日元国际化的经验教训及其对人民币国际化路径的启示

高洪民

摘 要：日元国际化，对人民币国际化具有重要的启示意义。结合日元国际化失败的教训，应积极推动人民币在国际计价结算、国际投资和国际储备货币三个维度积极发展三位一体式的国际货币功能。这种演进路径应与周边经济、区域经济和对外贸易结构相结合，同时也是与不断扩展人民币经济循环与金融循环相互统一的，其中尽快构建人民币跨境金融循环，对有效推进人民币国际化具有特殊作用。

关键词：日元国际化；人民币国际化路径；人民币金融循环

中图分类号：F820 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2016）10-0091-03

一、引言

人民币国际化的路径（或道路），是指人民币演化为国际货币可能的渠道和路线。自2009年中国政府决定开展跨境贸易人民币结算试点以来，国内外关于人民币国际化路径的研究也大量出现。例如，Eichengreen（2009）和Cooper（2010）等学者强调中国境内金融市场发展相对滞后，这在一定程度上会限制人民币国际化的发展。大部分关于人民币国际化路径的研究（如高海红、余永定，2010；国务院发展研究中心课题组，2011；Park and Song，2011）提出，人民币国际化比较现实的路径是走先区域化、后国际化的道路。曹龙骐、陈红泉等（2014）认为，“区域化—离岸化—国际化”是人民币国际化的有效路径。潘英丽（2012）则将未来十五年人民币国际化的路径推进策略定义为：“前期稳健创造人民币的国际需求，后期激进释放人民币的海外供给。”另外，针对我国现实，2012年中国人民大学发布的人民币国际化报告提出包括扩大人民币对外贷款和直接投资规模、审慎稳步推进资本项下可兑换、推动利率汇率市场化改革等七项人民币国际化策略；邱兆祥等（2009）则建议，设立人民币自由兑换区作为人民币完全可兑换前的过渡性手段。总体来看，上述相关研究成果为本文关于人民币国际化路径的研究提供了很好的基础，但由于大部分研究始于2009年下半年，时间较短，理论性研究仍欠系统，国际经验研究需进一步深入。

本文从日元国际化的经验教训展开研究。20世纪60年代中期，日本开始推动贸易自由化、资本交易自由化和金融自由化，日元国际化的历史也可以追溯到这一时期。但日元国际化过程，在国际上被普遍认为是不成功的。我们认为，日元国际化的经验教训对人民币国际化具有重要的启示意义。究其原因，我们认为，以下几点将会使得人民币国际化与日元国际化过程具有某些相似或可比之处：（1）中日两国都经历了较长时期的经济高速增长期。随着持续高速的经济增长，都在相应时期发展成世界性生产大国，并出现长期性贸易顺差。（2）从贸易结构上看，中日两国对美国市场都有较高的依赖性，从而在对美贸易中，对美元结算存在较高的依附性。（3）在经济实现高速增长之后，两国的对外直接投资都出现了高速增长。（4）长期内银行间接融资在中日两国的非金融机构融资中都占有主导地位，事实上，中日两国相对封闭的银行体系的改革都相对滞后，资本项目自由化也都相对滞后，从而拖累了各自的金融国际化和金融自由化进程，并对本币的国际化造成负面影响。本文将首先从跨境经济循环和跨境金融循环的角度研究日元国际化的经验教训，然后从货币职能路径、地域路径和时间路径三个维度提出人民币国际化的演进路径，最后结合我国实际，提出相关对策建议，在这些建议中，本文强调尽快构建人民币跨境金融循环网络对推进人民币国际化的重要作用。

二、日元国际化失败的经验教训

本文将一经济体与其境外的经济金融活动，按流量区分为跨境实体经济循环和跨境金融循环。跨境实体经济循环是指与实体经济相关的跨境贸易和跨境直接投资（FDI）等活动；而跨境金融循环则是指跨境金融投资和跨境金融交易等活动。

（一）从实体经济循环的角度看日元国际化的经验教训

1.经济总量及其增长率直接决定货币国际化的速度和进程。即使存在资本管制，在贸易自由化条件下，一国的贸易总量一般与其经济总量按同一方向变动，以该国货币计价和结算的贸易量一般也按同一规律和方向变动。日元国际化过程表现出很强的这种趋势。但值得注意的是，实体经济循环中的一国经济总量、经济增长速度以及经济总量在世界经济总量中的占比，这三个变量在该国货币国际化中的作用是相互影响的：经济总量直接决定对外进出口总量；经济增长速度既影响经济和进出口总量的绝对量，同时也会影响境外经济主体对该国经济发展的预期，并由此影响对该国货币的需求；经济总量世界占比在货币国际化中占有重要地位，它往往与政治和国家综合实力结合在一起，影响境外经济人持有该国货币的信心，从而影响其各项国际货币功能的发挥。日元国际地位（特别是实体经济循环中的计价结算货币）的变迁过程与日本经济的历史变迁过程十分吻合，即20世纪70年代初至90年代中后期日元国际地位的快速提升过程，正是日本经济向上快速发展的过程，20世紀90年代末期经济泡沫破灭后，GDP不断下滑甚至出现若干次负增长，这直接抑制了境外对日元国际化的根本需求，使日元国际化地位明显下降。因此，日本泡沫经济破灭后经济的长期持续低迷是日元国际化失败的基础性原因。

