基于利益相关者理论的BOT项目风险分担研究

贾 微

（金陵科技学院基建处，江苏 南京 211169）

BOT（build－operate－transfer）是 一 种 基 于 建设—经营—移交的建设工程项目融资模式。BOT模式中，项目的发起人从某国政府或地方政府手中取得某项基础设施的特许权。围绕基础设施的特许权，发起人组建项目公司负责项目的融资、设计、建造、经营。发起人通过特许经营期内的经营获得利润并偿还债务。在特许经营期满之后，发起人要将项目无偿或者以较低的价格移交给政府。BOT项目作为一种高效的融资模式，受到发展中国家的欢迎。随着我国经济的快速发展和西部开发、振兴东北战略的确立，我国基础设施投资量与日俱增，BOT 项目的融资优势日益凸显，其在我国发展空间广阔。

但是BOT 作为一种基础建设领域的融资模式，其所涉及的项目投资规模巨大、组织结构复杂、特许经营持续时间长、利益相关者多。政府部门、投资方、承建商、金融机构、运营商等利益相关者在BOT 项目实施的过程中或多或少都将承担风险，由此可见BOT 项目的风险贯穿于项目实施的全过程。有效的风险管控是项目成功的基本保障，而在各利益相关者之间确定风险分担比例则是项目风险管控的关键。BOT 项目中各利益相关者都有可能会谋求自身的利益最大化、风险最小化，从而忽视或者损害项目整体利益。如果风险分担不合理则必将影响利益相关者的利润，影响各方投身BOT 项目的积极性，甚至导致BOT 项目的最终失败［1］。

本文运用BOT 项目利益相关者风险分担的理论，深入分析现有风险分担方法中存在的问题，并针对这些问题，通过基于博弈论原理的风险分担模型，确定各利益相关者所应承担的风险比例，并以此作为合同谈判的依据。

一、BOT 项目中利益相关者的分类

BOT 项目的利益相关者是指，向BOT 项目投放了一定的专用性资产、并从其投放的资产中获益、同时按照投放资产的多少承担一定比例风险的所有个体和群体。利益相关者的意见和行为会影响组织目标的实现过程和最终结果，同时反过来也会受组织目标的实现过程和最终结果的影响。通过对BOT 项目的参与者进行分析，根据在项目中的不同作用，将各参与者分为BOT 项目的直接利益相关者和间接利益相关者。政府部门与投资方参与了项目的融资、建设、运营和移交的各个阶段，在项目中也有各自的利益取向。因此，政府部门和投资方应被视为BOT 项目的直接利益相关者；其他主体如承建商、金融机构、运营商等在BOT 项目的全生命周期的不同阶段参与项目，鉴于BOT项目发展的动态性，将他们界定为间接利益相关者［2］。

二、BOT 项目中的风险分担

（一）风险分担中遇到的问题

合理分配和严格管理风险是BOT 项目成功的关键，也是BOT 参与各方谈判的首要问题。在实际操作过程中，我们通常把BOT 合同或协议等相关文书作为明确各方关系、划分风险承担比例的依据。政府部门和投资方作为BOT 项目最直接的利益相关者，在进行合同谈判的过程中并不处在一个平等的环境中，政府部门在风险承担上过多地强调了投资方的责任，特别是对一些前景良好的BOT 项目，投资方为了合同的签订，往往承担了本该由政府部门承担的风险，如政策风险等。这严重打击了投资方的积极性，不利于BOT 项目的顺利开展。而投资方承担了过多的风险后也会想方设法把自身风险转嫁给承建商、运营商、银行金融机构等其他利益相关者。这种在利益相关者之间谋求利益最大化、风险最小化的做法，严重影响了BOT 项目的实施，损害了项目的整体利益和社会效益。这种无序的风险转嫁最终导致作为明确甲乙双方权利义务最高行为准则的合同谈判经常旷日持久，并且合同内容越来越复杂，条款越来越多。

BOT 项目不同于一般项目，其项目投资量大、持续时间长、合同履行过程中不确定的因素多、合同关系复杂，这就造成每一个BOT 项目均有其独特性。不同的BOT 项目所处的社会环境不尽相同，这会影响各利益相关者对风险分担方式和原则的制定，而这些都造成了强调普遍性和通用性的标准合同条款无法满足不同BOT 项目各利益相关者合理分担风险的要求。实际操作过程中，各利益相关者都千方百计地在合同中加入降低和控制自身风险的条款，而不是寻求风险的合理分担，这就造成了BOT 项目抗风险能力的削弱，甚至会最终导致项目的失败。为此，我们拟采用基于博弈论原理的风险分担模型来确定各利益相关者所应承担的风险比例，并以此作为合同谈判的依据。

