数字普惠金融、融资效率与企业双元创新

杜金柱 吴战勇 吴信科

【摘 要】 基于组织双元理论视角，文章利用2011—2020年我国337个地级市数字普惠金融指数与沪深A股上市公司经验数据，采用固定效应模型、工具变量法与中介效应检验方法从融资效率视角实证检验数字普惠金融对企业双元创新的影响机制。研究发现，数字普惠金融能够有效促进企业创新能力及探索式创新和利用式创新能力的提升，且对探索式创新的促进作用更显著。中介检验结果表明融资效率能够在数字普惠金融与企业双元创新之间发挥有效中介效应。进一步分析表明，数字普惠金融、融资效率与企业双元创新之间的影响关系存在一定区域性差异，数字普惠金融对企业双元创新的正向效应以及融资效率的中介效应均在东部地区更为显著。研究不仅丰富了数字普惠金融相关文献，而且为数字普惠金融发展与企业创新能力提升提供了经验证据和政策启示。

【关键词】 数字普惠金融； 融资效率； 探索式创新； 利用式创新； 中介效应； 区域异质性

【中图分类号】 F275；F832.5  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2023）19-0049-09

一、引言

数字技术的广泛应用不仅改变了社会资源配置方式，提升了企业管理变革和创新水平，而且有效拓展了企业创新边界，促进协同创新。创新作为引领经济高质量发展的第一动力，不仅是企业持续发展与获得长期竞争优势的源泉，而且对我国经济发展方式轉变和创新驱动战略实施具有重要意义。《“十四五”规划和2035年远景目标纲要》指出我国已转向高质量发展阶段，但创新能力却不适应高质量发展的要求，因此要强化企业创新主体地位，促进各类创新要素向企业集聚。党的二十大报告进一步指出，要加快实施创新驱动发展战略，不断塑造发展新动能新优势。这要求企业不断增强自主创新能力，但我国仍面临创新数量有限、创新质量不足的困境[ 1 ]。根据《2021年全球创新指数报告》，我国排名第12位，较2020年上升两位，虽然该报告高度评价了我国在创新方面取得的进步，但创新能力亟待进一步提升。组织双元理论认为，组织的长期成功取决于开发现有业务并探索新业务的能力，即以探索和开发二元并举为核心的动态能力，简称双元创新。双元创新是实现企业技术升级和开拓市场的必要手段，已成为企业业绩提升的关键动力，只有实现这两种创新力量的恰当均衡和有效互补，才能更好地发挥创新在经济发展中的驱动作用。因此，如何突破企业创新困境以有效提升企业创新能力，对经济高质量发展和企业价值提升具有重要的现实意义。

随着大数据、人工智能、云计算等新一代信息技术的突破，数字金融体系得以构建和快速发展。数字普惠金融通过对企业融资环境的影响，改善了传统金融中源于信息不对称产生的高风险溢价与高运营成本，能有效解决资本市场中存在的弱势群体融资难问题，从而为企业创新活动提供发展平台[ 2 ]。北京大学数字普惠金融指数报告指出，2011—2020年我国数字普惠金融业务实现了跨越式发展。2011年各省数字普惠金融指数的中位值为33.6，2015年增长到214.6，2020年进一步增长到334.8（是2011年的10倍），指数值平均每年增长29.1%。企业双元创新是当前我国经济高质量发展的主要动力源之一，融资效率则是实现企业双元创新能力提升的重要途径。然而，当前关于企业双元创新影响的研究多为微观层面，如高管团队特征[ 3 ]、股权质押[ 4 ]、业绩期望[ 5 ]等，少量研究关注了数字化转型对企业双元创新的影响效应，却鲜有研究从组织双元理论的视角探讨数字普惠金融对企业双元创新即探索式创新与利用式创新的异质性影响，也没有从融资效率的视角考虑如何提升数字普惠金融促进企业双元创新的经济效果。鉴于此，本文利用2011—2020年我国337个地级市数字普惠金融指数和上市公司微观数据，综合考察企业内外部环境因素，实证检验数字普惠金融、融资效率对企业双元创新的影响，为数字普惠金融产生的社会经济效应研究提供了新的经验证据，且对企业双元创新影响因素的研究具有一定的理论价值。

