营商环境、内部控制质量与IPO盈余管理

○南京审计大学会计学院 韦 敏

一、引言

从上世纪80年代末开始，盈余管理一直是财经实证领域的重要课题之一，而长期以来首次公开发行(Initial Public Offerings，简称“IPO”)又是盈余管理研究领域里的关注热点。上世纪70年代美国芝加哥大学法玛教授提出了有效市场假说理论，而我国资本市场仍处于弱式有效市场，且企业与其他各方参与者信息流通不对称，这都为我国企业为了IPO进行盈余管理提供了理论基础。大量研究表明企业在IPO前有显著的向上盈余管理动机，但是这种追求业绩标准而进行的操控盈余的行为违背了会计信息公允的质量属性，会误导投资者及相关利益者作出错误决策，最终对企业长期发展反噬，甚至对宏观经济有恶劣的负面影响。黄有为和史建平[1]认为企业在IPO过程中进行操控财务业绩不仅会损害企业形象，侵犯了投资者及其他利益相关者的利益，当这种行为成为一种资本市场恶劣且普遍的商业行为时，甚至会严重损害市场的秩序和资源配置。

为了减少因为信息不对称产生的道德风险或逆向选择，需要同时来自外部和内部条件约束企业人为操控利润的行为，降低投资者信息获取成本，优化市场对资源的配置效率。邢春玉等[2]研究发现，越透明、市场化程度越高的市场环境越能降低持续经营审计意见下的盈余管理行为，所以优质的外部环境可以降低人为操控利润的风险。2013年国家首次提出法制化营商环境建设， 2017年国家总理李克强提出“营商环境就是生产力”，再到2020年国务院办公厅出台《关于进一步优化营商环境更好服务市场主体的实施意见》，近几年营商环境在国内一直是热点话题，也是“放管服”改革道路上的重要领域。营商环境的建设也会影响到企业行为，所以研究营商环境对IPO盈余管理的调节作用具有重要理论意义。

众所周知，内部控制是内部治理的一种形式，能够规范企业的行为，从而确保会计信息的真实公允，财报的合法合规，最终保障企业价值。李万福等[3]通过研究发现，良好的内部控制可以缓解因信息不对称和代理冲突引起的投资不足问题，从而提高企业投资效率。内部控制除了影响企业的投资行为，大量研究通过内控各方面的替代性变量进行实证研究，得出内控还会影响企业的盈余管理行为。内部控制质量的提高，也会提高企业的会计信息质量以及人为操控利润被审查出的可能性，从而在一定程度上也可能会对IPO盈余管理存在影响。

本文将基于有效市场和信息不对称理论，构建研究假设，以2006—2019年中国A股上市公司数据，对比IPO前后盈余管理程度差异，并分别从外部和内部角度考察了所属地区营商环境和企业内部控制质量对IPO盈余管理程度的调节作用。分析显示，相对于IPO后，企业在IPO前更具有进行操控盈余的动机，且当企业所属地区的营商环境质量或者企业内控质量较差时，这种关系会显著增强。本文的贡献主要体现在以下几方面：第一，通过对IPO盈余管理相关文献梳理，发现学者主要考察了IPO当年的盈余管理程度，或者分IPO前与IPO后两阶段考察其他因素对当年盈余管理的影响作用。本文立足于IPO因素，将IPO年份设置为虚拟变量，并将其作为因变量进行回归分析，考察企业IPO因素对盈余管理程度的影响机制。第二，已有许多学者研究了外部环境对IPO盈余管理的影响，但主要集中第三方声誉、社会资本和法律制度等具体的某方面。近几年营商环境在我国学术界开始成为研究热点，但是研究营商环境这样综合性的指标对IPO盈余管理调节机制的几乎没有。本文使用了考虑社会、金融、税务等各种因素的综合性指标营商环境指数作为调节变量，探讨了营商环境质量对IPO盈余管理的替代性效应，这为学者理解不同地区营商环境的差异性对企业IPO盈余管理行为的影响提供新的证据，也为发审委及相关行政部门的政策提供理论性参考意见。第三，国内外已有许多文献实证研究了企业内控质量对盈余管理行为的影响作用，本文从另一个角度，将内控质量作为调节变量，研究其是否对出于IPO动机的盈余管理行为有削弱作用，丰富了影响IPO盈余管理因素的学术研究。

