股权激励对企业投资效率影响研究

都嘉瑶

摘 要：在现代企业管理中，企业两权分离，在这一背景下，所有者与经营者之间的代理问题越来越受到人们的重视，代理问题严重时会降低企业整体的投资效率。在这一冲突存在下，能否有效缓解代理问题是影响企业投资效率高低的不可忽略因素。现有研究就股权激励制度对管理者的激励效应开展研究，发现股权激励能够规范、约束管理者的行为，使管理者行为更加满足治理层利益，更好实现企业价值。能够使管理者更加关注公司治理，提高公司整体的效益，促进公司进行有效投资，进而提高企业投资效率。本文主要论述了企业对管理者进行股权激励的动因以及在进行股权激励后，影响企业投资效率的途径。

关键词：股权激励;投资效率;委托代理理论

一、引言

近些年来，上市公司选择股权激励的比重不断上升，股权激励逐渐变成一种相对来说比较常见的公司治理方式。但是已有学者研究也表明，如果公司实施股权激励措施不当，反而会对企业产生负面作用。因而，学术界重视对股权激励方面的研究，特别是关于股权激励作用途径等的研究。此外，一个企业想要长远发展，企业管理者需要对关键事项做出決策，正确的决策能够提高企业的投资效率。一个企业投资效率的高低与其能否长久发展息息相关，影响公司的未来经营状况。并且企业的投资效率还会影响企业所处行业整体的发展，并进一步影响整个市场的和谐稳定。由此可见，企业的投资效率高低在企业自身的发展方面发挥重要作用，其是我国现有经济组成中不可忽视的成分。管理者股权激励对企业投资效率的影响研究对公司治理以及市场稳定有重要意义。

二、公司实施股权激励的动因

1.规范管理者行为

（1） 减少管理者规避风险的短期投资倾向

企业所有者和企业经营者预期利益不同会造成冲突。对于管理者而言，他们需要设计投资融资计划。当有大量不同的投资计划时，管理者需要比较不同的计划，选择相对来说投资价值最高的计划。然而，管理者们只有权利经营公司。在一项投资项目成功，获得回报之后，公司收到的全部收入归所有者所有。与此同时，承担几乎所有工作和付出大量时间工作的管理者只获得既有的固定薪资。但是这一固定部分有时会无法抵消他们所付出的成本，大多数情况下可以说是无法满足其心理预期收益。但如果管理者投资该项目是失败的，使公司面临困境，该公司将会面临财务困难、债务危机甚至会破产，处在危机边缘。同时投资失败也会使管理者的声誉受到了损害，这将会影响到经理的个人职业生涯。实施股权激励能有效避免管理者规避风险的行为。

管理者倾向于短期投资的经济行为会使得企业在该管理者任职的较短时间内取得好成绩，但若将该行为置于企业长久发展的路径上，其甚至于对企业发展没有益处。在一家企业中，如果该企业基础较差，在不符合高速发展的情况下，并非管理者所有的战略计划都能够得到有效的实施。经理为履任期内业绩表现更好，会倾向于产生牺牲公司长期利益的行为，损害公司。管理者短期投资倾向的原因有很多，其中之一是缺乏长期激励。许多长期投资项目在早期阶段通常回报较低，需要大量的资源来投资，而项目回报主要在项目的中后期才能体现。为了更快、更多地获得私人利益，管理者往往不愿意投资长期项目。在这一背景下，股权激励的引入能够极大解决管理者和公司的利益冲突，表现在管理者未来的增量收入与公司未来的业绩直接相关，使管理者与股东的利益追求尽可能趋于一致。

（2） 增加管理者理性投资行为

从信息不对称理论出发，现代企业制度下两权分离，所有者通过管理者报告的财务数据或者非财务数据来获得公司相关信息，所有者才能了解公司的业务情况。但是由于管理者处理的报告信息可靠程度可能比较低，所有者无法了解公司的实际情况，管理者能够利用内部信息，两者目标不一致又会使管理者的投资决策偏离所有者预期，导致其做出损害所有者利益的行为。在行为经济学理论下，希伯特·西蒙的有限理性理论较好地解释了企业存在的这一现象。管理者有限的能力以及关于决策问题获取到的有限信息，比如信息的不可预测性和不可穷举性，加上对于主观判断的过度依赖性，使得他们习惯于根据过去的例子做出决定，并经常在类似的情况下做出与过去类似的决定。

