经理股票期权相关理论基础分析

2023-06-26王晨光杜文晴

绿色财会 2023年5期

关键词：期权

王晨光杜文晴

摘要：经理股票期权作为一种常见的金融衍生产品，因为其自身拥有选择权的特性，使得它对于调节企业与其管理人员之间的关系起到了十分重要的作用。本文从经理股票期权的涵义和特征入手，介绍了经理股票期权的产生和发展，并通过分析股票期权价值的结构说明其决定了期权定价的准确性，由此进一步说明如何通过影响经理股票期权因素来确定期权定价。

关键词：期权经理股票期权期权定价期权理论

中图分类号：F271

一、经理股票期权的界定

期权是表示具有选择权的意思，即可以自由决定在某段约定时间内是否按事先约定的价格购买某项物品的权利，当到达执行期是否行使这项权利由自己决定。期权作为特别的金融工具，也被看作是从其他标的证券衍生出来的[1]。其特殊之处在于期权拥有着在指定的时段内能够以事先约定的条件购入或者售出标的物的特殊权利。其中，看涨期权也称为买入期权，表示可以以较低的价格购入目标资产的期权；而看跌期权也称为卖出期权，表示可以以较高的价格售出所持有的资产的期权。当期权持有者行使权力时所付给对方的价格被视为“行权价”，期权可以行使权力的截止日叫做“到期日”。通常用行权的方式来区别美式与欧式期权，只有达到到期日才能行使权力的期权叫做欧式期权，而可以在任意想行使期权的时刻（包括到期日以前任意时刻）都能行使权力的期权叫做美式期权[2]。

经理期权作为一种现代用于激励和约束企业经理人员的机制安排，经常是指股份制企业对其管理人员给予的一种当管理人员在指定时间里，如果其经营业绩达到事先约定的条件时，企业管理人员可以按事先规定的价钱买入特定数目标的股票的权利。在管理人员行使期权之前，持有股票期权的管理人员不能将股票卖出，也不能收取现金红利；当期权行使之后，将行使期权执行价与当日的股票市价之差作为期权持有人的收益。当行权价固定时，拥有期权的管理人员所可以得到的收益会随着行权日股价变动而变动。同时股票内在的价值是股票价格的主要组成成分，二者趋于同步变动。股票价值体现了企业的经营成果与效益，而同时管理人员所可以获得的收入取决于企业经营运作状况。管理人员所拥有的期权实质是指让管理人员具有可以分取一部分企业经营收益的权利并且承受一部分风险责任。股票期权的特点就是将企业经营者的利益与企业长期发展紧密相连，呈现正相关关系，使得企业经营者为企业的长期发展为出发点。通过让管理人员拥有企业一部分股份，使管理人员的收入与企业股价相关联，从而使得管理人员的收入与企业的经营利润联系在一起，使管理人员在全力追求自身收入最大化时，也同时能够确保企业本身价值与其他股东收益的最大化 [3]。

（一）经理股票期权的产生和发展

美国的辉瑞公司为了减少一些税费的缴纳，在1952年第一个提出对象为公司所有员工的股票期权实施计划，即经理股票期权。在其诞生初期，人们并没有足够重视该激励机制的作用。在1960年以后，许多发达国家对公司的结构进行革新，原因是“委托——代理问题”以及“企业管理人获得的收益与所承担的风险不一致”日益明显。为了解决这些问题，企业尝试让管理人员或者企业员工持有企业部分股份使管理人员或者企业员工与企业长期发展利益密切地联系在一起[4]。

在靠技术带动企业高速发展的时代，人力资源在企业发展中起到重要的作用，企业只有留住技术人员和管理精英才能确保企业的高速发展，所以必须采取与传统的员工管理不同的方式，才可以起到引入贤才、留下贤才的作用[5]。

