结构性减税是否有助于扭转国内企业投资的结构性偏向

曹东坡，黄志军

(1.中国东方资产管理股份有限公司 博士后科研工作站，北京 100033； 2.中国人民大学 财政金融学院博士后流动站，北京 100872； 3.中国农业银行 江苏省分行，江苏 南京 210002)

一、引 言

目前，尽管我国经济发展中的一些周期性、总量性问题仍然待解，但结构性问题最为突出。在诸多结构性问题中，企业投资因其关联到产业结构、就业和民生改善、区域和城乡协调发展等重大问题，更需要引起关注。从当前企业投资结构性问题的具体表现看，主要体现在高端制造业、现代服务业等新兴产业投资相对不足、民间投资增长失速、欠发达地区吸引投资难等。为解决这些问题，首先要确保投资的“不失速”，并在发展中逐步调整其结构性偏向。而在当前形势下，国内相当一部分企业高杠杆和产能过剩问题并存，债务负担较大。当高杠杆情况延续时，容易出现“债务高悬效应→固定资产投资不足”的传导，增大投资不足的出现概率(王贞洁、王竹泉，2018)。[1]当面临这种“资产负债表衰退”的局面时，传统的总量调控政策虽然能帮助稳定短期增长，但对于解决深层次结构性问题作用依然有限(刘元春，2016)。[2]因此，单纯依赖货币政策已经难以奏效，更需要积极财政政策的配合。在积极的财政政策中，能够兼顾稳增长、调结构等多重目标且副作用较少的政策选项，就是结构性减税(高培勇，2012)。[3]通过结构性减税来帮助企业降成本，提高其投资意愿，以结构性政策缓解结构性问题，对于“稳投资”、“稳预期”和“稳就业”等更有现实意义。

党的十八大以来，一系列减税降费措施相继推出，着眼于“放水养鱼”，以增强发展后劲。如全面推开“营改增”试点，累计减税超过2万亿元，加上小微企业税收优惠、清理各项收费等，共为市场主体减负3万多亿元。[注]见2018年全国两会《政府工作报告》。中央政治局会议和国务院常务会议都提到要以供给侧结构性改革为主线，实行积极的财政政策。那么，在新一轮大规模减税开启之时，详细考察前期结构性减税政策的效果，检视其中的得与失，无疑将对今后的政策实践提供有益的参考。从这一角度出发，当前有待厘清的是：对于我国企业投资中长期存在的结构性问题，结构性减税是否能够发挥其结构调整作用？因此，本文研究的重点在于，考察结构性减税是在边际上继续强化了此前企业投资的结构性偏向，还是有助于扭转这一趋势。基于此，本文从税制结构角度揭示了结构性减税政策对企业投资的影响。同现有研究相比，本文一方面系统性分析了减税激励对企业投资的差异化影响机制，另一方面实证研究了其对企业投资结构性调整的作用，并揭示了目前政策实施中可能存在的一些问题，以期对今后政策的进一步完善提供参考。

二、文献回顾

税收作为一项重要的成本因素，可在很大程度上影响企业投资决策。根据供给学派理论，税收与投资是反向关系，高税率会加重企业的经营成本负担并引致投资减少。很多研究已证实这一观点，如Hall和Jorgenson(1967)早已证明，如果成本降低，企业倾向于增加投资。[4]Zwick和Mahon( 2017)[5]研究了企业投资对税率的敏感性，发现减税显著促进了固定资产投资。这些研究为通过减税提升投资率提供了相关依据。然而，部分因素如税制结构可能会给二者间关系带来不确定性。例如，考虑到流转税方面“营改增”推广中相关行业承担较高的改革成本(倪婷婷、王跃堂，2016)[6]，着眼于降低税负的政策亦有可能在短期内产生相反的效果。因此，这一关系需要结合实际情况分类考察。

关于结构性减税问题，安体富和王海勇(2004)认为这是对我国税制改革经验的总结，有利于兼顾税制改革的公平与效率。[7]贾康和程瑜(2011)认为结构性减税有两个内涵：一是减税，即降低总体税负；二是“结构性”，通过有选择的减税安排达到结构的优化。[8]部分研究还讨论了结构性减税的实施路径问题。如高培勇(2012)认为我国的税制结构严重失衡，从优化税制结构的目标出发，应将流转税作为结构性减税的主要对象。李俊英和苏建(2013)认为，结构性减税应当推行低税负的增值税和营业税，全面推进“营改增”，同时利用增值税、营业税和企业所得税来扶持中小企业发展。[9]

