股利分配现状、影响因素及管理建议

罗诗　李桂兰

【摘 要】 股利分配是我国中小板上市公司处理投资者利益关系的重要财务政策。文章通过比较中小企业板和主板A股2006—2012年股利分配现状，发现我国中小企业板上市公司股利分配存在普遍分红、分配形式多样化、以派现为主、实施股票股利较少、每股股利和股利支付率水平较高等特征，并分析得出法规政策、板块因素、控股股东的意愿、上市公司的资本结构和经营业绩是影响中小企业板股利分配的主要因素。为规范中小板市场股利分配行为，建议上市公司优化股权结构、制定持续稳定的股利政策、控制资本公积转增股本和强制信息透明化。

【关键词】 股利分配； 中小企业板； 主板A股

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）21-0068-05

一、引言

股利分配政策作为上市公司三大财务政策之一，一直备受理论界与实务界的关注，是在平衡企业内外部相关利益的基础上，对于税后净利润采取的基本态度和方针政策（高雷、张杰，2008；刘梦婷，2012）。企业向相关利益者持续稳定地分配股利，不仅能增强投资者的信心，实现股东价值最大化，体现上市公司合理的资本结构，还可以向外界传递该上市公司一个良好的发展前景（郑开放、毕茜，2012）。而作为新生板块的中小企业板，相对于主板而言具有一定的独立性，其上市公司的发展对我国经济未来的长远发展具有举足轻重的作用（李泽平，2010；赖丽娜，2013）。研究中小企业板上市公司股利分配特征及其影响因素对促进中小企业板上市公司可持续发展及其相关利益者利益均衡具有重要参考价值。

二、中小板股利分配现状

（一）研究样本的选择

为了能够更加真实地反映我国中小板上市公司股利分配的情况，了解中小板上市公司股利分配的特征，揭示影响中小板上市公司股利分配主要因素，本文采用深圳证券交易所中小板企业2006年至2012年年度股利分配状况作为研究对象，并将主板A股2006年至2012年度股利分配情况与之对比，具体选择标准如下：

1.以年末为每一年上市公司首发上市的截止日期，则每年年初到年末上市公司个数的合计就为该年上市公司总数，并将资本公积转增股本（由于中小板历史比较短，初期高溢价发行股票产生大量股本溢价，因此主要由资本公积转增股本，而非盈余公积）作为一种股利分配形式进行研究。

2.为使数据具有可比性，能够准确反映出中小板上市公司与主板A股上市公司股利分配现状的不同之处，将中小板和主板A股中ST股、金融保险业股、相关数据缺失的股剔除。

（二）股利分配现状分析

1.是否分红

2006年至2012年中小企业板块市场上已分红的公司所占比例如表1所示。大多数的上市公司都进行了股利分配，抽取相同年份的主板A股上市公司股利分配情况与之对比，主板A股每年分红公司占所有上市公司总数的比例均在60%左右，而中小板分红公司所占比例远远高于同年主板上市公司的水平，每年均在80%以上，不分红的公司数量较少，这一特点突显出中小板上市公司相比主板上市公司更为注重对投资者的回报。

我国中小企业板市场发放股利的公司所占比例一直明显高于主板市场。从2006年到2012年，主板A股市场上分配股利的公司所占比例大致呈现出逐年增长的情况，而中小板则在80%到90%区间内上下浮动，分别在2007年和2011年达到极高点，在2009年处于较低点，总体上股利分配情况趋于平稳。这种情况有利于提高公司价值，树立投资者信心，使投资者更加关注投资收益，从而有利于资本市场的稳定发展。

2.股利分配形式

通过对比表2和表3可以发现，中小企业板和主板A股市场股利分配的形式大体一致，都表现为：仅派现、仅转增、派现送股、派现转增、既派现又送股又转增，其中在2006年至2012年间中小板仅送股和送股转增这两者分配方式比例为0，而主板A股虽然有这两种分配方式，但幅度逐年下降，至2011年也为0，说明仅送股和送股转增这两者分配方式并非中小板和主板主要股利分配方式。现金股利成为上市公司股利分配的主要形式，无论是中小板中采用现金股利分配方式的公司从2006年77.23%增长至2012年84.27%，还是主板的由2006年50.50%增长至2012年74.34%，都反映了现金股利成为股利分配的首选和主流方式，股票股利的幅度逐年下降，转增股本在每年分配形式中占据一定比例，成为股利分配必不可少的重要方式。

3.每股股利水平

在2006—2012年期间，中小板与主板A股的每股股利（税前）比较结果如表4所示。

根据表4所示，中小板平均每股股利主要维持在0.1元与0.2元之间，其中位数也维持在0.1元的水平，而主板平均每股股利主要在0.05元至0.15元之间波动，其中位数数字各异，处于持续上升水平，但都低于0.1元。与主板A股相比，从2006年到2012年，尽管每股股利最大值均小于主板水平，但是中小企业板的平均每股股利均高于主板A股。在2006年，中小板平均每股股利为0.128元，其中獐子岛（002069）采取高股利分配方案，每10股派送现金股利7元；在2008年，中小板平均每股股利为0.151元，其中4家上市公司该年每股股利达到1.00元以上，尤其泰和新材（002254）全年每股股利达2元；在2010年，中小板平均每股股利为0.203元，其中有11家上市公司在该年每股股利达到1元以上；在2011年，中小板平均每股股利为0.186元，其中有19家上市公司在该年每股股利达到0.8元以上。

