国际原油期货市场对中国新能源股票市场的溢出效应研究

周新林

［收稿日期］2023-07-22

［摘 要］原油是一种常见的工业原材料，在工业制造与人们生活中都具有非常重要的作用，原油的开发与利用，能够极大地推动人类社会的进步。但是，原油属于不可再生资源，其价格的大幅波动也会给国民经济的发展带来不确定性。我国的原油消耗量巨大，虽然已经开发了各种新能源，如太阳能、风能等，但是对国外原油的依赖程度还在逐年增加。同时，传统原油与新能源之间还存在着替代效应，当原油的价格发生变动时，新能源行业的股价也会跟着发生波动。因此，研究国际原油期货市场与我国新能源股票市场之间的关系，对于我国稳定国民经济，制定合理的原油定价体系，具有非常重要的意义。

［关键词］国际原油期货；新能源股票市场；均值溢出效应；VAR模型

doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2024.03.041

［中图分类号］F830.91 ［文献标识码］A ［文章编号］1673-0194（2024）03-0133-04

0     引 言

作为当前工业经济发展的重要基石，石油不仅是一种动力燃料，还是化学工业和其他工业的重要原材料。无论是国家的经济发展、还是地方的基础建设，甚至是百姓的生活品质，都离不开能源特别是以石油为主的能源的支持，因此，石油对国民经济的发展十分重要。

由于全球原油供应处于供过于求的状态，造成了油价的急剧下跌，同时，由于传统能源是不可再生的，所以其边际效用已经非常低。另外，大量消耗资源而导致的过量碳排放已造成严重的环境污染，尽管我国一直在努力减少传统能源造成的污染，但仍不能达到当前的国际要求。所以，在进行能源的开发与利用时，既要从解决能源需求问题出发，还要考虑到环境保护与可持续发展，因此，必须加强新能源的开发与利用。

国际油价的波动在一定程度上影响新能源企业的发展。新能源和原油互为替代品，在使用方面存在着竞争关系。当石油价格上涨时，以石油作为原料的制造业成本上升，企业就会寻找新的原料，新能源行业股票价格可能就会随之上升。传统能源的价格变化会对中国新能源行业的发展产生一定影响，反过来，新能源行业的发展也可能对传统能源产生一定影响。

因此，研究国际原油期货市场与新能源股票市场的关系，对于我国制定合理的原油定价准则，确保能源安全，促进新能源行业的快速发展具有重要意义。

本文对现有文献进行总结。边欢女（2015）［1］建立了VAR模型来研究中国股票市场和国际原油市场之间的溢出效应，认为中国股票市场与国际原油市场之间没有明显的均值溢出效应。臧子欢（2016）［2］选择国际原油期货和中国主要能源指数作为研究对象研究两市场之间的关系，研究发现两市场之间不存在溢出效应。温小倩（2017）［3］着眼于国际原油价格是否是新能源股票价格变动的主要影响因素之一，分析了近十年来新能源股票价格变动的原因，结果表明，石油价格的变化对新能源股票的价格没有显著影响。

汪择波（2015）［4］运用异方差识别方法分析了新能源股票对原油期货价格变化的反应，发现短期内原油期货价格提高导致新能源股票股价上涨。金洪飞等（2010）［5］通过研究，发现国际油价对国内石油和天然气行业的股票收益具有显著的积极影响。刘湘云和朱春明（2011）［6］对WTI原油现货和上证指数的每日数据进行的研究发现，WTI原油市场对上证指数具有正向均值溢出效应。

本文主要研究国际原油期货市场对我国新能源股票市场的溢出效应，以WTI原油期货和中证新能源指数为研究对象，从均值溢出效应视角充分描述它们之间的关系。使用VAR模型研究其均值溢出效应，来反映国际原油价格的波动对中国新能源市场发展的影响，通过研究两者之间的相互作用并展望未来，这对学者们在未来进行更深入的研究是有帮助的。同时，研究两者之间的溢出效应，也能够帮助市场投资者增强对两市场关联性的认知，稳定市场预期，降低市场价格波动率。

