美联储加息对中国产出的影响——以计算机通信电子行业为例

廖国民 胡也葳

（广东外语外贸大学金融学院，广东 广州 510006）

一、引言

2008年美国次贷危机爆发，为了刺激经济美联储实施了长达七年的量化宽松货币政策。随着美国经济复苏，2014年10月宣布退出量化宽松货币政策，并在一年后启动新一轮的加息周期。中国正处于经济转型的关键时期，降低与美国经济周期不同步所带来的风险显得尤为重要。由于全球经济复苏疲乏，反全球化势头攀升，靠外需拉动的经济正在面临挑战，我们要加快经济结构转型，降低对外部经济的依赖。制造业升级是产业结构转型的关键一环，计算机通信电子行业在我国经济发展中占有举足轻重的位置。本文将以计算机通信电子行业为例，来探究美联储加息对我国产出的影响。

二、文献综述

学者对美联储加息政策存在不同看法。部分学者认为美联储加息对我国经济影响有限，带来的金融风险尚可控。贺强和王汀汀研究了最新一轮美联储加息，发现美联储加息对中国经济和金融运行的冲击尚在可控范围之内。[10]陈卫东和王家强认为最新一轮加息对我国的影响总体可控，美国经济走好，美联储才会开启加息政策，随后美元升值有利于中国对美国出口，短期会增加我国美元债务利息负担，打乱我国货币政策节奏，资本外流加剧，但我国有资本管制、足够的外汇储备等优势，能够沉着应对加息政策带来的短期伤害。[8]

也有学者认为美国加息政策对我国经济影响利大于弊。赵硕刚认为金融危机后此轮加息周期在新的政策框架下进行，加息使得资金回流美国，造成我国金融市场资金流出，有利于缓解当时热钱流入我国的压力，缓解输入性膨胀，人民币贬值压力也有助于我国出口。[15]钟伟认为美国2005年加息周期的政策用意在于引导国际资本回流美国，而中国尚可承受相应资本流动，并且在某种程度上倒逼中国出台更灵活的汇率制度。[16]

另有学者认为美联储加息对我国经济影响弊大于利。孙焱林和张倩婷研究分析了美联储近三轮加息周期，发现美联储加息对中国产出的影响会随着中国制度变迁、开放程度等因素变化，其中最新一轮美联储加息对我国产出存在负向溢出效应。[12]傅广敏构建DSGE模型分析美联储加息对人民币汇率和相关资产价格的影响，研究发现，美联储加息会使得我国通货膨胀率和股票价格下降，但人民币贬值并不一定会使出口增加。[9]

文献查阅发现尚未有研究美国加息政策对具体行业影响的文献，本文将从具体的行业视角，更加微观地去分析美国利率政策对我国经济的影响。制造业是我国国民经济的支柱，本文根据行业在国民经济中的重要性和中美产品贸易密切程度选取计算机通信电子设备制造业建立TVP-SV-VAR模型，研究美联储加息对其的影响，为我国计算机通信电子设备行业发展提供建议。

三、研究开展

美联储加息对中国产出的影响主要是通过汇率渠道和利率渠道传导的。两种传导途径都存在两个方向相反的效应：收入吸收效应和支出转移效应。收入吸收效应与支出转移效应决定了美国加息政策的变动对中国产出的影响是正向还是负向。在Crosrtti和Pesenti的模型中还有另一种解释：当美国实施加息政策时，美国汇率会升值，全球对美国消费品减少，若中美商品互补，那么对中国商品需求减少，商品的产出就会减少，中国产出就会减少；若中美商品替代，那么对中国商品需求增加，商品的产出会增加，中国产出就会增加。[2]

（一）实证模型选取

中美两国作为世界上最大的两个经济体，宏观经济变量之间的关系存在较大的结构性变化，用传统的宏观计量模型难以捕捉到经济变量之间的结构变化，从而导致模型估计结果有较大的偏差。鉴于以上考虑，本文实证分析选择带有随机波动率的时变向量自回归模型（TVP-SV-VAR），能更好地反映美联储加息对计算机通讯电子制造业影响的时变特征。

