信托产品兑付风险的成因及对策

张小波

(华东政法大学，上海200063)

近几年，我国信托行业迅猛发展，已成为位居银行业之后的第二大金融部门。然而高速发展的背后，伴随着国家经济下行压力及相关行业不景气等因素，信托公司兑付风险日趋严重。2013年末，吉林信托投资山西联盛集团的10亿元信托产品，因融资方无力如期还款，陷入兑付危机。之后，由中信信托开发的成立于2011年2月1日的诚至金开1号信托产品出现的兑付危机更是让整个信托市场人人自危。究竟是什么原因导致信托公司的信用风险?如何完善现有制度以形成对信托行业信用风险的长效解决方法?这是信托行业持续发展所必须深入研究的课题。

一、信托产品兑付风险的现行解决办法及其法律分析

信托产品兑付风险又称到期兑付风险或违约风险，是指在信托项目到期时，作为委托方的融资者无法按期支付约定本金和收益的风险。我国信托行业目前解决兑付风险的办法主要包括延期兑付，动用自有资金、风险准备金或未分配利润支付，关联公司、股东或第三方公司接盘，借新还旧，转让信托受益权利，用基金滚序型信托资金池等模式作为风险缓冲等。［1］可见，其基本思路在于信托公司利用一切资源保证信托产品的最终兑付，即被称为“刚性兑付”的做法。

所谓刚性兑付，是指在信托产品到期后，信托公司必须向投资者分配投资本金以及预期的收益，即使信托资产出现风险，例如信托产品的融资实体到期未能还款，致使信托财产本身没有足够的现金价值时，信托公司也需要保障资金支付，即兜底处理。［2］然而，根据我国《信托法》第三十四条规定:受托人以信托财产为限向受益人承担支付信托利益的义务。另外，为规范信托公司的经营，中国银监会在《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》中规定信托公司不得承诺信托财产不受损失或保证最低收益。因此，刚性兑付并无合法性，信托公司也不能保证对投资者进行支付本息。其实质背离了信托财产“风险与收益相匹配，高收益隐含高风险”的市场规律，加大了信托公司的兑付风险。

二、信托产品兑付风险产生的制度原因

信托公司刚性兑付潜规则的形成是由于我国信托行业产生时间短，信托公司在内部控制、人员配备、信托公司治理等方面不足，对业务流程和风险控制等方面不够规范等原因。然而，究其更深层次的原因，是我国法律制度、监管制度的不完备等原因综合导致。

(一)信托财产的不完全独立动摇了信托法律制度的基础

信托法律关系稳固的基础在于信托财产的独立性。根据英美法系对于信托制度的设计，信托一经成立，即重点保护受益人的利益，而委托人则退出信托关系。除非信托文件明示为委托人保留了一定的权利，否则，委托人不再享有任何权利、职责，通常也不承担其他义务。［3］信托财产一经设立便独立于委托人和受益人，独立于受托人自己的财产并独立于受托人管理的其他财产，受益人的受益权仅限于信托财产的剩余价值。正因为在信托制度设计中委托人地位甚微，受益人仅被动、静态享有利益，因而受托人地位凸显，从而信托制度更多是对受托人行为进行规范，在这一背景下，包括谨慎投资人规则在内的对受托人信赖义务的规范，成为信托制度的重点。［4］法律严格规定受托人义务的同时也因此明确了信托公司承担责任的界限。

根据我国《信托公司管理办法》第三条的规定，信托财产不属于受托人的固有财产，也不属于受托人对委托人和受益人的负债。从表面上看，我国的信托财产独立于委托人和受托人的财产，然而实则不然。我国严格奉行大陆法系物权制度的“一物一权”原则，在信托法律中规定了委托人保留变更信托管理权、撤销权、解任受托人等很大的权利，受托人的主动管理能力和责任承担能力大大降低，英美信托法所奉行的约束信托受托人的“谨慎投资人规则”在我国失去了存在的制度基础。