2.对外贸易结构与国际货币的计价结算功能。一国的贸易结构对该国货币的国际化将发挥重要作用。这里的贸易结构，既包括进出口产品结构，也包含进出口地区结构。例如，从出口结构看，日本对美国市场过分依赖，这决定了其对使用美元具有一定的依附性；从进口结构看，日本在石油等能源资源领域有很强的对外依赖性，而这一商品在国际定价及结算中主要使用美元；但这里需要强调的是，与对美国的出口相比，日本对欧盟和东南亚地区的出口以日元计价和结算的比例较大，特别是对东南亚地区的出口，20世纪80年代中后期超过50%以上。在日本对欧盟的出口中，除用日元计价和结算外，美元所占的比例很小，仅在6%～8%之间，显示出出口目的国对货币选择具有较大程度的决定权。另外需要说明的是，由于当时日本制造业在全球生产体系中所具有的重要地位，日元一旦在国际贸易计价和结算中形成某种规则或常态，则其在日本企业对外贸易和经济交易的作用就会形成一定程度的稳定性。

（二）从跨境金融循环的角度看日元国际化失败的教训

1.资本项目自由化及国内金融改革发展滞后制约了日元国际化的发展。日本从20世纪80年代初，采取的是渐进式资本项目开放策略。无论从日本与欧美发达国家的经济金融发展过程比较来看，还是从其自身的经济金融发展过程来看，日本的资本项目开放和国内金融自由化过程都相对滞后，贝克和查普（2006）根据大多数发达国家渐进式开放资本项目的经验认为：“日本对资本跨境流动的正式和非正式管制的撤销还应该再提前十年。”而从日元国际化的情况看，日元国际化政策则又与其资本项目开放和国内金融自由化政策之间存在着严重的不协调，特别是20世纪80年代中期之前，日本政府对日元国际化一直采取消极的政策，客观上拖延了日元国际化的步伐。

2.日本国内经济金融政策的失误拖累了日元国际化进程。一方面，在日元国际化策略的选择上，日本政府采取了通过欧洲日元市场推动日元国际化的路径，但现实中这种策略却导致国内金融市场改革发展滞后，欧洲日元市场则未起到原来预想的作用。其原因在于：欧元日元市场的参与者主要是日本本国的居民，他们为绕过国内金融管制而选择从境外欧洲日元市场获得日元贷款，这既造成了欧洲日元市场繁荣的假象，又在一定程度上扰乱了日本国内金融市场的调控。另一方面，如上所述，20世纪80年代中期以前，日本政府对日元国际化一直采取被动消极的态度，特别是20世纪60年代和70年代日本实行经常项目可兑换并转向浮动汇率制后，日本银行和大藏省对日元国际化持明确的消极态度，认为日元的国际化将扰乱国内金融政策，日元的国际计价和结算功能与国际储备职能被严格区分，前者被提倡，后者则被忌讳或回避。直到1984年，日本政府才慢慢改变对日元国际化的政策，开始采取慎重而肯定的态度，在1998年的“金融大爆炸”中，才开始积极推动和制定日元国际化的策略；但随着日本泡沫经济的破灭以及多年持续的经济低迷，日元国际化最好的时机已被丧失。

3.国际金融中心对国际货币发展的支撑作用：东京的教训。东京金融中心的崛起是在日本逐步成为世界制造业中心后，与日元的国际化过程基本同步推进的。无论从日元发挥国际货币诸项功能的整个过程看，还是从东京逐步跃升为全球重要国际金融中心的整个历程看，二者之间明显地存在着一种彼此耦合发展的关系。但东京作为日元跨境金融循环的枢纽，在日元国际化过程中也存在着一些致命的缺陷：其一，东京的国际金融交易不是日元的交易为中心，而是以美元的交易为中心来争取其竞争优势的，只是以赚取极低且不稳定的中间差价而成为了美元的交易中介，这种策略不仅不利于日元的国际化，而且严重限制了东京国际金融中心的发展和全球影响力的发挥；其二，在东京金融中心的发展过程中，东京市场发行了大量日本国债，但这些国债大部分被日本公共部门所持有，导致市场流动性低下和价格扭曲；其三，20世纪90年代末日本泡沫经济破灭后，随着日本经历所谓“失去的十年”，东京国际金融中心的地位在不断下降，这本身限制了其发挥日元国际化金融循环枢纽的作用。

