瑞幸咖啡财务造假事件若干问题研究

刘为岩（潍坊学院经济管理学院 山东潍坊 261061）

一、引言

随着信息技术的不断变革，互联网赋能下的新零售行业得到迅猛发展。瑞幸咖啡在此背景下应运而生，从2017年6月成立以来执行扩张计划，实现了快速增长。截至2019年底，瑞幸咖啡直营门店数达到4 507家，用时不到两年，便赶超行业巨头星巴克，一跃成为中国最大的咖啡连锁品牌。技术驱动下，瑞幸咖啡以无人零售等新型战略得到了许多投资者的青睐，成为资本市场上的一颗闪耀新星。

然而，瑞幸咖啡突然于2020年4月2日“自曝”财务造假，伪造2019年交易额约22亿元人民币。消息一出，瑞幸咖啡马上身陷舆论漩涡，受到外界广泛关注，资本市场一片哗然。

一个成长迅速的公司为何会身陷造假风波？本文将层层剖析瑞幸咖啡财务造假的手段及动因，进一步分析该造假事件产生的影响，在此基础上思考如何通过多方努力来避免此类财务造假事件的发生，更好地维护我国企业在国际市场上的形象。

二、案例介绍

（一）公司背景

瑞幸咖啡是由原神州优车集团COO钱治亚创建的国内新兴咖啡品牌。瑞幸咖啡于2016年注册成立，其公司总部位于中国厦门。公司于2017年10月开始试运营，自成立以来实现了快速增长。15个月内，瑞幸咖啡从北京的一家试营店扩展到了截至2018年12月31日在中国22个城市的2 073家门店。2019年5月，瑞幸咖啡在美国纳斯达克成功上市，募资6.95亿美元，市值42.5亿美元，创下了中概股最快上市记录，并成为当年在纳斯达克IPO融资规模最大的亚洲公司。截至2019年底，瑞幸咖啡直营门店数达到4 507家，超越星巴克成为中国最大的咖啡连锁品牌。2020年1月，瑞幸完成一笔堪比IPO的增发，股价涨到最高点51.38美元，市值超百亿美元。

瑞幸咖啡在公司官网中宣称自己是“技术驱动的新型零售模式的先驱”，通过借助移动互联网和大数据技术销售咖啡，实现线上线下协同营销，提高运营效率。瑞幸咖啡以“从咖啡开始，让瑞幸成为人们日常生活的一部分”为愿景，致力于打造高品质、高性价比、高便利性的时尚快消品牌。

（二）财务造假事件始末

2020年1月底，知名沽空机构浑水公司在社交平台发布了一份89页的做空报告，报告认为瑞幸咖啡在经营数据上存在作假和欺诈行为，曝光瑞幸从2019年第三季度开始存在财务和运营数据造假，夸大门店订单量、商品净售价等行为。这份研究报告发布当日，瑞幸咖啡股价盘中跌超26%。随后在2月3日开盘前，瑞幸咖啡公开回应，逐条否认了浑水报告的所有指控，并称其匿名报告的论证方式存在缺陷，属于恶意误导。

然而，否认造假之后没过多久，在2020年4月2日瑞幸公司便公开“自曝”财务造假，称经过初步内部调查表明，其在2019年第二季度到第四季度期间伪造虚假交易销售金额约为22亿元人民币，在此期间也虚增了相关成本和费用。自曝财务造假令瑞幸咖啡股价当日暴跌75.6%，市值蒸发49.5亿美元。4月5日，瑞幸咖啡通过官方微博发布道歉声明，称涉事高管及员工已被停职，将全面彻底调查，并第一时间披露调查结果。受财务造假风波影响，6月29日，瑞幸咖啡正式在纳斯达克停牌，并进行退市备案，结束了400多天的上市之旅。

2020年7月1日晚间，瑞幸咖啡对外发布公告，宣布内部调查基本完成。公告显示，虚假交易始于2019年4月，导致公司2019年净收入虚增约21.2亿元人民币（其中，第二季度2.5亿元人民币，第三季度7亿元人民币，第四季度11.7亿元人民币）。此外，瑞幸的成本和费用在2019年被夸大了13.4亿元（其中，第二季度1.5亿元人民币，第三季度5.2亿元人民币，第四季度6.7亿元人民币）。7月31日，财政部官网信息显示，财政部完成对瑞幸公司境内运营主体会计信息质量检查，下一步，瑞幸咖啡将面临财政部的依法处罚。

