探究股指期货对股票指数的价格发现功能

王俣宸 邱承飞 车洋

【摘 要】本文在定性分析股指期货对股票指数波动性影响的研究基础上，使用定量分析的方法，研究股指期货短期波动、长期波动对股票指数市场的影响。对股票指数的对股票指数的短期性波动使用了相关性模型，单位根检验等方法做分析，对股指期货的长期性波动使用了白噪声序列和自相关性检验，深刻探究股指期货对股票指数的短期、长期波动性影响，从研究角度上来看是一次创新。

【关键词】股指期货；股指现货；单位根检验；波动性；相关性

一、股指期货概述

沪深300股票指数是于2005年4月8日联合发布的反映A股市场整体走势的指数，其基期选择为2004年12月31日，基日基点确定为1000点[1]。近十年来，沪深300指数反映了中国证券市场股票价格变动的概貌和运行状况，并能够作为投资业绩的评价标准，为指数化投资和指数衍生产品创新提供基础条件。

股指期货具有价格发现功能是指股指期货市场上的股指期货价格能够引导股票现货市场上的股票价格，可以通过对股指期货价格信息的分析对现货价格进行预测，并且随着期货合约到期时间的临近，股指期货价格会逐渐趋近现货价格，直至最后合约到期。

二、沪深300股指期货与现货的关系

2010年4月16日，在历经了三年多的精心准备之后，沪深300股指期货终于上市交易，首日成交量达到了58547手。随后的两个月，沪深300股指期货成交量逐步扩大。截止到2013年11月13日，沪深300股指期货主力合约IF1311收盘跌43.2点或1.85%，报2294.4点，升水6.28点。全天成交54.54万手，持仓4.14万手，减仓11184手。

股指期货上市交易3年半以来，经历了较大的波动，市场对于股指期货和现货的关系也始终是众说纷纭，确实股指期货和现货有着极其密切的关系，但由于其中影响因素过多，我们无法从单一因素就可以获取二者的关系，因此我们采用定量分析，对股指期货和现货二者各种分析，之后再将二者一起分析，最后由于篇幅所限，将影响因素做定性分析。

1.研究样本数据的选择

根据股指期货投资程度的变化，我们选取的研究期间为：

阶段1：2009年05月26日-2010年04月16日为沪深300股指期货推出前的市场，此阶段做一些政治和经济层面的简单观察；

阶段2：2010年04月19日-2010年07月16日为股指期货推出初期，投机味较浓的市场；

阶段3：2010年07月19日-2011年04月28日为股指期货交易趋于稳定，定价效率提高的市场。

研究在上述三个时间段内上证指数流动性的差异。同时，基于市场关于股指期货的引入将使“非成分股市场流动性日渐萎缩，逐渐丧失”的讨论和担忧，我们使用相同的方法以中小企业版指数为对象研究了股指期货的引入对非成分股市场流动性的影响

2.分析数据

通过分析，可以发现开始交易的两个月波动非常大，主要由于市场投机气息浓郁，技术层面和理性层面的条件并不符合，但接下来的数月就比较符合市场本身的波动性，为了剔除不必要的影响因素从而更科学的分析股指期货和现货的关系，我们对研究期内的股指期货数据进行一阶差分，从而剔除不相关因素。一阶差分后的股指期货波动情况较为平稳地反映了市场自身的波动情况。且由于中国资本市场自从2001年以来的政策导向性，政策给股票市场非常大的波动，一阶差分也剔除了这个因素，但是不排除一些影响无法避免的情况。

进行相关性检验后，根据P值可以看出稳定性非常好，几乎形成对称的格式，因此股指期货符合资本市场的市场自然波动。

3.沪深300股指的波动性分析

为了构建与股指期货的二元模型，我们也必须分析沪深300股指的波动情况，由于研究本身针对的是股指期货对于股指的影响，所以沪深300指数时间段的分析就非常重要，不能只分析研究期的指数情况。

（1）股指期货同期的股指现货的波动情况

从表面上看沪深300股票指数与股指期货的走势是非常同步的，尤其在2010年4月16日，股指期货上市交易时，股票现货也出现了大幅上涨，达到了当年的最高点，但浮动巨大。对于沪深300股票指数，由于影响因素较多，不能只从波动图来分析其波动性，所以接下来需要进行其单位根检验。

基于单位根检验的结果发现变量之间是同阶单整的，那么我们可以进行协整检验。P-value，H0为：序列有单位根（不平稳），H1为：没有单位根（平稳）。根据P值做出判断。

p值小于显著性水平（0.1or0.05），拒绝原假设，所以没有单位根，正面趋势序列平稳了，那就可以对平稳序列建模了。

（2）全期股指现货波动情况

我们通过对其进行白噪声检验，来探究其波动水平：

p值大于显著性水平（0.1or0.05），不能拒绝原假设，所以有单位根，正面趋势序列不平稳得出2005-2012股指不是白噪声，证明股指期货改变了稳定性。

4.股指期货与股指现货的二元面板分析

以上的各自分析并不能表明股指期货给股票指数带来了负面影响，所以此时我们将两者构成一个二元的面板，令沪深300指数为Y，股指期货为x，在分析各自的波动情况后来分析相互之间的关系，首先对该二元面板进行自相关性检验。

②利用ARMA模型计算根据AIC准则确定阶数，编程计算得到结果。

③结果分析。

四、结论

本文以沪深300股指期货与沪深300指数的一年内的收盘指数为研究对象，对股指期货市场和现货市场之间的价格发现进行了系统的实证分析，探讨了两者存在的交互作用，得出了一些有意义的结论和启示。

1.本文利用定量的检验方法，判断出在2010-2013年中，我国的股指期货对经济信息的反应速度快于现货指数。所以，我国的股指期货的价格变动可以被看做为现货价格变动的先行指标。

2.文章所构建的价格发现模型具有沪深300指数预测，投资者制定投资策略的双重功能。

在指数预测方面，这也是价格发现功能中“发现”的内容所在，股指期货价格能够引导股票现货市场上的股票价格，可以通过对股指期货价格信息的分析对现货价格进行预测，并且随着期货合约到期时间的临近，股指期货价格会逐渐趋近现货价格，直至最后合约到期。

在投资策略方面，由于结构方程中的潜变量可以随时调整，实际情况下，左右股票指数与股指期货的变量也确实经常变化，投资者和市场分析者可以根据不同的情况来选择经济变量进行带入。

参考文献：

[1]吴育华.股指期货定价方法研究[J]，现代财经，2006

[2]张元萍.投资学[M].北京：中国金融出版社.2007：165～173

[3]上海证券交易所网站：http：//www.sse.com.cn/assortment/

[4]蒋勇.股指期货市场风险管理与量化策略研究[D].博士学位论文，安徽：中国科学技术大学，2012

[5]李子奈，潘文卿.计量经济学[M].北京：高等教育出版社，2010：41～50