我国上市公司股利分配存在的问题及对策建议

张露露

摘 要：20世纪80年代初，资本证券市场在我国开始兴起，后逐渐成熟，随着法律法规的完善和市场的自我调节，人们更注重股票回报，企业在谋求自身发展的同时也应负担起回报投资者和社会的职责。考虑到各方利益，也为了促进资本市场的良性发展，企业应该制定合理的股利分配政策。文章通过对我国上市企业的股利分配问题的阐述，总结企业股利分配产生问题的原因，结合市场和国家宏观调控视角，对于如何完善股利分配政策提出了相关建议。

关键词：股利分配；上市公司；现金股利

中图分类号：F27     文献标识码：A      doi：10.19311/j.cnki.16723198.2024.10.020

0 引言

資本市场的主要任务是吸引资金，合理利用资源并提高经济活动的效率。但是，资本收益和投资是相互关联的。对于只关注投资而不关注利润的投资者，投资最终将成为泡沫。上市公司股利分配体系对于增加我国城市及乡村居民收入，实现我国人民群众普遍富裕的目标，具有十分重要的前瞻性和现实意义。因此，回报股东和回报社会也应该成为企业职责的一部分。近年来，我国上市公司的股利分配现状有所改善。例如，以现金分配股利的公司的份额每年都在增长，但是仍然存在一些缺点，例如股利支付利率仍然相对较低并且股利政策缺乏稳定性、连续性，超额分配现金股利等现象仍然存在，净股利不分配现象更加明显。这些问题引起了监管机构、投资者和其他人士的极大关注。

1 股利分配政策的概念

股利分配是指股份公司决定保留或分配股利的选择，企业在分配税后利润、盈余公积、未分配利润等收益时称为留存收益，向股东支付现金的分配方式叫做分配现金股利。虽然我国市场股份制改造已经经过了很长一段时间，但是上市公司的竞争力不强，盈利能力也不高，因此，在企业盈利的情况下，分配股利已然成为了企业与外部投资者、短期利益与长期利益之间关系得以调节的重要方式，对上市公司的长远发展具有重要意义。

2 股利分配相关理论

2.1 股利无关论

股利无关论表明，一个企业对于股利如何分配对于公司的市场价值并不会产生太大的影响。1961年，芝加哥大学的两位金融科学家默顿·米勒和佛朗哥·莫迪利亚尼提出了这一理论。主要内容包括：（1）发行股票和交易股票的成本为零。（2）投资者可以免费且平等地获取到能够影响股票价格的内部信息。（3）每个投资者都是理性的等。他们认为公司的价值取决于其盈利能力和公司的管理水平，投资者也并不关心股利的分配。

2.2 “一鸟在手”理论

该理论经威廉首次提出之后，由戈登在以前研究的基础上将其发展到顶峰，概括为“在手之鸟”理论。由于股票变动性较大，投资者们自然而然变得厌恶风险，因此，相对于风险性收入，投资者更加偏好于能够确定既得的收入，宁可得到较少的非现金型股利。根据戈登模型，如果企业要将当前的利润用于投资，投资者要求的市场回报必须要加上其承担的风险报酬，未来收益应根据市场利润和风险溢价的总金额折现，在当时的投资者眼中，现金股利的价值相对于资本增值的价值更大。

2.3 信号传递理论

信号传递理论也称为股息内涵假设。该理论基于经理与外国投资者之间的信息不对称，并且公司使用股利政策为外部投资者提供其运营的内部条件。当公司的增长前景良好时，现金红利将增加，从而向外国投资者发出信号并吸引资本。当公司处于衰退状态且公司的增长前景不乐观时，经营者通常会保留或减少其股份以分配股息并积累更多收入。换句话说，股息政策可以通过更改股息支付水平来提供有关公司增长能力的信息。因此，公司制定股息分配政策时，必须谨慎、积极和有效地与外界打交道。

2.4 代理成本理论

Jensen和Meckling的代理机构费用理论为研究代理机构问题提供了理论分析。代理机构的成本主要包括管理人员在控制和激励股东方面产生的成本和费用。所有者和管理者之间产生信息的不对称，是产生代理成本的原因，因为他们自己使用额外的利益，侵犯了股东的利益；代理机构承担费用的另一个原因是，经理层本身并不拥有公司的股份。管理者只能努力工作，赚取稳定的收入，而利润完全属于股东。这种心理上的差异会导致管理者的流失，对企业的发展没有贡献。该理论认为向股东发放现金股利能够有效的降低代理成本的产生，因为：1.能够确保产生足够的现金流；2.在企业投资需求较大时，迫使经理层为通过外部筹资的途径为他们的投资项目募集资金；3.限制了经理层对于企业现金流的随意支配，增强股东对于公司的监管情况。

