媒体监督在丑闻事件中影响上市公司股权治理结构吗？

2019-08-01金缦

经济研究导刊 2019年17期

金缦

摘要：以往研究更多关注公司治理如何影响公司丑闻事件和媒体报道，忽略丑闻事件发生后媒体监督如何影响股权治理的路径。为此，从媒体有效监督假设出发，以2012—2017年中国A股上市公司为样本，实证检验了公司丑闻事件前后媒体负面报道的监督作用和作用路径。研究发现，媒体负面报道能有效攫取公司丑闻事件，但其监督效果仅为“传声筒”，在面对公司丑闻时用脚投票仍是显著股权治理方式。

关键词：丑闻;媒体负面报道;股票同比率;代理成本

中图分类号：F83 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2019）17-0041-09

引言

可以说公司治理始终伴随着丑闻的出现，每一次公司丑闻集中爆发无疑都会严重破坏企业声誉，甚至是当一段时间内多家公司丑闻频发，丑闻所在行业、股市以及政府和监管机构的声誉都会被大幅拉低。社会舆论通过激发公众情绪引导对丑闻事件的情感投射，会使得投资者认为公司的实际情况要比报道的更严重，从而引发丑闻公司资本估值的变动。

丑闻涵盖相关两个概念。一个是客观信息即公司丑闻事件，是公司由于经营不善、失误、失职、或商业败德导致的公司的一组或多组广泛的公众事件（Stefano Bonini & Diana Boraschi，2010;Dyck et al.，2008），是公司里超越事实的剩余价值（艾赫拉特，2016），是公司治理中存在的道德風险（Hart，1988）。上述定义虽然不同，但可总结公司丑闻事件应具有的以下几项要素：（1）丑闻降低股票市值，增加合规经营和公司治理的成本;（2）将降低管理层对资本结构调整进行决策的独立性;（3）将增加股东资本撤出成本或增加公司债务成本或减少管理层绩效收入。本文将丑闻事件规纳为，能让大众媒介接收到的在公司这个特定的组织中形成的、通过新闻价值评估判断过的负面的新闻事件。同时，涵盖公司窖藏的违规、违法等制度性规则和败德（不伦理）、人为因素导致重大损失等非制度性规则范畴内（Ferrrell，2015）公司异质信息的外部揭露。另一个是作为新闻进行传递的主观新闻生产条目，并区分于“惯例”和“事故”（Moloth & Lester，1974），是大众媒介监督功能在经济制度中的体现（Shoemaker & Cohen，2016）。在新闻学范畴里丑闻是具有新闻价值的“制造的产品”（Shoemaker & Reese，1996）。丑闻新闻的传播是通过大众媒介分析事件的强度与复杂性，并通过是否在统计异常、规范异常和社会异常三个维度判断异常强度，通过文化、政治、经济、公共意义四个维度判断复杂性，从而赋予丑闻新闻价值，待大众媒介在传播过程中对新闻价值的评估，来决定能够传递的丑闻的数量和途径。

故本文将上市公司有关丑闻事件的行为界定区分为两个层面，一个是丑闻事件，即信息，丑闻事件的效率性体现在是否可以展现窖藏的内部不良信息;另一个是丑闻新闻，即信息传播媒介和传媒内容，新闻的效率体现在丑闻信息的完整性和保真性。

