国际货币的衡量及其对人民币国际化的政策启示

卜俊飞　朱蕾

摘 要：本文首先分析了三种主要货币的国际化历程，以此为人民币的国际化提供相应的借鉴，然后从货币的三种基本职能角度出发选取相应指标来衡量国际货币的国际化程度，从中发现人民币的差距。接着，我们专门从人民币的角度，分析人民币国际化可选择的途径，人民币国际化水平的衡量指标以及当前主要的推进人民币国际化的相关政策。最后，根据上述分析，我们得出相应的结论，并提出了相应的政策建议。认为应当为人民币国际化创造良好的经济环境，由市场来推动人民币的国际化，而不是一味追求人民币国际化这个目标。

关键词：人民币国际化；衡量指标；国际化模式；经济环境

一、引言

随着中国经济的快速发展和中国政府的逐步推进，人民币的国际化正成为一个几乎必然的趋势。国际货币给货币发行国既能带来诸如：铸币税，减少汇率风险，便利资本流动等收益，也会不可避免地付出内外政策协调困难、金融市场易受冲击等代价。^[1]综合起来权衡利弊，人民币的国际化还是利大于弊的，势在必行。

到目前为止，对人民币国际化还没有一个明确的定义。一般的理解是指：一国货币进入发行国之外的流通领域并被广泛使用、发挥货币功能的过程即是一国货币的国际化过程。^[2]到目前为止的国际货币的主要有：英镑、美元、日元、马克、法郎、欧元等。同时，这里也涉及到了货币的三大职能，即：交易媒介、记账单位和价值储备。一国的货币在这三个职能上的强弱，体现了其在国际货币中所占的地位。

二、文献综述

在货币国际化水平的测度方面，专家、学者们已经做了很多研究。

魏昊，戴金平，靳晓婷（2010）将社会惯例、经济规模、金融发达程度、货币和财政稳定性、网络外部性作为测度货币国际化的指标，并选取相应可得的数据分别构建五个指标，即：货币在全球央行货币储备中占比、外汇交易占比、国际贸易结算货币占比、特别提款权中占比、国际债券发行货币占比，以及等权重加权的综合指标来测度美元、日元、英镑、德国马克和欧元五种国际货币的国际化水平趋势。然后结合货币国际化的不同阶段提出相应的对策。

李瑶（2003）采用了货币国际度指数来衡量一国货币的国际化程度，该指数由等权重的本币境外流通范围指数、本币境外流量指数和本币储备占比指数构成。得出的结果是：美元作为第一国际货币，国际度为10.25，而人民币的国际度仅为0.19。

张光平（2011）将货币在国际外汇市场中的交易占比作为货币国际化程度的整体指标，然后又进一步使用货币在外汇市场中的占比与货币母体经济比率来衡量货币国际化的程度。

李稻葵，刘霖林（2008）采用国际储备中的货币构成作为价值储备功能的指标，两国之间国际贸易结算的币种构成作为交易中介的指标以及国际债券中的币种结构作为度量单位和价值储备功能的复合指标来衡量货币的国际化程度，同时进行相应的计量研究和政策分析。

从以上的文献中我们能够了解到，分析货币的国际化程度主要是围绕货币的三大基本职能来展开的，本文也将采用类似的指标和最新的数据分析主要货币的国际化程度。

三、主要国际货币的国际化进程和国际化程度的测度

在1999年欧元进入流通领域以后，作为国际货币的德国马克和法国法郎等欧洲的货币退出流通，欧元则成为能够和美元相抗衡的国际货币。所以我们以美元、日元、欧元的国际化来分析货币的国际化。

（一）美元、日元、欧元的国际化

1、美元国际化

1776年在摆脱英国殖民统治的美国独立战争期间托马斯.杰斐逊等起草了《独立宣言》，这宣告了美国的诞生。随之而建立的是三权分立和联邦制的宪政制度，这在很大程度上也是延续了英国的政治制度。宪政制度对美国经济的快速发展提供了良好的上层建筑，也为日后美元后来居上成为国际货币奠定了制度基础。

