企业数字化转型对融资约束影响研究

■李 燕 湖南科技大学商学院

一、引言

21 世纪以来，大数据、人工智能、互联网、云计算等新兴数字技术的迅速发展，为宏观经济发展提供了强大的动力，数字经济成为当前时代经济高速发展的新引擎。国务院在《“十四五”数字经济发展规划》中提出，为应对新形势新挑战，把握数字化发展新机遇，要加快企业数字化转型升级。当前，数字化转型已成为企业实现高质量发展的必经之路。数字化转型也日益成为学术界所关注的热点话题。

数字化转型改变了传统商业逻辑，通过数据的高效流动改善企业的技术、人才、资金和物资等要素的资源配置，不仅能够提高生产效率，降低企业成本，减少外部不确定性对企业的冲击，还能从提升业绩、提高市场预期、提升企业融资效率、改善融资成本等方面改善企业融资状况。由此可见，数字化转型对企业的融资状况改善具有重要意义。

现有研究主要集中于数字化转型对企业业绩、生产效率等的影响方面，较少文献从信息不对称的视角研究数字化转型对融资约束的影响。因此，本文将对数字化转型与融资约束的关系进行探讨。这丰富了对数字化转型和企业融资约束关系的理解，从信息不对称的视角考察了数字化转型对于企业融资约束的影响，对探讨数字化转型和企业融资约束之间的关系具有重要的理论和实践意义。

二、理论分析和研究假设

Fazzi 等（1987）最早提出融资约束会阻碍企业的融资状态达到最优，主要是因为外源融资成本往往高于内源融资成本。企业融资约束不仅受到股权性质、企业规模大小、宏观经济状况等因素的影响，还受到资金供求双方信息不对称的影响。仅靠企业内部资金积累难以维持企业的长远发展，然而，外部投资者不参与企业的日常经营管理，存在较强的信息不对称情形，会影响企业进行融资。而数字化转型拓宽了微观主体的融资渠道，为企业融资提供了新契机。因此，本文试图从数字化转型对企业融资约束影响的角度入手，研究企业的融资约束状况。

1.数字化转型与企业融资约束

从企业视角，瞿淑萍等（2019）认为数字经济降低了企业债务融资的交易议价成本和机会成本，从而降低企业融资成本。从金融机构视角，Fuster 等（2019）认为数字化转型提高了金融机构的服务水平，降低了传统金融服务的门槛和成本，加快了信贷审批速度，扩大了金融机构的放贷群体，小企业也可以参与到其中。由此可见，数字化转型在增加金融机构的放贷意愿的同时，也降低了融资成本，从而缓解融资约束。基于此，提出假设：

H1：当其他条件不变时，数字化转型缓解了企业融资约束。

2.数字化转型、信息不对称与融资约束

企业数字化转型改善了借贷双方的信息不对称程度，并且增强了市场投资者对企业的正面预期，缓解了企业融资约束。从企业视角，首先，数字化转型能够帮助企业提升数据处理能力，输出更多有用信息，缓解信息不对称程度，并且能够促使企业增加信息披露，降低信息不对称性。其次，数字科技的发展还丰富了资金供给者的信息渠道。数字技术打破了企业原有边界，提高了上下游企业进行信息共享的能力，这就意味着企业不仅可以从金融机构融资，还可以考虑通过供应链金融和上下游进行融资。

从金融机构视角，银行日益关注企业财务信息披露质量及透明度。信息不对称理论认为，不同利益相关者掌握不同的信息，这些“数字鸿沟”影响着企业的有效运转。而数字化转型可以有效打破“数字鸿沟”，提高企业信息的透明度。数字化转型可以通过降低信息不对称程度来增加金融机构的放贷意愿。数字化转型给借贷双方提供了更加方便快捷的信息平台，金融机构不仅能对企业的信息进行智能化决策，还能借助信息平台对企业的实况进行监测，了解到更多相关信息，降低信息不透明度，提高放贷意愿。通过上述分析，本文提出以下假设：

H2：数字化转型可以通过降低信息不对称程度以缓解企业融资约束。

三、研究设计

1.样本选择与数据来源

本文以A 股上市公司2008—2020 年数据为研究样本，并进行以下处理：第一，剔除金融类企业；第二，剔除ST、*ST 类等财务状况存在特殊性的企业；第三，剔除关键变量缺失企业；第四，剔除存续时间小于5 年的企业。并且，对所有连续变量进行1%和99%分位的缩尾处理。本文财务数据均来源于国泰安CSMAR 数据库，数字化转型数据通过Python 对所有上市公司的年报数据进行抓取、识别和整理。

