环境规制和内部治理对企业财务绩效的影响研究

王玉翠,刘逸凡

(东北石油大学 经济管理学院,黑龙江 大庆 163318)

环境污染是当前社会普遍关心的问题,也是制约企业可持续发展的一个重要因素。党的二十大报告指出,要坚持绿水青山就是金山银山的理念,从人与自然和谐共生的角度考虑发展问题,加快发展方式绿色转型,深入推进环境污染防治。国家出台一系列重要环保法规也是提醒和约束企业的行为,要求企业必须在环境规制下发展经济。环境规制对财务绩效的影响包括三种假说:传统假说认为,企业在遵循环境规制要求时,会增加成本,进而降低财务绩效;波特假说提出,企业会根据环境规制的要求进行技术革新,并提高生产率,其所带来的利益比花费的成本高得多;不确定假说同样认为,企业在环境规制政策的要求下会偏向于开展创新活动,增加成本并引起财务绩效变化。

委托代理理论的出现将企业的控制权和所有权分离,所有者不会直接对企业进行日常的经营管理,通过与管理者签订契约,委托管理者对企业进行管理[1],因此,股东和管理者形成了委托人和受托人的关系。由此,学者们认识到企业的所有权与经营权的分离会导致代理费用的上升,进而影响财务绩效。公司治理是解决企业代理问题和代理成本的有效途径,一方面,企业要迎合环境规制政策的要求;另一方面,在环境规制的压力下,财务绩效得到最大限度的提高。当前,石油石化企业易受到国际经济波动的影响,这对石油石化企业来说既是挑战也是机遇,石油石化企业作为国家的主要能源企业,其发展直接关系到国家的经济发展、生态文明建设和环境治理[2]。因此,其是国家环境规制的重点观察对象。本研究以我国石油石化企业为研究对象,在研究环境规制对石油石化企业财务绩效影响的基础上,进一步探究公司内部治理在二者中是否起到中介作用,并根据实证研究结论提出提高石油石化企业财务绩效的建议。

一、文献述评

国内外学者关于环境规制对企业财务绩效的研究包括正相关、负相关和其他关系三类。

第一,环境规制对企业财务绩效产生正向影响。Weiss等学者认为,环境规制是弹性的,环境规制为企业带来的收益将大于其造成的成本[3]。张慧霞认为,环境规制可以对企业财务绩效产生显著的提升效果[4]。刘学之等学者认为,环境规制可以通过鼓励企业进行技术创新从而提高企业绩效[5]。杨蓉等学者认为,对重污染行业的企业来说,环境规制对企业绩效存在积极影响,这种正向影响在环保优先型企业和环保导向型企业中更为显著[6]。马珩等学者将环境规制分为激励型、参与型和命令型,研究发现激励型和参与型环境规制均可以提升企业财务绩效[7]。

第二,环境规制对企业财务绩效产生负向影响。Yuan等学者认为,对于现阶段的中国来说,环境规制还不能提升企业的财务绩效[8]。Shi等学者认为,环境规制强度与重污染行业企业的出口难易程度关系密切,环境规制强度越大,企业出口越难,越不利于企业财务绩效的提升[9]。叶红雨等学者认为,环境规制会抑制我国重污染企业短期财务绩效的提升,环境规制在短时间内会导致企业生产成本的增加[10]。邹国伟等学者认为,由于“两控区”的政策实施出现了偏差,在环境规制软约束区域的企业的绩效不一定会有所提高[11]。丛榕等学者认为,命令控制型环境规制对企业财务绩效存在负向影响,企业在遵守命令控制型环境规制时增加了企业的运营压力和生产成本,不利于企业绩效的提升[12]。

第三,环境规制对企业财务绩效的其他影响。Rubashkina等学者从波特假说的角度提出企业绩效似乎不受环境规制强度的影响[13]。姚林如等学者认为,不同地区和种类的环境规制对企业绩效的影响是存在差异的[14]。胡元林等学者认为,对于重污染企业来说,环境规制对企业绩效的影响并不显著[15]。

关于环境规制、内部治理对企业财务绩效的研究则相对较少。Mooneeapen等学者认为,各国政府可以通过环境规制的方法,促使企业提高治理绩效并实现可持续发展[16]。韩楠等学者认为,在公司内部治理中,高管的薪酬越高,企业对国家环境政策的反应越积极,进而对企业绩效的提高越有帮助[17]。谷慧玲等学者认为,环境规制对企业绩效产生正向影响,高管薪酬和独立董事比例在二者间起到正向调节效应[18]。

通过对相关研究成果的回顾,发现国内外学者关于环境规制、内部治理和财务绩效的研究较为丰富,环境规制对财务绩效的影响主要为正向、负向和其他关系,而从公司内部治理综合指标角度出发,关于环境规制、内部治理对财务绩效的研究还有待补充。

