钢铁行业大宗商品套期保值风险管理探讨

韩延清

【摘要】COSO企业风险管理框架，为钢铁行业大宗商品企业套期保值的风险管理提供了新思路。企业的风险管理工作应该和企业战略与绩效相协同、相协调。企业风险管理工作需要重新定位，将风险管理与企业管理、业务有效融合，使风险管理与战略管理、绩效管理相辅相成。大宗商品套期保值以規避商品价格波动风险，普遍受到企业的重视，因此套期保值风险管理对企业风险管理至关重要。企业应树立全员风险管理意识，强化企业风险防控责任，将企业的总体风险和主要风险控制在企业风险容忍度范围之内，实现企业风险管理目标。

【关键词】COSO风险管理框架；套期保值； 风险管理

【 中图分类号】F279.2；F125；F832.6

一、钢铁行业风险管理的必要性

受新冠疫情、贸易战等事件影响，2020年国际大宗商品价格经历了过山车行情，疫情初期原油率先开启暴跌的模式，两个交易日累计下跌幅度达到了30%，甚至纽约到期交割的原油期货跌到了负值。大宗商品的库存量不断地增长和积压，钢价也在持续下跌。随着各国财政、货币政策的刺激，复工复产带来的经济复苏，由被动降库向主动增库进行转变，大宗商品的价格又探底回升，市场价格波动较大。企业日常经营具有连续性，因此市场价格波动所造成的企业经营风险是企业风险管理的重点对象之一。从全球范围来看，我国钢材产量占比接近一半，近年来，钢材价格水平整体呈低迷状态，国内钢铁生产企业面临着诸多风险，亟需企业重视风险的规避和转移，其必要性主要体现为：

（一）钢材价格波动大

近几年，在国内供给侧结构性改革政策引导及房地产投资速度放缓、产能过剩等因素的交替作用下，钢材的国内外供求关系呈复杂性特征，价格波动较大。环保限产、地条钢的取缔等因素间接推动了价格上涨。此外，“房住不炒”的房地产政策以及钢材基本面、周期性的因素也增加了钢材价格的不确定性。

（二）原材料价格较高

我国钢铁行业发展规模和需求量较大，以往价格谈判通常面临众口难调的困境，我国在铁矿石定价上的话语权较为有限。2019年上半年，铁矿石表现最为抢眼，VALE矿难、飓风损坏码头等事件的不断发酵，催化铁矿石价格一路走高，由VALE矿难前的70美金左右最高飙升到120美金，价格几乎翻了一倍；2020年我国粗钢产量同比增长约10%，带动铁矿石需求旺盛，加上疫情以来对铁矿石发运的影响，铁矿石价格最高达到了177美金，接近历史新高。

（三）原材料对外依存度大

在铁矿资源方面，虽然我国铁矿的储量很大，但是很大部分的铁矿质量不高，称之为“贫矿”，很难满足国内钢铁厂的使用需求，因此每年我国都要从海外大量进口高质量铁矿石，进口量达到10亿吨以上，是世界第一大铁矿石进口国。

（四）大宗商品企业的垄断性

大宗商品天然具有金额高的特性，再加之矿产品资源对外依赖性较强，部分资源被国外矿山垄断等原因，价格几乎形成了垄断。因此，大宗商品价格的波动使得企业日常经营面临更高的不确定性，尤其是价格下行时，现货流动性较差。随着价格的不断下跌，商家逐渐呈观望态势，再加之下跌过程存货的亏损，在利润的压力下，卖家出货意愿低迷，在业内如果没有期货套期保值进行对冲的企业，只能在价格下跌过程中买入更低的货物不断摊低成本，在后市价格回升中获利。但是如果补货价格补在了“半山腰”，势必会造成企业流动性枯竭，资金链断裂，从而引发资金流动风险。借助于期货套期保值，大宗商品价格下跌风险得以有效对冲，保证了企业在价格波动中的正常经营。

二、大宗商品企业套期保值业务风险

通过期货进行套期保值可以帮助企业规避目前大宗商品价格大幅下跌和库存减值的风险，受到企业的广泛重视。套期保值在为企业带来风险转移与控制的同时，也可能存在两面性，对企业价值造成不利影响（曹玉珊，2013；赵旭，2011）。也有学者认为两权分离导致企业套期保值业务与企业风险水平之间的关系存在不确定性。国外学者Allayannis等（2001）通过对美国上市公司进行实证分析后发现套期保值业务能够提升企业价值；Carter等（2006）也得出类似结论。我国学者通过研究发现，套期保值业务对我国企业价值、企业业绩有提升作用，但同时会增加企业财务风险（梁彦，2013邱琼等，2016）。也有学者认为套期保值业务会使企业经营状况更加恶化，尤其是当经济不确定性加剧时或公司治理水平较差时（Fauver等，2010；Brown，2002）。薛宏刚等（2017）以我国A股上市公司为研究样本，研究发现化工类企业套期保值业务对企业总资产收益率和每股现金流量等没有显著影响，无法提升企业价值。

