基于知识产权证券化的SPV风险法律规制之进路

邵慧峰 詹可

基于知识产权证券化的SPV风险法律规制之进路

邵慧峰 詹可*

知识产权证券化能够带给中小企业融资的便利，促进知识产权的实施应用；然而，归因于知识产权自身的无形性、时间性等属性，兼之科技领域的不确定性要素日趋增多，使得知识产权证券化的过程存在着较大的法律风险。构建特殊目的载体（SPV，Special Purpose Vehicle），并经“真实销售”，将基础资产与发起人和发行人的资产隔离，能够有效避免他们因破产给投资者带来的权利侵害。因此，应对SPV风险的法律规制成为决定知识产权证券化成败的关键因素。本文从新型SPV模式的提出和知识产权池等结构的引入入手，分析知识产权证券化的法律进路，进而提出降低SPV风险的对策建议，以期从法律规制的视角建立一个可行的SPV风险控减运作模式。

知识产权证券化知识产权池特殊目的载体（SPV）法律规制

知识产权是互联网经济时代企业竞争发展的有力武器，但是知识产权的研发与应用皆需要很大的资金投入，而知识产权自身的权利属性，又注定了企业很难通过传统的融资模式获得融资。为破解这一难题，国务院在2010年发布了《国家知识产权战略实施推进计划》，国家知识产权局在2015年则提出《关于进一步推动知识产权金融服务工作的意见》，而中国证券业监督管理委员会在2013年公布了《证券公司资产证券化业务管理规定》等政策措施，这些法律文件强调要拓宽、完善知识产权投融资模式和渠道，积极探索、实践资本化新模式，强化知识产权的金融服务能力。在知识产权的融资路径中，知识产权证券化因其融资成本低、回收周期灵活等特征，为融资难的中小企业提供了新的选项。然而，以知识产权作为基础资产进行证券化融资的过程，充斥着诸多不确定性的法律风险。考察国内外资产证券化的制度经验，可以发现，知识产权证券化中的SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的载体）构建，是风险控制和化解的重要环节。但是，这一环节也面临着相关法律制度的冲突等现实的困难。基于对知识产权证券化法律规制的研究基点，本文从SPV构建的视角出发，对SPV的模式选择、结构设置和风险防范等方面进行初步探究，以期在SPV风险的法律规制上对知识产权证券化的发展有所裨益。

一、知识产权证券化的勃兴与流程

（一）知识产权证券化的涵义

知识产权证券化，是指发起人将其具有可预期现金流收入的知识产权（即基础资产），通过一定的结构安排，对基础资产中的风险和收益要素进行分离、重组，再真实销售给特殊目的载体（Special Purpose Vehicle，SPV），然后由SPV发行基于该基础资产的现金流的可以交易和流通的权利凭证（资产支持证券，Asset-Backed Security，即ABS），并以此进行融资的过程。①肖海、朱静：《借鉴欧洲经验开展中国知识产权证券化的对策》，载《知识产权》2009年第19卷总第113期。

知识产权证券化是资产证券化②资产证券化，是指发起人（Originator）将其所拥有的、能够产生可预期稳定现金流的资产转让给一个特别目的机构（SPV, Special Purpose Vehicle），特别目的机构以其所购得的资产打包组成资产池，然后以资产池所产生的现金流为基础发行证券、进行融资的过程。作为二十世纪七十年代最为瞩目的金融创新工具，资产证券化为传统的金融市场注入了新的活力，既是一种传统融资方式的改变，也是一种商业模式革新。的一种，经历了萌芽、兴起、迟滞、繁盛、重创和复苏等艰难地发展历程，其实质是一种基于知识产权的结构性融资，是随着社会经济金融化不断深入、拓展，在金融领域技术创新中技术金融一体化的重要体现。③李建伟：《知识产权证券化：理论分析与应用研究》，载《知识产权》2006年第16卷总第91期。资产证券化的三大基本原理——资产重组、基础资产风险隔离、信用增级也同样适用于知识产权证券化。