根据GNP测算，美国的GNP在1872年就已经超过当时的日不落帝国英国，但直到1917年，也就是第一次世界大战爆发以后，美元开始成为主要的国际货币。其中的原因主要在于美国缺少一个发达的金融市场和能够促进金融市场工具发展并提供国家信用的中央银行。1913年美联储成立，随后美国的金融市场得到了完善和发展，再加上一站期间英国向美国大量战争借款，促成了美元的国际化。

远离战场的美国在第二次世界大战期间大发战争横财，成为头号经济强国，而整个欧洲几乎变成废墟。借此，1944年布雷顿森林体系的确立使美元正式成为国际货币。

此外，美元国际化的另一个重要的推动力量就是不断发展的离岸美元市场，主要就是通常所说的欧洲美元市场。较低的税率和较少的监管促进了这一市场的形成，也促成了诸如石油美元的境外沉淀，强化了美元的国际货币的地位。

美国的科技、金融创新，大量的跨国公司，促成美元成为石油出口的计价结算货币等等，都是促进美元成为国际货币的因素。可以说，美元的国际化主要是市场力量所推动的。

2、日元国际化

二次世界大战后，日本经济迅速恢复并发展，1963年日本成为净债权国。1973年布雷顿森林体系崩溃以后，日元开始走向国际化，这一年，日本政府开始发行日元债券推进日元的国际化。1980年日本的GDP接近美国的一半，20世纪80年代末，日本成为对外直接投资的第一大国。^[3]从80年代初开始，日本政府就通过一系列政策举措积极推进日元的国际化，其中的一系列措施是在短时间内开放日本的资本项目。而1985年美国主推的广场协议，让美元对日元贬值，再加上20世纪90年代开始的房地产泡沫的破裂，日本经济受到破坏，日元的国际化过程也延缓。

所以从以上来看，日元的国际化主要是政府所主导。其中特别重要的一点就是，日本财团经济背景下的对外的直接投资等资本输出，是日元国际化的重要推动力量。

3、欧元国际化

1950年欧洲16国建立欧洲支付联盟，1978年欧洲货币体系建立，1988年6月欧共体委员会主席德洛尔向欧共体12国财长提交了《欧共体经济与货币联盟》的报告，提出货币自由兑换、资本自由流动、金融一体化和固定成员国汇率等重要内容。^[4]而1991年签订的《马斯特里赫条约》规定在1997年1月成立欧洲中央银行并于1999年1月1日正式启动欧元。欧元从其1999年进入流通到2002年开始发行就已经成为一种国际货币，它被欧盟的成员国家所持有和使用，是一种典型的区域货币。欧元迅速成为国际货币是在于欧元区稳定增长的经济，发达的金融市场和大规模贸易顺差等。与美元和日元国际化相区别，欧元是区域货币的特例。

从以上的分析中我们了解到，美元的国际化主要是市场力量的推动，日元的国际化则主要是政府或国家力量的推动，而欧元的国际化是区域货币形成的一个例子。纵观三种货币国际化过程，我们可以知道，货币国际化的决定因素主要为：强大的经济实力，尤其是要有大的对外贸易规模，以及经济实力的持续增长能力；货币价值的稳定，包括对内和对外价值的稳定，反映在统计指标上就是汇率和通货膨胀率；发达的金融市场；政治稳定性等。此外，要补充的一个重要的因素就是重要的历史事件或历史机遇，这对货币的国际化也具有重要的影响。例如：美国在两次世界大战期间实现了自身经济的飞跃；日本则在战后抓住美苏冷战、朝鲜战争等等机会，迅速发展壮大自己的经济实力。这些都为货币的国际化打下了良好的基础。