二、理论分析与研究假设

(一)环境规制对财务绩效的影响

当下,我国经济发展和环境保护的矛盾日益突出,绿色生态建设成为社会关注的热点。企业进行环境规制的方法不一,包括制定相关法律和条例、设定生产运行标准、收取排污费和环保税等,国家通过一系列强制性方法促使企业节能减排,实现环保目标。环境规制既是企业的政策导向,也是从社会层面给予企业压力。企业对环保的重视和对环境的责任感,体现在对环境责任的承担程度,从而对企业声誉产生重要的影响。因此,企业要想取得长期的发展,并得到市场认同,就必须针对环境规制采取主动行动,才能有效地控制环境污染。

石油石化企业在为国家的经济发展作出巨大贡献的同时,也带来了环境问题。为推动企业可持续发展,环境规制是一个有效的方法,能够降低代理成本从而改善财务绩效[19],环境规制政策的制定有助于经济与生态文明协调发展。企业的生产活动伴随着大量环境污染物,环境规制可以有效控制企业的生产污染行为,并影响市场对其环境责任的评估。在石油石化企业发展中,当务之急是兼顾环保与经济发展的关系,企业的长久发展离不开环境规制的约束,随着生产效率的提高,也会带动财务绩效的提升。在企业的发展过程中,环境规制将促使企业积极探索节能减排的绿色发展之路,从而实现长期的运营目标,而成本支出的减少、补贴收入的增加以及优惠政策的执行,都将对企业财务绩效产生积极的影响。

环境规制可以促进石油石化企业的绿色发展,并通过企业履行社会责任和绿色创新技术来提高企业的声誉,进而吸引投资者目光,提高企业财务绩效。石油石化企业在环境规制压力下会依据其实际状况,作出更合理的投资与融资决策,达到政府有关部门的要求,以取得更好的税收及财政补助,提升企业的核心能力和市场份额,进而对石油石化企业财务绩效起到持续的促进作用。基于此,提出第一个假设。

H1:环境规制对财务绩效产生正向影响。

(二)环境规制、内部治理对财务绩效的影响

企业的发展不仅受外部环境规制的约束,还依赖于良好的公司内部治理,提高财务绩效有助于企业长期、稳定地发展,而公司内部治理是影响财务绩效的重要因素之一。公司内部治理是董事会、管理层和其他员工共同努力的结果,在遵守相关规定的前提下提高企业生产效率,进而提高财务绩效[20]。石油石化企业的发展常常伴随着环境污染,在企业获取利润的同时也需要考虑环境治理问题。良好的石油石化企业公司内部治理结构和治理水平有助于更好地发挥环境规制的作用,企业只有积极配合环境保护,才能在行业内具备竞争力。

环境规制政策会影响石油石化企业的内部治理水平,良好的公司内部治理结构可以促进企业进行环境保护与治理,改善环境责任的履行状况。基于公司内部治理,可以通过高管治理、股权治理、董事会治理和监事会治理等手段实现企业利益相关方的全面参与和监管,维护企业的合法权益,实现财务绩效最大化,促进企业长期发展。

公司内部治理可以对所有者和经营者进行管理,在制定决策时,企业会将环境规制政策与监管力度相结合,作出有利于企业发展的决定,从而改善财务绩效。除此之外,环境规制也要求企业必须作出有利于环境保护的行为,因此,企业内部在制定决策时需考虑环境规制制度。企业对于外部环境规制的反应和行动越积极,就越能向外部的信息使用者传递正面信号,让他们了解公司的环境规制现状,提高企业认同感,使企业获得更多的市场份额和资金。基于此,提出第二个假设。

H2:在环境规制对财务绩效的影响中,公司内部治理起到中介作用。

三、研究设计

(一)样本选取与数据来源

以石油石化企业为研究对象,剔除ST、*ST企业、主营业务与石油石化产品无关的企业以及无法获得相关财务数据及数据缺失的企业,最终得到2016—2020年113家石油石化企业的565条数据。数据从CSMAR数据库、企业年报、统计年鉴和统计公报中获得,并运用Excel和Stata 16软件对数据进行整理与分析。

(二)变量定义

1.被解释变量

被解释变量为企业财务绩效。用净资产收益率衡量石油石化企业的财务绩效可以清晰地体现单位资产创造的利润,从股权投资者的视角衡量股本回报率,可以更好地反映企业在资本市场中的发展状况[21]。

2.解释变量

解释变量为环境规制。选择GDP和能源消耗量比值的对数作为衡量环境规制的指标[22]。石油石化企业是我国重要的能源企业,GDP和能源消耗量比值可以反映在行业经济活动中对能源的利用程度、利用效率以及可以客观地反映一系列环境条款实施的影响,其数值越大,环境规制的影响越强。