对于套期保值在企业风险管理中的应用在实践中做出了不少的尝试，现货市场价格波动将会和期货市场的价格波动实现对冲，也已证明套期保值对于转移和控制企业风险发挥着重要作用。基于风险管理理论，风险代表着收益的不确定性，风险不可能被完全避免，因此企业需要对降低风险所带来的成本和收益进行权衡取舍。

（一）合规风险

金融衍生品的使用一直以来是企业风险监管的重点，自2004年中航油事件的爆发，到2018年的中石化联化事件的zero collar（零成本期权）策略广受诟病，暴露出金融衍生品的使用仍需加强合规风险管理。套期保值业务本身具有一定的杠杆性，导致企业可能脱离规避风险的初衷，出现投机行为（张倩、冯芸，2014）。政府部门也通过政策措施加强企业风险管理，如《关于进一步加强中央企业金融衍生业务监管的通知》《关于建立中央企业金融衍生业务临时监管机制的通知》以及2020年新颁布的《关于切实加强金融衍生业务管理有关事项的通知》等，开展金融衍生业务要严守套期保值原则，以降低实货风险敞口为目的，与实货的品种、规模、方向、期限相匹配，与企业资金实力、交易处理能力相适应，不得开展任何形式的投机交易。也就是严禁以套期保值为名，行“投机交易”之实。

（二）操作风险

套期保值操作风险大多出于内部流程、人员、技术不完善等原因，操作风险往往在企业内部产生，且不易察觉。实践中在期货或证券市场中常有“乌龙指”爆出，需要企业加大对操作风险的重视程度。企业在套期保值制度设计层面，应该遵循《企业内部控制基本规范》中的控制措施，通过不相容职务分离控制、授权审批控制、会计系统控制、财产保护控制、预算控制、运营分析控制和绩效考评控制等防范操作风险。操作风险的管理关键是人的管理，重点在于权限的管理和权限的监督。因此加强企业内部治理，通过管理者与所有者两权分离、加强内部监督审计等对企业降低操作风险至关重要。

（三）市场风险

鉴于套期项目与套期工具无法完全匹配，存在期现基差，可能导致企业在进行套期保值时存在市场风险。主要由以下两方面导致： 一是质量差异。钢铁产业涉及原材料、初加工、深加工、成品等品类，但标准化期货品种远低于现货品种。其中，铁矿石作为主要钢铁产业原料，铁元素含量不同导致铁矿石品种繁多，其微量元素如磷、硫、硅、铝含量的不同也会产生价格差异。而目前国内大连商品交易所选择了铁元素含量为62%的铁矿石作为交割标的物，钢厂采购到的铁矿石含量不一定就是62%，期货作为套期工具不能做到对应到每一种现货。二是期限差异。现货交易有很大的灵活性，交易便利不受时间限制，国内交易价格多以即时价格成交为主，但目前的国内期货合约主要是按月设计定期交割。期货合约活跃状态也具有一定的不确定性，甚至出现“主力合约不连续，连续合约不主力”的情况。因此企业期货合约选择需综合宏观政策，中观行业以及微观品种等多方面，以消除期现基差变化对套期保值的影响。

三、大宗商品企业套期保值风险管理策略

（一）树立积极套期保值理念

企业管理者树立积极正确的套期保值理念是发挥大宗商品套期保值作用的基础。从历史经验来看，大量企业套期保值亏损事件均是由于不当的投机行为所导致，因此部分企业在进行大宗商品套期保值业务时未建立积极正确的风险管理理念。在“国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进”的新发展格局背景下，经济发展不确定性加剧，企业风险随之增加，要实现长期稳定发展，必须要加大对风险管理的重视程度，并结合企业自身业务特点，有针对性地使用金融工具进行风险管理。

（二）加强董事会监管

董事会是企业股东授权下的决策机构，对企业开展商品金融衍生业务应提前申请资格核准，在履行完内部审批程序及董事会批复后执行。国有企业在套期保值业务中，申请套期保值业务资质应该是第一步，是最直接的合规问题。基于COSO风险管理新思路，通过文化引领将风险管理的重要内容固化到业务流程中，逐步由“要我做”转变为“我要做”，通过有形的风险管理和无形的文化引领相结合，在套期保值的风险管理上求得大同，上下同欲，从而达到事半功倍的效果。虽然进行大宗商品套期保值业务属于风险规避的一种手段，但业务本身具有一定的杠杆性与风险性，企业内部应该制定完善的内部控制制度，促使董事会、监事会等高管人员加强对该业务的监督力度，充分有效发挥董事会、监事会作用。