（二）知识产权证券化的起源与发展

知识产权证券化肇始于1997年的美国“鲍伊债券”（Bowie Bonds）。④在Pullman Group投资公司的策划之下，英国摇滚歌星David Bowie将其在1990年前录制的25张唱片的预期版权（包括300首歌曲的录制权和版权）许可使用费用证券化，在1997年向美国证券市场发行了Bowie债券，共筹集到5500万美元。随后英国出现了当时欧美最大的音乐证券化实例——蚕蛹音乐集团（Chrysalis Group）案例，该证券化由蚕蛹音乐集团英国发行公司（Chrysalis Group PLC UK）所拥有的近5万首歌曲的版权收益作支撑，发行规模高达6000万英镑，发行期间15年，其中前3年为循环期。⑤杨延超：《知识产权资本化》，法律出版社2008年版，第243页。2007年，随着美国次贷危机的爆发，资本市场受到沉重打击，知识产权证券化也因此受到重创。直到2009年，摩根士丹利（Morgan Stanley）为顶点制药（Vertex Pharmaceuticals）以药物专利许可使用费用为基础资产发行2.5亿美元债券，知识产权证券化才再次步入复苏的轨道。⑥仇海珍：《美国知识产权证券化法律制度研究》，复旦大学2012年硕士学位论文。

美国有关知识产权证券化的法律制度，主要是由专利法、商标法、版权法、谢尔曼反托拉斯法、反不正当竞争法和知识产权贸易制度等部门法及散见于其他单行法中的法律条文以及《统一商法典》（Uniform Commercial Code，UCC）等共同构成。⑦何小锋：《资产证券化理论与案例》，中国发展出版社2006年版，第94页。这些法律制度通过成文法的修订和实施不断完善。早前，UCC中关于担保登记的制度与联邦知识产权法存在冲突，妨碍版权抵押登记，进而也妨碍了知识产权的融资。但是经过修订委员会顺应知识产权发展态势的修订后，冲突得到了解决，并极大地推动了美国知识产权证券化的顺利发展。⑧⑨李睿：《知识产权证券化中的SPV法律架构评析》，载《长江大学学报（社科版）》2016年第5期。

我国至今都没有出台过成体系的关于知识产权证券化的法律、法规制度，更没有针对性的专门立法。自2005年开始，中国建设银行和国家开发银行进行特殊目的信托（SPT）模式证券化试点，之后知识产权证券化试点陆续展开。在这期间，国务院、中国人民银行、银监会、证监会、国家知识产权局、财政部和国家税务总局等部门，单独或联合发布了多条关于资产证券化和知识产权证券化的管理规定和政策指导。尽管政府对于知识产权证券化的约束逐年放开，但仍然停留在试点阶段，在实际操作中，相关法规、政策不够细致，可操作性不强，并且缺乏风险防范和监管机制，造成知识产权证券化发展至今仍比较缓慢。

（三）知识产权证券化的流程

知识产权证券化流程大致可以分为以下几个阶段（如图1）：

图1 知识产权证券化流程

1.知识产权的真实出售

知识产权所有权人（也是发起人）与特殊目的载体（SPV）签订买卖合同，将拟融资的知识产权的使用权或所有权出售给SPV，成立知识产权的真实销售。同时合同明确约定，如果发起人破产，该合同项下标的不列入清算范围，达到“破产隔离”目的。发起人通过“出售”取得融资现金流，SPV通过“购买”获得证券化的基础资产。双方之间的合同性质是知识产权使用权或所有权转让合同，但实践中，因为企业利用知识产权证券化融资往往只是一种短期、临时的财务救急行为，因此以转让使用权而非一次性的卖断知识产权的方式更为常见。⑩从公司角度来看，其投入大量的资金、技术进行研发，期望获得的是知识产权本身的价值而非将其转让的报酬，以此来看公司一般不轻易采取转让的方式，但不排除当公司资产恶化时，出售知识产权来偿还公司债务。

