PE/VC网络特征与家族企业技术创新

杨勇+王齐晗

摘要：选取1999～2011年PE/VC共同投资事件，构建PE/VC联合投资网络，探讨PE/VC网络特征与家族企业技术创新的关系，研究发现：PE/VC介入的家族企业的R&D投入和专利产出均高于没有PE/VC介入的家族企业，且PE/VC投资的金额越多，家族企业的R&D投入和专利产出也越高；处于网络中心位置的PE/VC有利于提高被投资家族企业的R&D投入和专利产出；富含结构洞的PE/VC对新创家族企业的技术创新有正向影响；拥有较多间接联系的PE/VC对家族企业技术创新有正向影响。

关键词：家族企业；技术创新； PE/VC支持； 网络中心性；结构洞

中图分类号：F270

文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）11-0010-05

The Network Characteristics of PE/VC and

Technology Innovation in Family Firms

YANG Yong， WANG Qihan

（School of Economics and Management， Southeast University， Nanjing 210096）

Abstract：

Using a sample of Private Equity （PE） /Venture Capital （VC） coinvestment events from 1999 to 2011， this paper construct syndication network. It investigates the relationship between the network characteristics of PE/VC and technological innovation in family firms. The results show that： PE/VCbacked companies are engaged in more innovative activities than their industry counterparts. PE/VC which occupy a central network position spurs more innovation in family firms. PE/VC with abundant structural holes stimulates more innovation in family firms. The number of indirect ties possessed by PE/VC is also an important factor promoting family firm innovative performance.

Key words： family firm； technology innovation； PE/VC backed； network centrality； structural hole

1引言

随着我国人口老龄化、生产要素成本上升等发展环境的变化，家族企业发展已走到一个新的拐点，需要加快实现战略转型，即从基于廉价生产要素的低成本战略转向基于产品与技术创新的差异化战略。如何推动家族企业技术创新，这是横亘在所有家族企业面前的问题。私募股权基金（Private Equity， PE）或风险投资（Venture Capital， VC）因能够通过知识共享、提供关键资源或赢得获取关键资源的路径，为创业企业创造竞争优势和价值，而受到学者的广泛关注[1]。PE/VC通常和创业企业技术创新紧密联系在一起。Kortum和Lerner研究发现，VC对产业创新专利有显著拉动作用 [2]。Peneder研究发现，接受VC融资的企业更具有创新性，企业发展与技术创新的速度更快 [3]。在国内，学术界对PE/VC与企业技术创新关系的研究还比较薄弱，且研究结论差异较大。张景安、龙勇等研究指出风险投资能够有效地促进技术创新能力的提高 [4，5]；付雷鸣等研究发现与非VC的普通机构投资者相比，VC在促进企业提高创新投入方面的效率更高[6]；陈敏灵等研究发现创新项目的新颖性对VC联合投资能产生显著影响[7]。

但是，也有部分经验证据表明，PE/VC未必能提升企业技术创新水平。Engel和Keilbach研究认为是PE/VC选择了创新型企业进行投资，而不是PE/VC通过激励和监管推动了创新[8]；王建梅和王筱萍研究发现风险投资额对国内发明专利申请量的影响作用不明显 [9]；周方召等研究发现风险投资对物联网公司生产效率没有显著的积极影响[10]。

从上述研究文献可以看出，有关PE/VC与企业技术创新的研究议题和成果较多。鉴于不同学者在衡量创新指标时的不同选择，研究所属地域不同，得出的结论存在分歧，尤其针对PE/VC对家族企业技术创新的影响尚不清楚，

本文将从网络视角探究PE/VC机构网络特征对家族企业技术创新的影响。

2研究设计

2.1数据来源和样本选择

本文以文献[11]对家族企业的定义标准，选取2007～2011年间上市家族企业为原始样本，构建了一个企业数据和PE/VC投资数据相匹配的微观数据库，并按以下原则对样本进行筛选：（1）删除家族企业数目少于5家的行业，主要研究集中在制造业和信息技术行业；（2）剔除没有披露研发支出和数据不完整的公司；（3）对连续变量在1%和99%分位上进行缩尾处理（Winsorize）；最后选择有PE/VC支持的家族企业实验组310家和没有PE/VC支持的家族企业对照组270家；本文将PE/VC投资事件观察期设定为1999～2011年，从中国知识产权网的“专利信息服务平台（CNIPR ）的中国专利数据库”中查询样本企业的专利数据；结合CVSource投资数据库、WIND公司的PE/VC数据库和清科Zdatabase数据库中上市事件确认样本公司是否受到PE/VC支持，并通过相关公司的招股说明书和年报进行核实，其他数据来自CSMAR数据库和WIND数据库。

2.2变量定义

因变量。本文选用研发投入来衡量企业技术创新投入水平，用专利来衡量企业技术创新产出水平。其中研发投入采用文献[12]的方法，采用R&D存量的对数（LnRD）表示；鉴于数据的可得性，以样本公司三类专利（发明专利、实用新型和外观设计）申请总数（Patent）来度量企业的技术创新产出。

自变量。（1）PE/VC是否介入（PE/VC）。如果家族企业接受PE/VC投资则PE/VC取值为1，没有则取值为0。（2）PE/VC投资（LnPE）。采用文献[15]的方法，以PE/VC投资金额存量的对数表示PE/VC投资。（3）PE/VC网络中心度（CEN）。网络中心度最常用的指标有程度中心度、接近中心度和中介中心度。如果联合投资参与PE超过三家时，则选取投入风险资本份额最高的三家PE机构的网络中心度的算术平均值。由于这三种中心度有着较高的相关性，采用中介中心度来衡量网络中心度。（4）PE/VC结构洞（Struc_Hole）。利用Pajek 软件计算出PE/VC的约束值，通过计算1与“约束”值的差得到对应PE/VC的结构洞丰富程度[13]。即如果数值越大，其结构洞越丰富。（5）PE/VC的间接联系（Indi_Connect）。采用钱锡红等的方法[14]，采用与PE/VC距离为2的节点数来度量间接联系。