更多的文献关注了减税对于企业投资所发挥的实际作用。Mamuneas和Nadiri(1996)认为，所得税税收激励可以弥补研发过程中的市场失灵，提高企业的研发投入，促进企业技术研发与创新。[10]Djankov等(2010)发现，企业所得税税率下降对投资的激励作用只在制造业企业中表现明显，对服务业企业的作用并不显著。[11]林洲钰等(2013)发现，税率调低与加大研发费用税前抵扣有利于企业进行技术开发与创新。[12]也有学者对增值税转型和“营改增”进行了详细考察。如聂辉华等(2009)对东北地区增值税转型试点进行了研究，发现增值税转型显著促进了企业对固定资产的投资，但并没有显著提高企业的研发密度，企业更多的是使用资本来替代劳动，并提高了生产率。[13]汪德华(2016)的实证研究发现，2009年的增值税转型改革显著促进了企业的机器设备类固定资产投资。[14]许伟和陈斌开( 2016) 的研究表明，增值税税负每下降1%，企业投资约增加16%。[15]曹平和王桂军(2018)发现，“营改增”抑制了服务业企业的技术创新意愿，主要是技术创新的高风险性使得企业行为短期化，对技术进步和生产率提高缺乏动力所致。[16]现有研究也关注到了减税政策对投资的异质性影响。如李嘉明和乔天宝(2010)发现，所得税优惠更能促进高新技术企业研发投入和创新能力的培养。[17]赵国钦和高菲(2016)分析了所得税、流转税和财政补贴对传统产业和高科技产业发展的影响效果，发现其中存在显著的差异。[18]向景等(2017)考察了所得税和流转税减税对企业绩效的影响，但并未深入探讨其对企业投资结构的影响机制和效果。[19]另一些文献关注了产权性质差异的影响。一般研究多认为，因国有企业能够获得政府更多的政策和财务上的支持，私营企业面临较高的融资约束，因此减税对私营企业投资意愿的提升激励程度有限。但陈晓光(2013)的研究指出，减税无法提高国有企业投资率。[20]申广军等(2016)在对增值税转型的研究中也发现，减税对私人投资的激励要大于对国企投资的激励。[21]可见，对于减税政策的异质性影响，基于不同时间段和研究所关注的重点不同，所得出的结论也并非一致。

综上，关于减税与企业投资的关系，已有文献从多个视角考察并得出了有意义的结论。但现有研究除了关注不同税种对产业属性和产权特征不同的企业投资影响外，对其他层面的考察仍显不足，缺乏系统性比较分析。笔者认为，相较于减税对企业投资的一般性影响，其中的“结构性效应”更值得注意，这也正是理解当前企业投资中存在的结构性问题的突破口，对其进行深入分析将有助于明晰税收政策影响企业投资的微观机制，助力相关政策的进一步完善。

三、理论分析与假说提出

(一)结构性减税影响企业扩大投资的机制分析

根据“税收楔子”理论，增税会加大税收楔子，使企业资本投入减少，减税则会缩小税收楔子，增加企业对资本的需求和资本借出者对资本的供给。向企业减税可以提高企业的投资积极性，并对资源配置发挥调节作用。结合现有研究，减税影响企业投资主要有两种作用机制：一是对企业生产经营成本的降低效应。税率降低虽对企业融资成本不产生直接影响，但将会直接降低企业的生产经营成本。二是税负降低，意味着企业税后利润增加，企业将有更多的现金可用于增加投资。由税收对企业投资影响的作用机制，可以直接得出减税对企业投资规模扩大的促进效应，因此，我们提出本文的第1个假说：

假说1：结构性减税能够促进企业投资的增长。

(二)结构性减税影响企业投资偏向的机制分析

结构性减税在发挥对企业投资的增长效应的同时，由于税制结构的影响，不同税种减税对不同企业所产生的激励作用也是不同的，从而造成对企业投资影响的结构性差异，这是导致此前一系列研究所得出的结论存在差异的重要原因，也是本文要关注的一个主要方面。

