探析高新技术企业价值评估

2015-10-21王晨黎梦玲

当代经济 2015年13期

王晨　黎梦玲

【摘要】随着我国经济发展和在国际市场上的竞争力的不断增强，政府愈加重视高新技术产业的发展，高新技术企业价值评估成为了评估研究领域的新课题。本文以武汉某高新技术企业为例对其采用经济增加值（Economic Value Added）企业价值评估方法进行研究分析，将控制理论与实际问题相结合，着眼武汉高新技术企业价值评估模式及其对高新技术企业内部经营的影响，总结分析提出相应改良方案，这对促进健全我国高新技术企业的资源配置分布、内部控制管理方向，减少和防范风险，进而推进我国经济的发展有重要意义。

【关键词】高新技术企业价值评估经济增加值

伴随着经济的发展，高新技术企业在国民经济中发挥着重要的战略作用，越来越多的人意识到高新技术产业的发展水平已经成为了决定一个国家综合竞争力的重要标准。我国也出台了相当有利的政策来扶持高新技术企业的发展，以获取高新技术产业为国家带来的竞争优势。正是由于高新技术企业在我国的战略性地位，如何促进高新技术企业科学可持续发展成为近些年来备受关注的热点之一。

高新技术企业与传统企业相比，具有高技术密集、高知识密集、高投入、高成长和高风险等特点。由于高新技术企业的特点和价值评估的特殊性，现有的评价方法在理论上可行，在实际应用时还存在着很多困难可操作性较差。因此，在高新技术企业价值评估理论和方法的研究领域里还存在较大探索空间。

一、传统企业价值评估方法及其缺陷

成本加和法、市场法和收益法是传统的企业估值方法，企业价值评估期权法和经济价值增加法（EVA）是较为新起的价值评估方法。

1、成本加和法

成本加和法是从投入角度，即资产购建的角度评估企业的价值，没有考虑资产的实际效能和企业营运效率。相似类型的企业只要原始投资额相同，无论效益好坏，他们的评估值都相同，甚至效益较差的企业估值高于效益好的企业。该方法通过对资产负债表的项目逐一考察得出企业的总价值，容易忽视商誉等组织资本。

2、市场法

市场法是应用产权市场上与被评估企业相同或相似企业的交易及市場成交价作为参考，通过被评估企业与参照企业之间的对照分析，进行必要的差异调整，市场交易价格进行修正，进一步确定被估评企业的整体资产价值的方法。市场法施用的主要困难是可比企业的选择，同时市盈率、市净值率等评价指标需要具备活跃、成熟、规范的证券交易市场环境条件。目前国内企业的整体评估尚不适宜采用市盈率乘数法，所以只能作为辅助方法粗略估算。

3、折现现金流量法

当前国际上普遍运用的评估企业整体价值的方式是折现现金流量法。此方法应用的假设前提条件是企业经营持续稳定和未来现金流序列可预期为正值。使用WACC法选定的折现率还必须具备企业经营风险相同、资本结构不会改变及股利分配制度维持稳定等严格假设。这些假设条件限制了DCF法在评估实践中的运用。如对于拥有某种无形资产，但目前尚未利用的企业，由于预期现金流量往往难以估计，会低估企业价值。

二、武汉东湖高新集团股份有限公司发展状况

伴随着光谷的发展，武汉东湖高新集团股份有限公司已成长为业务范围涵盖科技园区、环保科技、工程建设等众多领域的综合性大型上市公司。经过二十一年的科技园区开发运营，东湖高新集团的行业领先地位。