21世纪初的多起财务欺诈、侵占中小股东利益及金融失范爆出丑闻，如安然、世通、安达信、荷兰阿霍德集团、意大利帕玛拉特公司，以及2008引起金融危机的AIG、雷曼兄弟、美林证券及美国国家金融服务公司，其丑闻的波及面如此之大，甚至改变了外部资本市场对公司治理基本假设。理论界重新探讨股权结构及企业融策略，并通过颁布的一些列法律如《Sarbanes-Oxley Act》及针对金融服务行业的《Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act》加强内外部监督和风险控制，并产生了终极产权理论（LLSV，1999， 2000，2002，2006，2008），即关注最终决策者对公司治理所发生的作用，并通过股权集中度作用于内部监督机制的各环节（如交叉持股、金子塔型股权结构、优先表决权、董事网络、双层代理制度等）影响角度进行定量分析，肯定相对控股比例的合理性和对提高公司治理效率的正面作用。中国大众媒介的监督有其自身的特点，政府会议、模范个人、政策规范以及卓越成就占据了大量空间和显著位置，公众对新闻的认识版本更突出强调真实、即时和最重要的个人相关性（Shoemaker & Cohen，2016）。近些年我国也频繁爆出如万宝之争、红黄蓝虐童、刘强东案等公司丑闻，可以看出当经济增长和社会稳定带来的真实感提高后，受众新闻的偏好就会相应趋近异常性和社会意义，丑闻的影响力将随之逐步上升。

丑闻于资本市场是一把“双刃剑”，一方面，作为公司内部信息的集中披露，通过媒体向资本市场传递信息，有利于用脚投票促使资本资产的正确定价（Craven & Marston，1997;潘功胜等，2008）;另一方面，不断看跌的媒体情绪扩大羊群效应的负面影响，增加噪音交易，损伤中小投资者收益。本文从公司丑闻信息、媒体对丑闻信息传递途径和传递效率进行综述，并结合我国2012—2017年资本市场媒体报道和公司丑闻之间关系进行实证研究，分析我国媒体能否发现丑闻事件，并有效发挥外部监督作用。

一、文献评述和理论假设

委托代理理论认为“用脚投票”的方式，比公司治理更有效。若在丑闻未发生时获得内部窖藏丑闻信息，股东会采用撤回资金的方式而非增加公司治理费用的方式来管理收益（Fama & Jensen，1983），而非增加治理费用和对内部风险进行有效控制。丑闻的诞生只是时间的问题。故本文假设：

H1：丑闻事件与公司成立时间、公司规模、委托代理成本正相关

随着公司经营的年限增加、公司规模增大，公司产权的边界扩大，必然会导致内部代理成本增加，增加丑闻事件的发生率。

公司丑闻为新闻进行传递是主观的。而当企业发生丑闻事件，已有的企业商誉、声誉和存在的大量已有投资者、利益相关者会促使大众媒体将企业的负面信息归因为外部的或偶然的原因（Klein et al，2004），故外部媒体对公司的报道未必会因公司丑闻事件而形成负面情绪。而根据声誉效应理论，媒体具有信息传播和监督环境的职能，作为一种外部治理方式履行“看门狗”角色，可以对市场各参与者的行为进行主动识别并对其中的违法违规行为予以披露（Miller，2006;Dyck et al.，2010）。同时，往往公司只要外部投资者、利益相关者认为企业应该对丑闻事件负责，丑闻事件就会对焦点企业的资本估值产生一定的破坏作用（Menon et al，1999）。丑闻事件处于被外部投资者、利益相关者“感知”的环境中，丑闻信息一旦被媒体“制造”后爆发，无论真实情况如何，公司丑闻的供给方，如媒体、告密者、监管机构、债权人等皆会基于其自身的职业诉求进行激励匹配程度的调整（Rothschild & Stiglitz，1976），并影响丑闻媒体报道时的模型构架的准确性和说服力。本文假设：

H2：丑闻事件与公司负面报道正相关

声誉效应理论同时认为，媒体监督有助于公司治理效率提高，媒体关注有助于公司改正其腐败和滥用职权的行为（Dyck，Volchkova & Zin-gales，2008），有助甄别和曝光公司的会计犯罪等欺诈行为（Dyck，Morse & Zingales，2008;Miller， 2006）也提升了高管离职更替概率（Farrell & Whidbee，2002），并监督审计行为避免财务舞弊（Joe，2003）。国内学者也就公司违规、公司财务舞弊等丑闻事件进行实证分析指出媒体监督对公司股价同步性（孔东民等，2013）及公司治理效率的提高呈正相关性（李培功&沈艺峰，2010;醋卫华，2012;叶勇，2013;李明，2016）。而合谋理论认为，当市场信息不确定程度较高时，媒体影响力将会被运用到与公司“合谋”制造假的新闻信息或选择性报道，以达到误导消费者、隐瞒公司败德行为（游家兴等，2012;孔东民，2013;金宇超等，2018）。新闻的真实性对公司行为的监督可能性更小、纵容程度更大。因为媒体对丑闻的报道是否能提高公司治理效率、是否可以降低大股东侵占、保护中小股东利益还有待商榷，故本文假设：