本文的贡献可能在于：第一，从外部环境因素视角，在组织双元理论下构建数字普惠金融与企业双元创新的互动桥梁，拓展和丰富了数字普惠金融发展与企业创新管理的相关研究；第二，从内部环境因素视角，综合考虑企业前端资金供给与后端使用效率在企业创新活动中的作用，将融资效率变量纳入基本分析框架中，以有效考察融资效率对数字普惠金融与企业双元创新关系的影响；第三，进一步考察了数字普惠金融、融资效率对探索式创新与利用式创新的区域异质性影响，对深入推进创新驱动发展战略，推动数字普惠金融发展，提升企业双元创新能力具有一定的现实意义和参考价值。

二、理论分析与假设提出

（一）数字普惠金融与企业双元创新

风险与收益的不对称性会抑制银行支持企业创新的积极性，甚至可能抑制企业持续创新投入[ 6 ]，而数字技术的应用有效推动了普惠金融体系的快速发展，提高了金融市场中资金需求方的金融可得性，有利于企业创新能力的提升[ 7 ]。基于现有技术经济研究范式，数字普惠金融对企业双元创新的影响主要表现在四个方面：（1）资本市场中参与主体交易活动的最大困难是信息不对称，易导致交易前的逆向选择和交易后的道德风险，因此信息不对称和信息传递机制的不健全是创新主体与金融体系决策博弈的最大障碍。而数字普惠金融能够充分利用数字技术对企业创新活动进行准确的风险评估，提高信息筛选与风险甄别能力[ 8 ]，从而挖掘出更有价值的市场信息，降低银企之间的信息不对称程度[ 9 ]，缓解企业创新活动面临的融资约束，为企业创新活动提供更多资金保障，以有效提高企业双元创新能力。另外，数字技术的快速发展催生出信息爆炸的市场环境，使得信息流动更加灵活和快速，缓解了信息不对称问题，促使市场中的信息更加透明，并显著改善企业信息沟通效率，从而降低信息不对称对企业双元创新的负面作用[ 10 ]。（2）金融资源是企业创新活动持续进行的重要保障，在金融资源配置过程中，银行信贷资源普遍存在严重的企业信贷歧视，资源配置效率低下，使得诸多企业创新活动面临严重的融资约束[ 11 ]。而数字普惠金融通过倒逼传统金融机构转型升级，能够缓解金融资源错配，提高金融资源配置效率，延伸金融服务边界，提升企业双元创新资金需求能力[ 12 ]。另外，数字普惠金融的发展有助于增强企业信贷可得性，通过诱发“鲶鱼效应”和“示范效应”[ 13 ]，加大银行风险承担能力，从而为企业双元创新提供更多信贷资金支持。（3）数字技术的应用不仅能够充分利用企业现有资源和能力，实现与企业战略态势动态变化的有效匹配，而且能够不断拓展企业边界，为企业创新发展提供更大空间。（4）作为金融模式的重大创新和外部治理机制，数字普惠金融能够帮助企业提高公司治理水平并优化战略决策[ 14 ]。数字普惠金融通过借助数字技术对大股东和管理层进行监督，为投资者决策提供有效信息和分析工具，能降低大股东对中小股东的利益侵占，同时还能优化公司内部治理机制，向投资者传递积极信号，吸引更多投资者关注。因此，本文提出如下假设：

H1：数字普惠金融有助于企业双元创新能力的提升。

（二）数字普惠金融、探索式创新与利用式创新

根据组织双元理论，企业创新活动分为探索式创新和利用式创新，尽管已有研究表明探索式创新和利用式创新均能对企业生存和发展产生重要影响，但两种创新活动在风险和收益上存在较大差异。探索式创新比利用式创新具有较高的不确定和风险，更加强调创新功能，有助于企业新技术和新产品的研发，更有利于提高企业长期业绩[ 15 ]。同时，探索式创新为企业创新活动提供了更大发展机遇，一旦探索式创新活动成功，那么企业创新产品在市场中就会获得更多竞争优势，不仅为顾客提供更大价值，而且有利于增强企业核心竞争力[ 16 ]。探索式创新具有较高的技术复杂性和创新性，往往需要更高的资金投入，且面临更大的风险和融资约束。但探索式创新同样具有较高的市场收益，因此金融机构通常会愿意与这些具有发展潜力的创新企业建立合作关系。数字普惠金融的发展有助于金融机构在风险可控情况下充分利用数字技术获取更多市场信息，并挖掘出具有较高投资价值的探索式创新项目，从而加大对这些项目的资金支持。因此，本文提出如下假设：