二、理论分析与研究假设

(一)IPO对盈余管理的影响

企业在IPO过程中，特别是那些急需上市但财务要求不达标的企业，受制于前三年必须连续盈利且累计盈利达到一定数额的硬性政策条件，他们有强烈的意图利用应计会计制度或改变会计政策的选择等手段粉饰财务报表来达到上市的基本要求。Teoh,Hong,Wong和Rao[4]通过实证研究发现，相对于同行业的其他非IPO企业，IPO企业会在IPO当年选择使盈利增多的折旧政策或者计提较少的坏账损失，通过这些盈余管理手段来增加可操控应计利润，提高发行股票价格，同时结果显示在IPO过后企业会发生业绩变脸现象,并且之前盈余管理程度越高的企业，其利润下降也就越多。Nurwati[5]对马来西亚254家IPO企业上市前后按照权责发生制计量的经营业绩进行对比，发现相对于IPO前期，IPO当年和后三年都出现了业绩下滑的情况，并且证实了业绩的下滑是与存在IPO管理层进行操控盈余行为有关。以国内企业为样本的许多研究结果也同样证明了这一观点。林舒和魏明海[6]以1992—1995年间我国A股IPO企业为样本考察了企业IPO前后的盈利情况，结果显示企业的利润在前两年内达到峰值，在上市当年会有所下降，这说明了企业在总体上会使用盈余管理各种手段来粉饰财务报表导致上市后盈利能力显著下降。蔡宁[7]研究发现有风投背景的企业比无风投背景的企业在IPO时更有盈余管理的倾向，并且企业上市后的长期盈利能力与IPO当年的盈余管理程度呈反向关系。

但也有研究表明企业不一定在IPO前有显著盈余管理倾向。徐浩萍和陈超[8]以发行制度改革后的IPO企业为样本，从总体上进行回归发现，企业IPO前进行正向盈余管理的行为并不显著，表明没有足够的证据支持IPO公司普遍存在利用操控应计利润来弥补亏损的行为。方军雄[9]也研究发现了与大多数研究相反的结果，即企业上市后的盈余管理程度反而显著高于上市前的，并且通过进一步地研究发现股权分置改革后的民营企业上市前后的正向盈余管理差异更具有显著性。因此为了检验企业IPO对盈余管理的影响作用，根据国内外的相关学术研究，提出假设：

假设1：为了IPO，企业会进行显著的盈余管理，具体表现IPO前公司盈余管理程度显著高于IPO后的盈余管理程度。

(二)营商环境与IPO盈余管理

许多研究证明外部环境对企业存在着支持和监督约束作用，因此同样也会影响到企业盈余管理行为。Powell[10]肯定了外部环境对企业行为的影响作用，并且以“环境—行为—绩效”的模式影响到企业的未来发展。邓新明和田志龙[11]认为外部环境和企业组织存在一定联系，影响着企业管理层作出战略决策，特别是市场和制度因素都应该在制定长期战略的考虑范围里。社会资本和法律制度是两种完全不同形式存在的外部环境，同样也影响着企业的决策。潘越等[12]通过对1998—2007年的IPO企业上市当年的数据进行回归分析，发现所属地区的社会资本水平越高，企业进行IPO盈余管理的倾向越弱，说明社会资本能作为一种非正式形式存在的制度约束管理层操控利润的行为。另外法律制度作为一种有形的制度对社会资本对IPO盈余管理影响具有替代效应，即法治水平较高的地区，社会资本抑制企业IPO盈余管理的能力越弱。柳建华等[13]在成熟资本市场的条件下，发现第三方条件也会影响企业盈余管理行为，即券商的声誉与IPO企业盈余管理程度呈正相关，且投资者法律保护越差的地区，这种正向关系就会越显著。