（二）货币国际化的测度

综合以上所提及的货币国际化程度的衡量指标以及数据的可得性，我们采用三个指标来反映货币的国际化程度。

1、外汇市场交易额的货币分布

外汇市场交易额的货币分布数据来自BIS三年期中央银行的年度调查，此处每种货币的比率基数是200%，因为每项交易都会包含两种货币，所以每种货币所占份额的总的百分比为200%。

外汇市场交易额的货币分布，同时反映了货币的记账单位和交易媒介的两种职能，从图中可以看出美元在外汇市场的交易额占比一直是80%至90%的区间，属于第一大交易货币；而欧元处于30%至40%之间，日元在20%附近徘徊，人民币则几乎为零。

可以看到，美元在外汇市场中的交易额从2001年到2010年一直处于下降阶段，2010年以后又开始上升，这可能是欧洲主权债务危机所引起的。另外，从2007年开始欧元和日元在外汇市场交易额的比率出现上升，而到了2010年欧元的比率急剧下降，日元的比率急剧上升。这说明，美国次贷危机以后美国经济不景气，美元疲软，导致美元的需求量减少，人们转而购买欧元、日元这样的硬通货，同样，2010年在欧债危机爆发的影响下，欧元迅速贬值，使得欧元的需求下降。

人民币的交易额从2001年的0%增加到了2013年的2.2%，虽然比率很低，但我们应当看到，人民币正逐渐增加其在外汇市场交易额的比率。所以，要成为至少同日元相当的国际货币，人民币在外汇市场交易额的比率应当增加至20%左右。

2、三种货币在官方外汇储备中的量

这里我们采用IMF所提供的外汇储备全球货币构成，这个指标反映了货币的价值储备功能。由于2013年只能够得到前三季度的外汇储备量，所以，2013年的外汇储备量是按照前三季度平均得出，基本不影响总体趋势。

从图中可以看出，美元、欧元、日元的总体趋势基本都是平缓上升的，而日元在官方外汇储备中所占的量相对美元和欧元来说非常少，说明其在价值储备这一职能上较弱。从2009年的一千三百多亿美元开始有小幅度的增加，到2013年前三季度，其总量已经增长至两千三百多亿美元，增加了将近十亿，出现这样的上升应该与欧洲主权债务危机有关。而对人民币来说，由于其并不是国际货币，所以几乎在官方外汇储备中没有分量，即使是要达到日元那种水平仍需要相当长一段时间。

3、世界支付货币排名

世界支付货币排名的数据来自SWIFT网站月度报告的整理。除了美元、欧元、日元的排名外，我们特别关注的是人民币的排名。此指标反映的是货币的交易媒介的职能。

从2011年9月开始，SWIFT推出人民币追踪，用人民币在世界支付货币中的排名指标来衡量人民币的国际化程度。其中，我们可以看到2013年07月之前，欧元是所有支付货币中的第1名，美元第2，而之后，美元的排名超过欧元上升至第1名；日元的排名则一直处于第三位，这可能是美国经济转好的原因。2011年11月，人民币的排名是17名，2012年1月排名降至20名，波动性比较大，但是总体趋势是逐步增加的。到2013年12月，人民币作为世界支付货币的排名上升至第8名，进入了前10。

四、人民币国际化

上面的图形分析可以知道，人民币虽然在世界支付货币排名中有长足的进步，但其目前还不是国际货币，其国际化水平仍然很低。在推动人民币国际化方面，与日本相似，主要是以中国政府所主导的。并不是所有的国家都希望本国的货币能够成为国际货币，然而考虑货币国际化的成本与收益，人民币的国际化对人民币和中国的发展是很有利的。

（一）人民币国际化模式

对于人民币国际化模式的选择，结合已有的文献，我们可以效仿的是美国和欧洲。美国的货币国际化完全是其自己所主导的，依托的是其强大的经济和军事实力，稳定的币值以及稳定的国内政治环境。而欧洲的货币国际化则是在德国主导下的货币国际化，德国放弃了其本国的主权货币德国马克，而在欧盟成员国内使用统一的欧元，这实际上属于区域货币。

