供应商集中度、股权融资与公司价值研究

□陈 思

（西安工业大学经济管理学院 陕西 西安 710021）

不同于发达国家的市场化交易，我国的关系型交易独具特色。供应商集中度是我国关系型交易的重要体现之一。市场环境复杂多变，小企业竞争激烈，若想更好地发展，供应链管理具有重要作用。供应商与企业的合作已经成为中小企业发展的战略手段。企业通过资源及技术互补提高市场占有率，对企业发展有重要作用。

数据显示，在创业板上市的中小企业中，前5 大供应商采购总金额占当年总采购金额的比重超过35%。在这种关系型交易的背景下，供应商集中度是否会影响企业价值，值得深入研究。有学者对此进行研究，结论分为两种。部分学者认为供应商集中度较高，供应商议价能力较强，不利于企业融资，会抑制企业发展。另有学者认为，供应商集中度作为一种外部治理机制，较高的供应商集中度有监督作用，能降低融资约束，促进创新，提升企业绩效[1]。

1 供应商集中度与公司价值的理论基础与假设提出

供应商集中度会影响中小企业的价值。供应商为企业提供生产材料，在企业的生产经营环节起至关重要的作用。供应商集中度高可能有利于提高中小企业的持续发展能力，提高企业声誉，降低中小企业融资受到的约束，提升企业价值。

供应商集中意味着公司与其供应商具有良好关系，这对于中小企业而言是一种潜在的资源。供应商集中度越高，越能提高企业声誉。企业自身实力得到外界认可，有利于企业进行股权融资，缓解企业外部融资约束，获得较多的可利用资金用于投资经营活动、提高产品质量、提升企业知名度。

股权融资可以缓解企业融资约束，使企业具有充足资金对存货、固定资产、研发等进行投资，扩大企业规模，提高企业的创新性和竞争力，进而提升企业价值。因此，提出以下假设。

假设H1：供应商集中度越高的中小企业，会通过提高股权融资规模提升企业的价值。

2 数据说明和研究设计

2.1 样本选择与数据来源

以2016—2018 年创业板中小企业为样本进行实证研究。一方面考虑到数据的可得性，另一方面是因为创业板上市公司大部分主营高科技业务，成立时规模较小，但具有较大的成长性。创业板市场具有低门槛进入、高要求运作的特点。融资机会对提升创业板企业价值具有重要作用，对其研究更具有效性。剔除金融行业和数据缺失公司后，共获2 298 个样本数据。所需的相关数据均来自wind 数据库。

2.2 变量定义

与已有研究一致，采用创业板上市公司年报中披露的前5 大供应商的合计采购金额占全年采购总额的比例，反映企业的供应商集中度supply[2]。被解释变量为公司的市场价值，用托宾Q 值（公司总价值/资产重置成本）来衡量，上市公司资产重置成本用公司总资产的账面价值代替[3]。中介变量用企业股权融资equity（实收资本+资本公积）/总资产反映。

控制变量主要有股权集中度、非债务税盾，分别以第一大股东持股比例、折旧费用与期初资产总额的比值表示。控制可能影响市场价值、融资规模的其他因素，如规模（总资产的自然对数）、上市年数、产权性质及财务状况（成长性及现金流）等变量。鉴于宏观因素和行业等可能对公司决策产生的影响，在模型中加入年份、行业及产权性质虚拟变量。

2.3 模型设定

实证检验供应商集中度对公司的价值影响，设定计量模型如下。

在模型（1）中，被解释变量TOBINQ表示上市公司的市场价值，解释变量supply为供应商集中度，Controls表示一组控制变量，i表示企业，t表示年份，ε为模型的随机干扰项。重点关注系数β，其符号与显著性水平能够表示供应商集中度能否且怎样影响公司的价值。为了实证检验供应商集中度影响公司市场价值的作用机制，使用温忠麟和叶宝娟（2014）[4]的中介效应分析方法，设定模型如下。

在模型（2）和（3）中，股权融资equity为中介变量，其他变量与模型1 相同。中介效应是否存在，将在之后通过回归结果具体分析。

3 实证结果与分析

3.1 相关性分析

对被解释变量、解释变量进行相关性分析发现，被解释与解释变量的系数为0.188，在1%水平下显著为正，说明供应商集中度与公司价值呈正相关关系，支持假设H1。

3.2 供应商集中度提升公司价值的作用机制

实证分析结果验证了假设H1，即供应商集中度越高，越有利于提升企业的市场价值。接下来研究供应商集中度提升公司价值的作用机制。结合理论分析，从股权融资方面进行检验。一般认为，供应商集中度升高会影响股权融资，从而影响公司价值。表1 列示了供应商集中度提升公司价值作用机制的回归结果。根据中介效应的分析步骤，中介效应分析如下。

在模型（1）中，对被解释变量公司价值与解释变量供应商集中度进行回归，此结果已在相关性分析中得到证实，两者为正相关关系，即供应商集中度提升了中小企业市场价值。在模型（2）中，对中介变量和解释变量供应商集中度进行回归发现，企业供应商集中度越高，企业股权融资越多。在模型（3）中，将被解释变量与解释变量及中介变量放入同一模型中进行回归，检验系数显著性和方向。由表1 可以看出，中介变量的系数为正，说明企业通过股权融资获得大量可利用资金，缓解了企业外部融资约束，提升了公司价值。

根据系数正负及其显著性判断中介效应是否成立。依照中介效应的判断标准，分析模型（1）（3）的系数发现，模型（2）中解释变量的系数0.105 与模型（3）中介变量的系数0.543 的乘积为正，模型（3）中解释变量的系数0.987 为正，说明股权融资的部分中介效应存在，且其效应占总效应的比例为5.78%（0.105×0.543/0.987）。通过以上分析，整理各变量间的关系系数，结果如图1。通过以上分析发现，供应商集中度越高的中小企业，会通过提高股权融资规模提升企业的价值，证实了假设H1。

表1 供应商集中度提升公司价值作用机制的结果

4 稳健性检验

为了增强研究结论的可靠性，执行了稳健性测试。借鉴Fang 等（2009）[5]的方法，将TOBINQ按下式进行分解，作为企业价值的替代指标，进行多元面板回归分析。

式中：OIP为营业利润与权益的市场价值之比；LEV为负债总额除以总资产的市值价值，反映市值杠杆水平；OIOA为营业利润与总资产的账面价值之比，即总资产利润率，体现了企业赢利水平的经营绩效。实证检验发现，中小企业的供应商越集中，其公司价值也越大，与前文结论一致，表明研究结论具有稳健性。

5 结束语

利用我国2016—2018 年创业板中小企业为样本，研究了供应商集中度与企业价值的关系及作用机理，得到以下结论：供应商集中度越高，能够提高中小企业声誉，使企业获得较多的股权融资，降低中小企业融资约束，提升企业价值。明确供应商集中度这一特征对中小企业可持续发展具有重要影响，厘清供应商集中度提升公司价值的作用机制，对中小企业更好地进行外部融资和提升公司价值具有一定参考意义。