1     国际原油期货市场与中国新能源股票市场关系

分析

原油期货市场和新能源股票市场两者之间的作用途径主要分为两种：一是实体经济渠道，二是金融市场渠道。

从实体经济渠道来看，随着经济全球化不断深入，各国的经济联系越来越紧密。国际原油期货市场和股票市场作为金融市场的重要组成部分，与实体经济密不可分。当国际原油价格上涨时，以原油为主要能源的企业成本将增加，利润相对减少。因此，企业将寻找其他能源来代替原油。作为传统原油的替代品，新能源将被纳入公司的考慮范围，公司对新能源的需求增加，新能源相关行业的股票价格将上涨。若国际原油期货价格的持续上涨，会导致整个经济环境中的通货膨胀，将会对我国的实体经济产生重大影响。若国际原油价格出现下跌，我国进口原油的价格也会跟着下降，企业使用新能源的成本将相对增加，对新能源的需求将减少，新能源企业的股价看跌。

从金融市场渠道来看，目前，我国每年依然需要进口大量的原油，因此，原油价格的波动将影响实体经济的成本。当我国的宏观经济在外部影响下发生变化时，它将传导到我国的金融市场，尤其是国内新能源企业的股票市场。国际油价上涨，国内的原油需求就会下降，国外投资者们就会对国内新能源行业产生良好的预期，并将建立合适的仓位，以期获得更多的利润。这种行为将会引起国内新能源股票价格相应上涨。

2     实证研究

本文主要研究两市场的均值溢出效应，其衡量的是市场间价格信息的传导。一个市场的收益率不仅受自身前期收益率的影响，还可能受其他市场前期收益率的影响。这种效应可以是正面的也可以是负面的，通常使用VAR模型、脉冲响应以及方差分解等进行分析。

2.1   数据及变量

本文选择中证新能指数的日收盘价和WTI原油期货合约的结算价作为指标变量，原因如下：①中证新能指数是用来反映我国新能源产业相关上市公司整体表现的一个指数，对我们从宏观层面研究国际原油期货市场与中国新能源股票市场间的关系具有重要意义。②在前文中，对WTI原油期货合约与Brent原油期货合约近五年的成交量进行了对比，发现前者的交易规模一直高于后者，因此，选取WTI原油期货价格来代表国际原油期货市场，具有更强的代表性。

在这项实证研究中，中证新能指数收盘价与WTI原油期货结算价均来自choice数据终端，起始日期为2015年1月2日，截止日期为2020年4月17日，共得到1335组样本数据。接下来对原始数据进行对数差分化处理，分别得到中证新能指数对数收益率和WTI原油期货的对数收益率（以下简称收益率），以百分数表示，公式如下：

（1）

（2）

其中p1，t代表t期中证新能指数收盘价，r1，t代表t期中证新能指数收益率；同理，p2，t与r2，t分别为WTI原油期货结算价，WTI原油期货收益率。

2.2   VAR模型

假设中国新能源股票市场与国际原油期货市场的收益率序列分别为r1，t和r2，t，那么检验均值溢出效应的向量自回归模型表示为：

（3）

（4）

在（3）式中，φ11表示中国新能源股票市场受到自身前期价格的影响，γ12表示国际原油期货市场对中国新能源股票市场的均值溢出效应，如果γ12=0，则表明，中国新能源股票市场仅受自身前期价格的影响，国际原油期货市场对中国新能源股票市场不存在均值溢出效应。同理，在（4）式中，如果φ21=0，则表明，中国新能源股票市场对国际原油期货市场不存在均值溢出效应。ε1，t，ε2，t分别为两式的残差项。

为防止模型出现伪回归，对上述两组序列进行ADF检验，结果表明r1，r2均为平稳时间序列。此外，根据信息准则，模型的最优滞后阶数确定为1阶。VAR（1）模型的估计结果如表1所示。