中国大陆使用的是人民币，而香港、澳门、台湾则分别使用不同的货币，所以人民币的国际化无论是效仿美国还是欧洲，需要提前解决的问题是以上四个地区的货币统一问题，只有这样人民币或者统一后的属于中国的货币才能够实现真正意义上的国际化。

如果效仿美国，我们的资源和人口等因素都能够支撑经济的发展，是有能够实现美元那样独立的国际货币的可能的。但美国在两次世界大战期间经济实现了飞跃，所以中国也要抓住次贷危机、欧债危机这样的机会来实现自身的发展，从而为货币国际化打下基础。如果效仿德国，那么我们可以在东盟范围内，或者可以加上日本、韩国这两大亚洲的发达经济体，实现亚洲区域内的以人民币为主导的区域货币，就像是蒙代尔所预言的亚元。在这里，本文认为应当效仿美国，这样可以使人民币成为与美元、欧元、日元完全并驾齐驱的具有独立性的国际货币，不过国际化的进程仍然要首先从亚洲地区发展。

（二）人民币国际化的专门衡量指标

目前已知的衡量人民币国际化的指标，除了上面提及的世界支付货币的排名，我们还有更加综合全面的指标来测度人民币的国际化进程。

中国人民大学校长陈雨露从2012年开始编制《人民币国际化报告》，人民币国际化指数（RII）也是基于货币的基本职能所产生的，由三级子指标体系构成。第一级指标度量人民币的记账单位和价值储备功能，第二级指标包括贸易、金融、官方外汇储备等数据，第三级指标是专门反应货币的国际化程度。到2012年第四季度，该指标分别为：美元52.34%，欧元23.6%，日元4.56%，人民币0.87%。虽然人民币的比率很小，但相对于2010年初的0.02%，其国际化程度有显著变化。

2012年11月渣打银行推出了首个追踪离岸人民币发展的指标，即渣打人民币环球指数（RGI），该指数涵盖香港、伦敦、新加坡三个人民币离岸市场，参数包含存款、点心债券和存款证、贸易结算和其他国际付款以及外汇交易量，此数据也可以作为衡量人民币国际化水平的指标。2013年1月星展银行推出了星展人民币动力指数（DRIVE），该指数是在抽样调查的基础上得出的综合指数，目的是追踪香港企业现在和未来使用人民币的意愿，这也可以从侧面反应人民币国际化的程度。2011年3月汇丰银行推出：汇丰银行离岸人民币指数。这是根据人民币对其他货币的汇率变动编制，主要反映人民币对一篮子货币汇率变动。指标目前涵盖了香港、伦敦、新加坡的离岸人民币业务。2013年9月中国银行向全球推出跨境人民币指数（CRI），该指数分别跟踪人民币在跨境流出、境外流转及跨境回流三个环节使用的活跃程度，从跨境交易的角度体现人民币的国际化程度。可以从中国银行网站得到的指数做成下图。

从图4可以看出，从2011年的四季度，到2013年的四季度，CRI增长了128%，国际化程度显著提高。特别是在2013年经过第一季度的快速增长以后，二、三季度增长缓慢，第四季度又快速增长，指数值达到228，表明境外客户在人民币离岸交易中使用人民币意愿的增加。其主要原因是，2013年中国成为货物贸易第一大国，四季度的进出口货物贸易人民币结算量环比增长30%。