营商环境是一个综合性的概念，它涉及了企业从登记到退出的整个生命周期企业经营依赖的外部环境，包括社会资本、税收服务、行政管理、法治环境、基础设施服务、金融服务、社会环境等。许多研究证明营商环境对提高企业活力和保持企业可持续发展具有重要作用。程虹和张力伟[14]通过对问卷调查的结果进行逐步回归分析发现，营商环境与企业产品质量投入、管理效率和研发创新投入呈正向关系，而这三个行为都对企业产品质量具有激励作用，最终说明良好的营商环境对企业产品质量有促进的作用。邹薇和雷浩[15]研究发现营商环境与企业的资源错配呈反向关系，即营商环境每增加1%，资源错配就会降低0.011%。其中营商环境对企业资源错配的影响机制在全要素生产效率较高的企业样本中效果最显著。通过查阅，研究外部环境对IPO盈余管理的影响主要集中在第三方、社会资本和法律制度等具体的某方面上，而研究营商环境这样综合性的指标对IPO盈余管理影响机制的文献几乎没有，所以本文结合国内外的相关学术研究，提出假设：

假设2：营商环境越差的地区，公司IPO盈余管理程度越大。

(三)内部控制质量与IPO盈余管理

从内部微观角度，企业的内部治理也影响着企业行为，以一种内部监督的形式约束着管理层潜在的机会主义行为。内部控制作为企业内部治理的有效机制，可以规范管理流程，对企业行为有约束及引导作用，进而影响到公司的未来业绩和发展。许瑜和冯均科[16]以2012—2014年的上市公司为样本进行实证研究，发现内部控制通过影响公司治理的途径来正向调节了高管激励和创新绩效，并在进一步研究中发现企业内控有效性能够对创新对企业经营能力的正向影响起到保障的作用。杨德明和史亚雅[17]认为作为内部控制要素之一的内部环境与企业治理密切相关，继而会影响到企业的战略决策，即企业的内部控制质量与上市公司实施商业模式概率呈正相关关系。杨旭东等[18]认为提高内部控制质量能够保障企业未来的可持续发展能力，并且这种促进作用在民营性质的企业最为显著。

同时国内外许多研究也发现了内控与企业盈余管理有着内在联系，且普遍认为内部控制的有效性可以削弱企业的盈余管理行为，因为成熟有效高质量的内部控制体系可以阻止管理层进行舞弊或者进行机会主义行为。Ashbaugh-Skaife et al.[19]发现内控存在缺陷的企业盈余质量相对比不存在缺陷的企业较低，并且在进一步的研究中发现有内控缺陷企业的异常应计利润显著增多，这也表明内控上的缺陷可能会导致管理人员无意识或有意识地犯错误。叶建芳等[20]通过回归企业内控缺陷与盈余管理代理指标的关系，发现不管是通过应计项目还是真实活动手段进行的盈余管理，其程度都在存在内控缺陷的企业里最高。李媛媛和李东伟[21]以2007—2015年沪深制造业上市公司为样本，从内部控制的三个角度实证与盈余管理程度的关系，发现企业内控体系存在缺陷会削弱各部门的监管力度，给管理层进行操控盈余提供机会。基于国内外学者的研究，本文探讨内部控制质量对IPO盈余管理的调节效应，提出假设：

假设3：内控质量越低的公司，IPO盈余管理程度越大。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

为了对比分析企业IPO前后的盈余管理程度，本文研究中需要企业上市前两年和后两年的相关数据，所以本文选取2008—2017年A股IPO企业为样本，最终使用了2006—2019年A股上市公司相关数据。本文对样本和数据进行了如下筛选处理：(1)剔除了金融保险行业、ST和*ST 的公司；(2)由于青海和西藏地区营商环境的指数缺失，剔除了所属地区为青海和西藏的IPO公司。(3)为了保证足够的样本数量，对主要变量缺失值用样本的均值来代替；(4)防止极端值对分析结果造成影响，对主要变量进行了1%的winsorize处理。经过筛选处理后最终获得1863家IPO企业样本，观察每家企业IPO前两年、当年及后两年年数据共计9315个观测值。

本文所使用的IPO企业财务数据均来自国泰安数据库和迪博数据库，营商环境计量指数来自《中国分省企业经营环境指数2013年报告》[22]和《中国分省企业经营环境指数2017年报告》[23]，所有数据结果均通过Stata15.1分析得到。