(二)未形成金融消费领域“买者自负”的制度支撑

依据买者自负理念，商品的买受人在购买商品的过程中，有责任对商品已存在或潜在的瑕疵予以充分的谨慎和注意，自行作出独立的识别与判断，并承担由此所带来的风险。［5］作为现代市场交易的基本理念，买者自负原则对金融领域的消费也具有指导性意义。从理论上看，买者自负原则功能与价值正常的发挥离不开三个基本的逻辑前提，即信息的对称性、投资者适当性、市场监管的有效性。［6］其实质是要求把适当的金融产品销售给具有相应风险承受能力的金融消费者，再辅之以充分的信息披露和有效的市场监管，在此基础上强调投资者自行承担产品风险。由此看来，我国法律制度在以下几个方面对信托行业存在制度供给缺陷:

1.未建立起“买者自负，卖者有责”的法律制度体系。首先，我国法律没有对“买者自负”原则的明确规定，也缺乏对“卖者有责”的系统规定。我国目前仅在《证券法》第二十七条证券发行中有与“买者自负”相近的规定:“股票依法发行后，发行人经营与收益变化，由发行人自行负责;由此变化引起的投资风险，由投资者自行负责。”而对证券交易更广泛的二级市场及其他金融商品领域并无规定，这与买者自负原则丰富的内涵相去甚远。［7］在信托法领域，最为相关的规定是《信托法》第三十四条关于“受托人以信托财产为限向受益人承担支付信托利益的义务”的规定，然而根据上面的分析，这一条款因为我国对信托财产独立性的固有缺陷而沦为形式。其次，未明确规定卖者的相关责任以及卖者的尽责标准和未尽到责任时的法律责任。我国信托法对于卖者有责的规定过于粗浅，仅在《信托法》、《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》中进行了简单描述。如在《信托法》第二十五条规定:“受托人管理信托财产，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。”却未详细规定受托人履行谨慎投资义务的判断标准和违反这一义务的法律责任，既不利于防范受托人滥用权利损害受益人的利益，又不利于引导受托人谨慎投资，也给司法机关具体断案造成了极大的不便。

2.信托产品信息公开、投资者适当性以及监管不足等方面存在不少法律缺陷。由于我国金融法律本身的缺陷，在不少非公开发行的金融产品中，存在着严重的信息不对称。而由于信托法律关系的特殊架构，信托法对受托人规定了一定的保密义务，进一步加大了公众获取相关信息的难度。此外，信托市场信息披露的程度因信托产品的不同而有所区别。就资金信托而言，从单一资金信托到集合资金信托、公募信托资金、证券投资基金，信息披露的程度逐步增强。［8］然而从金融危机后国际上主要金融大国的金融改革方向来看，加强对私募型金融产品的监管是大势所趋。在投资者适当性及风险提示方面，由于我国关于私募产品发行方面法律的固有缺陷，加之信托公司的利益驱使及信托公司在人员配备投入等方面的不足，使得该方面在执行当中漏洞百出。在市场监管方面，我国对信托产品的登记备案和信息披露制度尚不健全，监管层更多地倾向于运用事后监管手段，缺乏对信托财产投资运作中风险的主动和事前监管。此外，对信托业和信托产品的分业监管使得监管层的监管效率和有效性大打折扣。

(三)危机处理思路不恰当及处理机制不健全

我国信托行业目前解决信托产品兑付危机中很少采用法律或司法等手段，而这恰恰是解决商事纠纷问题最重要的途径。在之前发生的金信信托、庆泰信托等事件中，监管层无不强调信托公司应在产品到期时将资金兑付给投资者，并将信托产品的如期兑付作为对信托公司考核的一个标准。这样一来就使得信托行业背负了越来越沉重的历史包袱。然而，要使信托行业健康稳定发展，防范日益庞大的影子银行体系发生系统性风险，就必须采用市场化、法制化的风险处理途径。