4.股利支付率水平

通过表5可以得知，除了2012年以外，中小企业板上市公司股利支付率平均值和中位数水平普遍高于主板，在2008年和2012年中小企业板平均股利支付率处于较高水平，2007年降幅明显，较2006年下降了7.91%，总体呈现波浪式的向上增长趋势。主板2012年平均股利支付率为48.93%，远远超过同期中小企业板平均股利支付率水平，主要原因是有84家主板上市公司股利支付率大于100%，其中海润光伏（600401）在2012年股利支付率竟达到36 945.07%。中小板股利分配现状中也出现了异常高分红的情形：2008年粤传媒业绩大降，股利支付率却达到1 071%，而其2005—2007年股利支付率分别是16.6%、17%、26%，该年证监会刚好发布有关现金分红的硬性规定，其有为再融资创造条件之嫌；2009年大族激光仅实现归属于母公司的净利润302.45万元，业绩不是很好，但仍提出了每10股分配现金股利0.5元（含税）的分红预案，使得其股利支付率达到1 151.03%，同样也有为获取再融资之嫌。

三、中小企业板股利分配特征

综合上面中小企业板和主板股利分配现状的对比描述，可以总结出以下中小企业板股利分配的特点：

（一）中小板上市公司普遍进行股利分配，形式多样

结合表1和表2可以看出，在2006年至2012年期间，中小企业板中采取不分配股利的上市公司由最初的18.81%下降至14.57%，进行股利分配的上市公司由最初的81.12%上升到85.43%，不分配的现象比较少，整体呈现普遍分红的现状，与主板前四年都保持在40%的不分配状况形成鲜明的对比。在进行股利分配的过程中，中小板上市公司股利分配的方式多样：仅派现、仅转增、派现送股、派现转增、既派现又送股又转增，每一种分配方式都占据重要的地位。

（二）现金股利成为股利分配的主流

在2006年，中小企业板上市公司总数达101家，采取现金股利分配方式的上市公司就占有77.23%；在2009年，中小企业板上市公司总数达322家，现金分红上市公司占77.33%；而在2011年，就有84.98%的上市公司采用现金分红方式分配股利，突破原来维持在80%以下的瓶颈；2012年进行现金分红的公司比例也高达80%以上。从中小企业板块2006年至2012年期间实施的股利分配方案可知，现金股利越来越受到上市公司的青睐，成为大部分上市公司股利分配的重要手段。

（三）资本公积转增股本是重要的分配方式

在大部分中小企业板上市公司采用现金股利分配方式的同时，也有部分上市公司选择资本公积转增股本，虽然相比2006年实行转增资本的上市公司所占33.66%比例，2012年的有所下降，但在2007年达到巅峰，利用资本公积转增股本的上市公司占该年公司总数的56.57%，说明转增股本方式也颇受上市公司的偏爱。

（四）分配股票股利的上市公司相对较少

股票股利实属上市公司收益分配，是一种股利分配的形式。在2006年至2012年样本选择中研究发现，分配股票股利的上市公司相对较少，由最初14.85%的比例下降到2.74%，总体呈现出逐年减少的趋势。

（五）每股股利和股利支付率相对较高

中小企业板股利分配除了分红公司所占比例高的特点外，其每股股利和股利支付率相对比较高。虽然主板有个别较高的每股股利和股利支付率，但是中小板平均每股股利主要维持在0.1元与0.2元之间，整体保持在0.1的水平上，其平均股利支付率在35%上下波动，普遍高于主板。

四、影响中小企业板上市公司股利分配的主要因素

（一）政策因素

2008年证监会发布《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》（以下简称为《决定》），着重强调以上市公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十作为再融资的条件。李常青等（2010）以2008年证监会颁布的《决定》为研究背景，对2008年以前上市的主板A股进行研究，证明《决定》颁发期间资本市场整体呈现倒U型走势。李慧（2013）利用2006—2010年上市公司数据实证分析证明，越是具有再融资约束的上市公司越有提高现金分红水平的倾向。

（二）板块因素

中小企业板是深圳证券交易所为了鼓励自主创新而专门设置的中小型公司聚集板块，该板块主要吸纳成长型的企业，这些企业普遍具有盈利能力强、科技含量高的特点，并且该板块成立时间不长，仍属于一个新生板块，每年的分红成为市场关注的对象，其股利分配也成为评判上市公司业绩好坏的标准。因此，中小企业板整体呈现每股股利和股利支付率较高的特征。

（三）控股股东的意愿

现金股利是在公司持续经营的基础上于本期派发给股东的，具有确定性，而对于股东而言未来的投资是不确定性、有风险的，控股股东愿意获得当前的利润而大力支持上市公司派现。自2006年起中小企业板上市公司全部实现全流通后，股本性质分为普通流通股和限售流通股，限售流通股相当于股改前的非流通股，为了防范大量股份入市的风险，拥有限售条款的限售流通股使得控股股东无法立刻获得这部分的资本利得，因此，相比股票股利和转增股本，控股股东更愿意选择高额的现金股利来获取最大的利润。