企业起初管理人才时，主要是用薪酬工资分配的方式来激励企业管理人员认真为企业服务。但是股票期权制度是使企业员工在得到正常工资以外的报酬，管理人员分得企业的股份与公司经营业绩直接联系在一起，该机制对原始人力管理方式作出了很大创新。舒尔茨提出的理论认为，人力资本和物质资本原理是一样，他的实施体现在依懒于员工的体力与智慧成果，将人力资源作为生产成本投放到社会中用于各种活动，也为社会带来新的经济增长。企业投资于员工的体力与智慧获得报酬的总和，则称之为人力资本，代表企业员工的能力与素质[5]。

西方市场经济总体较为重视构造技能与知识为依据的人力资本原理。经理期权激励机制就是以人力资本为重要资本背景下诞生的。期权机制本质就是对企业管理人员的激励机制，它就是使激发员工工作动力和约束员工本分行为并存的有效机制。所以说，经理股票期权是以员工的工作价值为衡量标准，工作价值越高，管理人获得的劳动收入就越多，双方成正向关系。該制度使企业管理人员成为公司的所有者，将企业管理人员的个人利益直接体现于企业的绩效盈利上。期权起到的激励效果区别于传统一般工资激励效果。影响企业管理人员劳动收入的不只是企业暂时的经营业绩，同时还必须将企业长远发展考虑其中，使得企业管理人员与股东为了企业更好运作尽心尽力。

随着经济的发展，期权激励制度在上市公司已经普遍实行，同时也在企业管理与发展上起到了很大的作用。企业陆续实施了期权制度后，相当多的企业也就有了巨大提升，企业管理人员的收入也有了大幅度的增长。据统计，美国实行期权制度的企业家管理人员收入增长平均水平在20%～30%左右。根据B-S期权定价公式算出，美国排行前100家的企业高层管理人员在1998年的薪酬收益中，期权股票比重相当高，甚至有些企业达到53.3%的比例，远远超过了固定工资与奖金[6]。

（二）股票期权分类

股票期权分为许多种，其中被企业应用较多的是以下三种期权[7]：

1.起到保险作用的期权

这种期权可以起到将风险转移的作用，他可以让投资者获得利益，还可以将投资者的损失控制在一定的可以承担的范围内。投资者能通过购买期权来有效避免风险。期权既是带有较高风险的金融工具，也可以被投机者用来谋利。

2.实物期权

实物期权是将实物资产作为标的的期权。期权通过给予拥有者某项自己选择的权利从而体现了期权的特殊之处。在企业经营过程中，期权会影响企业管理人员的经营决策。实物期权的原理和一般期权的原理是一样的，实物期权不能明确预测未来的收益，这体现了实物期权最大特点，也是其价值所在。实物期权包括发起式或扩张式的期权，也有放弃式或签约式的期权，还有等待式、放慢式和加速开发式的期权等。实物期权作为期权的一种同样受很多因素的影响，但是在实物期权中的因素不像一般的期权因素服从一定的函数分布。

3.公司治理期权

公司治理期权是本论文主要研究的期权。许多企业将本企业股票以固定的价格卖给企业管理人员或者企业的普通职工，取得企业股票的管理人员和企业普通员工为了增加所持股票的价值而尽心尽力地为实现企业利润最大化努力工作，该期权制度使企业员工与企业所有者目标趋于一致，不仅使企業员工以实现企业利益为工作目标，又能有效地减少企业的代理成本。

二、经理股票期权必要性

在生产经营活动中，如果企业对员工了解不全面，就不能合理定位员工，这样也就很难根据员工的实际工作能力而给予相应的报酬，使得企业有浪费资源或者很难留住优秀人才的危机，同时也很难让员工发挥他们的真正水平及潜力。所以，企业可以实施期权激励机制去解决这个难题，期权机制可以让员工充分发挥主观能动性，并给予员工与他们的能力相匹配的报酬。股权激励制度已经过许多年的发展，制度体系已经获得了基本的修正与完善，在企业的高速发展中起到了不可忽视的作用。目前我国大部分企业都进行了股权改革，所以，构建满足企业长期发展要求的管理人员期权制度有十分重要的实际意义[8]。