三、信托产品兑付风险解决对策

(一)完善信托法律制度，强化受托人的法律地位和管理责任

受托人在信托法律关系中处于核心地位，信托财产一经设立便独立出来，只服从于信托目的。要使信托财产实现独立，法律应该削弱委托人的权利，强化受托人在信托法律关系中的法律地位。为此，我国信托法律中应该进一步明确信托法律关系中卖者(包括受托人和信托产品销售者、代销者)的权利义务，特别是要对受托人在管理信托财产中应履行的谨慎投资人义务进行明确。依据我国《信托法》第二十二条规定，受托人违反谨慎义务致使信托财产受到损失的，受托人应恢复信托财产的原状或予以赔偿。这一规定也适用于信托投资中的受托人，正是此点，使对该受托人是否履行了谨慎投资义务的判断依据在实践中具有重要意义。［9］可以借鉴美国《统一谨慎投资者法》中关于受托人谨慎投资义务的规定，详细规定受托人谨慎投资义务的判断标准，并区分商事信托和一般民事信托，对商事信托的受托人要求更高的专业投资技能，强调受托人加强对投资信息的审查、减少投资成本、分散组合投资的谨慎性要求，严格受托人未履行忠诚、谨慎投资义务的判断标准。

(二)转变监管思路和改善监管方式

为了更好地防范风险，监管层应该从防止单个信托产品出现兑付危机这一监管思想中解放出来，把注意力放在防止系统性风险上，单个信托公司在处理兑付危机时应采取恰当的方式合法、及时、有效地化解风险，并监督其进一步违法违规行为。在这一监管思路下，要改革监管方式、调整监管重心，把对信托产品的事后监管转为加强事前和事中监管，落实法律责任上来。此外，还应区分一般民事信托和商事信托，完善我国规范信托业大市场的信托业法，把其他机构从事的类信托业务，如券商资管、银行理财、基金子公司等机构从事的类信托业务纳入信托监管范围，对信托机构开展的“类贷款”融资等其他业务则纳入到银行等其他金融活动的监管之中，实现对信托业和信托产品的功能监管。

(三)探寻信托产品兑付市场化、法制化的危机处理方式

首先，在信托产品的设计上引入风险缓冲机制。国外信托市场上，受托人为推广其产品，主要通过分层、投保或“违约互换”等方式来吸引投资者，比如受托人作为劣后受益权人或以受益人为保险受益人购买市场化的保险，来达到风险锁定吸引投资者的目的。［10］其次，完善信托兑付危机的法律处理机制。只有当有问题的信托产品依法得以退出时，才能督促管理者充分履行义务和引导投资者形成风险自负观念。此外，还应结合破产清算、诉讼司法等一系列法律处理措施，来确保信托产品依法实现兑付，这样才能保证信托公司兑付风险在市场化、法制化的方式中得到解决。

［1］张 楠，许学军.我国信托业的发展现状与转型问题研究［J］.金融经济，2013(18).

［2］贾希凌，张政斌.近期中国信托业监管理念评析［J］.云南大学学报(法学版)，2013(3).

［3］何宝玉.信托法原理研究［M］.北京:中国政法大学出版社，2005.

［4］［5］［6］彭插三.论信托法谨慎投资人规则的制度基础——兼及对我国的启示［J］.财经理论与实践，2011(3).

［7］胡 伟.金融消费“买者自负”原则的检视与展望［J］.西南金融，2013(5).

［8］王 众.我国商事信托信息披露制度的问题及其对策［J］.云南警官学院学报，2012(4).

［9］文 杰.信托受托人的谨慎投资义务标准研究［J］.财贸研究，2011(2).

［10］上海对外经贸大学法学院教授、副院长法学博士倪受彬.从“刚性兑付”看中国信托业立法的几个问题［N］.证券时报，2014-03-07.