我国可交换公司债券案例分析

高一华　沈品良

摘要：可交换公司债券作为一种复合型衍生债券，与可转换公司债券在发行要素的构成上具有相似之处，同时，可交换公司债券的特点使其具有特定优势。本文具体分析以新华保险、健康元、天士力以及歌尔声学等公司股票为标的的可交换公司债券，以探讨我国可交换公司债券的发行目的和多种优势。

关键词：可交换公司债；案例分析；优势

一、可交换公司债券

（一）可交换公司债券的定义

2008年中国证监会正式发布《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》，用于缓解“大小非”减持对二级市场的冲击。

可交换公司债券作为一种复合型衍生债券，在条款设计上与可转债非常相似，发行要素一般包括票面价格、利率、换股比例、发行期限、可赎回条款、可回售条款等。

可交换债券的投资人有权利在约定的期限之后，将债券按比例转换为股票。与可转换债券不同，可交换债券的转换标的为发行人所持的其他公司的股票。因此，可交换债券一般发生在母公司与控股上市子公司之间，即由母公司发行债券，债券在达到转股条件时可转换为其上市子公司的股票。

（二）可交换公司债券的优势

1、可交换公司债券融资成本低。

可交换公司债券给筹资者提供了一种低成本的融资工具。由于可交换公司债券给投资者一种转换股票的权力，其利率水平与同期限、同等信用评级的一般债券相比要低。即使可交换债券的转换不成功，其发行人的还债成本也不高，对上市子公司也无影响。

2、可以实现溢价减持。

对于急需资金的发行人，认为所持上市公司股票未来存在上涨空间，可以通过对转股价格的设计，达到溢价减持股票的目的。

3、减少对二级市场股价的冲击。

由于可交换公司债券的转股过程是一个持续的过程，减持对市场的冲击较小，有利于维护上市公司的股价稳定。

二、适用法规

（一）法规的适用性：公开发行应适用《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》《关于规范上市公司国有股东发行可交换公司债券及国有控股上市公司发行证券有关事项的通知》《深圳证券交易所可交换公司债券业务实施细则》《上海证券交易所可交换公司债券业务实施细则》的相关规定；

非公开发行适用《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》《关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知》，涉及国资的，仍需按照《关于规范上市公司国有股东发行可交换公司债券及国有控股上市公司发行证券有关事项的通知》履行程序。

（二）非公开发行主体资格：第一，必须是工信部划型标准下的中小微企业；第二，只能是非上市公司；第三，必须是公司制企业，有限责任公司或股份有限公司；第四，不包括房地产企业和金融企业。

三、可交换债券的应用案例分析

（一）满足大股东减持需求

案例：新华保险（601336）

2014年4月4日，新华保险发布公告称，其股东宝钢集团有限公司（以下简称“宝钢集团”）拟发行可交换公司债券。

宝钢集团持有新华保险（A+H）15.11%股份。宝钢集团拟发行可交换公司债券不超过3年，拟募集资金规模不超过人民币40亿元。可交换期间为可交换债券发行12个月后第一个交易日起至到期日止。

2014年9月23日，新华保险发布公告称，其股东宝钢集团发行可交换债券分别获得国务院国资委批复同意及中国证券监督管理委员会发行审核委员会审核通过。

从新华保险前后时间的信息披露，判断宝钢集团发行可交换债目的在于减持股份。因为转股是个持续过程，可以减少减持对股价的冲击，而且，转股价一般高于基准日市场价，能够为宝钢集团提供溢价减持的机会。

案例：健康元（600380）

2009年7月13日，健康元发布公告称，董事会决议发行7亿元以丽珠集团股票做交换的可交换债，期限不超过6年。

健康元发行可交换债券的初衷是为了解决大小非问题，减缓大小非减持带给市场的冲击。但实际上健康元发行可交换公司债券更有利于控股股东在保护其控股权的前提下取得融资。

2008年底，健康元持有丽珠集团的股份为7，751.02万股（其中无限售股份5，826.52万股），占丽珠集团总股本的25.33%，持股比例不高。健康元若大幅减持，可能影响其控股股东地位。

此种背景下，发行可交换公司债券成为健康元最好的选择：一方面通过担保4，000万股丽珠集团股票，实现7亿元的融资；另一方面，根据健康元的设计，债券投资人在发行24个月以后才能换股，这就可以确保健康元两年内大股东的地位安全无忧。两年后，健康元还可以根据情况再作定夺。条款设计中赋予健康元赎回条款，当丽珠集团股票连续30个交易日的收盘价高于当期换股价格的140%及未换股余额不足3，000万元时，健康元可提前赎回。

（二）解决融资问题

案例：天士力（600535）

2014年8月26日，天士力发布公告称控股股东天士力控股集团有限公司（以下简称“天士力控股集团”）拟发行可交换公司债券。

天士力控股集团持有天士力47.27%股份。天士力控股集团拟发行可交换公司债券期限不超过5年（含5年），拟募集资金规模不超过人民币12亿元（含12亿元）。可换股期限为可交换债券发行12个月后第一个交易日起至到期日止。

天士力于2014年6月公告了非公开发行预案，发行对象为控股股东和实际控制人为执行合伙人的几个合伙企业，募集资金为不低于12亿元，不超过24亿元。2014年8月，天士力公告了控股股东拟发行可交换债的公告，募集资金不超过12亿元。判断天士力发行可交换债券的目的在于为参与上市公司的定向增发融资。

案例：歌尔声学（002241）

2014年6月14日，歌尔声学发布大股东拟发行可交换私募债公告，融资规模12亿元。

2014年8月7日，歌尔声学董事会决议公告将公开发行可转换公司债，募集资金25亿元，用于具体的产品项目。发行条款中约定向原股东实行优先配售，具体配售比例由股东大会授权董事会根据实际情况确定。

歌尔集团持股比例为28.16%，不排除发行可交换债券募集资金参与歌尔声学可转债优先配售的可能性。（作者单位：中央财经大学会计学院）