基于EVA模型评估中国平安并购深圳发展银行的经济后果

朱翔

关键词：EVA模型;价值研究;中国平安;深圳发展银行

中图分类号：F271.4        文献标志码：A      文章编号：1673-291X（2022）06-0085-03

随着我国利率市场化程度不断推进，金融市场上的不确定因素不断增加，风险发生的可能性也在不断提高，导致银行、保险等金融机构将面临更加复杂多样的风险，金融机构要想扎稳脚跟，必须要不断扩大经营、提高市场竞争力。企业规模的扩大一般可以采取两种途径：一是从内部扩张，二是从外部扩张。在新的经济形势下，各个金融机构纷纷选择了对外扩张，即并购其他企业。虽然兼并与收购的金额逐年增长，但是有近一半的收购与兼并达不到预期效果。因此，对我国金融史上最大的一次并购案例（中国平安收购深圳发展银行）进行分析有很大的现实意义。

一、企业简介及并购过程

中国平安保险（集团）股份有限公司（以下简称 “中国平安”）于1988年深圳成立，是中国第一家股份制保险企业，至今已发展成为融保险、银行、投资三大主营业务为一体、核心金融与互联网金融业务并行发展的个人金融生活服务集团之一。公司为香港联合交易所主板及上海证券交易所两地上市公司，股票代码分别为2318和601318。2019年1月，中国平安以576.26亿美元的品牌价值，位列全球品牌榜第14位，较2018年大幅提升15位，居全球金融业第三位，全球保险品牌第一位，并居中国上榜品牌第四位。深圳发展银行股份有限公司（以下简称“深发展”）与1987年5月在深圳成立，是我国第一家股份制有限公司，也是深圳市第一家上市公司。经过多年发展，其综合实力较成立之初得到了很大的提高，尤其在2004年与美国新桥合作以后，一跃成为我国第一家有外国企业投资的银行。

中国平安从2009年6月至2012年2月对深发展实施了非同一控制下的收购和深度整合。收购的方式是以“旗下非上市子公司平安银行+现金置换深发展定向增发的股票”，最终深发展被吸收合并，中国平安控股深发展，并最终更名为平安银行。整个过程分为三步：2010年5月4日，根据并购前的公告，平安集团旗下子公司已经对深发展进行收购，合计收购1.45亿股，占总股数的4.76%。中国平安以股票支付的方式，将向深发展大股东新桥集团定向增发2.99亿股 H 股作为对价，受让新桥持有的深发展5.20亿股股份。自此，平安保险集团持有深发展22.44%股份。2010年6月13日，深发展向平安旗下的平安壽险定向增发3.80亿股，平安寿险以现金人民币69.31亿元全额收购。此时，中国平安以及旗下中国人寿共同持有深发展29.99%的股份。2010年9月2日，平安集团宣布将以持有的深圳平安银行90.75% 股份及 26.92 亿元现金作为对价，认购深发展非公开定向增发的16.39亿股股份，交易完成后，平安保险合计共持有深发展52.38%股份，占绝对控股地位。到了2012年，中国平安最终完成对深发展的收购，并发布公告称：该行证券简称正式变更为“平安银行”。

二、运用EVA对中国平安并购深圳发展银行的并购价值进行研究

EVA即经济增加值，能够全面地、真正地衡量企业生产经营创造价值和实际利润，判断债权人与投资者是否获得了预期的利润。与会计科目的利润不同，会计上计算的企业最终利润是指税后利润，税后利润并没有全面地、真正地反映企业生产经营的最终盈利或创造的价值，因为它没有考虑资本成本或资本费用，而EVA指标考虑到资本成本或资本费用，对会计利润改造，体现经济利润，所以可以能够全面地、真正地衡量企业生产经营创造价值和实际利润。EVA是企业资本收益与资本成本之间的差额，其基本公式为：

EVA=NOPAT-TC*WACC

其中，NOPAT为税后营业利润，TC为总投入资本，WACC为加权平均资本成本。

在本文的并购案例中，需要运用EVA这一指标分别评估参与并购的双方企业各自经济增加值的变化，即中国平安与深发展在并购后各自经济增加值的变化，以此来判断并购活动的价值与意义。中国平安收购深发展发生在2009年，结束在2012年，本文选取并整理了2009—2013年这五年中国平安与平安银行的财务报表，分别计算NOPAT、TC以及WACC。