在目前的税制结构下，所得税和流转税是我国企业税收中的两大主要税种，分析比较企业所得税减免效应和流转税减免效应，能较好地考察主要税种减免对企业发展的影响。所得税是对经营结果征税，流转税是对交易行为征税，相对于流转税而言，所得税征收对企业行为的扭曲作用较小，对产业发展的引导效果可能更好。同时，由于企业所得税是对投资收益征税，其中的风险扣除优惠条件也提供了政府承担部分损失的可能。这些原因意味着税制结构对企业投资的结构偏向效应的存在。基于税制结构的原因，本文主要考察结构性减税对企业投资三类偏向的影响，具体如下：

1.企业投资的行业偏向效应。产业性质是导致减税政策效应不确定性的一个重要因素，其影响机制可从三个方面去理解。一是行业性税收优惠在我国普遍存在，如对高科技行业、涉农相关产业、民生行业等的税收优惠，因此，行业属性对于企业税负差异会产生影响(汪德华、李琼，2015)[22]，进而影响不同行业企业的投资决策。二是考虑到亏损企业无法从所得税减免中获益，各行业亏损企业的数量、规模不同，也会导致所得税减免对行业影响的差异。而且增值税在不同行业采用差别税率，再加上减免条件限制，不同行业的获益也是不同的。三是减税会因税种不同而对投资结构产生影响。例如，由于制造业高新技术企业的增值税抵扣项相对较少，流转税近似于刚性支出，因此，高科技企业可能更多地受益于所得税优惠，而流转税方面如“营改增”等的边际影响较小(制造业2009年已经完成了由生产型增值税向消费型增值税的转型)。但与此同时，对服务业企业而言，“营改增”则更多地体现为“增量激励”效应，不仅降低了税负，还促进了专业化分工，拓宽了现代服务企业的发展空间，因此，流转税减税政策可能对增强现代服务业企业投资意愿的效果更好。

由于结构性减税的一个重要目标是调整产业结构，促进产业升级，很多措施是针对特定行业施行的，可以预计，其对不同行业企业投资的影响不同。基于以上分析，本文提出第2个假说：

假说2：结构性减税对不同行业企业的投资激励效应存在显著的异质性。

2.民间投资促进效应。对于国内企业而言，尽管税收政策在设计之初是本着公平性的原则，但考虑到我国的经济特征，减税对不同产权特征企业投资的影响可能存在一定差异。传统研究多从融资约束切入，原因在于，企业投资意愿能否转化为现实。很大程度上受制于融资约束程度。一般研究多认为，国企能在融资上受到政府和银行的更多支持，较小的融资约束使其在获得减税时更有能力扩大投资；而民企由于融资约束的限制，在是否做出扩大投资的决策上相对保守。已有研究讨论了国内金融市场上的所有制歧视问题，即私营企业往往面临较大的融资约束，成为投资的主要限制(林毅夫和孙希芳，2005)[23]；而国企的问题在于，预算软约束背景下高代理成本容易导致投资过度。

但同时也应看到，一方面，从减税带来的增量获益而非相对获益(国企)比较来看，减税客观上降低了民营企业的经营成本，对其投资意愿的增强是有帮助的；另一方面，民营企业更擅长根据政策与市场变化及时调整业务策略，特别是在新经济、新产业等方面的投资决策更为市场化，投资的税收弹性可能更大，投资意愿相对更强烈。[注]据国家发改委数据，目前我国65%的专利、75%以上的技术创新、80%以上的新产品开发均由民营企业完成。申广军等(2016)针对增值税转型政策效应的实证分析即佐证了这一点。而结构性减税正是对这些新兴产业领域予以了重点关注，减税力度相对更大。可见，减税对民营企业和国有企业的促进效应仍有待检验。因此，本文提出第3个假说：