科技部近日公布了全国高新区最新评价结果，东湖高新区综合排名由原来的第四名跃升至第三名，其中园区知识创新和技术创新能力在全国高新区排名第二。综合排名前两位的分别是北京中关村和深圳高新区。除此之外，随着武汉东湖高新区中的“瞪羚”企业（瞪羚企业是银行对成长性好、具有跳跃式发展态势的高新技术企业的一种通称。业界通常将高成长中小企业形象地称为“瞪羚企业”，一个地区的“瞪羚企业”数量越多，表明这一地区的创新活力越强，发展速度越快）的不断发展壮大，示范区已初步形成领军企业不断壮大、“瞪羚企业”快速成长、小微型企业持续创新的企业生态体系。对外开放成效显著。故本文以武汉东湖高新技术企业为例进行的高新企业的价值评估具有较强的代表性和具有重要意义。

三、EVA价值评估基本模型及准备工作

1、基本模型

EVA价值评估基本模型是建立在认同企业内在价值等于未来经济增加值折现值的结果加上目前企业的总投资额的理论基础之上的。如果企业的投资回报额与投资人的期望相等，则认为该企业的EVA价值为零，即投资的价值等同于该投资的投资额。EVA企业价值评估模型公式可表示为：

企业价值=期初的投资成本+预期未来EVA现值

在评估企业价值时应根据各企业的自身企业性质、组织形式和规模以及未来发展趋势的不同来调整会计科目，本文结合高新技术企业的特点，以武汉东湖高新技术企业为例，列举几个会计调整项目进行描述。

2、研发费用

在新会计准则下，研发费用应当区分研究阶段支出和开发阶段支出。即“研究与开发费用”分为研究费用和开发费用。当企业在开发阶段发生的支出同时满足准则中所规定的允许开发费用资本化的五个条件时，所发生的支出可以确认为无形资产，禁止转回开发此项目时所确认的费用。对于高新企业企业股东来说，研发费用是一种未来发展的投资，对企业在将来提高盈利能力与劳动生产率有很大的帮助。但在新会计准则中将研究阶段的费用一概计入当期费用可能会出现过于谨慎的现象。这种做法将会造成EVA价值评估中对企业的真实价值的低估。

故我们认为在进行价值评估计算EVA的指标时，对于企业已经进行资本化的研发支出不再进行调整，而对于原本计入当期费用的研发支出，首先用此部分费用来调正企业的资本，以更好地反映出企业的资本状况，然后再依据资本化的金额和当期的研发费用，再次调整企业的税后净利润。

3、资产折旧调整

对于中国大多数企业来讲，会计准则要求企业在对固定资产计提折旧时采用直线法，在一般情况下这种处理方法会使扭曲企业经济现实。对拥有大量机器设备的企业来讲，随着自身已有技术老化和生产环节中物理磨损等原因，大多数机械设备在最初几年里贬值较少，在可用生产周期的最后几年中，其价值急剧下降。故对于此类企业，采取直线法进行折旧的处理，就无法准确的计算出EVA值，从而无法准确的衡量企业价值。所以，我们在计算EVA指标时，应采用动态折旧计算法来调整每年的折旧，以保证企业各期EVA的准确性。

4、企业商誉

对于企业商誉的评估，我国的新的会计准则采用和国际会计准则同样的的处理方法——减值测试法。运用此种方法，需要在至少每年年度终对企业合并中形成的商誉进行减值测试，之后再将减值的金额计入当期损益。在企业发展中商誉是一个重要项目，并对企业的未来发展起到重要的作用。故我们认为在计算EVA指标中，应当对企业商誉的评估进行调整，商誉减值准备调整税后净营业利润，并在资本总额加回商誉的减值准备额。

5、递延税项调整

在我国，税法与新会计准则的要求有所不同，所以企业进行所得税会计处理时，根据会计准则计算和在税法下所计算出的应纳税额之间存在时间性差额，并将差额作为单独一项“递延税项”单独计算。折旧占递延所得税项目最大成分，在大多数现行企业当中均采用直线折旧法为核算折旧的方法，通过这种方法可以达到使企业可以推迟纳税的目的。在企业的发展过程中，随着新设备的不断投入，递延税项长期将保持一个余额，这个余额也可算为企业的一项资本。因此，本文认为在计算EVA指标时，应采取以下调整：一是税后净营业利润加上当期递延所得税余额的变化值，即本年递延税项增加，最终将税后净营业利润加上递延所得税增加额；反之，则将递延所得税减少额从税后净营业利润中扣除。二是将过去利润中扣除的递延税项的贷方余额加入到资本中去，若是借方余额，则应从资本总额中扣去。