有学者研究发现，管理者是风险规避者，管理者相对来说更喜欢“稳定”的生活，企业在投资新项目时会使管理者的监管责任增加。换句话说，投资将给管理人员带来新的私人成本，当这项私人成本较高时，管理者会选择放弃一些预期会给企业带来收益的项目，而导致投资不足。一旦公司启动股权激励计划，管理者发现其当前的投资项目好坏与其未来的收益直接相关。这会鼓励管理者投资净现值为正的项目，以更好地实现未来的业绩增长。因此，股权激励下，增加的投资收入会使得公司市场价值增加，进而使管理者的收益增加，当其大于投资新项目而导致的私人成本增加数时，管理者一般不会选择放弃投资项目，也就是说投资不足不会发生。管理者基于有限理性原则，因为系统性偏差的存在，使其无法做出最优决策。并且其规避风险的行为，进一步加剧非理性行为的产生，非理性行为进一步导致风险恶化，最终导致投资过度、投资不足或者低效率投资而失败。此时管理者在此时会选择不进行或少进行投资。但是在面对一项对企业及企业所有者利益不构成影响，但却能够使管理者受益的项目时，管理者可能选择耗费企业资源来受益，而造成企业资源利用率降低。

风险偏好型决策者倾向于进行激进投资，该类型的管理者是勇于冒险的，会进行主动投资行为。但是会面临企业投资过度或者投资失败的风险。风险厌恶型决策者倾向于进行保守投资，当宏观经济环境面临较大的不确定性时，管理者可能会将环境因素作为导致投资决策低效率的原因。因此，在不稳定的宏观经济环境下，管理者倾向于提高风险偏好，增加企业投资，扩大业务范围，这可能会导致过度投资，而这种投资又是低效率的。在企业的经营环境相对稳定的大背景下，当管理者风险偏好较低时，其投资决策会变得更加谨慎，更不愿意面临风险，容易造成投资不足。会主动缩减投资规模，在这一情况下会发生投资不足而导致投资失败。因此我们说，企业的业务发展与管理者的未来规划联系紧密。管理者不同风险偏好能够在公司的决策方向和投资效率中表现，不同偏好管理者风格不同。对于选择实施股权激励计划的公司管理者来说，其个人利益与公司业绩相关联。在这一条件下，管理者在进行投资决策时，会以公司的总体利益为出发点，从而矫正管理者的非理性偏差，有效地降低其非理性行为发生的几率。

（3） 吸引管理者留任

一般公司会对股权激励设置相应的可行权条件，当条件达到时管理者才能获得相应奖励，这一条件通常与业绩相关联。业绩与上市公司股权激励实施息息相关，只有在公司满足具有可行权的业绩条件时，管理者才能有获得报酬的权利。因此，股票激励方案是否可行取决于被激励者是否有能力达到行权条件。今天，那些有真正的才能，有勇气挑战，相信自己和公司前景的人会做更多的工作，将有限的资源投入到回报更高的项目，用专业的知识和经验取得成果。这样不仅成就了公司，也体现了他们的价值并且实现了资源的有效利用，也对整个社会的平稳发展有利。在行权限制期内，管理者会努力提高他们的管理或技术性能，在等待期间，员工会努力工作希望获得奖励，在这一过程中，他们会形成对自己能力的清楚认知，评价自己与公司的适配性。选择留任继续做贡献或者寻找更合适的企业。在招聘市场上，公司重视人才的名声能够广为人知，吸引有才能、勤奋的人才进入公司，在吸引和维持企业人才方面发挥着重要作用。

2.完善公司结构

现代公司治理主要是针对所有者利益与管理者利益不完全相同，而导致的激励和制约问题的主要调查和解决方法。所有者不仅是管理管理者，还要进行激励，最终实现股东财富最大化的目标。实行股权激励后，管理者薪酬与企业业绩相联系，其可以享受剩余收益的一部分，而不是以普通员工的身份对企业进行管理，有效防止管理者自利行为的发生。一定程度上缓解了激励和约束的问题。管理者通过投资满足业绩标准，公司的发展趋势被市场所认识，所有者获得较好收益，管理者得到增量报酬。企业如果想要实施股权激励措施，企业有必要开发业绩评价和其他很多具体方案。设计并有效执行内部控制制度，预防漏洞的出现，规范并且积极监控公司财务及高级管理人员的相关行为，为改善上市公司治理结构做出贡献。

三、公司实施股权激励影响投资效率的相关研究

现有研究从不同理论出发，探究股权激励是否会对企业投资效率产生作用以及会产生何种影响。

首先，有研究表明，根据管理者权力的理论，股权激励很大程度上取决于股票市场是否有效，这是非常重要的。大部分的股权激励都是基于股价的，也有一部分是基于公司财务比率的，股价和财务比率都可能被干预，受到人为的影响。管理者有动机进行人为干预，操纵公司股票市场价格或者是提交的财务数据，从而满足股权激励的行权条件，满足自身利益。这一背景下，管理者倾向于选择有利于快速达到股权激励目标的投资决策，而不会优先投资于长远来看有助于企业发展的项目。在感觉无法满足可行权条件的情况下，为了强行满足条件可能会选择风险和回报高的投资决定，在这一路径下，股权激励并不会促进企业的长期发展。因此，从管理者权力理论来看，股票激励不会使得公司管理者做出有效的投资决策，甚至还会损害企业的长期发展。