H3a：丑闻事件与公司交易成本正相關

H3b：丑闻事件后媒体负面报道可改善公司交易成本，降低交易成本

H4a：丑闻事件与公司股权制衡负相关

H4b：丑闻事件后媒体负面报道可改善公司治理结构，增加公司股权制衡比例

H5a：丑闻事件与公司股价同步性负相关

H5b：丑闻事件后媒体负面报道导致中小股东用脚投票，提高公司股价同步性

二、研究设计

（一）变量定义

因变量1：丑闻事件。以Choice（东方财富网）和Wind（万德）公布的有关公司被诉讼且有涉案金额的、公司违规中涉及虚假信息披露的、公司对媒体不实报道辟谣的、公司公布当年因人为因素导致重大损失的信息进行统计。变量Scandal记为当年存在上述情况的赋值1，不存在赋值2;变量Scandal_S记为当年存在涉及股东上述情况的赋值1，不存在赋值2;变量SCom记为当年存在上述情况涉案损失金额的自然对数（计量衡为人民币万元），作为丑闻直接损失的替代变量;变量SCom_S记为当年存在涉及股东上述情况涉案损失金额的自然对数（计量衡为人民币万元），作为涉及股东丑闻直接损失的替代变量。目前国内学界针对公司丑闻的研究主要以“公司违规”（张翼，马光，2005;陈冬华，2008;李双健，2018）或“财务舞弊”（袁春生，2007）为研究指标，这些研究指标与公司丑闻并不能完全等同。公司违规的前提条件为公司违反法律法规或监管政策规定，属于制度性规则的违背，非制度性规则的违背无法在公司违规中体现，仅涵盖丑闻事件的一部分;而同时公司违规中存在大量因未及时披露年报等数据而收到违规口头警告，并会及时被更正，不应作为丑闻事件被记录。部分学者使用公司诉讼案件作为丑闻事件的替代变量，其中一部分财务舞弊是突破制度性规则，但其也仅属于公司丑闻的一部分。随着对上市公司原始数据的数据库迭代，更多的公司数据被公布。本文通过诉讼、违规、公司辟谣、重大损失事件公布四个数据库，手工剔除其中无丑闻新闻价值的事件，力求更精准地分析丑闻事件。

因变量2：媒体负面报道Media。通过文本情感分析将上市公司报刊新闻颗粒度细化为句，对公司分年度进行报刊新闻量化统计，并取对数进行正态化。以往对媒体负面报道通常用手工整理，专家文本赋值的方式进行，主观性较大（戴亦一，2011;醋卫华，李培功，2012;于忠泊，2012;孔东民，等，2013;黄俊，等，2013;王昶，2017）。本文通过自然语言处理技术研究的前沿方法——文本情感分析法来进行负面报道统计。文本情感分析法通常用于用户行为数据挖掘及舆情监控系统中，也称为意见和观点的挖掘。本文将文档细粒度精确到句子级，与细粒度到词语级的特征选择侧重点有所不同，首先要对文本进行分词，并去除文本中的自变量如与文本情感无关的频繁关键词如时间地点人物公司名称等，然后使用词频算法获取代表情感表达的关键词的权重，并使用特征降维。