（三）完善风险管理策略

管理学家德鲁克在其《成果管理》（Managing for results）中谈到：一个组织必须决定什么机会是它要追逐的，什么风险是它愿意和必须接受的。企业在套期保值时应当制定风险管理策略，风险管理策略由企业风险管理最高决策机构制定，风险管理策略通常应当识别企业面临的各类风险并明确企业如何应对这些风险，风险管理策略一般适用于较长时期的风险管理活动，并且包含一定的灵活性以适应策略实施期间内环境的变化。因此企业要注重大宗商品市场的研究，在套期保值方案提出的时候，就需要加强市场研判，对行业周期，产品供求等进行研究，对面临的基差等市场风险进行量化，切实在风险管理策略的应对上进行细化，做好并完善套期保值业务定期绩效评价机制，定期对企业套期保值业务进行效果评价与动态追踪。

（四）强调套期保值与企业战略目标的一致性

套期保值的风险管理目标旨在运用指定的套期工具对指定为被套期项目的特定风险敞口进行套期。基于COSO风险管理新思路，企业组织既定了一个具体战略后，它同时承担了对应的潜在风险，战略的实施、商业目标的达成所含的固有风险。因此强调企业在业务套期保值时应明确金融衍生品交易的目的是降低和分散风险，而不是利润最大化甚至投机牟利。开展金融衍生业务要严守套期保值原则，以降低实货风险敞口为目的，企业在套期保值时应当制定风险管理目标，对套期保值想要达到的目标要清晰，是对冲市场价格波动风险，还是要锁定原材料成本来实现利润可控的目标，强调套期保值与企业战略目标的一致性。

（五）建立科学的风险组合观

COSO企业风险管理框架将企业风险管理定义为：组织在创造、保持和实现价值的过程中，结合战略制定和执行，赖以进行管理风险的文化、能力和实践。关于企业风险管理的定义变化最为彻底，将风险管理工作直接从“一个流程或程序”提升到“一种文化、能力和实践”，企业风险管理并不能创造主体的战略，但它可以影响战略的产生和发展。随着中国经济发展步入新常态，经济转型导致企业面临的风险日趋多元化，能否有效管控风险成为影响企业战略和价值的重中之重（舒伟、左锐等，2018），因此提升企业风险管理水平、防范各类风险是企业稳中求进的必然选择。基于COSO风险管理新思路，树立企业全员风险管理意识，打造新的風险管理“三道防线”。第一道防线是价值创造的核心业务部门。第二道防线包含风险管理、财务、法务、人力资源等业务支持的职能部门。第三道防线为内审审计部门以及纪检监察部门。建立健全覆盖风险管理主要环节的制度体系、控制程序和监督措施，形成多层次、全方位风险防控体系。设置独立的风险管理部门、交易部门、财务部门，严格执行前中后台岗位、人员分离原则。此外，建立严格的授权机制，将决策权、操作权、结算权分开，防止个人风险偏好凌驾于企业内部控制之上。完善风险预警机制，针对金融衍生品市场复杂多变的特征，通过情景分析、压力测试等方式科学预测市场风险，建立完善的止损评估机制，制定有效的止损措施。

主要参考文献：

[1]张倩，冯芸. 套期保值还是投机——基于中国上市公司的实证分析[J]. 中国工业经济，2014，（12）：143-155.

[2]门明. 套期保值还是投机交易——中航油巨额亏损事件与巴林银行倒闭之比较分析[J]. 国际商务.对外经济贸易大学学报，2005，（04）：46-49.

[3]曹玉珊. 企业运用衍生品的风险管理效果分析——来自中国上市公司的证据[J]. 财经理论与实践，2013，34（05）：59-63.

[4]赵旭. 金融衍生品使用与企业价值、风险：来自中国有色金属类上市公司的经验证据[J]. 经济管理，2011，33（01）：121-130.

[5]張崴.五矿发展商品期货套期保值业务风险研究[J].冶金管理，2020，（20）：15-20.

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[12]邱琼，顾晓安，李文卿.使用衍生金融工具会增加企业财务风险吗 [J].上海金融，2016，（08）：43-50.

[13]梁彦.衍生金融工具应用与企业经营业绩关系实证研究[J].财会通讯，2013，（20）：20-22.

[14]舒伟，左锐，陈颖，文静. COSO风险管理框架的新发展及其启示[J]. 西安财经学院学报，2018，31（05）：41-47.