2.基础资产的信用增级、评级

因为知识产权具有无形性、时间性、地域性、独占性等固有属性和特点，SPV需要将其分散、重组、打包，通过对风险和收益的结构性重组，对冲风险，提升知识产权价值，实现利润最大化。这个阶段需综合考虑价值、风险、信用等因素，继而进行担保等必要的信用增级，以达到证券发行的信用级别。此外，该过程还需要信用评级机构进行相应的信用评级。

3.ABS①ABS即资产支持证券（Asset-Backed Securitization）证券发行。

在信用评级完成后，SPV在考虑证券的信用等级、期限、利率、销售市场、偿还方式等因素后，对拟发行证券进行具体设计，有选择的进行公募或私募。对于标的额高、关系复杂的项目，一般采用委托证券承销商等方式，公开募集以降低风险。

4.证券发行后的管理。

证券发行后，需要两方面的管理，首先是对知识产权实施的管理，防止知识产权的侵权甚至无效，维护SPV和知识产权所有人的权利。此工作一般由二者共同完成。其次，证券发行的财务资金管理，保护参与证券化的各方权利人的权利不受侵害，此过程通常由SPV委托管理人（Trustee）负责。②参见前引③，李建伟文。主要是将从知识产权应用领域获取的报酬作为本息偿还给投资者，剩余收益归还SPV，同时提供资金及账户的专业化管理。

二、知识产权证券化模式的法律分析

资产证券化中的SPV也同样适用于知识产权证券化，其核心问题在于：利用SPV隔离破产风险，从而保证交易安全。尽管发起人、SPV和投资者在交易中会通过约定等方式，尽力规避破产清算的风险，但是各个国家和地区关于SPV的发起、设立、运行、退出等程序的法律法规并不一致，有些地方甚至差别很大。从实践中看，SPV的组织模式主要有合伙型、公司型和信托型等。

合伙型特殊目的载体（即特殊目的合伙，Special Purpose Partnership，SPP），因为合伙制度“连带责任”的存在，此模式并不能彻底实现“风险隔离”的效果。虽然有部分国家采用有限合伙形式设立SPV，但实践中运用较少，而且尚有国家没有有限合伙制度。因此下文只讨论公司型特殊目的载体（即特殊目的公司，Special Purpose Company，SPC）和信托型特殊目的载体（即特殊目的信托，Special Purpose Trust，SPT）在知识产权证券化过程中的SPV构建模式问题。

（一）SPT的困惑

SPT信托财产的所有权由受托人保留。SPT的信托财产，一方面与受托人的财产完全独立，能够有效避免受托人破产对信托财产的连带损失；另一方面，信托资产自身独立存在，在转让交易时更易实现“真实销售”。实践中，信托的设立、经营规则简便、可发行证券种类多，甚至比SPC具有更强的灵活性。税收上，信托通常作为免税载体，可以满足SPV运作不同类型资产时对于SPT的类型化需求。在美国耶鲁大学的专利证券化过程中，发起人就采用了所有者信托（Owner Trust）形式。③美国药业特许公司(Royalty Pharma)为了完成此次发行，设立了一个SPV——BioPharma信托公司。参见前引⑧，李睿文。

然而信托制度是英美法系国家在商业贸易中积淀的产物，其承认信托财产上存在“双重所有权”（即普通法上的实质所有权与衡平法上的形式所有权），这与大陆法系所坚持的“一物一权”原则存在着不可调和的矛盾，因此也成为SPT存在的最大障碍。更重要的是，信托制度下，证券发行的种类将受到很大限制。以我国为例，中国人民银行、银监会、证监会等机构对信托的独立地位予以认可，而国家工商总局却持否认态度。④吴鼎：《知识产权证券化SPV设置的法律障碍》，载《山西省政法管理干部学院学报》2016年第3期。我国目前只能够发行信托凭证，而信托凭证其实并不是真正的流通证券。

由于我国《信托法》在对信托进行定义时，以“委托”一词代替“信托财产的转让”，故意避开英美法系和大陆法系关于信托的不相融合的矛盾，⑤我国《信托法》第二条规定，信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。我们不能当然地将信托视为转让，发起人将拟证券化的知识产权转让给SPV的行为并不能看作是“真实销售”行为。