自变量：公司规模为总资产对数LnSIZE，公司年限为公司成立年限Founding，公司负债率LEV为总负债与总资产比值，交易成本Agency以年度管理费用扣减前三大高管薪酬的差值与年度总收入的比值衡量;股权制衡Restri以流通股中第一大股东与第二大至第十大股东股权比例的比值衡量;股价同步性R2依据公司股票收益与市场收益回归的R平方计算（黄俊等，2014），并对上述指标进行取对数进行正态化，以消除异方差。

控制变量：考虑到企业产权、董事会治理、外部机构治理、公司绩效、行业及存在年限对上述变量的影响，本文将公司是否国企、两职合一、机构持股、公司绩效ROA、资产负债率LEV、行业哑变量、时间哑变量作为控制变量。

（二）样本选择和样本来源

数据来源于wind万德数据库，观察时间为2012—2017年，剔除金融类上市公司、ST和*ST公司以及财务数据存在缺失的样本，并对连续变量进行winsorize1%的缩尾处理，最终得到20 336条观测数据。本文数据处理采用SPSS和STATA14软件。

（三）模型设计

如上述假设，分别做丑闻事件模型和丑闻影响力模型两个模型。

1.丑闻事件因子分析模型

■=？茁0+？茁1Assetit+？茁2Foundingit+？茁3Agencyit+？茁4Restriit+？茁5R■■+∑■■？茁iControlit+industry_dummies+year_dummies+？着it（1）

通过对丑闻形成的各因子进行面板固定效应随机方程的建立，分析丑闻形成的因素对丑闻的产生的影响。

2.两时期GMM面板数据的丑闻对负面新闻影响力模型

令Mediait表示第t年第i个企业的负面新闻句+1的自然对数，作为丑闻新闻的替代变量;Scandalit是二值变量，若企业i在第t年存在丑闻，它便为1。根据2012-2017共6年数据，设定模型如下：

Mediait=？茁0+？啄0dYeari+？茁1Scandalit+？茁2Agencyit+？茁3Restiit+？茁4R■■+∑■■？茁iControlit+year_dummies+？琢i+？滋it，（2）

t=1，2，3，4，5，6

其中，dYeari表示2012—2106年的虚拟变量，而？琢i为非观测的企业公司治理和绩效效应或可称为企业固定效应。

由于媒体报道对新闻信息真实性挖掘有长尾效应（Mc Quail，D.& Windahl S.，1981），故对式（2）取一阶差分消去？琢i，从而消除负面新闻和丑闻的自相关得：

？驻Mediai=？啄0+？茁1？驻Scandali+？茁2？驻Agencyit+？茁3？驻Balanceit+？茁4？驻R■■+∑■■？茁i？驻Controlit+year_dummies+？驻？滋it（3）

并進行两时期GMM差分模型面板数据的回归，以分析丑闻对负面新闻的影响力，验证假设2、3b、4b、5b

三、实证结果和讨论

（一）样本变量的描述性统计

表1为主要变量的描述统计。由表1可知，无丑闻、有丑闻和平均的负面媒体报道变量平均值为6.46、6.78和6.54，有丑闻发生公司的负面媒体报道量平均值高于无丑闻公司，符合媒体有效监督假设。此外，有丑闻发生公司的代理成本、机构投资者持有比例、国有企占比更高，而股权制衡水平、股价同步率和董事长与总经理两职合一较无丑闻更低，说明丑闻事件在公司治理结构里有一定的异质性，其他描述性指标均在可接受范围之内。

图1为根据年份对媒体负面报道和丑闻事件进行对应分析。随着上市公司数目增多，拥有丑闻事件的公司数目也随之增大。根据奥美《2018全球媒体影响力调查结果》显示，随着本地交互式社交媒体的强势增长，2016年后全球传统媒体公信力下降自72%下降至50%。

（二）回归结果和讨论

使用随机效应logistic回归方程对二值变量是否发生丑闻事件Scandal进行回归，使用固定效应logistic回归方程对是否发生涉嫌股东的丑闻事件Scandal_S进行回归，使用消除组间异方差的FGLS模型对数值变量丑闻涉及金额SCom和使用随机效应GLS回归对数值变量涉嫌股东的丑闻涉及金额SCom_S进行回归，将公司治理及绩效指标加以控制后，回归结果见表2。