3 我国上市公司股利分配存在的问题

3.1 股利支付率较低

支付率是每股现金股利/每股收益，企业在盈利时应通过发放现金股利等方式来稳定投资者，增强投资者信心，企业的盈利能力对于股利支付率具有重要影响。随着企业盈利能力增高，股利支付率应随之升高，但许多上市公司的股利支付率并没有随之升高，相反呈波动状态，可以看出公司股利分配并不稳定，这种行为会使投资者对于公司很难坚定信心，且我国上市公司股利支付率处于40%以下，国外的高股利支付水平在60%左右，与之相比，我国上市公司的股利支付率偏低。

3.2 存在异常派现行为

派现行为异常包括两个方面，异常高的股利支付和异常低的支付状态。通过研究部分上市公司过往年度的财务数据，中国上市公司发行的现金股利平均利率不到40%，个别企业在净利润为负值，每股收益也较低的情况下仍进行了现金股利的分配，企业如此派现的行为可能是为了稳定股价而动用了过往年度的留存收益。此举是为了稳定外部投资者的信心，树立企业发展状况良好形象。

3.3 不分配和不合理分配现象同时存在

通过对上市公司股利分配政策研究，不进行股利分配的上市企业普遍存在，与外国成熟的证券市场相比，我国的证券市场仍处于初级发展阶段，股票市场仍不稳定，投资风险较大，市盈率较高，采取不分配的股利分配政策损害了投资者的权益，也制约了企业短期的资本流动。比如TCL股份公司从2007年开始一直处于盈利状态，但于2012年才开始分配现金股利。此外，企业通过从银行获得贷款或发行债券的融资方式相比上市融资的方式所付出的成本更高。上市公司2016年年度报告显示，截至2016年，有3205家公司在上交所和深交所上市，但只有2452家上市公司对股利分配计划进行了披露。

3.4 股利分配政策缺乏稳定性和连续性

我国许多上市公司是否派现仅由企业是否盈利来决定，对于股利分配政策的制定缺乏科学标准，是否派现仅与盈利状况相关联，一年分配，一年不分配，毫无规律可循，使得投资者难以据此得出有价值的信息。比如方正证券（601901），在2011年到2016年的6年时间里，股利分配政策就极为不稳定。2011年实行了每10股派0.7元的派現政策，股利支付水平达到了166.2%的高水平，但在2012年股利支付水平迅速降低至40.14%，在2013年和2014年更是没有进行任何分配。这样的分配政策对于投资者而言除了能提供当年的分配信息，没有任何对未来的参考价值。对于公司自身也是一种不好的信号传递。

4 我国上市公司股利分配存在问题的原因

4.1 宏观经济环境因素

当今是经济全球化的时代，我国的宏观经济环境受到世界经济发展的影响越来越大，作为上市公司，国民经济增长速度、通货膨胀以及货币供给量都会对其股利分配政策产生一定的影响，并且与国内生产总值以及居民消费价格指数呈负相关，与货币供给量呈正相关。比如TCL股份公司在2011年以前已经多年未进行股利分配，当时的宏观经济环境下，国内生产总值和居民消费指数连续增长，再加上2008年的金融危机对国家经济产生了巨大的冲击，这些外界宏观经济因素都对TCL股份公司的股利分配政策具有一定的影响。

4.2 国家政策法规因素

外国股票市场已有200多年历史，中国证券监督管理委员会为了让保障投资者利益，为中国证券市场的发展作出了贡献。2008年10月9日，发布《关于修订上市公司现金股利若干规定的决定》。该决议详细说明了上市公司“至少有近三年来以现金或股票形式获得的过去三年年度总股息的30％，用于最近三年利润的总分配”。中国证券监督管理委员会与以前相比更加重视上市公司向投资者的回报，保护了投资者的切身利益。

