我国国有企业的融资结构分析研究

刘珊珊

摘 要：通过对我国国有企业的研究，发现我国国有企业的融资结构呈现资产负债率偏高、行业差别大等特点。同时，分析形成我国国有企业融资结构的原因，并从内部和外部因素两个角度提出优化我国国有企业融资结构的对策和建议。

关键词：国有企业；融资结构；分析；研究

中图分类号：F276.1 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2016）10-0087-02

一、我国国有企业融资结构的特点

（一）我国国有企业的资产负债率偏高

本文根据2012年统计年鉴和CCER经济金融数据库选取有效样本数据分析得到以下结论：第一，从行业角度来看，33%的国有企业行业的资产负债率低于50%，有7个行业的资产负债率高于60%，其中电力、热力的生产和供应业和黑色金属冶炼及压延加工业的资产负债率分别为66.57%和67.5%。第二，从单个行业角度来看，在有色金属行业中的样本数据来看，有43%的样本数据的资产负债率高于60%，20%的样本数据的资产负债率高于70%，甚至有一部分样本数据的资产负债率高达80%以上。

（二）我国国有企业的融资结构行业差别大

根据2012年统计年鉴和CCER经济金融数据库的行业样本数据看到，各个行业的资产负债率有所不同。其中烟草制造行业的资产负债率最低为24.19%，黑色金属冶炼及压延加工行业的资产负债率最高为67.5%。

（三）合理的融资结构比例才能为企业创造最高的企业价值

本文以企業的净资产收益率作为衡量企业价值的指标。根据CCER经济金融数据库的样本数据分析得到：资产负债率在0%～60%之间，企业价值与资产负债率呈正比；资产负债率60%以上，企业价值与资产负债率呈反比；资产负债率在40%～60%之，企业价值达到最大。

二、我国国有企业融资结构特点的成因

（一）公司内部治理制度的影响

我国国有企业公司治理的突出问题体现在国有股过分集中，以及股权结构的流动性差。造成上述问题的原因，是由我国所有制基础来决定的。因此，在大多数影响到国计民生的行业中，都有国有股份的参与，且国有股份控股或是国有股份产生重要的经济影响。由于国有企业的经营管理者都具有一定的行政级别，以及对国有企业的监管不到位，经营管理者关注的不是国有企业的长远发展，而是在职的业绩或者在职的经济利益，注重国有企业的短期利益，从而影响了国有企业的整体价值。

（二）职业经理人缺失

我国国有企业在不同程度上存在着职业经理人的缺失。国有企业经营管理者的人选一般都是由行政部门来决定管理者须具有一定的行政级别，这导致很难从市场上选出职业经理人，职业经理人的优势无法得到有效发挥。由于经营管理者管理才能和管理水平的限制，致使企业的融资结构无法优化，企业价值无法达到最大化。

（三）激励机制不够完善

经营管理者在获得报酬的同时，很希望能够得到股东的肯定和信任，希望能够与企业共同发展和成长。这种激励的方式通常体现为股权激励，但这种股权激励的方式在我国的国有企业是很难实现。

（四）我国债券市场发展缓慢

债权融资既可以向债权人进行借款，也可以发行债券进行融资。债券融资形成较多的债权人会给企业的经营管理者造成往往要大于一两家债权人产生的经营压力，促使其努力改善经营管理，提高企业的业绩，从而有能力还本付息，维持企业的良好经营形象。目前，我国债券市场尚不够成熟和完善，阻碍了企业的债券融资发展，从而使得我国国有企业的融资结构不够合理。

（五）我国法律制度不健全

相关结论表明，在法律制度较为完善的国家，企业的融资方式受到法律制度的制约和约束，能够以较为优化的结构进行组合。反之，在法律制度不健全的国家，由于没有法律制度的保护，大股东容易侵犯小股东的利益，债权融资成为一种比较保险的手段。尽管国家已经出台了融资的相关法律文件，但不健全的法律体系是制约我国企业融资结构不合理的主要因素。

三、政策建议

国有企业的融资结构受到企业财务目标、行业差异等因素的影响而出现所有差异。本文将从内部因素和外部因素两个角度来提出优化国有企业融资结构的相关建议和对策。

（一）内部因素方面的政策建议

1.建立合理的股权结构。合理的股权结构是融资结构优化的重要组成部分。历史原因，导致目前部分国有股份持股比例集中，从而导致我国国有企业的融资结构不够合理。具体可以通过以下几个方面措施：（1）深化国企改革，逐步改变国有股比例过分集中的不利局面。（2）建立多元化的投资主体。具体可以增发新股、股票期权、兼并及收购等方式来实现投资主体的多元化。

2.完善董事会、监事会制度。完善董事会制度可以有效地促使公司的经营权和所有权相分离，并且通过监事会能够对经营者和股东的行为实行有效监督。从优化融资结构的角度来看，董事会在项目实施前，对项目的可行性和收益性进行可靠评估之后，才准许管理层实施债权融资。对监事会来说，为了保证其监督职能的有效发挥，必须改变监事人员的选聘制度，逐步实现监事来源的平民化。

3.建立有效的激励机制。激励就是把管理层的报酬和绩效结合在一起，使管理层自觉地努力提高企业的业绩。实施激励措施可以使得管理层的经营决策更能符合企业融资结构优化的目标，实现管理层和股东的共同利益，同时也能够对管理层的经营行为产生一定的制约作用。具体激励的措施主要有绩效股和股票期权。

（二）外部因素方面的政策建议

1.取消国有企业高管行政任命体制，完善职业经理人市场。计划经济的遗留问题，我国国有企业的管理层实行任命制。国有企业管理层的行政任命体制具有一定的局限性：第一，国有企业的高管为了满足自己政绩的需要，并不能完全把企业的利益放在第一位；第二，国有企业的职位晋升受到政府而不是市场的影响，导致国有企业缺乏活力，很难实现人力、物力、财力等各项资源的优化配置。职业经理人是完全独立于董事会和监事会以及政府，具有较高的管理水平，能够应对在经营过程中的问题，实现能够满足股东利益需要的经营业绩。由于职业经理人受到市场因素的影响，职业经理人必须努力提高企业的经营业绩，优化企业的融资结构，满足企业相关利益者的利益。因此，要想改变我国融资结构不够合理的局面，必须取消国企高管的行政任命体制，公开选拔优秀的职业经理人来管理企业。

2.增强资本市场的有效性，大力发展债券市场。资本市场已为我国经济的发展注入了强大动力，但资本市场的透明度不够、相关机制不够健全等问题越来越突出。因此，增强资本市场的有效性和透明度，完善资本市场的相关机制和法律法规，以此来建立更加规范资本市场秩序，稳定投资者的信心。债券融资与其他的融资方式相比，其对高层管理者的约束力更强，企业必须在优化的融资结构下，增强企业的盈利能力，进而实现还本付息的经营目标。但由于我国债券市场起步较晚，债券融资很难发挥其优化融资结构的功能。因此，大力发展债券市场，有助于增加我国国有企业的融资渠道，有助于我国国有企业融资结构的优化，有助于提升我国国有企业的整体效益。

3.健全相关法律法规，保护相关利益者的合法利益。我国资本市场的发展都离不开相关法律法规的支持。尽管国家相关部门已经出台了相关的法律文件，但我国国有企业的特殊性，无法满足我国国有企业在优化融资结构，实现企业利润最大化提供法律保障。因此，我国必须加强资本市场规范的立法力度和执法力度，重建资本市场的新秩序，做到切实维护投资者等相关利益者的合法利益。

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[责任编辑 陈丽敏]