（一）有助于吸引和留住优秀人才

企业将部分控制权和剩余索取权分配给高级管理人员，管理人员可以根据自身的工作能力获得与能力相匹配的报酬，这样做可以实现人才的有效利用，同时赋予管理人员一定的控制权也是在一定程度上对管理人员工作能力的认可。将高管人员从单纯替所有者打工的身份转换成企业的所有者，使高管提高主人公的责任感，尽心尽力为企业长远发展而工作。企业以较低的价格将部分股票卖给管理人员，这种情况下，既可以实现企业所有权和企业经营权分开，也能够调动管理人员的工作积极性。管理人员可以通过积极、认真的工作从而得到与其能力相符的薪酬激励，且其才能能够得到充分发挥，高级管理人员会心甘情愿地为企业长期工作。

（二）企业部分风险由管理人员承担

人都具有利己思想，企业管理人员作为企业的实际控制人当为企业做重大经营决策时，如企业并购、资产重组和对外投资等企业发展战略决策，会做出有利于自身获得最大化利益的决定。并且人在面对风险时，保持中立、规避、逃避的心理是天性，期权机制使管理人员作为企业股东之一，在面对有损于企业利益的事情，管理人员会尽力避免企业遭受风险。这样就可以使得企业管理人员与股东站在利益共同点，形成“利益共享、风险共担”，同时也鼓励管理人员敢于承担企业风险，将目光放在股东利益与自身利益上。

（三）股票期权将企业的高科技和人力资源联系在一起

在统计我国期权激励机制的运用状况时，发现高科技行业是采用经理股票期权机制最多的领域，这说明高科技企业更加注重人力资源管理。一个企业只有拥有优秀的技术开发人才，才能源源不断地有更新、更强的技术产生。人力资本具有不可确定的多变的、难操控的、灵活的特点，给企业带来新动力的同时也提升了企业不稳定的因素。在经理股票期权制度实施的情况下，企业管理人员与股东具有共同的目标，为了实现企业长远发展的共同目标而工作。

（四）管理人员更加注重长期发展利益

管理人员为了得到年底的工资奖金，也许会存在急功近利的行为，忽视企业长远发展，这种行为可能会导致当期费用、生产成本增加，损害企业的长期发展与利益。因此企业需要实施经理股票期权制度，使得管理人员的收益依赖于企业股价的高低，股价提升对管理人员激励作用就会增大。为了使得企业的股票市场价格逐渐升高，管理人员唯有努力工作，做出对企业经营发展有利的决策，促使企业利润长远持久增长，增加公众以及金融市场对企业经营运作的信心。所以，经理期权机制的实施，可以促进经理人员自主地站在企业所有者的身份替企业健康、平稳的未来着想，提升企业综合实力。

三、经理股票期权定价的特殊性

经理股票期权的原理和买权原理相似，因此，两种期权价值计算的方法也相同，但是在某些方面上仍然有差别。经理股票期权事实上是企业与企业管理人员签订的一种合约，它在买入期权的基础上增加了很多额外的附加条件。

（一）在一般情况下，企业将股票期权给予企业管理人员，同时规定一定期限的授予日。管理人员在等待期之内不可行权也不可交易该期权。只有等待期之后，企业管理人员才能按事先约定的条件来执行所持有的期权。企业会提前和持有者按着具体情况来订立授予期间分配表。

（二）只有管理人员一直为企业工作时在授予期间到达时，管理人员才拥有行权的权利。一旦此时管理人员主动离开企业，就必须放弃行使经理期权的权利，而管理人员手中的期权会被企业作废。但是如果企业先辞退管理人员，管理人员可以立即行使手中拥有的期权。

（三）作为一种企业与管理人员之间的合约，股市和企业的环境会对经理股票期权的行权条件有很大的影响。如果企业由于经营不善导致股价走势向下，那么行使企业期权的价值就会降低，只有将行权价进行相应调降才能保持期权的价值。并且规定管理人员不能将手中的期权私自转卖给其他人，防止企业所有权股份外流。