其次，有学者认为经济研究的领域一般研究在理性人假设下进行，认为人通常进行经济行动时是完全合理的。但实际上，个人有越轨行为，个人行为非理性的事情很多，进行经济决策的社会所有个人的不理性的行为汇总起来会趋于理性。影响管理者投资效率的因素有很多，在企业治理结构中，三方的利益并不是一致的，所有者期望减少管理者的利己行为，从而对企业进行管理和限制。但是，现有的大量研究和实践表明，所有者对企业过多的管制措施并不是最理想的提高企业投资效率的方法。在此背景下，已有研究表明使用股权激励措施是减少管理者自利行为的好方法。

1.缓解代理问题

1980年左右，股权激励制度首次登场，在美国第一次开始实施，之后逐渐在全世界范围内推广。作为长期的激励机制，在现代企业中发挥着不可忽视的重要作用，即承认员工存在的企业剩余利益索取权和员工的人才价值，鼓励员工尤其是上级管理人员集中于公司长期利益，而不是注重个人的短期利益，将员工个人与企业整体联系在一起。现代公司制度下，所有者不参加公司的生产和运营，具有的剩余受益权、监督权和管理人员的管理权等。这样的公司结构促进了专业分工，专业管理人员能够有效地帮助所有者管理公司，让管理人员利用自己的工作经验和专业知识实现管理人员自身的价值以及企业的价值，使所有者能有空闲去发现其他的发展机会。根据委托代理理论我们得出，由于所有权与经营权分离的存在，结合信息不对称和签订的契约不完善等不可忽視因素的作用，使得委托代理矛盾突出。在这一背景下，股权激励计划的有效实施使得管理者能够从企业剩余收益中获利，在这一情况下，管理者会积极主动投入更多资源来对将要投资项目进行可行性分析。在众多商机中进行投资项目，管理者也承担了相关的决策风险，但他们愿意动用资源来进行工作，这是因为会给他们带来未来不确定的利益。这是由于管理者自身利益在此时与公司利益联系密切，公司未来状况越好，管理者的社会地位就会越高。

股权激励计划能够有效缓解委托代理问题，降低代理成本而受到越来越多公司的关注，通过以上分析我们得出，通过实施股权激励计划能够通过缓解代理问题来提高企业的投资效率。

2.减少管理者自利行为

管理者的个人利益与企业和股东的利益不一致，管理者的自然优势体现在管理者在进行投资决策时，可能会产生过度的投资行为而实现自身利益最大化，对企业和股东的财富造成负面影响。导致管理者过度投资问题的产生有可能是因为“经理人帝国”现象的存在，管理者想要得到企业的绝对管理权或出于自身职业发展规划的考虑，想要通过投资规模的扩充来彰显其能力，从而提高在其劳动力市场上的价值;或因为固定工资不能满足他的期待，利用投资掌握更多自由现金流来得到利益;可能因为经理喜欢高风险，对他们的决定过于自信。因此，管理者将企业的现金或其他同等资产投资到不能提供现金利润的项目中，以获取私人利益。这些投资项目或许与企业的核心利润无关，产生的收益或不可弥补产生的成本，进行此类项目的投资会提高管理者他们利益最大化可能性。当企业对于项目投资不充分时，会降低企业的资本分配效率，丧失对企业发展不可或缺的投资机会，妨碍企业发展。管理者会以各种各样的理由来表明资金不足。管理者出于对安全的考虑，宁愿放弃更高的价值，也不要因行动而产生的错误。这是因为如果他们投资更多，他们就应该承担更多的商业风险。如果发生投资失败情况，企业将会受到严重的影响，信用降低、融资减少甚至导致企业破产，上市公司还会面临退市的风险，因此影响企业的发展。并且会导致管理者自身的名声受损，其在劳动市场上的价值下降。在面对这一情况时，管理者会不惜冒更多的风险。

股权激励通过对企业管理者提供与企业业绩相联系的增量薪酬，提高管理者的薪资，从而使管理者为获得奖励而做出有利于公司的决策，使得管理者目标与企业所有者目标趋同，并能够充分发挥管理者的工作才能，实现其自身价值，使其管理者勇于承担风险，在面对投资时选择利于公司长远发展的投资决策，提高企业投资效率，充分利用社会资本。

四、结语

综上，在现代企业治理背景下，企业有动机进行股权激励并且股权激励的实施能够规范管理者的投资行为，使企业有限的资源发挥较好的作用。这不仅有利于企业长远发展，而且企业所有者、管理者和企业员工都会从中受益，从而有助于资本市场和谐稳定发展。

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