（二）SPC的误解

SPC模式下，特殊目的载体主要以公司的形式从事知识产权证券化发行。SPC具有很大的灵活性，⑥See Len Blum,Introduction,in Anand K.Bhattacharya&.Frank J.Fabozzi ed,Asset-backed Securities,Frank J.Fabozzi Associates, p.243,（2006）既可以发行多种类型的证券，又可延伸拓展到各种证券化资产转让和交易领域。但SPC的缺点在于双重征税、管理成本高、独立性不足。⑦张敏：《知识产权证券化中SPV的法律问题研究》，华南理工大学2010年硕士学位论文。从法律上来讲，尽管SPC有诸多益处，但由于税收政策和实质合并规则等的限制，使得公司型并非最经济的方式。另外，SPC的经营范围主要是证券化活动，属于金融领域，而我国金融行业实行分业经营，并且对注册资本、活动范围有限制规定，这导致SPC的成本很高。⑧陈柯晔：《浅析P2P平台资产证券化业务中的风险隔离制度》，载《上海金融》2016年第7期。与此同时，公司法人治理中的“三会”制度规定，也势必增加SPC的运营成本。

SPC虽具有独立的法人资格，但其并不拥有员工和办公场所，只是名义上的资产和权益，本质就是“空壳公司”。由于空壳公司极易被不法人员利用从事诈骗等各类违法犯罪活动，扰乱经济秩序，危害经济安全，因此各国相关法律法规和有关部门对空壳公司的监管均十分严格。例如，美国的《1940年投资公司法》对此类投资载体严格管控，⑨张培尧：《资产证券化中SPV破产风险隔离法律机制探讨》，载《北京化工大学学报（社会科学版）》2009年第2期。以至于在一定程度上阻碍了证券化的发展。直到1992年美国证券交易委员会（SEC）专门针对结构性融资问题，颁布了规则3a-7规则，⑩该规则规定了SPC不再被认定为投资公司的条件要求。SPC才获得了更加有利的发展条件和空间。然而，我国《公司法》《证券法》等法律法规并未确立特殊目的载体的实体形式，只是规定信贷资产证券化须采用信托形式，企业资产证券化须采用资产专项计划形式，SPC作为SPV的组织形式，法律上并未予以确认。从《破产法》角度来看，发起人或SPC一旦破产，容易导致证券化资产作为破产财产的一部分参与债务清偿。①辛念军：《经济增长中的金融效率》，经济科学出版社2006年版，第193-208页。因此，通过SPC形式仍存在诸多法律障碍。

从理论上来说，知识产权证券化过程中的SPV构建，也应当适用包括以上在内相关的法律规定，从而受到严格监管。但是，由于知识产权的时间性、无形性等属性，令证券化的风险更加难以估量，证券化过程中的SPV构建并不完全符合现有法律规定，监管会更加严格，实施阻力也更大。

三、构建我国知识产权证券化法律风险防控架构

（一）SPV的构建

1.由政府主导建立常设型SPV

在资本市场募集资金的通常有一些为缓解资金压力窘境的中小型企业，然而，无论是发行公司债券、首次公开募股（Initial Public Offerings，简称IPO），还是增发股票，其成本对于中小企业都不容小觑。在国内，虽然之前有过关于知识产权证券化金融创新的试点，但就整个行业发展来看，尚属于新兴事物的起步阶段。知识产权作为拟证券化的基础资产，涉及的技术、法律问题错综复杂，组合、估值、审计等环节困难重重，成本亦随之激增。