在同时对前两模型分别进行了固定、随机效应Logistic回归估计、后两个模型进行混合OLS模型、固定、随机效应估计和LR Test of Rho、BP检验、Hausman、组间方差及序列相关、截面相关检验后，发现上述估计拟合较好。根据表2结果，公司司龄每增加一年，发生公司丑闻的概率就增加1.71%（e0.017-1），增加24.212万元（人民币）的丑闻损失。发生涉及股东的丑闻如大股东侵占、关联交易、高风险担保、股权转移等的公司丑闻概率增加4.7%，和6 130元（人民币）的损失可能，并具有统计意义。此外，资产规模、代理成本也对丑闻发生和丑闻损失在0.1%和0.01%的水平上显著正相关，涉及股东的样本数据仅占6年总体数据的2%，样本数据过小导致拟合优度不高，但资产规模对股东丑闻的损失金额和代理成本对股东丑闻的发生在0.05%和0.01%的水平上显著正相关。支持假设1，即丑闻发生是公司经营和治理中的必然产物。

影响丑闻发生概率的其他因素中，可以看出支持假设3a、5a，代理成本反映公司内部治理中层级委托代理中产生的交易成本大小，当内部交易成本较大，代理成本较高，公司治理中信息损耗较大，引起更高的负面信息窖藏，从而导致公司丑闻的产生，在上述丑闻事件四个变量的分析中在0.01%水平上皆显著正相关。R2值作为股票的大盘同步率反映公司内部信息的透明度（黄俊，等，2014），每减少1个百分点，公司丑闻及股东丑闻发生的概率就增加近一倍，并具有统计意义。对于假设4a的检验发现，公司股权制衡与丑闻及股东丑闻发生皆不存在统计学意义上的相关性，仅对丑闻损失金额具有0.1%水平上的负相关，即股权制衡权力的增加会降低丑闻发生后的损失金额。说明股权制衡在公司风险内部控制依然起到一定作用，尽管不能避免丑闻发生，但可降低高损失金额的丑闻的发生。

通过模型并未发现公司治理指标如所有权、总经理董事长两职合一对降低丑闻及股东丑闻发生概率和降低损失产生显著影响;机构持股率对降低丑闻损失在0.01%水平上显著负相关，说明机构持股比例高能大幅度降低高损失金额的丑闻的发生。控制指标中资产负债率对丑闻、股东丑闻发生及丑闻损失有统计意义的正相关，说明杠杆率过高会增加公司丑闻发生。

通过模型（3）进行差分方程的两时期最小回归将回归结果代入（2），得到回归结果见表3。

在同时对模型分别进行内生性、序列相关、异方差、多重共线检验后，对差分模型进行稳健性回归已消除异方差，对成立年份和资产总规模做了外部工具变量控制，并对因变量进行一阶自相关控制，各方程估计拟合较好。根据上述结果，2012—2017年丑闻事件和新闻媒体负面报道在0.1水平下显著正相关，说明媒体监督起到正向积极作用。具体而言，丑闻事件使得新闻媒体对该公司的负面报道平均增加6.8%（e0.066-1），且参数值统计上显著异于0。接受假设2，同时在媒体负面报道后，公司ROA有显著正增长，说明媒体在披露丑闻事件和促进公司改善绩效上皆体现出正向监督作用。