4.3 投资者非理性行为因素

由于信息的不对称性，普通投资者很难从披露出的有限的财务数据中获取企业的真实经营情况。大多数的股民购买和持有股票是为了通过短期内的购买和出售来赚取差价获得投机收益，不是成为该企业的长期投资人。一些中小投资者存在从众心理、侥幸心理等非理性行为特征，上市公司管理者会利用投资者的投机心理，制定“转送股”的股利分配政策来迎合他们的短期套利行为，从而对我国证券市场造成冲击。

5 完善上市公司股利分配政策的对策建议

5.1 拓宽公司融资渠道

目前，中国企业的融资形式有两种，内部融资和外部融资。内部融资主要用于积累公司的未分配利润，外部融资主要取决于银行存款和股权融资。外部融资相较于内部融资容易产生更高的成本，更严格的条件和更长的资金投入时间。在大多数情况下，企业都倾向于选择成本较少的内部融资，即使用前几年的未分配利润。这就是为什么一些上市公司不希望向股东分配利润或只分配一小部分利润，而是将大部分利润用于公司业务发展的原因。为此，上市公司应扩大公司融资渠道，提供全面融资，降低公司融资成本，合理保护投资者利益。在此基础上，还可以引入战略投资者，减少负债在总资产和财务风险中所占的份额，优化资本结构，为公司提供财务支持。

5.2 结合自身财务状况制定股利分配政策

恰当的股利分配政策能够增强投资者信心，节省企业融资成本，实现企业的稳定健康发展。异常的高派现行为对上市的现金流会产生巨大的负面影响，可能导致公司资金链断裂，不利于公司的长期发展。如江铃汽车2016 年和 2017 年公司净利润增长率分别为-40.68%、-47.58%，但在2018年仍进行了高派现的股利分配方式，导致其总资产增长率、净利润增长率、现金流量净额增长率分别跌至-11.32%、-86.71%、-115.05%，其发展能力大幅下降。因此，上市公司股利分配政策的制定应根据企业的财务状况来制定，根据企业的盈利状况，判断是否应分配现金股利，以及分配现金股利后是否会降低企业的偿债能力，从而影响企业未来发展。

5.3 保持企业股利分配的稳定性

上市公司的股利政策直接关系到投资者的投资意愿。因此，上市公司需要实施稳定的股利分配政策，以给人们良好的企业形象。对于投资者而言，主要目标是最大化其投资行为的收益。根据信号理论，如果上市公司能够实施合理的股利分配政策，则意味着该公司经营状况良好，利润稳定，财务风险甚至破产的可能性相对较小。高股息分配政策不会鼓励公司的长期发展，反而会导致公司留存收益太少，新债务增加以及公司的财务风险增加，不分配股利政策无法满足外部投资者的投资需求，保持公司稳定的股息政策非常重要。我们将在持续满足业务需求和战略投资的前提下，制定稳定的股利分配政策，并且也要考虑到企业能否在一定时期内维持住该股利政策的执行。如格力公司2016年进行了高额股利分配方式，却没有稳定下去，在2017年宣布不发放股利导致了当天股价跌停。因此，上市公司在制定股利政策时，应对自身该时期内的财务状况做出科学的预测，并根据自身状况制定股利分配比例，防止出现类似情况出现。分配固定股息将为中小股东的利益服务，防止高管将过多现金流用于私人目的，同时传达业务良好的信息。

5.4 加强对入市股民的教育和引导

散户在我国的证券市场上占据很大比例，是我国证券市场的主要参与者，对入市股民做好教育和引导是稳定证券市场波动的重要措施。一是监管机构与上市公司可以通过开展相关讲座与举办相关知识活动，使投资者正确认识到证券市场上存在的风险，改变投机意识，避免自身损失。二是证监会要对券商严格监管，规范其营销模式，杜绝强制营销现象，限制其出于个人目的向客户输出错误投资理念，并对其短时间内客户交易量突增的异常情况进行监测，促进股民的优质增长。

6 结论

随着资本证券市场的发展，股利分配政策的作用越来越显著，股利政策的地位也越来越重要。上市公司制定良好的股利政策可以使投资者获得满意的收益，增加公司的价值，确保公司的稳定发展。上述股利分配政策存在的问题在一些上市公司中普遍存在，尽管会因为地区、行业差别的因素会有细微差异，但总体特质都是相同的。

资本市场从萌芽到成熟是一个漫长的过程，在这个过程中承受的压力巨大，需要政府和企业共同努力，在认识到自身不足的同时，踏踏实实采取措施去解决，不是急功近利。

参考文献

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