(二)变量的定义与计量

1.被解释变量。企业通过应计项目，比如调整确认收入的时点、更改减值准备或折旧的数额来改变企业盈余，成本较小，所以本文参考国内外研究大多采用的分行业分年度的修正琼斯模型来计量盈余管理程度。不管是正向或是反向操控应计利润，都属于盈余管理行为，所以本文采用模型估算出来的可操纵性应计利润绝对值(DTAC)来计量盈余管理程度。

首先公式(1)计算出总应计利润(TAC)，公式为：

TACi,t=ERi,t-NCPOAi,t

(1)

其中，TACi,t指第i公司第t年的总应计利润，ERi,t是指第i公司第t年的净利润，NCPOAi,t指第i公司第t年的经营活动现金流量净额。

其次是回归公式(2)估算出参数α1，α2，α3，并把参数α1，α2，α3分别代入到公式(3)计算出非操控总应计利润(NDTAC)，公式为：

(2)

(3)

其中：Ai,t-1指第i公司第t-1年的资产，ΔRevi,t为第i公司第t年与第t-1年营业收入的差额，PPEi,t指第i公司第t年的固定资产，ΔARi,t第i公司第t年与第t-1年期末应收账款余额的差额，εi,t是残差。

最后根据公式(4)计算可操纵性应计利润(DTAC)，公式为：

(4)

2.解释变量。为了分析IPO因素对企业盈余管理的影响作用，本文设置IPO年度(Year)为解释变量，IPO当年及前两年取值为1，IPO后两年取值为0。

3.调节变量。本文参考付东[24]对营商环境(BE)的计量，使用《中国分省企业经营环境指数2013年报告》和《中国分省企业经营环境指数2017年报告》每年的各省企业经营环境指数总体评分来表示，其评分越高就代表企业所在省份的营商环境质量越好。由于报告里只展示了每两年或每四年的评分，所以本文参考付东的测算方法，根据两年或四年间的平均增长率来计算出缺失年份的各省份营商环境评分。为了避免内生性问题，本文将营商环境变量滞后一期，所以最后测算出2005—2018年各省份的企业营商环境评分。企业内部控制质量由迪博数据库里的内部控制指数(ICI)的对数来表示。内部控制指数越高代表企业的内部控制质量越好，相反指数越低，表明企业的内部控制质量越差。由于迪博数据库里企业IPO当年及以前的指数没有，所以本文采用样本企业IPO后两年指数均值来代替缺失的数据。

4.控制变量。本文的其他控制变量定义及解释如表1所示。

(三)模型设计

首先本文构建了多元回归模型(5)来验证假设1，是否企业在IPO前会进行显著的盈余管理。

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Controlsi,t+α3Ind+εi,t

(5)

其次本文构建了多元回归模型(6)和(7)来验证假设2和假设3，即分别从宏观和微观视角来研究营商环境和内控质量对企业IPO盈余管理的调节作用。

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Year×BE+α3Controlsi,t+α4Ind+εi,t

(6)

|DTACi,t|=α0+α1Year+α2Year×ICI+α3Controlsi,t+α4Ind+εi,t

(7)

四、实证结果分析

(一)分组描述性统计

表1 控制变量定义及解释

根据表2，企业IPO前两年及当年可操纵性应计利润绝对值(|DTAC|)的均值和中位数分别为0.092和0.061，都比IPO后两年的均值和中位数高，说明企业IPO前后的盈余管理程度存在差异，且企业IPO前及当年的盈余管理程度高于IPO后的盈余管理程度。成长性(Growth)和速动比率(Qratio)在上市后的均值都比上市前高，说明企业IPO后会提高其经营能力并且改善现金流状况。同时，企业资产负债率(LEV)的均值从IPO前的0.378下降到了0.305，有可能是因为企业上市后融资有效缓解了企业短期的负债状况。