四、EVA价值评估模型重要参数确定

1、税后净利润

NOPAT=（净利润+利息+所得税）×（1-T）+少数股东权益+本年商誉摊销+递延税项贷方余额的增加-递延税项借方余额的增加+资本化研发费用-资本化研发费用在本年的摊销。

2、资本总额（TC）

资本总额（TC）是指企业的所有者所投入企业的全部资金账面价值。资本总额有两部分年组成，分别为债务资本和股权资。一方面债务资本所包含的主要是短期借款、长期借款、一年内到期的长期借款、应付债券，但不包括应付票据、预付账款、应付账款归类于的商业信用负债；另一方面股权资本所包含的是普通股权益及少数股东权益。

一般在计算资本总额时，需要对会计科目进行调整，除了一般性的调整外，我们认为在建工程项目在企业的经营那个过程中实际为产生任何经济收益，若将其计入企业资产中，就将增大企业成本，进一步影响EVA值的准确性，故本文认为企业资产中应当扣除在建工程项目，得出更加准确合理的实际资本总额。

投资资本调整=坏账准备+存货跌价准备+短期投资跌价准备+长期投资减值准备+固定资产减值准备+无形资产减值准备+累计商誉摊销+研发费用资本化的金额-在建工程净值

资本总额=债务资本+权益资本+投资资本调整

3、加权平均资本成本（WACC）及债务和权益比重的确定

现实构成权益与债务比重的主要有三种权数，分别为：依据企业资产负债表算出反映企业历史资本结构的账面价值权数、在公开市场最佳状况条件下反映企业在当企业资本结构的市场价值权数和依据企业的未来投资风险大小及融资活动反映企业期望的资本结构的目标价值权数。当前，中国上市公司中的报表中几乎不披露企业在未来最佳目标资本的结构，故我们选取上市公司公开报表资料中现行资本结构计算债务和权益比重。

（1）债务资本成本的确定（Kd）。依据中国的现实经济和市场发展状况，本文选取计算当年中国人民银行公布的3—5年中长期银行贷款基准利率可以用来作为企业的债务税前资本成本。通常的情况下，企业需向债权人所提供的资金给予回报，并支付此回报时通常是无需支付税金的，因此支付给债权人的这种回报就是使用加权平均值得出的债务资本成本率。中国企业的债务主要部分是银行借款，而债务资本一般为长期借款，由于支付的利息可以抵税从而会影响企业的资本结构，所以企业所得税率十分关键。依据企业的行业性质、企业规模、注册地等的不同，相应的所得税取值也会不同，一般情况下大多数高新技术企业所得税率为15%。

（2）权益资本成本的确定（Ke）。权益资本成本指的是少数股东权益和普通股权的单位机会成本。本文在研究中权益资本成本采用资本资产定价模型来计量，模型为：

Ke=Rf+β（Rm-Rf）

无风险收益率（Rf）是指把资金投资于一个没有任何风险的投资对象所能得到的收益率。从中国的实际情况出发，本文研究中认为，最低无风险利率采用银行三个月整存整取的年利率更为合适。

Rm-Rf表示预期的市场风险溢酬。Rm表示市场的平均报酬率，Rf表示无风险报酬率，一般为政府公债的利息率例如国库券利率作为无风险报酬率。因为我国整体资本市场的波动比较大，而观察对象的风险溢酬与相应的观察时期有紧密的联系，鉴于普遍性，我们选用国内专家学着采纳较多的方式，用相应时期的GDP 增长率作为资本市场风险溢价。