H2：相较利用式创新，数字普惠金融对探索式创新的促进作用更显著。

（三）数字普惠金融、融资效率与企业双元创新

融资约束问题的存在不仅会限制企业创新资金的投入，而且会影响企业的创新产出[ 17 ]。融资效率能够综合反映企业获取与运用创新资源的意愿和能力，从而保障企业创新前端资金需求和后端资金应用，使企业通过内部和外部融资渠道获取更多创新资金，并优化资金配置，提高资金使用效率，将更多资金用于持续稳定的创新活动。由于探索式创新和利用式创新面临不同的创新程度，因此两者所面临的融资约束和投资风险也存在差异。相较利用式创新，探索式创新具有寻求新的发展机会与目标、脱离既定技术发展轨道、开发出新知识和新技术、更高的风险不确定性和信息不对称等特征，因此其面临的融资约束程度更高。数字普惠金融不仅能够增强金融机构对企业信息资源的获取能力，并进行更为精确的信用风险评估，而且可以有效配置金融资源，提高企业融资效率，缓解企业融资约束和创新资金压力。因此，数字普惠金融不仅能够通过提高融资效率改善企业创新融资困境，获得足够的资金实现利用式创新，而且能够促使企业将更多资源用于探索式创新项目，提升探索式创新能力。因此，本文提出如下假设：

H3：数字普惠金融通过提高融资效率进而提升企业双元创新能力。

三、研究设计

（一）样本选取和数据来源

本文选取2011—2020年沪深A股上市公司为研究对象，同时对相关数据进行如下处理：剔除所有ST和*ST样本、剔除所有金融类上市公司样本、剔除数据缺失的样本以及负债率小于等于0的样本。最终得到2 637家上市公司共计17 468个样本数据。同时，为消除极端值的影响，对所有连续变量进行前后1%的Winsorize处理。其中数字普惠金融指数源于北京大学数字金融研究中心与蚂蚁金服联合发布的数字普惠金融指数，其他公司治理变量和财务数据源于国泰安数据库（CSMAR），部分缺失数据通过万德资讯数据库（WIND）补充。采用Stata17.0计量分析软件对相关数据进行处理和分析。

（二）变量设計

1.被解释变量：企业双元创新（Innov/Explor/Exploi）

参考吴翌琳和黄实磊[ 18 ]的研究方法，采用企业研发资金投入/资产总额的比例度量企业创新能力（Innov），以企业研发活动的费用化投入/资产总额作为探索式创新能力（Explor）的衡量指标，以企业研发活动的资本化投入/资产总额作为利用式创新能力（Exploi）的衡量指标。

2.解释变量：数字普惠金融（Index）

北京大学的数字普惠金融指数涵盖金融覆盖广度、使用深度及数字支持服务程度三个一级指标和多个二级指标，较好地反映了数字普惠金融在各地区的发展状况，具有较强的代表性，因此本文选取2011—2020年城市级数字普惠金融指数进行度量。

3.中介变量：融资效率（FE）

参考吴翌琳和黄实磊[ 18 ]的研究方法，采用流通股比例、资产负债率、总资产收益率和经营成本率作为投入指标，选取总资产周转率、销售净利率、净资产收益率作为产出指标，由于存在部分财务指标为负值的情况，因此本文使用非径向超效率模型测度企业融资效率，并对财务数据为负值的数据采取以下方法进行转换。

4.控制变量

本文还对以下变量进行控制：公司规模（Size），用年末公司总资产的自然对数度量；资产负债率（Lev），用年末负债总额与资产总额的比值度量；成长性（Growth），用年末营业收入增长额/上年度末营业收入总额度量；投资机会（TQ），用年末公司托宾Q值表示；股权集中度（First），用年末公司第一大股东持股比例度量；独立董事比例（Indr），用独立董事占公司董事会总人数的比值度量；两职合一（Dual），当董事长和总经理由同一人兼任时，取值为1，否则为0；产权性质（State），如果上市公司实际控股人为国有取值为1，否则为0；地区经济发展水平（GDP），用企业所在城市GDP的自然对数表示。同时还控制了年度效应和个体/地区效应。