根据表1可知：从整体样本来看，在r1方程中，在5%显著性水平下，WTI原油期货收益率一阶滞后项对中证新能指数收益率产生了影响，二者相关系数为0.019 1，大于0，呈正相关，即WTI原油期货收益率对中证新能指数收益率有正向的均值溢出效应。而在r2的方程中，中证新能指数收益率的一阶滞后系数在5%的显著性水平下并不显著，因此，r2不受中证新能指数收益率滞后项的影响，即中国新能源股票市场并没有对国际原油期货市场产生明显的溢出效应。

2018年3月，中国原油期货上市，考虑到这一事件可能对两市场溢出效应造成的影响，我们分阶段再次进行估计。在中国原油期货上市之前，在方程（3）中，在5%的显著性水平下，WTI原油期货收益率的一阶滞后系数显著。同时，在方程（4）中，中证新能指数收益率的一阶滞后系数也显著，这说明两市场存在价格变化的相互影响，具有双向溢出效应。而在中国原油期货上市之后，估计结果均不显著，即二者之间的均值溢出效应消失。这可能是因为中国原油期货上市后，部分期货投资者们将目光转移到我国的原油期货产品上，从而减少了对国际原油期货的关注度，导致国际原油期货市场与中国新能源股票市场间的联系减弱，二者间的溢出效应也不再明显。

接下来本文采用脉冲响应函数，来分析两市场的动态影响关系，脉冲响应结果分别如图1、图2所示。

图1展示了r1对r2冲击的响应，从中可以看出，受到WTI原油期货收益率一个正向冲击之后，中证新能指数收益率在1期迅速增加，并2期达到峰值，3期后趋于0。即，WTI原油期货收益率对中证新能指数收益率存在着正向的均值溢出效应。图2反映了r2对r1冲击的响应，由图可知，受到中证新能指数收益率一个正向冲击后，WTI原油期货收益率受到的影响并不显著。这意味着，中证新能指数收益率对WTI原油期货收益率不存在显著的均值溢出效应。

3     结 论

本文对国际原油期货市场对中国新能源股票市场的均值溢出效应进行了定性和定量的实证研究，主要研究结论如下：

（1）通过对VAR模型估计结果与脉冲响应图进行分析，可以发现，在全样本中，国际原油期货市场对中国新能源股票市场存在正向的均值溢出效应，此结论与前文的定性分析结果相吻合。当国际原油价格上涨时，会相对降低企业使用新能源的成本，企业就会增加对新能源的使用，新能源的需求增加，新能源行业股票看涨，反之，新能源行业股票价格看跌。但是中国新能源股票市场并未对前者产生明显的均值溢出效应，这表明我国新能源股票市场由于起步较晚，内部管理系统以及交易定价体系还未成熟，短期内不易对国际原油期货市场产生影响。

（2）在我国原油期货上市前，两市场间的溢出效应与全样本中的结论保持一致，但是随着中国原油期货的上市，二者间的溢出效应消失。对此，本文的解释如下：随着我国原油期货的上市，市场上的投资者可以通过構建合适的投资组合来对冲国际原油价格发生波动时对新能源股票市场带来的风险，导致二者间的溢出效应不再明显。

主要参考文献

［1］边欢女.国际油价对中国股市的溢出效应研究［D］.杭州：浙江理工学院，2015.

［2］臧子欢.原油期货价格对我国新能源股票的风险溢出效应研究［D］.北京：中国地质大学，2016.

［3］温小倩.国际油价与我国能源公司股价的相关性测度及其在风险管理中的应用［D］.成都：西南交通大学，2017.

［4］汪择波.当前油价和补贴政策对中国新能源汽车产业发展的影响：基于Stackelberg［J］.中国石油大学学报（社会科学版），2015，31（6）：7-11.

［5］金洪飞，金荦.国际石油价格对中国股票市场的影响：基于行业数据的经验分析［J］.金融研究，2010（2）：173-187.

［6］刘湘云，朱春明.国际石油价格波动对中国股票市场的风险溢出效应［J］.广东金融学院学报，2011（2）：56-71，91.