表2 分组描述性统计

续表2

(二)相关性分析

在回归前，为了检验不同随机变量之间的相关性，本文对假设1基本模型的全部变量进行了相关性分析，两两变量之间的相关系数如表3所示。根据表3，可操控性总应计利润绝对值(|DTAC|)与变量年度(Year)的赋值呈正相关的关系且关系显著，说明企业IPO前及当年的盈余管理程度比企业IPO后的盈余管理程度高。控制变量企业规模(SIZE)、资本密集度(Capital)、标准化经营活动现金净流量(NCPOA)、资产回报率(ROA)、成长性(Growth)、速动比率(Qratio)、资产周转率(OCycle)与被解释变量可操控性总应计利润绝对值(|DTAC|)都有显著的相关性，说明选取的变量都是应该被考虑纳入控制范围的。

表3 相关系数矩阵

根据相关系数矩阵，除了变量标准化经营活动现金流量(NCPOA)与资产回报率(ROA)以及资本密集度(Capital)与财务杠杆(LEV)，其他变量之间的相关性的绝对值都在0.5以下，且大多数两两变量之间的相关性绝对值都是0.3以下，说明变量之间存在多重共线性的可能性小，可以进行回归分析。

(三)回归分析

本文将2006—2019年所有观测值整体代入到三个模型中进行线性回归，以分析企业IPO对盈余管理的影响作用。表4报告了模型(5)、模型(6)和模型(7)的各自回归结果。

表4 IPO对盈余管理的影响

1.IPO年度与盈余管理的回归分析

表4第一列展示了模型(5)的回归结果，结果展示Year的回归系数为正且在1%的水平上显著，从而验证了假设1，企业IPO前的盈余管理程度显著高于IPO后的盈余管理程度，这反映了企业在IPO前更有强的盈余管理动机。根据证监会有关政策，企业IPO前三年必须连续盈利且累计盈利有数额要求，所以为了获得IPO上市资格，在不违背准则的情况下，可能会选择通过赊销和固定资产折旧项目来影响应计项目，最终获得可操控应计利润从而来符合上市的相关政策要求，因此IPO过后，企业盈余管理动机减弱，可能会发生“业绩变脸”。控制变量NCPOA的回归系数为-0.146且在1%的水平上显著，说明经营活动现金流净额与盈余管理的动机呈反向关系。经营活动现金流净额也是投资者评判一家企业经营能力的标准之一，所以当现金流状况不好，企业可能会采取操控盈利来弥补现金流的缺点。

2. 营商环境对IPO盈余管理的调节作用

表4第二列展示了模型(6)的回归结果，在加入Year×BE交互项后，Year的回归系数依然为正且在1%的水平上显著，而交互项Year×BE的系数为负，说明营商环境对IPO盈余管理具有替代效应，即IPO盈余管理会随着营商环境质量越高而降低，验证了假设2的合理性，从外部宏观因素来看，营商环境越差的地区，公司IPO前后盈余管理程度的差异更显著。良好的营商环境既包括有活力、包容开放的市场，还包括规范有序的市场监管准则。企业在规范严格的监管准则下，通过准则漏洞来投机操控盈余的动机就会减弱。

3. 内部控制质量对IPO盈余管理的调节作用

表4第三列展示了模型(7)的回归结果，在加入Year×IDI交互项后，Year的回归系数依然为正且在1%的水平上显著，而交互项Year×IDI的系数为负，说明企业的内部治理对IPO盈余管理同样具有替代效应，支持了假设3的结论。从内部治理的角度来看，内控质量越低的企业，IPO前后公司盈余管理程度的差异更显著。说明健全完备高质量的内控制度可以防止管理层舞弊，抑制其操控财务数据的意图。

(四)稳健性检验

企业除了运用会计手段来操控盈余，还会通过削减研发费用等真实业务活动来实现操控企业业绩的目的。所以为了进一步保证结论的准确性，本文参照Sugata & Roychowdhury[25]和李增福等[26]的研究，使用考虑了异常的经营活动现金流、异常生产成本和异常费用综合性指标重新计量盈余管理，并代入上述三个模型里重新回归，结果如表5所示，Year的回归系数仍为正，两个交互项的回归系数负，并都通过了显著性检验。