TVP-SV-VAR模型的设定如下：

其中，yt为一个可观测到的内生变量nX1向量；ct代表常数项nX1向量；时变系数 矩阵；ut为未观测到的冲击；方差—协方差矩阵为。不考虑其他一般性损失，仅考虑三角矩阵的还原，定义以下公式：

将式（1）中除冲击（ut）以外系数全部统一向量中，结合式（3），重新变形为以下等式，这也是时变向量自回归模型最常见的形式：

（二）变量选取

根据相关文献和理论，本文选取美国利率指标、中国利率指标、汇率指标、中国计算机通信电子行业产出指标建立四变量TVP-SV-VAR模型。美国利率指标，美联储加息主要是指提高联邦基金利率，因此选择联邦基金利率（FFR），数据来源美联储官方网站；中国利率指标选择银行间同业拆借7天加权平均利率（CNI），能够反映存贷利率，常作为基准利率，数据来源中国人民银行网站；中国汇率指标选择人民币实际有效汇率指数（REER），能够真实反映人民币的对外价值，数据来源为国际清算银行；计算机通信电子行业产出指标选择行业工业增加值增速(TXDZ)，数据来源为国家统计局，国家统计局已经剔除价格因素，由于各年1月工业增加值增长率的数据没有公布，利用相邻两个月工业增加值增长率均值作为各年1月值。计算机通信电子行业工业增加值增速已经是平稳时间序列，其他变量均作一阶差分处理为平稳时间序列，根据数据的可得性，选取样本时间跨度为2006年2月至2018年12月的月度数据。

（三）模型参数设定与估计结果

模型参数设定如下：模型的滞后阶数根据AIC标准选择1阶；模型变量顺序按照内生性从小到大排列；马尔可夫链蒙特卡罗(MCMC)方法模拟抽样次数为10000次，并将前1000次的预模拟舍弃；

以下所有模型估计结果在OXMetircs6编程软件中实现。

表1中给出了计算机通信电子设备制造业TVP-SV-VAR模型的估计结果：均值（Mean）、标准差（Stdev）、95%的置信区间以及Geweke提出的Geweke概率和无效因子（Inef）。Geweke概率又称为收敛诊断值（CD），是判断MCMC链的收敛性。无效因子（Inef）为后验样本均值方差占不相关序列样本均值方差的比例，用来判断MCMC链的混合度。从表1可见，Geweke概率均小于5%的临界值1．96，即不能拒绝后验分布是收敛的；无效因子（Inef）最大值为65．4，远小于抽样次数10000次，说明在连续抽样10000次的情况下，至少有153（10000/65．4）个不相关样本，换言之，MCMC方法抽样得到的样本个数足够模型的后验推断。根据上述判断可见模型估计有效，可进一步分析脉冲响应函数。

表1 TVP-SV-VAR模型估计结果

（四）脉冲响应函数分析

在TVP-SV-VAR模型中，有两种脉冲效应函数：等间隔脉冲响应函数和时点脉冲响应函数。等间隔脉冲响应函数能观察到每一个时点对自变量一个冲击后，在不同的时滞期（本文设置为3期、6期、12期）后因变量的变化情况。不同时点的脉冲响应函数能观察到在特定时点（本文设置为2006年6月、2015年12月、2018年12月）对自变量一个冲击后因变量随时间减弱的变化情况，与传统模型的脉冲响应函数相似。由于是月度数据，不同时滞期的脉冲响应函数的3期、6期、12期分别是一个季度、半年、一年。不同时点的脉冲响应图时点选择原因：2006年6月是2005年加息周期的最后一次加息时点，2015年是本轮加息的启动点，2018年12月是最近一次加息的时点。