三、对人民币国际化的启示

（一）人民币国际化推进路径的基本思路

根據上文日元国际化的经验教训，我们提出人民币国际化推进路径的基本思路，其核心在于不断扩展人民币跨境经济循环和人民币跨境金融循环。我们认为，当前阶段推动人民币经济循环建设的主要区域为与我国周边的国家和地区、以东盟国家（地区）为中心的亚洲经济区以及“一带一路”沿线国家和地区。推动人民币跨境金融循环建设的路径，则是在推动资本项目开放和国内金融自由化过程中，优先利用上海和香港两大金融中心优势，不断推动建设上海以人民币本币为核心的全球资产交易中心、定价中心和人民币全球清算中心，以及推动建设香港人民币离岸金融中心，并不断拓展境外金融机构和人民币结算清算网络。为此，应不断增加沪港两地可供选择的人民币金融产品，拓展人民币金融资产跨境流通渠道，率先在亚洲区和“一带一路”沿线区域形成以实体经济交易和人民币金融市场为支撑、人民币出境与入境相协调、人民币经济循环与金融循环相互强化的境外人民币需求与供给的大循环、大流通机制。

另外，我们认为，根据全球政治经济及金融特点，人民币国际货币职能的演化路径将会明显突破“国际计价结算货币→国际投资货币→国际储备货币”的传统演进模式，而会交叉提升其“三位一体”式功能；从时空结合的演化路径看，人民币国际化虽无具体时间表，但亚洲区和“一带一路”沿线国家和地区在区位和贸易关系上有利于人民币的区域化和国际化，在推动贸易结算提升人民币国际计价结算功能的同时，可同时在全球范围推动人民币在金融交易和投资领域的使用，着力构建人民币跨境金融循环，以促进人民币境外需求。

（二）当务之急是推动人民币金融循环建设

货币的区域化、国际化过程及其各项功能的实现，与该货币参与交易的跨境贸易、跨境直接投资（FDI）和跨境金融交易等方面都存在着直接的相关性，在亚洲区和“一带一路”沿线国家和地区拓展人民币在上述相关领域的各项功能，是当前阶段推动人民币区域化和国际化的主要方向。在此过程中，沪港两地在这些区域的经济和金融循环中都处于重要地位。但从货币国际化发展所需的金融条件看，人民币金融循环的相对缺失是当前人民币国际化过程中的主要障碍。为此，要继续优先发展香港人民币离岸市场，在推动金融自由化和资本项目开放过程中，不断推动上海金融市场的深化和开放水平。

（三）推进人民币国际化的相关对策

1.在推动资本项目开放和国内金融自由化发展过程中，为有效取得对货币总量的控制权，应严格将资本项目开放、利率汇率市场化改革和提升货币政策调控能力等有机结合起来。

2.将人民币国际化战略与资本输出战略、推动上海国际金融中心建设国家战略以及要求对方对等开放等战略统一起来。

3.以沪港两大金融中心为枢纽，以全球其他重要金融中心人民币离岸市场发展为侧翼，构建人民币跨境金融循环基础性网络。

4.为促进人民币对外直接和间接投资，促进人民币“两个循环”建设，应不断鼓励设立境外银行和非银行金融机构，首先在全球重要的经济和金融中心城市扩展官方境外人民币清算网络，并不断深化货币互换在贸易和直接投资领域的运用。

5.加快建设具有深度和广度的国内微观金融市场，缓冲资本项目开放可能对境内造成的冲击，并适时从根本上对货币政策目标和总体战略进行调整。

参考文献：

[1] 艾格·贝克，布莱恩·查普.发达国家资本账户自由化的经验[M].北京：中国金融出版社，2002.

[2] 曹龙骐，陈红泉，等.人民币国际化路径研究[M].北京：中国金融出版社，2014.

[3] 高海红，余永定.人民币国际化的含义与条件[J].国际经济评论，2010，（1）.

[4] 国务院发展研究中心课题组.人民币区域化：条件与路径[M].北京：中国发展出版社，2011.

[5] 潘英丽.人民币国际化推进路径及其对上海的意义[J].科学发展，2012，（6）.

[6] 邱兆祥，等.人民币区域化问题研究[M].北京：光明日报出版社，2009.

[7] 中国人民大学国际货币研究所.2012年人民币国际化报告[R].北京：中国人民大学出版社，2012.

[8] Cooper R N.“The future of the dollar.”Policy Brief No.09-21.Washington DC：Peterson Institute for International Economics，2009.

[9] Eichengreen B.“The dollar dilemma：the worlds top currency faces competition.”Foreign Affairs，2009，（5）：53-68.

[10] Yung Chul Park and Chi-Young Song“ Renminbi Internationalization：Prospects and Implications for Economic Integration in East Asia”，Asian Economic Papers，2011，（3）：42-72.

[責任编辑 陈丽敏]