（二）风险分担模型

在实际操作中，风险分担通常是通过谈判来确定的。这里我们把BOT 项目的利益相关者群体简化为政府部门和投资方，风险应由哪一方来承担或是双方各自的分担比例将通过谈判来确定。首先，由政府部门提出投资方风险分担比例。如果投资方选择接受则可按照这一比例签订合同；如果投资方不接受这一比例，则由投资方提出自己的意见，政府部门选择接受或者不接受，以此类推循环下去，直到双方达成一致［3］。这是一个轮流出价的博弈过程，具体操作如下。

1．参数与相关假设。假设博弈仅有两个BOT项目利益相关者参与——政府部门和投资方，分别用A 和B表示。时间是有价值的，以δ1和δ2分别代表A 和B的贴现因子，δ1∈（0，1］，δ2∈（0，1］，1－x 表示A 承担的风险比例，x 表示B 承担的风险比例。

2．模型建立及求解。由A 首先出价x1，即提出风险分担比例。若B 选择接受，则双方意见一致，博弈终止，A 承担的风险比例为1－x1，B承担的风险比例为x1。若B 选择不接受，则继续展开下一轮博弈。由B提出新的报价x2，若A 接受报价，则双方达成一致，博弈终止，A 承担风险为δ2（1－x2），B 承担风险为δ1x2。若A 不接受报价，则博弈还将继续。该博弈的博弈树如图1所示。

图1 博弈树示意

在图1中，A 选择拒绝B提出的报价后，直接进入下一轮博弈，若双方一直没有达成一致意见，则博弈就会无休止地进行下去。在循环博弈中，根据Rubinstein 定理，仅有的纳什均衡结果为A 和B分别接受报价和。博弈均衡战略对于A 来讲，在阶段1，3，5，……时，报总价为，在阶段2，4，6，……时，接受所有大于等于δ的出价；博弈均衡战略对于B 来讲，在阶段1，3，5，……时，接受所有大于等于的出 价，在 阶 段2，4，6，…… 时，只 报 价 为δ2我们假设A 的贴现因子为，B的贴现因子为。其中Rr1和Rr2分别代表A 和B的BOT 项目风险收益率。

3．实例分析。根据BOT 项目风险分担模型，笔者以徐州三环东路高架快速路工程为例来验证模型的有效性。该公路是中铁九局参与投资的高架桥快速公路，整个项目工程建设费用约为29．98亿元，计划18个月完成主体工程。

该项目所遇到的主要风险包括：政策风险、技术风险、财务风险、融资风险、市场风险以及不可抗力风险等［4］。在合同谈判过程中我们需要就具体风险确定甲乙双方的分担比例，下面我们将应用风险分担模型以市场风险为例来计算甲乙双方的风险分担比例。

政府部门和投资方均有一个预期的风险收益率，如果政府部门预期的市场风险收益率为10%，投资方预期的市场风险收益率为40%，那么代入模型中进行求解，可得出政府部门和投资方各自对市场风险的分担比例为

通过计算可以看出，投资方对收益的期望值高于政府部门，故其承担的风险比例也将高于政府部门，这符合风险与收益对等的原则。

三、结语

BOT 项目中各利益相关者如何分担项目风险是项目成败的关键所在。本文首先分析了BOT项目风险分担中存在的问题，并针对这些问题，通过运用基于博弈论的风险分担模型，确定了合理的BOT 项目风险分担比例，以此作为合同谈判的依据。由于各利益相关者对利益诉求的差别，在设计风险分担机制时要充分考虑他们的诉求，使风险分担和风险收益成正比［5］，这样才能促使各利益相关者在项目总目标约束下积极合作，保证BOT 项目的成功实施。

［1］李胜杰．利益相关视角下BOT 项目的风险分担问题研究［D］．长沙：长沙理工大学，2010

［2］金婷萍．BOT 利益相关者及其共同参与机制［D］．成都：西南交通大学，2007

［3］教富千．BOT 项目风险分担模型研究［D］．长春：吉林大学，2010

［4］孙涛．BOT 模式下的风险管理研究［J］．商业研究，2004（1）：100－104

［5］刘利，干胜道．利益相关者利益要求正当性探析［J］．重庆文理学院学报：社会科学版，2009（4）：53－56