2.变量定义

（1） 被解释变量：企业融资约束（SA）

本文采用SA指数衡量融资约束。SA指数由Hadlock等（2010）构建。SA指数为负值且绝对值越大，表明企业受到的融资约束越严重。公式如下：

（2） 核心解释变量：数字化转型（DICG）

本文借鉴赵宸宇等（2021）的依据，借助文本分析法来构建企业数字化转型的指标。具体包括：运用Python爬虫技术从巨潮资讯网上下载2008—2020 年A 股上市公司所有年报，根据关键词词谱进行文本锁定和提取；参考吴非等的研究，以及重要会议及国家政策提出的系列名词，构建了数字化转型的关键词词谱，如图1 所示。

（3） 中介变量

已有研究表明，分析师跟踪数量与企业信息不对称程度显著负相关，且分析师跟踪能提高上市公司信息透明度。分析师跟踪能够减少企业的代理成本，提高上市公司对外信息披露质量。一方面，分析师需要全面地考察企业动态，接触管理层，增加了公司信息的全面性；分析师还需要对所获信息进行解读，并公之于众，从而增加信息的可理解性；分析师还需要向投资者公布股票的评级信息和预测公司的盈余状况，这可以更及时地传递公司的相关信息。另一方面，分析师也是证券市场的监督者之一，有助于提高公司的信息质量。增加信息数量和提高信息质量都有利于提高信息透明度，缓解信息不对称。本文用分析师跟踪数量（Follow）来衡量信息不对称。

3.模型构建

本文通过模型（2） 来检验数字化转型对企业融资约束的影响：

本文通过固定效应模型进行检验，控制了个体和时间。其中i表示企业个体，t表示年度，SAi,t是被解释变量，表示了i公司在第t年的融资约束，DICGi,t是核心解释变量，表示了i公司第t年的数字化转型程度，CVs是控制变量集合，εi,t为随机干扰项。

为了检验信息不对称在企业数字化转型缓解融资约束中是否能起到作用，依据温忠麟等（2004）的中介检验机制，构建了模型（3） 至模型（5） ：

四、实证结果与分析

1.相关性统计分析

相关系数矩阵显示融资约束和数字化转型呈负相关，且在1%的水平下显著（因篇幅原因，表格省略），这说明进行数字化转型的企业受到的融资约束更小。此外，通过VIF 方法进行共线性检验，结果见表1，VIF 的平均值和最大值都小于5，说明各变量之间不存在多重共线性。

表1 VIF 检验

2.回归分析

表2显示了数字化转型与融资约束的关系。在列（1）中，数字化转型对融资约束的系数为-0.037，且回归结果在1%的水平上显著，说明数字化转型对融资约束具有显著的缓解作用。此结论验证了本文的H1。

表2 数字化转型与融资约束的回归结果

列（2） 是模型（4） 的回归结果，检验了核心解释变量数字化转型和中介变量信息不对称之间的负相关关系，回归结果在1%的水平上显著。企业进行数字化转型可以提高分析师追踪数量，吸引市场金融机构的兴趣，降低信息不对称程度。列（3） 是模型（5） 的回归结果，检验了信息不对称是否在数字化转型与融资约束的关系中发挥中介作用，在加入信息不对称这一中介变量后，数字化转型对融资约束的系数为-0.034，和列（1） 相比出现下降，且信息不对称对融资约束的系数为0.037，均在1%的水平上显著，说明数字化转型能够提高信息质量、增加可用信息，有效打破“数字鸿沟”，降低信息不对称程度以增加金融机构的放贷意愿，从而缓解融资约束，由此验证了H2。

五、研究结论与意义

本文以2008—2020 年A 股上市公司为样本，将数字化转型和融资约束有机结合，并检验识别了信息不对称的中介作用。研究发现：第一，企业进行数字化转型能够缓解企业所受到的融资约束，经稳健性检验和内生性检验后，该结论仍然成立。第二，信息不对称在其中发挥着中介作用，数字化转型通过改善信息不对称程度，从而降低融资约束。第三，相较于非国有企业，对国有企业的缓解作用更明显；并且还受到区域的影响，对西部地区效果更为显著，中部次之，东部最后。

基于上面的结论，我们提出以下几点建议：

第一，在当前数字化经济蓬勃发展的时刻，企业要抓住这个机遇，加快推进产业数字化进程，促进企业实现高质量发展。

第二，要加强信息在资本市场上的流通效率，借助数字技术等对信息进行标准化处理，丰富信息总量并进行更方便快捷的交流。还要完善信息披露制度降低资本市场信息获取成本，改善信息不对称状况，提高企业在企业内外部的流通效率和信息透明度，形成良好的信息传导机制以缓解企业的融资约束。

第三，考虑到不同性质企业和不同区域企业具有不同的特质，要根据资源有效配置的原理实行政策性倾斜。一方面，对国有企业加大政策扶持力度，来促进国有企业的健康发展和融资结构的完善；另一方面，对西部、中部地区投入更多的关注和资金补贴，促进不同区域间的协调发展。