3.中介变量

中介变量为公司内部治理。主要借鉴李维安等学者提出的狭义观点[23]。其中,高管治理包括两个方面,分别是高管持股比例和高管薪资;股权治理包括三个方面,分别是第一大股东持股比例、股权制衡度和股权集中度;监事会治理指的是监事会规模和监事会持股比例;董事会治理指的是董事会规模和独立董事比例。根据高管治理、股权治理、监事会治理和董事会治理这四个方面的原始指标,运用熵值法计算出公司内部治理综合评价指标。根据高管治理、股权治理、监事会治理和董事会治理原始指标构建原始矩阵,进行标准化和非负化处理,并形成规范化矩阵,再对矩阵进行归一化处理,分别计算石油石化企业公司内部治理多项指标的熵权、差异化系数和熵值,最后得到公司内部治理综合指标。

4.控制变量

控制变量为资产结构和销售净利率。第一,资产结构可以帮助判断企业的经营情况,便于评估企业的资产保值状况。如果固定资产占比较多,将不利于企业运转,盈利能力也会随之降低[24]。第二,销售净利率波动可以反映企业的销售水平以及销售业务中的利润获取能力,较高的销售净利率代表企业获取更多的利润,表明企业的财务状况良好[25]。因此,在控制资产结构和销售净利率的前提下,研究环境规制、内部治理对财务绩效的影响更加准确。具体变量定义如表1所示。

表1 变量定义

5.模型设定

为验证研究假设,构建模型(1)、模型(2)和模型(3):

Yi,t=α1+α2Xi,t+α3Ai,t+α4Pi,t+ε1;

(1)

Ii,t=γ1+γ2Xi,t+γ3Ai,t+γ4Pi,t+ε2;

(2)

Yi,t=ρ1+ρ2Xi,t+ρ3Ii,t+ρ4Ai,t+ρ5Pi,t+ε3。

(3)

式中:Yi,t为财务绩效;Xi,t为环境规制;Ii,t为公司内部治理;Ai,t和Pi,t分别为控制变量资产结构和销售净利率;ε1、ε2、ε3为残差项。

构建模型(1)验证假设H1,即环境规制对财务绩效的影响。借鉴温忠麟等学者验证中介效应的方法[26],建立模型(2)与模型(3)以验证假设H2,即公司内部治理是否会在环境规制对财务绩效的影响中起到中介作用。

四、实证分析

(一)描述性统计

表2为数据描述性统计结果,财务绩效的最小值为-0.468,最大值为0.268,两者之间的差异较大,平均值为0.054,低于中位数0.060,说明石油石化企业中存在经营状况较好和不理想的企业。环境规制的最小值为7.703,最大值为12.952,平均值为10.486,研究样本中低于环境规制平均值的石油石化企业较多,说明环境规制程度还有待加强。通过熵值法计算得到的公司内部治理综合指标,最小值为0.040,最大值为1.468,平均值为0.538,其平均值和中位数相近,说明石油石化企业的公司内部治理状况整体良好。

表2 描述性统计结果

在控制变量中,资产结构的最小值为0.034,最大值为0.726,并且平均值0.301高于中位数0.285,说明石油石化样本企业的资产结构较为合理。不同企业间销售净利率的差异较大,最小值为-75.629,最大值为28.714,但是平均值4.852和中位数5.242相差不多,说明大部分石油石化企业的盈利状况良好。

(二)相关性分析结果

表3为相关性分析结果,公司内部治理和财务绩效的系数为0.002,表明公司内部治理对财务绩效产生正向影响。环境规制和财务绩效的系数为0.049,表明环境规制对财务绩效产生正向影响,虽然没有达到要求的显著性水平,但是对假设H1进行了初步的判定。资产结构和财务绩效的系数为-0.016,销售净利率和财务绩效的系数为0.799,另外,各变量间的相关系数绝对值均低于0.800,说明不存在显著的共线性关系。

表3 相关性分析结果

(三)回归分析

根据温忠麟等学者提出的新的中介效应检验流程,对公司内部治理在环境规制对财务绩效产生正向影响中是否存在中介效应进行检验[27]。表4为回归分析结果。其中,第1列为假设H1的验证结果,环境规制的系数α2为0.009,并且在5%水平上显著,R2为0.641,F值为336.590,说明环境规制对企业财务绩效产生正向影响,环境规制强度的增大有利于石油石化企业财务绩效的提高,假设H1成立。

