我国上市公司融资偏好问题研究

杨世聪

摘 要：企业融资情况和企业的运营成果有着直接关联，有效地筹集公司所需的营运资金，可以为公司发展奠定资金的支持，让公司实现更高水平的运营。为此，上市公司采用多种形式开展融资工作，如发行股票，向银行进行贷款，以及发行债券等方式。通过开展这些融资工作，可实现发展性的融资构成，且呈现一定的选择偏好，这也说明国内上市公司对现有的融资方式有着一定的依赖。本文针对当前上市公司开展融资工作中体现的偏好情况开展分析，探究其形成的原因，并提出几点治理对策，以期规范上市公司的融资行为，促使上市公司可以实现更高层面的融资工作和发展。

关键词：上市公司；融资偏好；资本结构

一、我国上市公司融资结构和融资偏好的现状

1.融资结构

融资是对资金融通的一种简称，可以从广义和狭义上对融资进行内涵分析。广义上的融资主要是指资金在需求者和供给者之间呈现的流动状态，这种流动方式是具有双向和互动性的，既包含资金的融入也包括资金的融出。而狭义上的融资主要是指对资金的一种融入工作，也就是人们通常所说的资金来源，本文主要是在狭义角度上对上市公司融资进行偏好问题研究。融资结构则是指权益资本和负债所构成的态势，不仅包含短期的负债，同时也包括长期的负债和所有者权益项目等。通过对融资结构进行分析，可以更好地掌握企业各项资金来源所呈现的比例关系，进而实现融资偏好的深度分析。

2.融资偏好

通过对我国上市公司的融资情况进行深入的分析，可以看出国内上市公司在进行融资过程中呈现以下几个偏好特征：第一，内源融资所占的比重比较低，导致很多上市公司的留存收益出现负值现象。第二，在股权融资结构中外源融资所占的比重偏高。由于经济发展形式存在的的差异，和西方国家的内部融资优先的结构比较，我国上市公司在进行融资过程中出现明显的股权融资偏好现象，影响整体融资工作取得的实效。第三，债务融资所占的比重出现上升趋势，股权融资所占的比重出现下降趋势国内的上市公司在进行融资过程中出现明显的股权融资偏好，和当前企业进行资本结构管理过程中的原则呈现相违背现象，不利于公司的长远发展。

二、我国上市公司融资偏好的成因探究

1.外部成因

（1）行业特征

当前研究者在进行上市公司融资偏好成因探究过程中发现，不同行业特征会对融资结构造成一定影响，公司出现的财务杠杆变动可以根据其行业特征进行分析和解释。例如国内的一些垄断行业，如煤气，电力等，企业的资产出现的负债水平比较低，但是这些行业在美国发展就会出现负债水平较高的现象。因为这些行业在国内行业建设中是属于垄断行业，可以对其服务进行较高价格的收取，行业发展利润比较高，内源融资的能力较强，进而负债水平比较少。但是像石油、房地产以及摩托车等行业，资产负债的情况则比较高，因为这些行业在发展过程中资金周转的数量比较大，债务服务呈现的水平较高。基于以上现象，可以对当前上市公司在行业发展过程中出现的不同融资倾向进行解释。

（2）经济发展

经济发展也会对上市公司的融资偏好产生一定的影响，国内各地区在经济发展上以及经济整体增长情况存在较大的差距。为此，各地的上市公司在融资机构上也呈现不一样的体现，这样就导致国内上市公司在股权融资偏好上呈现一定的地域特征。根据2006年国内上市公司调查数据的显示，经济比较发达的省份，公司能够具有较高的财务杠杆，其资产负债率较高，说明经济发展和公司的融资偏好具有一定的关联性。为此在进行上市公司融资结构偏好研究上，需要对经济发展该因素进行深度的分析，以此实现更高质量的课题研究。