所以，这里我们有五种指标可以参考，即：

（三）人民币国际化主要政策

近年来，中国不仅在利率形成机制方面加快推进利率的市场化，在汇率方面也逐步放开汇率浮动，使得汇率更加合理，从而促进金融自由化和国内金融市场的发展，而金融市场的发展完善也会促进人民币的国际化。而且，中国经济正处于转型时期，原材料价格和劳动力成本持续上升，出口导向的经济增长方式在经理两次经济大危机后已不能为中国经济的发展提供足够的动力。能不能成功实现经济增长方式的转变，避免走入中等收入陷阱，是实现中国经济再次腾飞的关键，此前的德国与中国情况相似，但德国成功地从低端的制造业转型到了高端的制造业，使本国产品具有了国际竞争力，也为德国马克的国际化乃至后来的以德国主导的欧元的产生创造了条件。

在推进人民币的国际化方面，近几年主要的政策有以下几种。

1、双边货币互换协议

货币互换是指金额、期限、利率计算方法相同的两种货币互换本金。货币互换可以降低筹资成本，通过互换的远期协议将汇率固定，避免了汇率风险。中国人民银行一直在与多国的央行和金融机构签订双边人民币货币互换协议进行货币互换，以增加人民币在境外的沉淀，这些互换资金逐步被用于跨境贸易结算和跨境投融资，双边货币互换也是有助于推进人民币的国际化进程的。本文通过整理中国人民银行的货币政策大事记，剔除到期的人民币互换量，从2008年12月开始累积了双边人民币互换的量。

图中的双边人民币互换累积量是按季度加总，可以看到，人民币双边货币互换累积量从2008年三季度的1800亿元人民币，增加至了2013年三季度的19082亿元。其中增速最快的阶段分别是2008年第四季度至2009年第一季度，2011年第三季度至2012年第一季度。特别是在后一阶段，增长率为96.7%，增长非常迅速，绝对量也增加很快。人民币双边货币互换累积量的不断增加，表明了中国货币当局对人民币国际化的积极推进。

2、跨境人民币结算业务

跨境人民币结算是指经国家允许企业选择以人民币作为作为跨境贸易的货币，商业银行则为企业提供人民币结算相关的出口信用证、托收、汇款等结算方式。2009年4月中国国务院常务会议决定开放上海、广州、深圳、珠海、东莞等城市作为跨境人民币结算试点。随后2011年8月中国出台《关于扩大跨境贸易人民币结算地区的通知》，跨境贸易人民币结算区域扩大至全国范围。关于跨境人民币结算我们可以参考上文提到的中国银行跨境人民币指数来分析。

3、从QFII到RQFII

目前，人民币国际化所面临的核心问题是资本项目的管制和不可自由兑换。对于国内资本管制，鉴于日本迅速开放资本项目引起经济衰退的前车之鉴，中国选择采取循序渐进的方式放松资本项目的管制。中国采取的是：先开放长期资本流动，后开放短期资本流动；先开放直接资本流动，后开放间接资本流动；保护国内弱势部门免受外部竞争和不必要的冲击。^[5]2002年开始实行QFII制度，这是中国资本市场开放非常重要的一步，其目的是为了引入国际上的竞争和金融行业的先进制度和规章，从而促进国内金融机构的发展。而2007年中国开始实行QDII制度，与QFII制度相对应，该制度使国内投资者能够投资国外资产，从而缓解中国巨额外汇储备所带来的通胀压力。2011年8月中国政府允许香港作为人民币境外合格机构投资者（RQFII）来投资大陆的证券市场，起步金额为200亿元人民币。这也是支持香港发展成为人民币离岸中心的一大举措，有利于人民币的国际化。到目前为止，QDII、QFII和RQFII，再另外加上B股市场、H股市场，这些是中国资本账户下证券交易开放的主要形式。

4、中国上海自由贸易试验区

2013年9月29日中国上海自由贸易试验区正式挂牌开张，设立中国上海自由贸易试验区，意味着中国政府将在多方面促进中国经济的发展，首先以上海为试点来展开，如若成功则可以复制到其他地区，失败也不会对整体经济有太大冲击。

