on the data of 2019 China Household Finance Survey （CHFS）， this paper uses factor analysis method to measure the financial literacy level of farmers from three dimensions of financial knowledge， risk attitude and financial awareness， and empirically tests the impact of financial literacy on farmers financial market participation behavior and efficiency. The results show that the improvement of financial literacy can promote farmers participation in the financial market. The results of the fractal regression show that financial knowledge， risk attitude and financial awareness all play a positive role in the participation of farmers in the financial market， among which financial knowledge accounts for the largest proportion. The improvement of the financial literacy level of farmers who have participated in the financial market has a significant positive effect on the participation degree and efficiency of the financial market， but the marginal effect is small. The effect of farmers taking more risks to obtain the efficiency of financial market participation is greater than the effect of improving financial knowledge. Therefore， it is suggested to improve farmers financial literacy， so as to improve farmers financial participation and increase the level of family property income.

Key words： farmers; financial literacy; financial market; efficiency