（一）税后净营业利润（NOPAT）

税后净营业利润=（利润+财务费用+所得税费用）×（1-T）+少数股东损益+研发费用+递延所得税负债+商誉-递延所得税资产-税后非经常性损益

通过计算得到中国平安2009—2013年的NOPAT分别为1 097 275万元、1 306 625万元、2 696 900万元、3 899 600万元和4 785 100万元。平安银行2009—2013年的NOPAT分别为308 612.53万元、404 196.45万元、1601 006.15万元、1 864 872.4万元和1 814 325万元。

（二）计算总投入资本（TC）

TC=权益资本+债务资本+投入资本总额调整项

权益资本=普通股权益+少数股东权益

债务资本=短期借款+应付债券+长期借款

投入资本总额调整项=研发费用+递延所得税负债-递延所得税资产+商誉-无形资产-税后非经常性损益

计算结果如表1所示。

（三）加权平均资本成本（WACC）

WACC=债务资本比重×税后债务资本成本+权益资本成本×权益资本比重

第一步，计算债务资本比重和权益资本比重。由表1可知，债务资本、权益资本和资本总额，计算得知2009—2013年中国平安债务资本比重分别为20.15%、15.31%、19.22%、19.9%和27.47%，权益比重为79.85%、84.69%、80.78%、80.1%和72.53%;2009—2013年平安银行债务资本比重分别31.61%、22.03%、17.56%、15.94%和6.74%，权益比重为68.39%、77.97%、82.44%、84.06%、93.26%。

第二步，计算税后债务资本成本。2009—2013年短期借款利率为5.31%、5.81%、6.56%、6%和6%，长期借款利率为5.4%、5.85%、6.65%、6.15%和6.15%，應付债券利率都为5.6%。平安银行在2009—2013年的长期借款与短期借款均为0，在这五年间，平安银行的税后债务资本成本为5.6%，中国平安2009—2013年税后债务资本成本计算结果如表2所示。

第三步，计算权益资本成本。本文选用2009—2013年我国GDP增长速率作为市场风险溢价，选取2009—2013年5年期加权平均国债利率作为市场风险溢价，β为股票风险溢价，用来衡量市场波动性，数据来源于WIND数据库。权益资本成本的计算过程如表3所示。

第四步，计算WACC。根据上述数据可知，中国平安2009—2013年WACC分别为11.3%、10.87%、12.84%、10.9%和10.8%;平安银行2009—2013年WACC分别为10.45%、10.35%、11.35%、9.87%、16%。

（四）计算EVA

根据EVA的计算公式可知，中国平安2009—2013年经济增加值为-7 938.20万元、-39 396.78万元、279 313.75万元、1 250 959.06万元以及1 530 380.76万元。

平安银行在2009—2013年经济增加值分别为13 766.33万元、-18 368.69万元、563 206.67万元、874 125.53万元和-71 590.78万元。

从中国平安2009—2013年EVA数据看出，虽然在收购的前期，中国平安的经济增加值为负数，但是在之后的3年期间中国平安迅速实现了经济增加值由负到正。并且从这五年期经济增加值的总量来看，中国平安在此次收购事件中，获得的收益要远远大于损益。

虽然平安银行的经济增加值在这五年期间有负有正，但是总的经济增加值是正的，并且体量较大。所以，平安银行在本次收购事件中也是获益的。

结语

企业并购的目的就是并购后竞争力增强，合并后公司的价值得到提高。本文通过对中国平安收购深发展的并购价值研究发现，本次并购取得了成功。

首先，此次并购的价值主要来源于并购产生的协同效应，主要有三个方面：财务协同效应、经营协同效应以及管理协调效应。财务协同效应帮助中国平安及深发展在财务方面带来了收益;经营协同效应提高了两个企业充分资源使用效率和市场竞争力;管理协同效应则帮助两个企业节省管理费用、提高企业运营效率，通过管理人员的重新配置、业务整合可以使企业的离职率得到降低。其次，在并购后的5年时间内，中国平安与深发展的经济增加值有正有负，但是两者的经济增加值总量都是显著为正，实现了并购的协同效应。

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