使用NPV法分析项目可行性的研究

(中国人民大学财政金融学院 北京 100872)

一、NPV法相关系数介绍

NPV法(净现值法)是指在对投资项目进行可行性研究时，基于NPV(净现值)、IRR(内部收益率)、回收期、PI(盈利指数)四个指标对项目的盈利能力进行评估。

NPV(净现值)是指基于项目的期初投资以及期间税后现金流、要求收益率，计算出来的项目净现值。若NPV大于零，则说明目标项目具备盈利能力。在比较互斥项目时，优先选择NPV较大的项目进行投资。

NPV的计算公式为

其中，CF0是指期初现金流，CFt是指项目期间税后经营现金流，CFTNO是指期末税后非经营现金流，r是指要求收益率。

CF0的计算公式为

CF0=FCInv+NWCInv-Sal0+T(Sal0-B0)

其中，FCInv是指期初投入的固定资本，NWCInv是指项目营运资本，Sal0是指原固定资产期初变卖价值，B0是指原固定资产期初账面价值。

CFt的计算公式为。

CFt=(S-C)(1-T)+TD

其中，S是指销售收入，C是指成本，T是指当地税率，D是指折旧费用。

CFTNO的计算公式为。

CFTNO=NWCInv+SalT-T(SalT-BT)

其中，NWCInv是指项目营运资本，SalT是指固定资产期末变卖价值，BT是指固定资产期末账面价值，T是指当地税率。

r是项目的要求收益率，一般使用CAPM(资本资产定价模型)计算得出。计算公式如下

r=Rf+β(Rm-Rf)

其中，WACC是指加权平均资本成本，Rf是指无风险利率，β是指目标市场的风险系数，D是指借债金额数值，E是指权益资金数值，A是指项目总投资额，rd是指债务资金成本，re是指权益资金成本。

IRR(内部收益率)是指使NPV恰好等于零时的要求回报率。若项目的要求回报率小于IRR，则项目具备盈利能力。通常IRR越大表明项目的盈利能力越强，但是在比较互斥项目时，NPV的优先级高于IRR。当IRR与NPV结论相反时，优先遵循NPV大的项目。

其中，CF0是指期初现金流，CFt是指项目期间税后经营现金流。

回收期是指项目期间现金流累计超过初始投资额的年限。分为静态回收期和动态回收期，动态回收期需要考虑资金的时间价值，按照与NPV相同的要求回报率进行折现。回收期的使用存在一定弊端，对于项目的考虑并不周全，其只考虑现金流，并没有考虑项目是否盈利。因此不能单独使用，分析回收期的同时，还要对项目的NPV和IRR进行分析判断。

PI(盈利指数)是指单位投资额可以创造的盈利。PI基于NPV和初始投资额的比值计算得出，最大的作用在于资本配给时使用。当公司资金有限时，面对多个NPV为正的可投资项目优先比较项目的PI，选择PI大的项目。这样可以使有限的资金创造更大价值。

PI的计算公式为

其中，CF0是指期初现金流，NPV是指项目的净现值。

运用NPV法中的这些主要参数对单个项目进行可行性研究时，往往可以得出一致的结论，即NPV>0，IRR大于折现率，PI大于1，则该项目具备投资可行性。但是当资金有限等原因，对多个互斥项目进行投资可行性排序时。这些指标可能会出现不一致的结论。此时就要根据实际情况，如资金量，对回收期的要求，对净收益得要求等因素对项目的投资可行性进行排序。以便找出最适合企业当前投资目标的项目。

二、目标项目可行性分析

(一)项目一

该项目为扩张性项目，某连锁面包店投资建设分店。投资150万元，用于门店装修、购买固定资产和开业前期的流动资金准备。资金全部使用公司自有资金，股东要求的投资回报率为15%。

1.项目具体投资预算(详见表1)

表1 项目投资预算表

2.对收入的测算

表2 收入测算表

该项目第一年营业天数334天，预计平均每天销售：饮料类产品540杯，平均售价9.67元，销售收入174.41万元；面包类产品950个，平均售价8.70元，销售收入276.05万元；西点类产品150个，平均售价36.33元，销售收入182.01万元。

从第2年开始，营业天数为365天，随着商圈的进一步成熟和顾客消费习惯的逐渐养成，预计每年销售量比上年增加3%，为抵抗原物料上涨压力，平均售价每年上调5%。

3.对成本费用的测算

表3 成本测算表(见表3)

4.项目可行性评估

根据第一部分介绍的NPV，计算出4个主要指标，用来评估项目可行性：

NPV(净现值)：首先确定初始投资，项目初始固定投资FCInv=120万元，营运资本NWCInv=30万元，因为是扩张项目，没有旧设备更迭，Sal0，B0均为0。因此CF0=150万元。

根据收入与成本测算表，计算出各年税后现金流(中国一般企业所得税率30%)：CF1=84.5万元；CF2=113.9万元；CF3=124.7万元；CF4=137.24万元；CF5=149.74万元。