（四）企业会规定经理股票期权执行期权的条件，如管理人员必须在规定时间内完成企业交代的任务或者达到要求的业绩目标、高级技术人员能够开发出符合企业要求的新产品、销售人员完成销售目标等等。因此，管理人员拥有的期权行权条件会较之普通的买权严格很多。

（五）虽然企业规定经理股票期权不能转让给其他人，也就不能在股票市场上交易，这样减少了股票流通成本，但是相比与市场上的股票期权多了其他的费用。企业要定期披露经理期权的一些信息，因此需要一些成本费用还有一些较为特殊的税收规定。

（六）企业给予高管期权时，作为期权标的股票来源途径有很多，如：发行新股票、在股票市场上回购本企业股票、或在企业发行股票时预留一部分。经理股票期权执行权利方式有很多种，他比标准的期权执行方式要复杂得多，股权稀释和现金流都是变化的，而标准期权都有一定的规则，相对简单。

（七）发行期权主体不同。普通买入期权是投资者与投资者在股票市场上进行交易，股票期权总数是固定不变的。而经理期权是由企业给予管理人员的，当持有人行使期权时，企业需要增发一定量股票用以行权，这样会稀释在市场上流通的企业股票。因此，经理期权的实际价值会少于普通的买权。

当到达授予期后，经理可以根據企业事先规定的条件分批实现股票期权进行行使权利，并不是一次全部行使的，因此这样的期权既包含美式期权的特征，也包含欧式期权的特征。授予管理人员的期权不在股市上交易，不存在交易成本，但是复杂的行权方式会让经理股票期权存在其他的费用，包括税收款项、披露费用等，因此企业发行经理期权成本是十分多的。而买入期权都是依据标准的规定发行的，存在一个专门的期权清算所对期权进行结算，所以它的行权条件与本身结构都相对简洁。

四、经理股票期权定价

（一）期权价值的构成

内在价值和时间价值是期权价值的主要组成因素，而期权到期时的行权价与期权标的的当期市场价值是主要的决定因素。该时间价值的波动受股价变动的影响，变动越大时间价值越大。期权是一种根据常用金融产品派生出来的工具，经常被用作投资，当投资者购买期权时支付的费用就是内在价值。当企业授予管理人员一定的期权时，此时管理人员的工作能力被视为期权内在价值，因此期权持有者即受益人实际向企业支付0价格。所以持有人也不用承担贬值的损失[9]。

当期权到达行权期时，我们能很直接观察到期权当前价值。当期权为看涨期权时，这时拥有该期权的收入是C，期权事先约定的行权价是X，期权到达行权期时的市价是PT，期权授予持有者Q股，则持有者在期权到期后可以获得收益表达式如式（1）所示。

C＝max[（pT-X）×Q，0]（1）

当期权的可行权日还未到时，买入期权标的股票价格是条平稳滑动的线，但是在到期日时期权标的股票价格变成折线，任何一个期权到期时的期权价格类似于图1。图1中X时点表示的是期权到达执行期的价值。图1中从下向上的期权曲线时间分别为距到期的时间是3个月、6个月。距到期时间、曲线的高低与期权价值分别成正比。因为距离行权期期限越久，时间价值越大，收益越多。当股价执行价相差很大时，时间加长所带来的收益增加效果就会有所降低。

当买权拥有更久的时间才会达到期限时，期权行权价与到达期限时估价之间相差越多，时间价值就越高。若购买时股价十分高，则此时的买权就是深度实值，在预期的时间内股票价格不会下降到低于行权价，因此期权的时间价格减少。同样，当股价与行权价相差很大，且股价低于行权价时，此时的买入期权就是深度虚值，缩小买权到期价时与实际价值相等的概率，此时期权时间价值就有所减少。只有当股价与执行价格比较接近时，且股价的波动不确定，才能让期权时间价值提升。

（二）期权定价的影响因素

涨权价值表达式是C=SN（d1）－Xe－rtN（d2），该表达式代表的是股价波动率、期权的行权价、股票现价、无风险证券的利率和距离到期的时间多个变量的公式， C=f（S，X，T，σ2，r）。同样跌权的价值P也能用相同的变量表示。接下来分别分析这5个因素对涨权和跌权价值的影响效果[10]。