（三）模型构建

首先，为检验数字普惠金融对企业双元创新的影响，构建如下基准检验模型：

其中，i表示上市公司，j表示企业所在城市，t表示年份，？啄i表示个体固定效应，λt表示时间固定效应，？着ijt表示随机误差项。

其次，为进一步检验数字普惠金融是否通过提高融资效率进而提升企业双元创新能力，本文在模型（2）的基础上，借鉴温忠麟等（2014）关于中介效应的检验方法，构建如下中介效应检验模型：

其中，融资效率FEijt为中介变量。模型（3）中系数？茁1为数字普惠金融对企业融资效率的影响效应，模型（4）中系数？酌1为数字普惠金融对企业双元创新的直接影响效应。模型（4）中系数？酌2与模型（3）中系数？茁1的乘积？茁1？酌2表示中介效应的影响程度。如果回归系数？酌2显著为正，表明数字普惠金融能够通过提高融资效率提升企业双元创新能力；如果回归系数？酌1的绝对值小于？琢1的绝对值，则意味着融资效率能够在数字普惠金融提升企业双元创新能力的作用过程中起到中介效应。

四、实证分析

（一）描述性统计与相关性分析

表1报告了主要变量的统计特征值。企业创新能力的最小值为0，最大值为0.097，均值为0.020，说明不同上市公司之间的创新能力存在较大差异。探索式创新的均值为0.008，最大值为0.070，标准差为0.014；利用式创新的均值为0.001，最大值为0.024，标准差为0.004。可见我国上市公司的探索式创新能力普遍高于利用式创新能力，且上市公司间的探索式创新存在较大差异。数字普惠金融的均值为220.883，说明我国各个城市的数字金融发展普遍处于较好水平。融资效率的最小值为0.116，均值为0.372，最大值为1.106，标准差为0.174，说明上市公司间的融资效率存在较大差异，且存在较大优化空间。

相关性分析结果（表略）显示，数字普惠金融与企业创新能力、探索式创新和利用式创新的相关系数均显著为正，初步说明数字普惠金融能够促进企业双元创新能力的提升，且对探索式创新的作用更强，与H1和H2相吻合。融资效率与企业创新能力、探索式创新和利用式创新的相关系数显著为正，初步说明融资效率的提高能够提升企业双元创新能力。

（二）数字普惠金融对企业双元创新的影响

表2报告了数字普惠金融对企业双元创新影响的回归结果。可以发现数字普惠金融对企业创新能力、探索式创新和利用式创新的回归系数均在1%水平上显著为正，说明数字普惠金融对我国上市公司的创新能力具有显著的正向影响效应，既可以促进探索式创新又能够促进利用式创新能力提升，H1得以验证。从列（2）和列（3）的回归结果来看，数字普惠金融对探索式创新的影响系数比利用式创新的影响系数大，说明数字普惠金融对企业探索式创新的影响作用更强。原因可能在于探索式创新面临更为严重的融资约束，而数字普惠金融能够充分依托大数据等信息技术降低银企之间的信息不对称，缓解探索式创新所面临的融资不足问题，进而促使企业更倾向于加大对探索式创新项目的支持力度，以追求更高的收益。

（三）数字普惠金融、融资效率与企业双元创新

根据温忠麟等（2014）关于中介效应的检验步骤，本文对模型（3）进行回归，以检验数字普惠金融对企业融资效率的影响，表2列（4）显示数字普惠金融对融资效率的影响系数显著为正，且通过1%的显著性水平检验。随后，检验融资效率能否在数字普惠金融与企业双元创新之间起到中介效应。根据表2中列（4）至列（7）的结果，回归系数β1和γ2均通过1%的显著性检验，意味着融资效率作为中介变量是显著的，γ2为正也说明融资效率对企业双元创新的影响是显著的。将融资效率变量加入基准回归模型后，数字普惠金融的系数γ1仍然显著为正，但是其数值有所降低，同时回归系数γ1的绝对值小于α1的绝对值，意味著融资效率能够在数字普惠金融提升企业双元创新能力的过程中起到有效的中介效应。原因在于融资效率综合考虑了创新行为前端和后端的资金需求，能够有效满足创新活动的资金需求，从而确保了数字普惠金融发展能够通过提高融资效率进而对企业双元创新产生促进作用，H3得以验证。