（四）上市公司资本结构

资本结构既决定企业的偿债和再融资能力，又决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。上市公司往往会为了实现价值最大化而提高债务的比例，但同时也会加大企业的偿债风险，因此高负债的上市公司为防止财务压力进一步恶化，实施股利分配尽可能采用非现金股利的分配方式。在2006年至2012年间，中小企业板上市公司每年平均长期资本负债率比较低，均保持在6%左右，未曾超过10%，这也是中小板市场中现金分红的上市公司所占比例较大的原因之一。

（五）上市公司经营业绩

上市公司进行高额的现金分红容易造成企业资金的外流，因此维持上市公司业绩经营良好是企业持续现金分红的重要保障。在2006年至2012年间，中小企业板每年平均每股收益达0.49元，尤其在2010年每股收益增长到0.59元，远远高出同期主板的水平。这说明中小企业板的经营业绩比较好，为中小企业板现金分红提供了有利的条件。

五、管理建议

（一）优化股权结构

当上市公司拥有一定程度的股权集中度，才能激励大股东主动收集公司信息并加大对管理层的监督，从而避免股权过于分散而出现小股东“搭便车”、管理层与股东“信息不对称”等一系列现象；当上市公司股权高度集中，往往大股东会利用自身的优势地位牟取私利，选择更利于自己的股利分配方式掏空上市公司资金，严重损害其他股东的利益（Shleifer and Vishny，1986）。因此，调整中小板上市公司的股权结构，避免股权结构过度集中或过度分散，是实现良好股利分配水平的重要环节。

（二）制定持续稳定的股利政策

稳定、连续的股利政策能够体现上市公司良好的发展前景，激励投资者投资，提升企业价值。在较为成熟的西方证券市场上，上市公司大都采取较稳定的股利政策，股利支付一般不受公司盈余波动的影响（次晋萍，2008）。而在中国证券市场上，没有一个稳定的股利政策，股利支付水平上下波动，分配随意性很大，不利于投资者对上市公司股价变动趋势作出正确的判断和预测，因此，建立一个持续稳定的股利分配制度有助于实现上市公司价值最大化。

（三）控制资本公积转增股本

我国股票市场发展的时间不长，许多上市公司入市不久，制定的分配预案还不成熟。这些公司将新股发行时所获取的超过面值的股票溢价收入全部计入资本公积，导致当年可分配利润不多，却有着较高的资本公积的“怪异”现象。尽管转增股本能够博得股东的欢心，但由于转增股会摊薄每股收益与每股净资产的效应，势必会影响下年度的利润分配与每股盈利指标，损害上市公司的外在形象，因此，上市公司必须要把握好转增股本的比例，以保证企业持续稳定地发展。

（四）强制信息透明化

对于当年不分配的上市公司，应该要求其在财务报表中披露不分配股利的原因；对于当年仅采用股票股利或资本公积转增股本的分配方式的上市公司，要求其在财务报表中披露货币资金状况、留存大量资金的目的以及未来发展与投资的方向；对于当年申请配股的上市公司，需要在其财务报表上披露近3个会计年度的净资产收益率等。

六、总结

相对于主板而言，中小企业板股利政策已显现出独立的特点：普遍进行股利分配，形式多样；发放现金股利比例高；股票股利分配水平低；偏爱资本公积转增股本等，造成这些现象的主要原因是股利政策的推行、板块因素、控股股东的意愿、企业的资本结构与经营业绩等。尽管影响中小板上市公司股利分配水平的因素很多，但关键是要优化股权结构、把握好转增股本的比例、建立持续稳定的股利分配制度、披露真实信息，只有这样才能维护上市公司的良好形象，扩大投资者的投资力度，保证其稳定健康地发展。

【参考文献】

[1] 高雷，张杰.现金股利政策的影响因素研究——基于上市公司数据的实证分析[J].山西财经大学学报，2008（11）：86-93.

[2] 刘梦婷.上市公司现金股利政策动因研究[J].财会通讯，2012（9）：40.

[3] 郑开放，毕茜.上市公司现金股利政策影响因素实证研究[J].财会通讯，2012（8）：61-63.

[4] 李泽平.中小企业板股利政策特征及其影响因素分析[J].财会通讯，2010（8）：24-26.

[5] 赖丽娜.中小企业板股利分配行为特征及成因分析[J].商业会计，2013（18）：98-99.

[6] 李常青，魏志华，吴世农.半强制分红政策的市场反应[J].经济研究，2010（3）：144-155.

[7] 李慧.半强制分红政策对上市公司现金分红策略的影响研究[J].上海经济研究，2013（1）：56-63.

[8] Shleifer，Andrei and Robert W. Vishny. Large Shareholders and Corporate Control [J].Journal of Political Economy，1986，94（3）：461-488.

[9] 次晋萍.上市公司股利政策之我见[J].会计之友，2008（10）：101-102.