在互联网平台经济如火如荼、互联网金融高效便捷的背景下，在科学技术更新换代频繁迅速的环境中，除非给予高额佣金，否则证券公司并不乐意承销这类市场价值难以预期、风险难料的债券，这无疑将导致知识产权证券化成本增加。与此同时，投资者对于知识产权证券化的投资信心不足，也会导致证券发行人的收益受限。高昂的发行成本和不明朗的利润前景，均会削弱中小企业发行知识产权证券的意愿。为贯彻落实国家创新驱动发展战略，拓宽企业的融资渠道，解决中小企业融资难之困境，国家知识产权局于2015年发布《关于进一步推动知识产权金融服务工作的意见》，②《关于进一步推动知识产权金融服务工作的意见》，中华人民共和国国家知识产权局：http://www.sipo.gov.cn/tz/gz/201504/ t20150403_1097085.html，2017年3月2日访问。强调要积极实践知识产权资本化新模式。本文在参考国内外知识产权证券化发展现状和制度设计的基础上，建议建立由政府主导的常设型SPV。

在知识产权证券化融资模式迫切需要开发拓展之时，由政府主导成立SPV不仅可以降低发行成本，而且可以实时监管，应对可能出现的突发性问题，深入试点工作，推进法律、制度创新，以适应发展需求。政府可以参考美国Tideline Capital公司的设计模式，将不同领域内一些资金实力较弱企业的知识产权汇集在一起，经过分解、重组、打包，形成知识产权池，通过知识产权的价值效应，同步地形成一个现金流活跃的资产池。当知识产权池中的创新成果达到一定规模，就可以产生价值更大的规模经济效益，并且降低知识产权因为技术更迭过快和时间性、地域性等属性带来的风险。与此同时，当资产池中的现金流达到预期规模时，再统一发行证券，不仅可以降低发行成本，而且可以形成规模效应。

在政府主导下，可以根据实际运营成本和利润，适时采取税收减免、补贴等优惠措施；依据税收中性原则，对于SPV运作、发行证券所获收益，采取减免税率等优惠措施，提高知识产权证券化的收益。目前，我国知识产权证券化发展潜力巨大而发展热度不足，尤其欠缺细化的法律法规，因此，推进知识产权证券化制度建设，建设政府主导型SPV无疑是最佳选择。日本经济通产省“专利权流动化、证券化研究会”指导完成的“JDC专利权证券化”就是一个很好的例证。③袁腊梅：《我国发展知识产权证券化若干法律问题的研究》，华东政法学院2007年硕士学位论文。

2.确定公司型的SPV组织形式

分析欧洲、美国、日本等发达国家和地区的现有案例，SPV的设计基本上都是采用特殊目的公司和特殊目的信托两种形式。信托法是根植于英美法系普通法和衡平法下的产物，我国对于信托法的移植难免水土不服，故而尚存在着信托制度与传统的所有权制度不相融合等问题；而我国信托法以“委托”一词回避这一本质性问题，使得知识产权证券化中设立信托型SPV的法律障碍无法消除，信托财产所有权的争议无法消弭，基础资产不能彻底隔离。基于此，笔者认为，公司型SPV是一种更好的架构选择。

首先，财政部、国家税务总局于2007年联合下发了促进创业投资企业发展的税收优惠政策，对于创业投资类公司有相应的税收优惠。④《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》，财政部、国家税务总局：http://www.mof.gov.cn/pub/caizhengbuzhuzhan/ zhengwuxinxi/zhengcefabu/2007zcfb/200805/t20080524_34818.htm，2017年3月10日访问。其次，《公司法》的“三会”制度，可以相互监督，发挥董事会对公司的治理作用，保护投资人的利益，主动对SPV的基础资产和发行的证券进行实时把控，降低知识产权无效的风险，毕竟知识产权创造价值的生命力在于权利主体对名下知识产权的动态管理。最后，《公司法》的人格否认制度⑤《公司法》第二十条第三款规定：公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。主要针对的是大股东恶意损害债权人利益的行为，在严格的监管和约束下，只要不触及法律的底线，公司的法人人格独立性并不因人格否认制度而受影响，也就可以做到“真实销售”，实现风险分离。

综合以上各方面因素，我国的知识产权证券化采取公司型SPV较为合适。此外，公司的法人人格独立，还能将政府的风险控制在有限范围内，避免因技术和市场的风险给政府增加额外的负担。