（三）造假手段

1.虚增销售收入。瑞幸咖啡打出了一套“组合拳”来实现销售收入的虚增。首先，瑞幸咖啡通过订单跳号等方式使单个门店的每日销售商品数量在2019年第三季度和第四季度分别至少被虚增了69%和88%。其次，瑞幸咖啡夸大了其每件商品的净售价至少1.23元人民币或12.3%。同时，瑞幸咖啡还虚增了咖啡之外的其他产品收入。此外，瑞幸咖啡员工利用个人账户购买代金券，虚构了2亿到3亿元人民币（2 800万至4 200万美元）的销售额。

2.虚增成本费用。根据公司内部文件，瑞幸咖啡有超过10亿元人民币的供应商付款存在问题，涉及的十几家供应商为其提供原材料，以及配送和人力资源等服务，但这些数据都是虚构的。此外，根据浑水公司的调查报告和瑞幸咖啡公布的财务报告可知，瑞幸咖啡在2019年第三季度的广告费用支出至少被虚增了150%，其中在分众传媒上的支出占比最高。瑞幸咖啡公布的财报显示，其在第三季度的广告费用为3.82 亿元人民币，而通过调查表明，实际广告费用只占其对外披露的12%，只有4 600万元。巧合的是，瑞幸咖啡在2019年第三季度将门店营业利润夸大了3.97亿元，这与虚增的3.36亿元广告费用极为接近，因此不排除瑞幸咖啡有将其被夸大的广告费用重新用于增加收入和店面利润的可能。

3.通过关联方舞弊。瑞幸咖啡内部调查称，用于支持伪造交易的资金通过多个第三方汇入了公司，其中部分第三方与关联方有关联。瑞幸咖啡向诸多与前董事长陆正耀有联系的关联公司出售大量代金券。在代金券的销售记录中，除了银行、航空公司等常规客户外，不乏一些“神秘客户”，它们反复购买且订单金额大，还会有夜间下单的情况。其中，一家名为青岛智选商务咨询有限公司（音译）的公司在一笔订单中就购买了价值96万元的代金券，并且在2019年5月至11月之间，操作了类似的上百个订单。经调查，该公司事实上和瑞幸咖啡前董事长陆正耀有间接关联。除了销售端的关联交易外，瑞幸咖啡与供应商之间也存在一些关联交易。

三、造假动因

（一）商业模式有缺陷

瑞幸咖啡聚焦于咖啡的功能性需求，主张“无限场景”，开展全程自助式消费。为占领市场，瑞幸咖啡采取“大额补贴+疯狂开店”的烧钱扩张战略。瑞幸咖啡借助微信小程序和APP，线上不断累积用户，然后通过不定时打折、优惠券补贴、买赠、免减等活动来吸引用户下单购买。此外，瑞幸咖啡善于开展社交媒体营销策略，投放大量广告，邀请明星代言，以此吸引用户购买。然而，这种“烧钱式”推广玩法却没有带来很好的用户粘性，相反用户对其产品价格保持高度敏感性，购买需求会随折扣力度下降而降低，导致客户留存率低。根据瑞幸咖啡公开的财报数据绘制的瑞幸现煮饮品的单价与销量折线图，如上页图1所示，可以发现2018年的后三个季度及2019年的一季度，商品销量与单价呈反方向变动关系，用户对咖啡饮品有较强的价格敏感度。然而2019年二三季度这一关系却得到改变，价格上涨的同时，商品销量也有了大幅提升，仅半年左右的时间就提高了用户粘性吗？这其中或许存在人为操纵的可能性。

同时，瑞幸咖啡打破传统地域选址限制，采用“无限场景”的战略，打破了星巴克“第三空间”的局限，快速在写字楼、大学校园、产业园、社区等建立门店，装修简单，主要服务于顾客线上下单、线下自提或外卖配送，相较于装修精美、更注重社交感和服务体验的星巴克门店，瑞幸咖啡似乎缺少一种人文关怀，不利于培养高忠诚度的用户群。

和星巴克的多元产品结构相比，瑞幸咖啡把盈利重点放在咖啡饮品本身，产品结构略单一，缺少其他盈利增长点。同时在非咖啡产品方面也缺乏核心竞争力，其独立品牌“小鹿茶”在茶饮市场上也很难突破喜茶、鹿角巷、沪上阿姨等品牌的包围，在茶饮市场上竞争地位较低。