控制变量。为了排除异质性因素的干扰，在估算过程中，设置了企业规模（Size）、年龄（Age）、地区市场化程度（Market）和负债率（ Lev）等作为控制变量。其中，公司规模选用企业当年总资产的自然对数作为代理变量；公司年龄（Age）以企业成立年份到样本年份之间的年数来度量；以樊纲、王小鲁和朱恒鹏编制的各地区市场化指数作为衡量企业所处的地区市场化进程变量指标[15]；资产负债率用总负债与总资产之比来度量。

3实证分析

3.1PE/VC对家族企业技术创新投入的影响

如表1所示，模型（1）为对所有控制变量的回归，可以看出企业所处地区的市场化程度、企业规模和企业年龄均对企业研发投入有正向影响，企业资产负债率与研发投入有负影响。模型（2）结果显示，PE/VC投资的介入对研发投入有着显著正向的影响，说明PE/VC投资对于家族企业进行技术创新有良好的导向作用。从模型（3）的回归可以看出，PE/VC机构的投资金额对家族企业研发投入也有显著正向的影响，即PE/VC投资金额越大，家族企业进行技术创新投入的资金越多。结果说明，吸收风险投资对于家族企业技术创新投入有正向影响。

模型（4）结果显示，PE/VC在联合投资网络的中心度与家族企业研发投入存在正向关系。从模型（5）的回归结果来看，PE/VC的结构洞与家族企业研发投入具有显著负相关关系，即拥有结构洞越多的PE/VC对家族企业技术创新的负向影响越大。考虑到PE/VC在我国与发达国家发展模式不同，在欧美成熟市场，PE的投资年期一般为7～10年，而在包括中国在内的新兴市场，投资年期则为3～5年。因此，进一步对企业年龄小于7年的样本进行回归，结果如模型（6），发现PE/VC的结构洞对企业年龄较小的家族企业技术创新有正向影响，进一步说明了网络中心性与结构洞高度相关的结论。模型（7）显示，PE/VC机构的间接联系对家族企业研发投入产生了显著正向影响。进一步，同时考虑PE/VC投资金额和PE/VC网络中心性得到模型（8），验证的结果与之前吻合，进一步说明了模型的合理与稳定性。

3.2加入滞后期的回归结果

考虑到PE/VC对研发投入的影响可能存在滞后效应，将研发投入的滞后一期、二期分别放入模型中，结果如表2所示。可以看出加入因变量滞后二期的回归不能通过F检验，说明滞后二期的模型不合理，因此对实证回归的系数结果不予分析。分析加入因变量滞后一期的模型可以看出，模型整体的拟合系数有所下降，且回归系数的t值有所降低，没有原模型显著。加入滞后期的模型反而没有更显著地解释自变量对因变量的影响，究其原因，可以从两方面解释：首先，PE/VC机构选择企业投资后，在获取一定的收益后会适时退出。因此，是否进行PE/VC投资和公司吸收PE/VC投资的金额大小对家族企业近期研发产生的影响较大，而对于公司几年后的研发投入影响并不显著。其次，本文考察的家族企业吸收PE/VC投资，以及PE/VC网络的形成是一段时间累积的结果，已经考虑到了部分滞后产生的效果。

由于专利申请数以个数形式表现，故此处用负二项回归来研究PE/VC对家族企业技术创新产出的影响（表3）。从模型（18）可以看出，PE/VC的介入对专利申请数有显著正向的影响，说明PE/VC的介入显然有助于家族企业实现更多专利产出。模型（19）显示，PE/VC的投资金额对专利申请总数具有显著正向影响，即PE/VC投入的资金越多，专利申请数越多。模型（20）和模型（21）结果表明，PE/VC的网络中心度与家族企业专利申请数存在正向关系，说明处于网络中心位置的PE/VC机构更有助于推动家族企业的技术创新。从模型（22）可以看出，PE/VC机构的间接联系对家族企业的专利申请数量有着正向的影响，与前文中PE/VC网络特征对家族企业技术创新投入得出的结论吻合。

4稳健性检验

对面板模型使用混合效应回归方法进行估计，结果发现，自变量是否有PE/VC投资介入和PE/VC投资金额的系数符号及显著性与前面的估计结果基本一致，没有发生本质性变化。

为了进一步检验模型的内生性问题，将滞后一期的被解释变量放入解释变量中研究，采用差分GMM方法对模型进行估计，结果表明差分后的残差项不存在序列相关，即模型的设定是合理的。PE/VC介入和PE/VC投资金额对家族企业技术创新投入和产出的正向影响进一步得到验证。说明本文所建立的模型具有稳定性。

5研究结论

本文以PE/VC支持的家族上市公司为研究对象，对PE/VC网络特征与家族企业技术创新的关系进行实证检验，结果显示：（1）PE/VC介入的家族企业在R&D投入和专利产出均高于没有PE/VC介入的家族企业，且PE/VC投资的金额越多，家族企业的R&D投入和专利产出就越高；（2）拥有较多间接联系的PE/VC对于被投资的家族企业专利产出有正向影响；（3）PE/VC网络中心性和结构洞对家族企业的技术创新具有正向促进作用。研究结论对于家族企业选择PE/VC机构提供了相应的标准，即选择处于网络中心位置的PE/VC进行融资能够为企业技术创新提供融资需求及创新帮助，进而提升家族企业的竞争力。

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（责任编辑：辜萍）

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（责任编辑：辜萍）