3.SPV结构的重塑

过往的知识产权证券化流程中，通常由发起人根据自身融资需求，确定拟证券化的知识产权，并将这些知识产权经清理、估值和组合后，形成资产池。⑥参见前引①，肖海、朱静文。然而，实务中进行知识产权证券化融资的往往是中小型企业，它们虽然拥有一定数量的知识产权，但专利数量可能达不到组建资产池的规模，而且因为这些企业知识产权形式或技术单一，市场估值具有很多不确定性因素。

图2 SPV结构的构想

笔者建议，在知识产权证券化过程中，由政府主导构建图2所示结构的SPV。知识产权池是SPV的核心，决定着SPV的稳定和证券发行的成败，因为SPV发行证券的基础是知识产权能够产生稳定、足量的现金流，否则证券化的循环将难以为继。具体而言，包含以下几个方面：

（1）构建知识产权池制度

知识产权池的出现是社会经济发展、科学技术进步与智慧成果相结合的必然产物。构建知识产权池，不仅可以整合不同行业、领域内的资源，实现技术成果共享和知识产权应用，而且能够应对来自国内外的知识产权冲击和挑战，在竞争中占据优势，提升SPV中作为基础资产的知识产权的市场价值，进而增强SPV基础资产的抗风险能力，同时减少专利纠纷，降低诉讼成本。

总体来说，国内市场知识产权池的构建和运用才刚刚起步，对知识产权池的构建、运营等相关问题认识和研究不足，仍然存在很多空白，有关产业集群、知识产权池的创新和应用研究很有限，相关法律法规和政策差强人意，重点领域制度构建尚有空白。很多企业缺乏运用知识产权池的意识，即使已经开始运用的，也尚未形成具有控制力、导向性的效果。借鉴国外先进经验，运用政府的力量，构建适应证券化风险管控的常设型SPV，不仅可以促进知识产权证券化融资，而且可以指导重点行业、领域的标准制定，对知识产权保护与应用的制度化建设起到示范作用。

例如，就专利池而言，SPV可以打造现代主流的开放式专利池。⑦余文斌、罗婷、刘秋霞等：《我国专利池构建与运作模式研究》，载《科技管理研究》2009年第12期。起步阶段，可一方面由财政支持等措施筹集资金，从有融资需求的企业（发起人）手中购买专利。另一方面，由专利池管理机构分散、重组专利，并实施许可，进而形成一定的现金流，接着再尝试发行证券，并将募集的资金先偿还财政支出，后用于SPV的运转。在富集一定规模的专利技术后，专利池的专利规模扩大，许可实施等事宜由SPV专利池管理机构以一站式打包许可等方式统一管理，运作流程快捷高效，同时可以产生稳定现金流，SPV管理机构可以根据专利行业、领域、时效性等特点，制定并发行期限、利率、种类不同的证券。在构建与运作专利池的过程中须注意，应坚持“公平、合理、非歧视”原则，⑧陈欣：《国外企业利用专利联盟运作技术标准的实践及其启示》，载《科研管理》2007年第4期。警惕权利滥用行为，避免因涉嫌垄断或不正当竞争而招致反垄断调查或被提起专利侵权诉讼。否则，专利池不仅不能提升专利的市场价值、获得稳定的专利许可和转让费等现金流，反而有可能面临巨额惩罚性赔款，给专利池带来毁灭性打击。

（2）建立资产池机制

知识产权证券化过程中，资产池中的现金流来源于SPV管理者对证券化的知识产权进行商品化运营所产生的收益，商品化的形式多种多样，如知识产权的许可、转让、实施应用、知识产权产品的销售等。资产池的建立，依赖于知识产权池的预期收入的稳定，因此有两方面值得注意：