表5 IPO对真实活动盈余管理的影响

续表5

五、结论与建议

(一)研究结论

本文利用2006—2019年中国A股上市公司数据，研究IPO因素对企业盈余管理的影响机制。然后从外部环境的角度，探讨各省地区营商环境差异对IPO盈余管理的调节作用；从内部治理的角度，探讨各企业内部控制质量对IPO盈余管理的调节作用。最终得出以下结果：第一，为了IPO，企业会进行显著的盈余管理，表现为IPO前的盈余管理程度显著大于IPO后的盈余管理程度。这是因为出于IPO动机的企业，会为了满足上市三年盈利条件或者为了以更高的发行价格融资而进行操控盈余，虚增应计利润。第二，各省地区的营商环境差异对企业进行IPO盈余管理存在替代性调节作用，即营商环境越差的地区，公司IPO前后盈余管理程度的差异更显著。这是因为外部营商环境条件越好的企业，企业的运营会受到严格的法律制度约束、良好社会环境商业风气感染以及地方政策保护等而抑制企业进行盈余管理。第三，企业内部控制质量对企业IPO盈余管理同样存在替代性调节作用，即内部控制质量越低的企业，公司IPO前后盈余管理程度的差异更显著。这是因为良好的内部控制可以以一种内部监督的形式约束着管理层的机会主义行为，特别是在外部监督机制存在缺陷的情况下，更能减低过度盈余管理风险。

(二)启示与建议

从IPO角度，一是贯彻落实IPO发行改革，加强外部审核监管力度。企业的自觉性需要严苛的外部监管，才能迫使他们抑制盈余管理的动机。我国新股发行的审核制度正在贯彻落实由核准制到注册制的转变。2019年，我国科创板率先实行注册制，强化了上市企业的信息披露要求，审核机构由证监会转交为上交所，虽然大大缩短了企业上市的时间、减少了企业上市成本，但这不意味着相关监管部门职能的削弱，而是把监管重点从上市前调整到了上市后，加强事后监督的职能，退市制度更严格，即使已经上市的企业依然可以因为“弄虚作假”、营造盈余假象而导致投资者作出错误判断决策接受比如注销上市资格等相关的惩罚。同时，注册制削弱了发行人持续盈利的要求，在一定程度上会降低企业进行盈余管理的动机。二是选取高质量大型的审计事务所之类的中介机构辅助IPO。独立于企业的第三方机构在企业IPO过程中，可以执行外部监督的职能。同时排名前列的中介机构往往因为高声誉而提供高质量的专业服务，因此能确保这些中介机构发挥有效的监督作用，从而能够降低管理层进行过度操控盈余的风险。

从外部环境角度，建设高质量的营商环境有助于抑制企业盈余管理动机。一是丰富优化营商环境的评价体系，一个具体到细枝末节的评价体系可以更切实地了解一个地区的营商环境建设程度。只有深入了解了该地区营商环境欠缺的部分，比如是金融服务还是地方行政服务，是社会环境还是法治环境，这样才能有针对性地全面建设营商环境。二是建立多元的、有系统法律制度保障的金融体系。企业的经营发展离不开资金，特别是小微企业更需要银行贷款的支持。良好的金融环境可以防止资本只在金融体系里循环周转，从而抑制企业以恶意动机进行上市融资的意图，从而抑制这些企业为了上市而进行过度操控应计利润行为。

从内部控制角度，良好稳健的内部控制可以抑制管理层出于各种动机的盈余管理或者其他投机主义行为，互相监督互相牵制才利于提高企业的盈余质量。一是企业健全完善内部控制制度和风险管控机制，防范因内控的无效性没能阻止管理层有意或无意的错误行为。企业应根据自身的长期战略目标和外部环境进行动态更新自身的内控目标，再根据各项控制目标完善具体控制流程和风险识别、评估以及应对程序，真正落实权责分离，牵制住管理层恶意的操控盈余动机。二是提高内控信息披露质量，完善信息披露制度。许多研究证明内控信息尤其是内控缺陷信息披露的质量与企业的盈余管理程度呈反向关系，因此企业应该在健全内部控制制度的基础之上，定期对内控信息披露特别是内控缺陷信息披露进行考核。按照企业内控流程制定信息披露合理范围，规范信息披露要求，在高效履行信息披露的同时也节省了企业管理成本。