假说3：结构性减税政策有助于推动民间投资的增长。

3.企业投资的区域偏向效应。减税对投资的增进效应在不同地区有着较大的差异。一个原因是，由于基础设施、资源等众多因素的差别，各地对资本的吸引力不同，减税对企业投资决策的边际影响会存在差异。另一个原因是，结构性减税通过影响各地现有税负差异，对企业的投资率差异产生影响。而各地税负差异的来源有多个原因，其中最典型的有两个：一是区域性税收优惠所造成的税负差异，如“西部大开发”和各地招商引资的优惠政策等；二是税收征管力度的差异。汪德华和李琼(2015)的测算指出，不同地区间企业税负存在显著差异是较普遍现象。同时，企业投资决策不仅与现行税收制度有关，还取决于对未来政策的预期，如企业预期某地即将出台减税措施，对企业投资目的地选择将会产生促进作用。由于东部发达地区税收征管力度较大，同时，结构性减税在中西部较不发达地区的政策优惠更大，可以预期减税激励会使中西部较不发达地区的投资增速出现提升，有助于缩小目前各地投资的区域差异，于是提出本文的第4个假说：

假说4：结构性减税有助于促进中西部地区企业投资，缩小投资的区域差异。

四、实证检验及结果分析

(一)模型设定及数据说明

1.数据来源。本研究选取2011～2017年沪、深两市的A 股上市公司作为研究样本。[注]需要说明的是，尽管难以断定特定企业是否为所得税或流转税减税政策的实施对象，但由于国家对企业缴纳的各项税率做了统一规定，利用企业实际税负数据对其投资数据做回归，仍能够体现出结构性减税的政策效应(若企业未受到减税政策影响，即为水平基准)。由于金融业的行业特殊性，我们遵循现有文献中的通常做法，剔除了金融业上市公司；同时，剔除*ST和ST企业，剔除纳税额为负值的企业，剔除数据存在缺失的企业。共得到1510家企业共10 570个观测值。另外，为了降低异常值的影响，对连续型变量在1% 和99% 分位上进行缩尾处理。本项研究数据主要来自Wind数据库和Bloomberg数据库，模型回归主要利用Stata12.0完成。

2.模型设定和变量选取。在当前相关研究的基础上，本文构建了结构性减税对企业投资影响的面板数据回归模型，以下对其进行详细论述。

NIRit=β0+β1CITit+β2CTTit+β3ROAit+β4ALRit+β5OIGRit+εit

模型中被解释变量NIR为新增投资增速。为有效衡量企业新增投资，本文借鉴目前研究中的通常做法，选取“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”指标，计算得出企业历年新增投资增速。而关于结构性减税的度量，以企业实际承担的各项税负的变化情况作为指标是较为合适的，这可以表明结构性减税政策对企业产生的直接作用。因此，本文选择的主要解释变量为企业所得税税负CIT和流转税税负CTT。其中，所得税税负CIT的计算方式为“企业缴纳的所得税/息税前利润”。对于流转税税负CTT，由于上市公司并不披露增值税、营业税、消费税等具体税种的纳税额，参照向景等(2017)的做法，本文用企业“支付的各项税费”[注]该指标度量的是企业缴纳的各税种的总税额。指标减去企业缴纳的所得税费用，得到企业缴纳的流转税的近似替代值，于是可得到企业的流转税税负，其计算公式为“流转税税负=企业缴纳的流转税/营业总收入”。考虑到企业选择是否扩大投资还与自身盈利能力、债务杠杆情况和企业发展能力等因素相关，本文选择企业的总资产报酬率(ROA)、资产负债率(ALR)、营业收入同比增速(OIGR)作为控制变量，检验其对企业新增投资增速的影响。εit为随机扰动项。

我们的目的在于，通过检验各回归模型中CIT和CTT的回归系数是否小于0，来分析结构性减税的各项政策效应是否达到了政策目标，即促进了投资增长或投资的结构性调整。

(二)模型回归结果与分析

基于以上回归模型，本文对结构性减税的政策效应进行实证检验。首先，考察结构性减税对企业投资是否具有增长效应；同时，为检验结构性减税的各类异质性效应，对样本数据进行分组，分别进行回归检验。首先对面板数据进行Hausman检验，结果表明，应采用固定效应模型进行回归。