五、稳健性检验与进一步研究

（一）内生性问题检验

一般而言，单一上市公司的创新活动对宏观经济或政策的影响相对较小，但在分析过程中很可能会出现因遗漏变量而引起的内生性问题，因此本文借鉴唐松等[ 19 ]的研究方法，采用省级层面的互联网普及率（IV）作为数字普惠金融的工具变量，使用两阶段最小二乘法（2SLS）对模型进行重新估计，表3给出了工具变量的估计结果。在对“工具变量识别不足”检验和“弱工具变量”检验中，二者均能够通过相关检验，表明在考虑可能存在的内生性问题后，数字普惠金融对企业双元创新的促进作用依然成立，且回归结果仍然在1%显著性水平下正向相关。

（二）替代变量稳健性检验

由于发明专利需要广泛的知识整合，能够有效体现出企业探索式创新成果，而实用新型和外观设计专利则大多集中于对现有技术的改进，能够体现出企业开发式创新成果，因此参考陈红等[ 20 ]的研究方法，以上市公司相应年度发明专利申请数量作为探索式创新能力的代理变量（Patent1），以实用新型与外观设计专利申请数量作为利用式创新能力的代理变量（Patent2）重新回归检验。从表4替代变量的稳健性检验结果可以看出，数字普惠金融对企业双元创新的正向作用依然成立，同时融资效率对数字普惠金融与企业双元创新的中介效应也同样成立，说明不管是创新投入还是创新产出，数字普惠金融对企业双元创新均能够呈现出显著的正向效应，进一步验证了本文提出的相关假设。

（三）进一步分析：区域异质性的影响

由于我国不同地区存在资源禀赋和发展阶段差异，因此不管是在数字普惠金融发展方面还是在企业创新方面，东部和中西部地区均存在明显的区域异质性。基于此，数字普惠金融发展对企业双元创新的影响也会存在区域异质性。因此，本文在前述分析的基础上，将我国31个省市划分为东部和中西部地区①，剔除西藏和数据缺失的样本后，得到17 209个数据，并进行回归分析，以进一步检验数字普惠金融与融资效率对企业双元创新的影响是否会存在区域性差异。为了明确分组后的两个子样本之间是否存在显著差异，本文使用Chow Test（邹检验）对中西部地区和东部地区子样本的回归系数进行F检验，计算公式如下：

其中，F表示Chow Test统计量，S1表示东部地区样本组进行回归的残差平方和，S2表示中西部地区样本组进行回归的残差平方和，Se表示合并两个子样本后全样本回归的残差平方和，N1和N2分别表示每一个子样本的观测数，k是估计参数的个数，所计算处理的统计量服从F（k，N1+N2-2k）分布。计算结果表明两个子样本之间存在显著差异，因此可以按照区域异质性进行样本分组分析。

从表5区域异质性回归结果可以看出，数字普惠金融对企业双元创新的影响存在一定程度的区域性差异。相较于中西部地区，数字普惠金融对东部地区企业探索式创新和利用式创新的影响更大，即东部地区能够从数字技术发展中获得更多红利优势，更有利于企业双元创新能力的提升。从融资效率的中介效应检验结果中也可看出，相较于中西部地区，数字普惠金融通过融资效率提升促进企业探索式创新能力和利用式创新能力的作用在东部地区更为显著。

六、研究结论与政策建议

本文利用2011—2020年沪深A股上市公司经验数据以及我国337个地级市数字普惠金融指数检验了数字普惠金融、融资效率与企业双元创新之间的影响关系，并进一步探讨了区域异质性的影响。研究发现：数字普惠金融发展有利于企业探索式创新和利用式创新能力的提升，而对探索式创新的促进作用更显著，同时融资效率能够在数字普惠金融与企业双元创新之间发挥有效的中介效应。通过内生性问题和替代变量稳健性检验后该结论依然成立。同时数字普惠金融对企业双元创新的促进作用存在区域性差异，相较于中西部地区，数字普惠金融促进企业双元创新的作用在东部地区更显著，且融资效率在数字普惠金融与企业双元创新之间的中介效应也更显著。

基于上述结果，本文提出相关政策建议：第一，加快推进数字技术的应用，推动传统金融机构数字化转型，稳步推动数字普惠金融发展，优化金融资源配置，降低金融服务门槛，进一步释放数字普惠金融的普惠效应，有力推动企业技术创新和经济增长；第二，加强数字普惠金融监管，构建良好的数字金融发展环境，扩大数字普惠金融覆盖面，充分发挥数字普惠金融的普惠作用，并加大中西部地区数字普惠金融力度，有效促进中西部地区经济社会发展。

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