歌尔股份：股价长期遇挫静待两机会崛起

王柄根

2021年9月，本刊曾对股价时值40多元的歌尔股份（002241）进行分析，认为这家公司将在资本市场上迎来新一轮成长。（《歌尔股份，春天即将到来》）

背后逻辑很简单：歌尔股份上市以来股价每次飞升的契机，都与行业景气度爆发密不可分，而行业景气度往往由革新性产品或技术引起。

正如歌尔股份股价两个明显的上涨节点2013年初和2019年年中，分别对应智能手机爆发和5G元年，苹果等终端厂商受众市场打开，作为重要供应商之一的歌尔股份自然也跟着大快朵颐。

基于此规律，歌尔股份股价新一轮也将是由行业中的新元素出现来推动。发文时期，“元宇宙”概念正被市场炒得火热，歌尔股份VR业务也蓄势待发，自然成为了下个最可能托举股价的“种子业务”。

此后三个月，歌尔股份的确沉浸在了春天到来的气氛中。2021年12月13日，歌尔股份走到了上市以来股价最高点，盘中达到57.45元/股，当日收盘价56.44元/股。（前复权）

但是，这场被认为盛大的春天只持续了这一个季度。2022年开始，歌尔股份股价急转直下，此后始终在低迷中挣扎徘徊。

遥想当初对它的期待，再看如今的表现，打脸之余，不得不多问一句：为什么这家公司的春季如此短暂？观察公司2021至今的股价走势，会发现2022年是下滑最“狠”的一年，全年累计下跌68.72%（数据来源：东方财富Choice）。这一年究竟发生了什么？

2022有点冷

歌尔股份股价没有按照预想的路径一直走下去，并不是因为当初的逻辑发生改变——它的荣辱，依然与行业冷暖有关。

公司股价“昙花一现”，且在2022年下滑明显，一部分原因是两个行业性支柱全部在这年受到重创。

支撑公司股价的第一个支柱，是当时被看好的元宇宙。

2021年末期，元宇宙热炒已接近尾声。东方财富Choice显示，该板块市盈率2022年断崖式下滑，此后便一直不温不火；2021.9.12-2024.6.11，板块成分整体累计下跌25.90%。

VR产业本身的表现也没能支棱起来。全球VR终端设备出货量同样在2022年结束增长转而下跌（见图一）。地基不牢固，立足之上的歌尔股份VR业务自然也没能长红。

图一：全球VR终端设备出货量及预测

数据来源：艾瑞咨询

第二个支柱是公司一直倚重的手机和耳机，这两大行业也在2022年开始出现明显疲软。

同在2022年，歌尔股份还遭遇了大客户砍单的“黑天鹅”。

2022年11月8日，歌尔股份发布公告表示，近日收到境外某大客户的通知，暂停生产其一款智能声学整机产品。目前与该客户的其他产品项目合作仍在正常开展。本次业务变动预计影响2022年度营业收入不超过人民币33亿元。

一时间，所有人都猜测这个“境外大客户”正是苹果公司，而被暂停生产的“智能声学整机产品”被认为是AirPodsPro2。

图二：全球品牌智能手机出货量（亿台）

数据来源：IDC、芯存社

被砍单的消息一出，11月9日歌尔股份开盘一字跌停，报20.72元，市值一瞬间便消失了78亿元。2022年，公司实现营业收入10，489，432.42万元，同比增长34.10%；但归母净利润为174，918.11万元，同比减少59.08%。

这个剧本很熟悉，前任主角正是欧菲光。

2021年3月，欧菲光正式发布公告终止与苹果的合作。公告第二天，欧菲光开盘就被一字封死跌停板，报收9.14元。

图三：全球TWS耳机和苹果AirPods出货量

数据来源：妙投

2021年，欧菲光营收大降52.75%，归母净利润亏损26.25亿元，同比下滑34.99%；2022年公司颓势未减，营收同比下滑35.09%，归母净利润亏损51.82亿元，同比下滑97.43%，直到2023年才扭亏略微盈利。股价也是从2020年7月后很长时间里一蹶不振。

究竟在怕什么？

单论被“砍单”这件事，歌尔股份的后遗症其实比欧菲光要轻得多。2022年，公司营业收入依然实现增长，涨幅达34.10%；归母净利润虽然同比减少59.08%，但仍有17.49亿入账；2023年公司营利双降，更多也是因为行业需求收缩所致。

从现金来看，歌尔股份的家底也很厚。截至2023年12月31日，歌尔股份的货币资金高达147.37亿元、短期借款52.14亿元，即便为短期借款留出全部偿还额度，仍有近百亿资金在手。

为什么歌尔股份后来的股价颓势还是与欧菲光一般无二？

可能的原因，除了行业没有起色，便是无论规模、资金如何，投资大众对于“代工厂没有话语权”这件事的惧怕是共同且久难消弭的。

对于歌尔股份没有打出自我品牌的代工厂，想要获得可观订单，就不得不将自身放在被动地位，才能与大客户深度绑定。

而站在食物链顶端的苹果等下游大客户，非常乐意看供应商为自己手上的奶酪“卷生卷死”。即使行业老大立讯精密，也不得不将成本一降再降，将良率一提再提，以留住苹果等大客户的青睐。

如业内人士所言：“歌尔股份只要没有摆脱代工身份，就总有可能会重蹈‘苹果砍单的覆辙。”

何止歌尔股份和欧菲光，这是所有ODM厂商都逃脱不了的宿命。一日争夺不下话语权，“欧菲光们”被打压的悲剧就可能会再度上演。即使没有遭遇砍单危机，也要在毛利率、价格等方面做出种种牺牲，代工厂的疲累已昭然若揭。

后期，歌尔股份的机会有两个：一是消费电子板块重新在市场中崛起；二是VR业务迎来业绩和股价的戴维斯双击。