（3）融资成本

上市公司在进行融资方式选择上，主要是依靠融资成本进行选择的。可以说，融资成本是上市公司融资取向的一项决定因素，要对此进行分析。就融资形式讲，如果公司的融资成本越低，则更加受到融资人的关注，反之关注度比较低。所以，股权融资成本和债权融资成本均会对公司的融资偏好产生影响。其中，股票分红所呈现的股利支出的情况是比较低的，所以说股利支出并不会对上市公司发展构成了太大的影响和负担。债权融资会对公司发展形成一种预算的硬约束，导致很多上市公司在进行融资选择过程时，对这种硬约束产生厌恶情感，也在一定层面上构成成本。相比较而言，债权融资的成本要高于股权融资成本，所以上市公司在进行融资成本选择过程时往往会选择股权融资。

（4）资本市场

资本市场也会对上市公司的融资偏好产生影响，完整性的资本市场应该包含债券市场，长期借贷以及股票市场。债券市场如果能够具有多样性的融资工具，那么企业则可以依据市场情况开展多种融资方式的选择，进而对融资结构进行优化。相反，如果资本市场整体发育程度不够完善，融资工具出现一定的缺乏性，那么企业在进行融资过程中就会遇到阻碍。导致企业的融资行为出现结构性的缺陷，不利于资本融资的发展，制约企业发展的有效性和科学性。所以说，市场会对企业融资产生影响。但是，国内的债券市场没有实现有效发展，商业银行在建设过程中未能实现完善性的功能发挥。这两种情况导致，国内上市公司在进行融资过程中出现道路不通畅的问题，只能进行股权融资的方式选择，不能进行多样的融资结构建设。

2.内部成因

（1）股权结构

股权結构包括股权集中度，股权的流通性和股权属性，以及内部人持有股份情况。国内上市公司的股权结构比较复杂，出现多种流通股票，但是流通市场又存在分割现象，导致同股不同权以及同股不同价现象的出现。这些现象不利于上市公司的股权融资，导致股权融资存在缺陷。此外，国内上市公司呈现国有控股独大的现象，股权呈现集中问题。这种特殊的公司股权结构会对其融资行为产生影响，因为各股持有人有着不同的发展目标，对融资方式选择上和偏好也呈现较大差异性，这些因素都会影响上市公司所呈现的融资行为。由于国有控股在当前上市公司中占据绝对位置，所以上市公司呈现股权融资该种偏好是一种必然表现。

（2）治理结构

治理结构是当前企业发展的一种产物，其显著特征是经营权和所有权的分离。这种分离状态导致当前上市公司在进行治理结构优化工作上，要对两种阶层的契约关系进行科学安排，让委托人所具有的权益不受到侵害。当前国内的上市公司主要是以国有企业为发展基础，并未在体制上对内部组织，运行机制以及管理理念等进行改变，导致公司所呈现的治理结构出现不完善的现象，出现代理成本比较高的问题。而股权融资可以将代理人的效能实现最大化的发挥，同时也可以延长企业的发展周期，解除企业发展中到破产威胁，为此比较受到上市公司的欢迎。

（3）盈利能力

国内的上市公司在发展过程中普遍存在盈利能力较差的现象，导致公司的现金流量不够，内源融资的方式受到限制。据统计，2016年国内上市公司的资产利用率仅为4.2%，相比较外商投资企业的8.8%的利率而言，呈现显著的差距。因为经营业绩比较差，上市公司在进行融资过程中很难实现内源融资，导致股票市场比较流行短线投资。但是短线投资会让上市公司的股利回报较低，只能依靠资本力进行利润的获得，经营方不是很科学。基于此，上市公司就比较不重视股利资本的回报，形成一种恶性的融资循环，最终现象是上市公司比较依赖股权融资。

三、我国上市公司融资偏好治理对策分析

1.完善国内证券市场发展体系

（1）对证券的发行制度进行改革

第一，促使债券发行从之前的发行审批该种制度转化成核准制，由市场决定其发展，避免政府决定资金配置情况。第二，对债券发行中主体资格实施放宽政策，允许那些符合发行条件的民营和中小企业在市场上发行债券，消除之前的企业性质歧视现象。第三，放宽企业对债券募集资金使用工作的限制，为企业提供更加方便的资金筹集途径。