1.减税的投资增长效应检验。表1报告了针对投资增长效应的面板固定效应模型的回归结果。

表1 投资增长效应检验回归结果

注：*、**、***分别代表10%、5%、1%的显著性水平下显著；括号内为稳健标准误。

可见，无论是所得税还是流转税的减税政策，对企业投资增长的促进效应都通过了显著性检验。其他控制变量中，总资产报酬率的回归系数显著，但资产负债率和营业收入增速的回归系数未通过显著性检验。就所得税和流转税的回归结果看，两项减税措施对企业投资的促进作用均通过了显著性检验，这与本文前面的分析是一致的。随着一系列减税措施的不断推出，客观上增强了企业的投资意愿，对抑制投资的过快下滑能够发挥一定的积极作用。

2.企业投资的行业结构异质性检验。接下来本文将考察结构性减税对企业投资行业结构的影响。我们在证监会行业门类划分标准的基础上，根据企业所在细分行业的特性，将样本企业划分到高端制造业、现代服务业、“补短板”行业和其他传统产业四大类中。表2报告了固定效应模型的回归结果。

表2 投资行业结构异质性检验回归结果

注：*、**、***分别代表10%、5%、1%的显著性水平下显著；括号内为稳健标准误。

回归结果中，高端制造业和现代服务业的所得税和流转税减税对投资增长的促进效应均得到了验证，但在回归系数的相对比较中，高端制造业所得税的减税激励效应(回归系数绝对值)要强于流转税，现代服务业的结果则相反。减税对“补短板”行业和其他传统行业的激励效应较不明显，仅有所得税的回归系数通过了显著性检验。本文据此得出两个主要结论。

第一个结论是，结构性减税对高端制造业和现代制造业的投资激励均得到验证，但具体作用方式有所差异。一方面，回归结果显示，减税对高端制造业的投资激励非常显著，且所得税激励效应相对更强。这一结果需要结合增值税改革历程来看。增值税改革包括增值税转型和“营改增”两阶段，其中增值税转型经历了从2004年局部试点到2009年全面推行的过程，增值税也由生产型转变为消费型(倪婷婷、王跃堂，2016)。本文研究的样本数据之前，制造业已基本完成增值税转型，流转税减税激励的边际效应降低，但税率降低等仍发挥了一定的促进投资的作用，因此，其回归结果依然显著，但要弱于所得税减税激励。另一方面，与Djankov等(2010)的跨国实证研究结果不同，我们的结果表明，企业所得税减税同样对服务业企业的投资产生了促进作用。从回归系数看，流转税回归系数要高于所得税，说明服务业“营改增”扩围带来的投资促进作用更为明显。“营改增”打通增值税抵扣链条后，有助于制造业与服务业融合，对于现代服务业企业的投资促进作用也将是长期性的。

第二个结论是，结构性减税对传统行业和“补短板”行业的减税激励效应相对不足。在传统行业和“补短板”行业，所得税激励能够促进企业投资，而流转税的激励效应并未得到验证。赵国钦和高菲(2016)[18]也发现，所得税和财政补贴对传统产业的激励效应比较明显，流转税对高新技术产业的激励较为突出。对于这一结果，本文认为可能有三方面原因：第一，这可能与创新的预期收益较低有关。以流转税中影响较大的“营改增”为例，增值税是对增加值征税，不同行业的产品增值率不同，对增值率较低的行业，靠减税激励提高企业投资意愿的力度较小。聂辉华等(2009)[13]的研究即说明了这一点。第二，这也与本文研究所涉及时间跨度(2011～2017年)内增值税进项税额抵扣不足和抵扣链条尚不完整有关。[注]全面“营改增”于2016年5月1日起开始施行，此前营业税与增值税并行，增值税难以形成完整的抵扣链条，进项税和销项税间不匹配，容易导致重复征税，对于部分企业而言，减税效果可能并不理想。如小规模纳税人不能开具符合抵扣要求的增值税专用发票，“营改增”后业务范围受到限制。前期“营改增”准备时间较短，部分企业应对不足，短期内可能导致税负上升，进而影响投资决策。第三，还要考虑税制改革与政策变动导致的环境不确定性，相关企业出于谨慎性考虑会降低投资意愿；但这应视为短期性因素，当渡过改革期之后，减税激励将能得以更好地体现。

3.企业投资的产权性质异质性检验。民间投资下滑成为当前政府及社会各界关注的一个焦点，鉴于民间投资目前在总投资中所占据的重要地位，所以从产权性质角度出发考察结构性减税的效应其现实意义是充分的。因此，本文接下来将考察产权特征是否对减税的投资激励带来影响，剖析不同产权性质下减税对企业投资影响的差异性特征。表3报告了面板固定效应模型的回归结果。