运用逐步检验法和Bootstrap法相结合的方法对假设H2进行验证。Bootstrap的抽样次数设定为1 000次,并根据模型(2)和模型(3)检验环境规制在公司内部治理对财务绩效影响中是否产生中介作用。表4第2列中环境规制的系数γ2为0.047,R2为0.044,F值为9.730,第3列中环境规制的系数ρ2为0.008,R2为0.645,F值为257.120,公司内部治理的系数ρ3为0.025,系数α2和ρ2在5%水平上显著,γ2和ρ3均在1%水平上显著,γ2ρ3为0.001>0,ρ2为0.008>0,γ2ρ3和ρ2同号,表明公司内部治理在环境规制对财务绩效的影响中存在部分中介效应。因此,环境规制通过两条路径对财务绩效产生影响,一方面环境规制直接作用于财务绩效,另一方面还会通过公司内部治理影响财务绩效,假设H2成立。接着进行Sobel、Goodman1和Goodman2检验,系数均在10%水平上显著,并且总效应中86.60%是直接效应,13.20%是中介效应。

表4 回归分析结果

Bootstrap进行重复1 000次检验结果的置信区间BS为0.022～0.281,并且区间内并不包含0,可以认为该回归具有统计学意义,进一步验证假设H2成立。

综合以上结果可以得出:环境规制可以促进石油石化企业财务绩效的提升,公司内部治理在环境规制对石油石化企业绩效的影响中起到部分中介作用,并且在引入公司内部治理后,有86.80%是通过环境规制直接对财务绩效产生正向影响,剩余13.20%是环境规制通过影响公司内部治理进而对财务绩效产生正向影响,即公司内部治理在环境规制对财务绩效的正向影响中存在部分中介作用。石油石化企业重要的外部管理力量之一就是环境规制,其在一定程度上会通过影响公司内部治理结构和行为来影响财务绩效,促使企业在发展过程中充分考虑对环境造成的影响,从而作出既能降低环境污染又能改善财务绩效的决策。

(四)稳健性检验

选用替换变量法进行稳健性检验,将被解释变量替换为每股收益,对上述实证分析过程进行检验,结果如表5所示。Bootstrap检验结果的置信区间BS为0.003～0.029,并且区间内并不包含0,稳健性检验结果具有统计学意义。石油石化企业环境规制、公司内部治理和财务绩效的回归系数和显著性均未发生明显变化,稳健性检验结果与上文结果基本一致。

表5 稳健性检验结果

五、结论及建议

(一)研究结论

通过对我国2016—2020年石油石化企业数据进行实证研究,分析环境规制、内部治理对财务绩效的影响,得出以下结论:

第一,环境规制对石油石化企业财务绩效产生积极影响。从控制变量的回归分析结果来看,资产结构和销售净利率均对石油石化企业财务绩效产生正向影响,在石油石化企业的经营运转中,要正确对待环境规制政策,作为国家的主要能源企业,石油石化企业要充分认识到国家必然会采取环境规制政策加强对企业的能耗控制,降低排污量。

第二,公司内部治理在二者中间起到部分中介作用。环境规制既可以直接对财务绩效产生正向影响,也可以通过公司内部治理这一路径对财务绩效产生正向影响。其中,86.80%是通过环境规制直接对财务绩效产生影响,13.20%是环境规制通过影响公司内部治理进而对财务绩效产生正向影响。注重公司内部治理行为与环境规制的配合,以达到石油石化企业的可持续发展、提高财务绩效的目标。

(二)建议

我国石油石化企业的环境规制作用明显,在保护环境的同时大力发展经济,环境规制通过公司内部治理对企业财务绩效产生正向影响。根据实证研究结论提出以下建议:

第一,政府层面。根据实证分析结果,环境规制对石油石化企业的财务绩效起到正向促进作用,说明一系列环境规制政策可以对石油石化企业起到正向引导作用,要强化对石油石化企业的环境激励。我国处于高质量发展阶段,石油石化企业应积极探索符合规定且可以提高生产效率的生产方式,石油属于一次能源,石油石化企业提高石油资源的利用效率,在保护环境的同时最大限度地提高企业财务绩效,促进环保法规和相关政策的落实,实现企业经济与生态效益的协调发展。

第二,石油石化企业层面,强化公司内部治理。企业外部环境规制和公司内部治理互相配合,有效的公司内部治理结构可以帮助企业解决委托代理问题,缓解所有者和经营者之间由于目标不一致产生的冲突。根据实证研究结果,公司内部治理在与环境规制的配合下,有助于石油石化企业提高财务绩效。实证研究结果显示:环境规制可以改善企业的内部治理水平,促进企业在环境保护方面作出更好的决策。企业内部的管理层必须具备清晰的环境保护观念,主动学习和掌握相关的环保法律法规、政策、环保知识,并在企业中树立正确的环保观念,促使石油石化企业高效发展绿色经济。