（2）实现债权利率的市场化发展

利率能够对资金稀缺情况进行反映，让企业可以更好的分析进行投资的风险以及具体的收益状态。但是，当前国内银行的利率较低，已经发行的债券基本达到市场规定的利率情况上限，不能有效的反映风险，降低投资者的兴趣。为此，实现债权利率的市场化发展，才可以真正反映出价值。这样，才能在市场上出现多种不同利率情况的债券，满足不同投资偏好者的风险需求，让更多资金流入至市场中。

（3）对企业信用进行评级

开展企业信用的评级是对当前企业债券的风险程度，投资价值以及偿债能力进行评估。对信用评级的体系进行完善，可以让债券市场实现更加透明的建设，减少企业发展和市场变动之间呈现的信息不对称问题，可以更好的开展投资决策。此外，实施此项工作可以促使企业筹资成本更加合理化，信用的等级越高，筹资成本则较低，反之则成本更高。所以，对企业信用进行评级，对当前债券市场的稳定发展是具有现实的意义。

2.规范融资行为

（1）完善分红制度，提高股权的融资成本。上市公司要想对融资行为进行规范，首先应该对分红制度进行完善，提高股权的融资成本。对股权融资的成本进行提高，是指对上市公司现有的分红机制进行完善，以此适当提升股利支付利率，让公司的股利分配受到硬性的约束，避免利用提升股票发展费用来解决成本问题。对股权融资的成本进行适当的提升，能促使股权资本的最终使用率实现一定的提升，以此避免資金浪费现象的出现。建议国内证监会对上市公司分红的现金比例进行明确的规定，以此对股权融资进行硬约束的机制建立，促使上市公司更加科学的开展融资行为。

（2）对退市制度进行完善，对资本成本进行硬约束。通过对退市制度进行完善，能够对资本成本进行硬约束，实现更加科学化、更高效的资源配置。具体说，在保持当前退市的基础上，实现多种退市方式的提供，让股票流通更加具有科学性。如，开展协议形式的退市，对那些经营业绩十分差的上市公司进行劝说，让其对股东手中的股票进行回购以自行退市。这种退市方式可以减少强制退市对股票市场呈现的影响，对各方利益进行一定的保障。第二，进行收购退市，是一种具有可行性的退市方式。针对那些投资价值不高的上市公司，可以在双方自愿的前提下由业绩较高的上市公司收购，以此让其退市。

3.完善公司治理结构

（1）开展股权分置改革。对股权开展分置改革就是将现有的上市流通权改变为共同流通的制度，让以往不够流通的市场制度转化为可进行交易的流通制度。本文认为应该对股权开展分置改革，从根本上对“同股不同价”等问题进行有效的解决。只有对股权分置进行有效的解决，才会在制度上对融资偏好问题进行解决，让上市公司可以更好的实现融资工作，促使其实现更好的实施。为此，国内应该重视开展股权分置的改革工作，争取早日实现股票市场的全部性流通，让资本市场实现更加成熟的建设。

（2）提高经理队伍的质量。经理队伍的质量直接影响上市公司能否开展科学和有效的管理，对公司的投资偏好有着影响，为此要提升经理队伍的质量。具体说，上市公司可以通过股票期权的薪酬方式对经理队伍进行激励，促使其能够更好的实施管理工作。同时，公司也可以对经理队伍开展定期的专业培训，促使其管理能力更加具有科学性，让其能够依据市场变动和公司情况制定发展策略，促使公司实现科学的融资。

四、结论

上市公司在进行运营融资的时候，会面临融资方式的具体选择问题，如何开展融资工作是公司发展的一项重点。但是，国内很多的上市公司在开展运营融资的时候，会出现融资金额超过公司运营实际需求的现象，导致大量资金出现闲置浪费的问题。同时，上市公司在整体融资取向上存在一定的不确定性，导致融资资本最终的使用率比较低。为此，对国内上市公司的融资偏好进行研究是具有现实意义的，通过开展此项研究，能够对证券市场的资金资源进行有效的配置，促使上市公司实现更好的行业发展。

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