表3 投资产权性质异质性回归结果

注：*、**、***分别代表10%、5%、1%的显著性水平下显著；括号内为稳健标准误。

产权特征检验中，国企投资组的回归结果表明，流转税减税对国企投资起到了显著的促进作用，但所得税减税的作用并不显著；所得税和流转税减税均对民间投资增长起到了显著促进；对外企投资而言，只有所得税减税对其投资增长起到了显著促进作用。因此，相对而言，民间投资从结构性减税中受益更大。关于这一点，申广军等(2016)[21]也发现，减税对国企的固定资产投资没有显著影响，对私营企业则影响显著。这可能与徐明东和陈学彬(2012)所揭示的机制有关，即私企和外企的投资对资本成本相对更为敏感，当税率降低时，私营企业能够迅速扩大投资规模。[24]事实上，2016年下半年以来民间投资增速已有所回暖，实证结果可以部分解释这一新现象。

4.企业投资的区域异质性检验。在区域划分上，我们以发改委“十三五”规划所提“四大板块”概念对样本企业进行划分，以更好地反映国内区域发展现状。并且，营改增转型试点最早在东北地区展开，为检验这一改革效果，我们选择按东、中、西部和东北四大板块进行分组回归。表4报告了固定效应模型的回归结果。

回归结果表明，减税影响企业投资的方式在地区间也存在明显的差异。其中，所得税和流转税减税对中部和东北地区的投资增长均发挥了显著促进作用，但对东部和西部地区而言，仅所得税减税的促进作用得到了验证。因此，东部和西部地区企业对减税的反应不如中部和东北地区敏感。这一结果也与近年来国内四大板块固定资产投资完成额增速变化较为相符。而在具体影响方式上，汪德华和李琼(2015)[22]曾指出，中国区域性税收优惠主要为企业所得税，本文这一结果(所得税税收激励效应更为明显)的出现也可由此得到解释。

表4 投资区域异质性检验回归结果

注：*、**、***分别代表10%、5%、1%的显著性水平下显著；括号内为稳健标准误。

五、结论与政策建议

本研究所得出的结论是明确的，即结构性减税对企业投资整体上存在促进效应，但从结构性效应上需要区别看待：结构性减税显著促进了高端制造业和现代服务业投资，但具体影响方式有所差异，其原因主要与不同税种影响投资的方式有关；减税未对“补短板”行业和传统行业的投资产生显著的促进效应，减税激励相对不足；结构性减税显著促进了民间投资的增长，对国企投资而言，流转税减税激励效应更为明显；结构性减税促进了东北和中部欠发达地区的投资，一定程度上缩小了区域投资差异。因此，从解决企业投资的结构性问题来看，如从税制结构的差异性出发，能更好地寻求结构性减税政策的最优解。

本文对于我国结构性减税政策的实施有着一定的参考意义。第一，要加大对高端制造业和现代服务业企业的减税激励。目前我国制造业面临的问题是创新能力低下和产能过剩突出，现代服务业的发展不足，在促进产业创新上发挥的作用有待提升。因此，减税应在鼓励制造业转型升级的同时，更要兼顾现代服务业的发展，以税收政策助力优化产业结构。第二，要完善鼓励民间投资的“一揽子”制度安排。考虑到民营企业在创新、就业等方面的重要作用，同时，其对于成本降低普遍更为敏感，减税促进民间投资扩张的边际效应更为突出。但需注意的是，单靠结构性减税政策并不能全部化解民间投资动力不足的问题，需要将减税政策与信贷等其它方面的政策相互配合，以强化结构性减税的投资激励效应。第三，可以考虑适度增加对东部地区的减税力度。东部地区是我国经济增长和产业升级的重要引擎，当地税收征管力度已经较大，中西部地区征管能力相对较弱，同时中西部地区已经获得较多的税收优惠，下一步减税可适度增加对东部地区的税收优惠措施，其重点可放在高端制造业、现代服务业等领域，一方面有利于减少税收扭曲，优化资源配置，另一方面也可避免部分企业故意钻税收体系的漏洞，进而导致出现税源萎缩等问题。