瑞幸咖啡作为刚成长起来的咖啡品牌，企业内部现阶段无法打造具备凝聚力的团队文化，无法驾驭快速的增长模式所带来的隐患：产品定位模糊，没有稳定的消费者基础，缺乏明确的品牌文化。由于商业模式的不可持续性，瑞幸咖啡难以实现与其在资本市场高估值所匹配的业绩，为了维持这个估值泡沫，瑞幸咖啡铤而走险选择采用财务造假手段也就不足为奇了。

（二）公司治理有风险

从公司治理层面来看，瑞幸咖啡的内部治理体系存在风险性。根据Wind数据库统计显示，截至2020年1月21日，瑞幸咖啡的前董事长陆正耀持股比例为23.94%，创始人钱治亚持股15.43%，陆正耀的姐姐Sunying Wong持股9.72%，黎辉和刘二海分别持股7.15%和5.30%，这五大股东合计持股比例超过60%。这里值得注意的是，陆正耀是神州优车的CEO，钱治亚曾是神州系（神州租车、神州优车）企业高管，Sunying Wong是陆正耀的姐姐，黎辉和刘二海也是神州系的投资人。可见，瑞幸咖啡的大股东多来自神州系企业，主要股东利益关联度很高。可以说，瑞幸咖啡的发展过程与陆正耀旗下的神州系企业不无关联。而神州租车、神州优车就是采用了砸钱扩张、制造风口的方式实现火速上市，然后通过资本运作来套取大量现金。从瑞幸咖啡类似的发展模式可以看出，瑞幸的高管存在想复制神州系企业上市套现经历的嫌疑。

瑞幸咖啡的股权结构比较集中，主要股东利益关联性大，管理层凌驾于内部控制之上。在这种不健全的公司内部治理体系下，无法对管理者实施有效制衡与监督，道德风险行为不难发生。

（三）跨境证券监管有难度

瑞幸咖啡是在美国上市、中国经营的公司，一方面，上市地与经营地天然的地域差异会导致信息不对称问题的产生，使远在美国的监管机构和投资者难以及时有效地了解瑞幸咖啡各门店的真实业绩；另一方面，由于中美两国在社会制度、经济文化、证券法律、监管模式等方面存在差异，使不同管辖权主体无法有效共享监管资源和信息，降低了跨境监管的工作效率，增加了对公司的监管协调难度。此外，由于中美跨境监管尚存引渡条例难点，其中国籍高管难以被美国相关部门人身控制后承担个人刑事责任，只要公司主要责任人不在美国，他们“赖”在国内，美国就无法强制执行他们去坐牢，这也是部分上市公司猖獗作假的原因。最后，由于事后监管有一定的时滞性，会助长财务舞弊的公司逃脱惩罚的侥幸心理。目前中美跨境监管合作的潜在难点为瑞幸咖啡的财务造假形成了隐含机会。

四、瑞幸咖啡财务造假带来的影响

（一）对瑞幸咖啡本身

首先，财务造假最直接的影响就是使公司信誉受损，这不但会影响其自身的盈利、营运能力，而且会影响到企业形象，令投资者丧失投资信心。受财务造假事件的影响，瑞幸咖啡的股价一路暴跌，于2020年6月29日在纳斯达克股票交易所停牌，并进行退市备案，最终走向了退市的命运。其次，瑞幸咖啡及其高层在美国将面对集体诉讼和证监会罚款，可能会导致公司“倾家荡产”，增加公司破产的可能性。业绩造假事件曝光后，瑞幸咖啡目前在各城市都有关店现象，开店速度开始放缓，但是否建立起行之有效的盈利模式还有待观察。此外，在国内，瑞幸咖啡也将因其违反《会计法》《反不正当竞争法》规定的行为而面临财政、市场监管等部门的处罚。