一方面，知识产权需要具有多样性。证券化之初，知识产权的预期收益有不确定性，现金流的产生取决于管理者对知识产权池的运营能力和知识产权商品化的效果，因此这一过程具有极大的风险。构建结构合理，产品种类丰富、能充分实现风险对冲的资产池无疑是破解风险的有效途径。2001年美国Zerit药品专利证券化失败的例子充分说明单一专利证券化风险太过集中，应将不同的专利进行组合，优劣对冲、优势互补。随后的2003年，美国药业公司汲取教训，将多种专利组合构建多样化的专利池，获得很大的成功。⑨⑩2003年美国药业特许公司将购得的13种药品专利许可费收益权组成资产池，优化专利池的结构，通过多样化的组合分散和降低风险，获得成功。

另一方面，资产需要具有多样性。换言之，证券化资产池的构建，应注意资产的离散度，资产不能过于集中，必须具有一定的离散程度，以避免集群化的风险。知识产权证券化的资产池包含知识产权权利证券化和知识产权债权证券化。前者的基础资产是知识产权权利本身（如专利权、商标权、著作权），后者则是知识产权衍生的权利（如商标许可收益权、著作财产权）。根据美国、欧洲、日本的知识产权证券化实践经验，以具有多样性的资产池进行证券化，是未来知识产权证券化的发展趋势。资产池中的资产如果主要集中在某一领域，或者相互间关系过于紧密，都可能产生现金流不稳定的风险。

将专利、商标、著作权等分散、组合，再将其许可使用费、担保债权等资产糅合、搭配，分别组成一个规模足够大的知识产权和资产组合，能够有效分散技术上和市场上的系统性和非系统性风险。因此，在作基础资产选择时，应遵循分散、集中原则，优先考虑技术足够先进、单个价值较大、应用数量较多、行业和地域相对分散的知识产权，以避免因产业技术升级、区域经济波动带来的风险。要将不同品质的基础资产合理搭配，在知识产权有效期间内，设计不同回收期限的证券，并将其按照一定比例组合，以保证不同市场环境下均有持续的现金流。

（3）组建知识产权超市体系

由于信息不对称，在知识产权的保护与实施中，知识产权质量低、科技成果转化难等问题普遍存在，致使权利人无法及时回收成本，知识产权不能被有效利用。国家知识产权局发布的《专利统计年报》显示，2014年我国有效专利实施率仅为57.9%。因此，通过组建知识产权超市体系，并借助互联网平台展示、推广，可以在“缺技术”和“缺资金”的企业间搭建服务的平台，方便SPV对于知识产权以及交易流程的信息化管理。借助新兴的3D打印技术，创意和发明可以被打印成实物，在知识产权超市和互联网平台上展示，从而扩大SPV知识产权池中专利的影响力。

（二）防控SPV风险的法律路径

1.引入知识产权保险制度

知识产权保险，是指以知识产权权利本身及与之相关的权利作为保险标的的保险法律制度，其中包括专利保险、商标保险和著作权保险等。如前所述，SPV在知识产权的使用和转让等行为中，难免衍生出损害知识产权价值的风险，甚至引发各类侵权行为以及由此产生的高额诉讼成本。尽管我国保险法目前尚没有关于专利保险的规定，但国家知识产权局在2015年发布的《关于进一步推动知识产权金融服务工作的意见》中，明确提出要加快培育并规范专利保险市场，这对SPV的知识产权池风险防控无疑是一个契机。知识产权风险属于纯粹风险，具有不确定性，风险所涉预期利益可以估算的，具备可保风险的基本特征，而在知识产权保险中，作为权利人的投保人对保险标的具有明确的保险利益，显然，知识产权保险制度不仅有建立的必要性，而且不存在法理逻辑的障碍。SPV管理者应该针对池内不同的专利产品，购买不同类型的保险，以降低风险并减少运行成本。同时，专门的知识产权保险法律制度也亟待建立，它应属知识产权法与保险法的交叉法律部门，国家可通过引入防御型专利保险等制度，以立法的形式提升知识产权保险的专业性和有效性。