股票价格、到期期限、执行价格、波动率、红利和无风险利率这六个关键因素会影响期权价值计算模型。六种要素对期权价值的作用效果如表1所示。

需要指出的是，由于涨权价值C与跌权价值P均是关于股价波动率、期权的行权价、股票现价、无风险证券的利率和距离到期的时间的函数，因此，本文接下来将对这五个因素及其相关关系进行简要介绍和分析。

1.股票现价S

在已确定X与T的前提下，股票现价上升则涨权价值上升，反之下降。当股票现价上升则跌权价值下降，反之上升。因为期权行权价确定时，股票现价非常高，涨权有很大概率为实值，期权价值越大。而跌权正好相反。

2.行权价X

当T与S固定的条件下，行权价变大，涨权价值变小，跌权价值正好相反。在股票现价确定时，期权行权价非常高，涨权有很大概率为实际价值，期权价值就会变小，而跌权正好相反。

3.到期时间T

期权距离到期的时间为T，T对期权价值主要作用存在于两方面。第一，如果期权距离到期的时间还有很长，则增大股价上下波动影响期权增值可能性，因此期权距到期时间的长短与期权的价值呈现正向关系；第二，到期时间与行权价现期价值反方向变动，进而增加了涨权价值。综合两方面的作用程度很难分辨到期时间T对期权的作用效果。且该影响取决于股价波动程度与无风险证券的利率总体水平。

4.波动率σ2

股价波动程度与期权价值相关联，且正方向变动，与其他投资者具有规避风险的性质不同，作为投资者很喜欢波动幅度大。作为金融衍生品的期权不同，它具有规避风险的特性，同时可以获得资产增值带来的收入。所以股价波动程度与期权价值呈正方向变动。参数计算公式如下：

V=ni=1（ri-）2n-1，ri=pi-pi-1pi-1 （2）

其中股票收盘价用P表示，股票日收益率用r表示，n为一年365天，波动性的标准差用V表示，将各个参数作为因变量代入公式计算。

5.无风险利率r

无风险证券的利率相比于其他主要参数对期权价值作用效果最不明显。无风险证券的利率r升高，涨权行权时需要支付金额就减少，涨权价值升高。所以无风险利率r与涨权呈正向关系。无风险证券的利率r升高，跌权行权时需要支付金额就减少，涨权价值降低。所以无风险利率r与跌权呈反向关系。

综述以上分析能够体现各种关键因素对涨（跌）权价值的作用效果，具体如表2所示。

五、结论

目前在企业中期权激励相对于经理人的工资薪酬占相当大的比例，是主要组成部分。健康稳定地运行期权激励机制是很重要的，经理期权激励能有效地降低企业的代理成本和经营成本。本文重点对经理期权进行界定，并对股票期权的起源和发展历程进行了简要介绍，分析了加强对经理股票期权定价理论了解，以及运用该期权激励机制对企业的重要性。由此，得出下述重要结论：

1.经理股票期权定价处于期权激励制度的关键地位，加强对经理期权的研究有助于企业更加准确、合理地估计经理股票期权的价值，防止经理谋取超额利润。

2.现在许多经济学者指出经理股票期权的实施发行数量太多、质量不好，损害了企业一部分股东的权益，那企业所施行的股票期权成本究竟是怎样的呢？分析经理股票期权价值有助于企业决定发行经理期权的最佳数量。

3.从期权价值计算表达式中，我们能够比较清晰地看出经理股票期权具有的激励效果、风险性、执行期权的可实现性。经理股票期权的风险性直接作用于管理人员风险喜好程度，从而波及企业管理人员的运作决定。执行期权的可实现性作用于管理人员的尽职工作。

参考文献：

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[7]曾薇.我国股票期权市场交易制度研究[D] .天津：天津财经大学，2012.

[8]张宏敏，单鑫，朱敏.股票期权薪酬绩效敏感度影响因素研究——基于股权分置改革后中国上市公司的实证分析[J].宏观经济研究，2009（8）：30-35.