项目期末非营运现金流回收：因为此项目期末不涉及设备变卖，因此仅考虑营运资本回收。CFTNO=30万元。

计算项目的要求回报率：加权资本投资成本=150×15%/150=15%。折现率=5.32%+0.84×(15%-5.32%)=13.45%，其中，2015年5年期国债利率5.32%，2015年饮料/食品行业贝塔系数0.84。经计算，项目NPV(净现值)=29.72万元。

IRR(内部收益率)：首先确定初始投资额，项目期间税后现金流以及期末非营运现金回收，CF0=150万元，CF1=84.5万元；CF2=113.9万元；CF3=124.7万元；CF4=137.24万元；CF5=149.74万元；CFTNO=30万元。经计算，项目IRR=20%。

回收期：经计算，该项目期间现金流完全覆盖初始投资额的时间为3.62年。

PI(盈利指数)：经计算，该项目的盈利指数为1.2。

(二)项目二

该项目同为扩张型项目，某肉制品公司投资建设加工厂。项目投资预算为210万元，全部是自有资金，股东回报投资要求率11%。流动资金60万元。

1.资金使用情况(见表4、表5、表6)

2.对收入的测算

表5 收入测算表

3.对成本费用的测算

表6 成本测算表

4.项目的可行性分析

根据第一部分介绍的NPV，计算出4个主要指标，用来评估项目可行性。

NPV(净现值)：首先确定初始投资，项目初始固定投资FCInv=150万元，营运资本NWCInv=60万元，因为是扩张项目，没有旧设备更迭，Sal0，B0均为0。因此CF0=210万元。

根据收入与成本测算表，计算出各年税后现金流(中国一般企业所得税率30%)：CF1=57.96万元，CF2=70.84万元，CF3=68.89万元，CF4=55.10万元，CF5=41.23万元。

项目期末非营运现金流回收：因为此项目期末不涉及设备变卖，因此仅考虑营运资本回收。CFTNO=60万元。

计算项目的要求回报率：加权资本投资成本=210×11%/210=11%，折现率=5.32%+0.94×(11%-5.32%)=11.32%。其中，2015年5年期国债利率5.32%，肉食品行业贝塔系数0.94。经计算，项目NPV(净现值)=44.26万元

IRR(内部收益率)：首先确定初始投资额，项目期间税后现金流以及期末非营运现金回收，CF0=210万元，CF1=57.96万元，CF2=70.84万元，CF3=68.89万元，CF4=55.10万元，CF5=41.23万元，CFTNO=60万元。经计算，项目IRR内部收益率=19%。

回收期：经计算，该项目期间现金流完全覆盖初始投资额的时间为3.78年。

PI(盈利指数)：经计算，该项目的盈利指数为1.21。

三、项目评估总结

(一)两项目主要参数对比

表7 两项目主要参数对比表

(二)结论

使用NPV法进行项目可行性研究，可以得出项目是否具备盈利能力的判断。经过对两项目的一系列测算得到以下结论。

项目一，经营期内可实现净利179.72万元，投资回收期为3.62年，内部报酬率20%大于要求回报率，净现值达到29.72万元。项目的净现值大于零，内部收益率大于要求回报率，说明该项目具备盈利能力。该项目的现金流分布均匀，且由于采用逐年涨价的方式，现金流呈现出逐年递增的态势。后期的现金流大于前期的现金流，折现率对项目的净现值影响较大。股东回报率既定，因此基准利率的变动对项目的影响较大。在项目可行性研究时，需要全面考虑各种因素，比较精确的定出合适的折现率。以免在实施过程中，因折现率的误差导致项目产生亏损。

项目二，经营期内可实现净利254.72万元，投资回收期为3.78年，内部报酬率为19%大于要求回报率，净现值达到44.26万元。项目的净现值大于零，内部收益率大于要求回报率，说明该项目具备盈利能力。该项目的现金流分布没有项目一分布均匀，但是该项目的主要现金流来自前期。后期项目现金流呈递减的态势。该项目净现值大于项目一的主要原因在于现金流回收大部分在前期，且项目的折现率小于项目一。但是项目二的初始投资较大，导致回收期较长。因此在项目实施过程中，确保现金流的按时回收更为重要。

两项目均具备投资可行性，净现值是项目执行期间现金流经过要求回报率折现后与初始投资的差值。净现值大于零说明项目除了可以获得基于要求回报率的预期正常收益外，还可以获得额外的经济收益，该经济收益的值就等于项目的净现值。

其中，项目二的回收期大于项目一，虽均能够保证款项收回，但是项目二的资金收回风险更大；项目二的内部收益率小于项目一，但是净现值大于项目一，因此当资金有限，两项目作为互斥项目选择时，NPV的参考价值大于IRR，优先投资项目二。因为净现值表明企业投资项目的净利得，直接增加企业价值。考虑到投资风险，如果企业投资IRR大的项目一，剩余的资金可能无法投资到相同IRR的项目，最终的净利得会少于项目二。因此优先选择净现值大的项目进行投资。

如果需要进行资本配额投资多个项目，在资金允许的范围内依次优先选择PI大的项目进行投资，因为PI越大表明单位投资额带来的收益越大，企业可以使用有限的资金创造更大的价值。