图1 美联储加息对计算机通信电子设备制造业产出

图1是美联储加息（FFR）对中国计算机通信电子设备制造业(TXDZ)产出影响的动态脉冲响应图，左侧是不同时滞脉冲响应图，右侧是不同时点脉冲响应图。从左侧时滞脉冲响应图来看，当给联邦基金目标利率一个正向冲击时，对中国计算机通信电子设备制造业产出的影响随时间变化，总的来说美联储加息对计算机通信电子设备制造业的溢出效应呈逐渐减弱态势。从影响的方向来看，在样本时间内美联储加息对计算机通信电子行业的产出产生了正向溢出效应。从影响时间的长度来看，在一年后，加息对计算机通信电子行业产出影响减弱。从右侧时点脉冲响应图来看，无论是在哪个加息时点都对计算机通信电子行业有正向影响，说明在2005年加息周期和2015年加息周期美联储加息对计算机通信电子行业存在正向溢出效应。在不同时点上都是先呈现正向冲击逐渐增强到第二期达到顶峰，接着逐渐减弱在第10期接近为零，说明美联储加息对我国计算机通信行业是短期影响。

接下来我们将分析计算机通信电子设备制造行业受美联储加息政策正向影响的形成原因。根据Crosrtti和Pesenti的模型，加入微观理论分析发现货币政策溢出效应的方向会跟两国之间生产的产品有关，当一国实施紧缩性货币政策，若两国商品为替代品，将对另一国产生正向的溢出效应；若商品为互补品，将对另一国产生负向的溢出效应。[2]从上个世纪90年代开始，中国的计算机通信电子设备制造业一直处于快速发展中。从产业规模来看，从2005年产值26994亿元扩张至2016年98457亿元，年平均增长率达到11．5%。经过多年的发展，中国计算机通信电子设备制造业坚持技术引进和自主开发相结合，已经形成了一个较为完整的产业体系。不断进步的技术水平，丰富的产品类别和优质的服务质量，让中国的计算机通信电子制造业走出国门。计算机通信电子设备制造业的出口交货值，从2005年16164亿元扩张至2016年47081亿元，10年增长了近三倍。随着行业的快速发展，也涌现出华为、中兴等一批具有国际竞争力的生产商，目前国内与国外厂商也形成了竞争局面。在通信电子设备行业，曾经有爱立信、朗讯、诺基亚等巨头，其中朗讯是美国企业，中国企业远远落后于这些巨头，而如今全球排名前四的企业分别是华为、爱立信、诺基亚和中兴，当中有两家来自中国。2018年中国企业华为占全球份额为28%。随着中国相关产业全球竞争力持续增强，美国担心威胁到其经济地位，不断为中国企业制造阻碍。也侧面反映了中国计算机电子通信行业取得的巨大进步，不仅仅是全球产业链的生产端，在很多领域成为研发端。在这个过程中我们也意识到我国通信电子行业发展的一些问题，尽管在很多领域我们都有了自己的专利，但在一些核心领域还是存在很大进步空间。综上，随着我国计算机通信电子设备行业的发展，中美两国在产业链上更多存在竞争性。美国加息政策导致美元升值人民币贬值，由于中美两国产品存在一定程度的竞争性，世界会消耗更多中国产品，从而会对中国计算机通信电子行业产出产生正向冲击。

四、结论与建议

本文以全新行业视角分析美国加息政策对中国产出的影响，通过建立四变量的TVP-SV-VAR模型探究美联储加息对计算机通信电子行业的影响，发现由于中美产业在样本时间内存在竞争性，使得美国加息政策对中国计算机通信电子行业存在短期正向影响。根据论文结论提出以下建议：第一，加快产业结构优化升级、经济转型。通过设立实体经济转型升级政府专项引导基金，带动金融和社会资本加大对实体经济投入，特别是制造业领域的自主创新，应作为重点引导对象。第二，出台完善知识产权保护政策，加大科研投入。知识产权保护是创新的动力，而创新又是发展的持续动力，是提高我国产品国际竞争力的重要手段。需要出台更加全面的保护制度和更加科学的权利限制。要通过加大科研投入，掌握核心技术，让“中国创造”成为中国在世界上的名片。