（二）对其他中概股公司

作为一家在美国上市的中概股公司，瑞幸咖啡的财务造假事件无疑会损害中国企业的国际形象，引发市场对中概股的信任危机。有研究表明，当某个中概股公司发生风险事件时，会对其他中概股公司产生较大的风险溢出效应，引起中概股整体平均收益率短期内的下降以及平均波动率的上升。财务造假事件的持续发酵，让中概股在美国的信任成本和融资成本持续增加，此次信任危机会直接导致美国监管部门对中概股企业和拟上市公司从严审核，中国企业赴美上市的难度和成本都将加大。此外，部分境外机构投资者也有可能会戴着有色眼镜看待中国的企业，对中国企业的财务问题和风险问题产生质疑，使企业在资金募集方面受到一定影响，股价甚至也会跟随回调。而更为长远的影响是中国企业在搭建VIE架构赴美上市的过程中，国外监管机构给出的约束性条款会更多也更严格，在新冠肺炎疫情还未结束以及中美贸易关系严峻的背景下，这无疑会加剧中概股整体系统性风险，对中概股造成负面冲击。

五、思考与启示

瑞幸咖啡三年前横空出世，两年时间急速狂奔，到如今曝光财务造假丑闻，“中国星巴克”形象轰然倒塌，不但对投资者造成了巨大损失，还损害了中国企业的形象，让人有颇多感慨，也给人以启示。

（一）恪守商业道德，增强诚信意识

在复杂多变的市场经济环境中，企业要想更好地生存和发展，一定不要忘记恪守基本的商业道德，要有对市场、法治、投资者的敬畏之心，通过合法合规的方式去创造企业价值，维护好中国企业的形象。“诚招天下客，誉从信中来”，诚信是立足之本，任何时候任何企业都要严格遵守法律法规，诚信经营，真实准确地进行信息披露。公司的财务人员要严格要求自己，增强诚信意识和风险防范意识，实事求是，提高财务报告的信息披露质量。作为上市公司，更应当严格遵守相关市场的法律和规则，真实准确完整地履行信息披露义务，这既是对市场、对股东负责，也是对自己负责。以诚信擦亮品牌，企业才能立得住、行得稳。

（二）改善商业模式，提高核心竞争力

互联网影响下的新型商业生态中，企业要结合自身情况，建立精准的品牌文化定位，充分了解自身的经营状况和潜在风险隐患，不断调整优化商业模式，实现产品市场和资本市场的协同发展，提高核心竞争力。企业应脚踏实地地做好主业，提高产品及服务品质，改善用户消费体验，以实力谋发展，而不是一味地通过烧钱补贴来维持快速扩张。接下来，瑞幸咖啡要升级经营方式，追求精耕细作运营，注重成本控制与投资回报率，注重用户的存量与提频，在稳固核心业务的同时，拓宽盈利渠道，通过差异化竞争提高用户粘性，以扎实稳固的软硬实力来谋求长远发展。归根结底，企业要提升核心竞争力和稳定盈利能力，才能行稳致远。

（三）完善治理结构，加强内部控制

瑞幸事件让我们再度反思公司治理对公司健康持续发展的重要性，如果有良好的公司内部治理机制和健全的内部控制制度，本次事件或许可以避免。上市公司应提高公司治理水平，完善公司治理结构，严格规定公司董事、监事和高级管理人员的法律责任，引入信用评价制度，强化职业经理人市场准入的门槛，避免因不知情、管理不到位等问题引发不必要的违规行为，形成自我约束、自我规范、自我促进的机制。此外，公司还应做好内部控制工作，树立良好的风险管控意识，重视内部审计的作用，明确各部门的职责，加强部门间的信息沟通与制衡监督，激活上市公司的监事会制度和独立董事制度，让监事和独立董事能够真正发挥积极有效的监督作用。要健全监事高管的问责机制，彻底扭转控制股东、实际控制人等滥用控制权、损害公司利益的行为。

（四）健全法律制度，强化监管工作

随着证券市场宏观环境的发展变化，有关部门要进一步完善相关法律法规，切实维护市场纪律和市场秩序。比如，2020年3月起我国正式实施的新《证券法》，就设了专章系统完善了信息披露制度，包括扩大信息披露义务人的范围、完善信息披露的内容、强调应当充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息等等。这些法律制度的完善将有利于规范企业经营行为，保证市场持续健康发展。此外，监管部门应严厉打击财务造假等违法犯罪行为，综合运用一案多查、行政处罚、市场禁入、刑事追责等全方位立体式追责机制，不断提高违法违规成本，净化市场生态，保护投资者合法权益。进一步深化多边跨境监管执法合作，共同打击跨境违法违规行为，维护市场的公正、规范、透明。