2.强化对知识产权证券化SPV的法律监管

与传统的资产证券化相比，知识产权证券化因作为基础资产的知识产权的无形性、不稳定性，导致证券发行风险更高，为保护投资者的合法权益，提高投资的积极性，监管部门应当对SPV的设立、运行和退出进行实时监管。在设立阶段，应承认SPV独立的法人主体地位，进而承认SPV的独立性，明确SPV与发起人、投资者之间的法律关系，以确保知识产权证券投资者在证券到期时能够获得偿付。在运行阶段，应避免SPV的知识产权因技术创新更迭而贬值，进而影响基础资产的价值。为应对“信息不对称”，防止发起人从事损害投资者利益的活动，SPV还必须承担相应的信息披露义务，及时发布有关知识产权的权利变动、诉讼进程等信息。在退出阶段，注意避免SPV利用《破产法》等相关法律、政策规避责任，切实维护投资者的合法权益。

3.对SPV进行法律规制的整体建议

知识产权证券化作为金融创新的产物，其在拓宽融资空间的同时，也在扩散着知识产权和金融的不确定风险。一项资本制度若要健康稳定地运作，固然需要有良好的资本市场环境，但归根结底在于适宜的制度支持。然而我国现行各个层级的立法中，仅有的针对SPV的部分，不仅谈不上有力扶持，反而存有诸多法律上的障碍。基于此种现状，笔者提出以下建议和对策。

（1）完善知识产权证券化相关法律法规的制定与实施

知识产权证券化中SPV相关立法，既需填补空白，亦需解决冲突，即SPV制度在构建中同《公司法》《破产法》《证券法》《民法总则》（及《民法通则》）等诸多法律的现实冲突。而《企业债券管理暂行条例》《公司债券发行试点办法》《证券公司企业资产证券化业务试点指引（试行）》等法规则由于位阶较低，亟需制定更高级别的法律，并做好其与其他部门法的衔接。比如在《公司法》《证券法》中降低SPV发行证券时的门槛①根据《证券法》《公司法》和《公司债券发行试点办法》等有关规定，发行公司债券，应当符合下列条件：1.股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元；2.本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期期末净资产额的40%；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算；3.公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，募集的资金投向符合国家产业政策；4.最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券1年的利息；5.债券的利率不超过国务院规定的利率水平；6.公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；7.经资信评估机构评级，债券信用级别良好。；在《破产法》中，提高SPV破产的条件，严格限制SPV的破产申请；在《民法典》中，明确界定SPV的独立人格和基础资产的权利性质、权利归属问题等。

（2）制订因地制宜的优惠政策

为应对纷繁复杂的制度创新，政策先行十分必要。在知识产权证券化发展的初期，需要各级政府制定适宜的税收优惠、补贴政策、金融政策，以帮助推动知识产权证券化融资和投资主体的多元化及产业链建设，引导二级市场的发展，为证券化的安全退出提供有力保障。

（3）引导中介服务机构的萌芽和发展

知识产权证券化涉及的过程复杂，专业性强，风险大，在先期发展中，由政府主导建立SPV，引领产业发展，须待各项制度、机构完善，再将SPV转向市场化运作。故而知识产权评估机构、信用增级、评级机构、投资银行、法律会计等服务机构的专业化服务不可或缺。为保障证券化过程的顺利运转，各项相关的法律法规要规范各机构的职能，强化细节监管。

（4）健全监督管理制度和组织，防范无形风险

建议将SPV的重大事项、财务会计报告等制度加入到在现行的《上市公司信息披露管理办法》（以下简称《办法》）中，并将该《办法》提请全国人大审议并立法，提高监管的法律位阶。知识产权的无形性、资本市场的变幻莫测等因素威胁着证券化交易过程的安全，只有加强证券市场监管，防止恶意操纵行为，才能保障知识产权证券化制度实践的健康、稳定成长。

（责任编辑：陈毅坚）

*邵慧峰，大连理工大学国栋书院院长助理、法学硕士、大连理工大学科学学与科技管理博士在读；詹可，大连理工大学知识产权学院知识产权专业本科生。本文系教育部人文社科青年基金项目“基于定量分析的我国科技成果转化法律制度实施效应及影响因素研究（11YJC630173）”的阶段性研究成果。