？茁系数，它度量股票相对于平均股票的波动程度。根据定义，平均股票的？茁值为1.0.股票的？茁值可以通过绘制回归线以求得斜率系数的方式确定。本文参照美国标准普乐（S&P500）的月收益法。作线性回归分析：K1=α+？茁×K2求出？茁值，其中K1表示股票周收益率，K2表示相对应的市场综合指数的周收益率。

EVA价值评估模型是企业内在价值等于公司未来经济增加值折现后加上当前企业的总投资额，其基本形式就企业的剩余收益。EVA价值评估模型原理：

投资额=普通股权+少数股东权益+递延税款贷方余额+各种准备金（坏账准备、存货跌价准备等）+累积商誉摊销+研发资本化费用-在建工程+短期借款+长期借款+一年内到期的长期借款

五、模型在武汉东湖高新技术有限公司应用

本文根据武汉东湖高新技術企业2012年、2013年年度报表及2014上半年的半年度报表为数据依据进行模型分析。

1、税后净利润

2、资本总额（TC）

资本总额=债务资本+权益资本+投资资本调整

3、加权平均资本成本（WACC）

我们选取中国人民银行公布的3—5年中长期银行贷款基准利率作为税前债务资本成本。以2012年至2014年上半年为例，计算出加权平均资本成本分别为：6.65、6.40、6.00。

4、权益资本成本的确定（Ke）

Rm-Rf表示预期的市场风险溢酬，我们选用国内专家学者采纳较多的方式，用相应时期的GDP增长率作为资本市场风险溢价。

无风险收益率（Rf）：本文研究中认为，最低无风险利率采用银行三个月整存整取的年利率更为合适。2012年、2013年、2014上半年分别为：2.85，2.60，2.60。

？茁系数：本文参照美国标准普乐（S&P500）月收益法。我们在2012—2014年中取样，回收期定为一周的时间，并作线性回归分析：K1=？琢+？茁×K2，求出？茁值。

根据表5中的K1、K2值得出2012年、2013年、2014年上半年？茁值分别为：2.044、1.740、0.277。

权益资本成本Ke=Rf+？茁（Rm-Rf），武汉东湖高新技术企业2012—2014年上半年权益资本成本Ke值如表6所示。

武汉东湖高新技术企业2012—2014年加权平均资本成本如表7所示。

5、EVA价值评估模型结果

六、总结

1、结论

本文通过理论分析和实际案例相结合的方法，一方面对高新技术企业和EVA理论进行深入研究，另一方面采用东湖高新技术企业的实际案例，采用EVA价值评估规模对典型高新技术企业——武汉东湖高新技术企业进行评估。在EVA评价高新技术企业价值过程中，需要对相关会计报表项目进行合理的调整，促使高新技术企业使用的各种成本能够如实地反映出来，确保高新技术企业EVA评价结果的合理性。例如在本文中以武汉东湖高新技术企业为例所计算的2012—2014年上半年的企业EVA值和公司所得税后的及利润是有较大差距。

通过研究我们得出的结论是：通过EVA价值评估规模对高新技术企业的价值评估是有效的，能够反映企业的更为准确的市场。

2、不足

尽管本文以武汉东湖高新技术企业为例证实了运用EVA价值评估模型对高新技术企业价值进行评估的适用性和有效性，但仍旧有不足之处。

一是我们在对相关会计报表项目进行调整并以此数据为基础计算机会成本，所采用的计算方法可能与市场评价体系方法不完全一致。

二是本文采纳的数据皆来自武汉东湖高新技术企业的年度报表和半年度报表，历史财务会计报表的数据不可避免的会受到会计报表质量及精确程度的影响。

三是在计算EVA值时，需要大量公司年报无法给出的经济比率，本次论文的部分经济比率用学术上使用较多的指标代替，故在结果的计算上会存在误差和分歧。

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