在金融经济方面，上海自由贸易区的政策创新主要体现在：开放人民币资本项目和构建离岸金融中心两个方面。此外，相应的政策倾向还有利率市场化、汇率自由汇兑、金融业对外开放、产品创新等。要促进人民币国际化，使人民币的海外总量增大，就必须满足与之相适应的资本的回流获利动机，构建巨大的资金回流闭环，而这需要有巨大的、有深度和广度的金融市场（基础和衍生）来容纳和吞吐这些资金。^[6]上海自贸区依托上海为基础，成为境外资金进入国内的资产缓冲区。构建上海离岸金融中心，这一方案也类似于日本在1986年开办东京离岸金融市场这一推进日元国际化过程的重要举措，是有利于人民币的国际化的。

除了以上的政策措施以外，中国政府在使用的重要政策还有发行人民币债券；推进人民币境外尤其是香港的信贷业务发展；积极促进对外直接投资；促进与东南亚各国和金砖五国双边贸易的人民币跨境结算等，这些措施都对人民币国际化起到了积极的影响。

五、政策启示

通过上面的分析，我们知道了美元、欧元、日元这三种主要国际货币的国际化的历程，并且通过选取相应的衡量指标知道了国际货币所处的地位，对比人民币的现状可知，人民币的国际化仍然有很长的路要走，尤其是在价值储备，即国际储备这一方面存在短板，因为其并非国际货币，所以也很难找到相应的统计数据。经验表明，货币的国际化主要是市场力量所推动，像日本政府那样在国内金融行业还不够发达的情况下迅速开放，招来的只能是经济的衰退和延缓的货币国际化进程。所以，应当注重为人民币国际化创造良好的诸如：金融自由化，经济持续健康发展等环境，而不是一味将其作为政府的必然目标。

为了保持本国货币的独立自主，在人民币国际化的模式选择上，建议选择效仿美国，但与此同时，要抓住历史发展的机遇，实现自身经济实力的飞跃，这样才能为货币国际化打下良好的基础。在人民币国际化进程中，我们可以选取上面提到的五个指标中的一种来定时衡量人民币国际化的程度。

在政策上中国要效仿日本，积极推进国内企业对外直接投资和银行发放境外人民币贷款，进行资本输出，拓宽境外企业人民币来源渠道，扩大人民币的境外影响，逐步疏通人民币流进和流出的双向流动回路，以利于实现人民币国际化。在国内，则需要逐渐消除双轨制的经济模式。例如：国内的中资银行和金融机构很多都是依靠政府所划定的存贷利差有恃无恐地赚取巨额利润，相对国外银行缺乏竞争能力，处于不健康发展的状态。而在市场上，又存在着另外的市场所决定的借贷利率，这种双规制的利率不利于金融市场的完善和发展。面对这样的情形，国内出现了影子银行和互联网金融等新的模式，这样就有利于消除这种双轨制的不良影响。但值得注意的是，双轨制的经济最终还是需要政府来解决，减少对市场的干预，让市场在经济中发挥决定性作用。

大力发展经济，实现经济发展方式转变，完善金融市场，加快科技和金融创新，稳步推进资本项目开放和促进人民币的自由兑换等等都将促进人民币的国际化。总之，本文赞同高海红和余永定的观点，要为人民币的国际化创造良好的经济环境，使人民币的国际化实现主要由市场推动。（作者单位：上海对外经贸大学）

参考文献

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[2] 魏昊，戴金平，靳晓婷.货币国际化测度、决定因素与人民币国际化对策[J].贵州社会科学.2010年9月

[3] 史雪娜.主要货币国际化进程分析及对人民币国际化的启示[J].特区经济.2010年10月

[4] 孙健，魏修华，唐爱朋.从三大货币发展历程看人民币国际化战略的路径选择[J].中国对外开放.2005年

[5] 高海红，余永定.人民币国际化的含义与条件[J].国际经济评论.2010年第1期

[6] 郭殿生，盛彬彬，王春秋，赵慧颖.论上海自由贸易区设立对中国市场化改革的影响[J].青年与社会.2013年