影响力因子中，整体公司样本及未有丑闻事件的公司大盘同步率（R2）在2SLSGMM差分回归模型中通过0.05水平检验，且系数皆为负。而有丑闻事件公司大盘同步率系数也为负，但不具有统计意义，说明媒体负面新闻的不实报道，会大幅影响公众情绪，引发“用脚投票”，降低非发生丑闻事件的公司股票透明度，并增加中小投资者对股票异质性的错误判断。尽管中小投资者可以通过用脚投票增加媒体监督效果，但同时也由于无法判断新闻真实性而遭受损失。这种通过负面新闻引导股票增加异质性信息披露的机制无法正常运转，也侧面印证股市散户的不理性羊群效应。发生丑闻公司在媒体负面报道后交易成本有所增加而非降低，不符合 H3b假设，表明媒体监督不仅未提高公司治理效率还增加了危机公关、更换高管等管理成本，导致代理成本增加。股权制衡系数在各样本中皆不显著，不符合H4b假设，说明更多的股权制衡并未产生更多外部媒体监督和“告密者”，同时其他公司治理控制变量如机构持股、两职合一、产权所有制等指标也在各样本模型中未通过检验，说明我国媒体的监督作用还未能形成一股外部监督合力作用于企业。根据噪音交易理论（Mendal & Shleifer，2012），外部监督来源于金融市场的负债人以及他们的代理人证券公司的分析师和审计师，机构持股更易于媒体监督效果的披露。而从三个样本数据可以看出，无论是否发生丑闻，机构持股与媒体负面报道皆显著负相关，说明机构投资者会由于媒体负面报道而减持，无论是否有证据显示是公司内部问题。

（三）稳健型检验

1.使用因虚假信息被处罚的丑闻事件（Penalize_Fraud_ n）发生次数自然对数（正态化）为因变量对方程（1）进行随机效应回归分析，发现结果与文中结果一致。

2.使用每个上市公司每年全媒体负面句报道次数除以全媒体对该公司的报道句总次数所计算的比值作为媒体负面报道比例（Media2）的变量对方程（3）进行回归分析，发现结果与文中结果基本一致（2013—2014年丑闻与媒体负面报道新闻的比例正相关，但结果不显著）。

3.使用二值变量媒体公司情绪（Media3），量度方法为（正面新闻句-负面新闻句）正值为0，负值为1和固定效应随机logistics方程■3it=？茁0+？茁1Scandalit+？茁2Agencyit+？茁3Resticit+？茁4？驻R■■+∑■■？茁iControlit+ industry_dummies+？着it进行结果检验，发现结果与文中结果一致。表明文中结果较为稳健。

（四）结论

本文通过对丑闻事件和事件后媒体监督影响力的实证分析，得出如下结论：

媒体作用会由于传播噪声导致丑闻事件信息消散，以至减低媒体监督的效果。

噪声可能存在于丑闻事件的信息中，而更多地存在于传播的过程中。丑闻信息从发射器到接收器之间转换过程中所遇到的外界投射过来的干扰因素，丑闻信息消散伴随冗余信息，形成谣言或是激发大众负面情绪化的信息失真（沈正斌，2012），导致媒体监督效果下降。Dyck在考察1999—2002年美国的216个丑闻事件中发现，丑闻平均在每一天是小概率事件的发生，如用数据分析很容易就被当成异质性事件而被忽略。故媒体由于更倾向于收集大量相关信息而非用数据分析，较其他角色（如律师、债权人、金融分析师、大股东、审计师）更能挖掘出丑闻事件。但同时媒体获取内部信息的成本高于其他利益相关者，故造成尽管媒体在公司丑闻事件发生后能够积极进行报道，从而形成正的相关关系，但能产生的真正引发企业公司治理效率和业绩改革的监督效果不佳。

媒体引导公众情绪，由于中国股市散户投资者数量较大，故丑闻事件發生后更多是通过用脚投票来进行资本市场资源配置，而非通过公司内部治理效率提升来减少外部冲击的产生。

即媒体情绪下沉默的螺旋理论（Noelle-Neumann，1974），特别是当股市趋于平稳的时期，大众的负面情绪更易被媒体代入，媒体发挥“传声筒”的效果更佳。而股市过热时期，大众不理智羊群效应降低媒体报道的监督效果。研究中国媒体在资产误定价的实证结果里也得出相关结论，即相对于悲观的情绪，乐观的情绪更易增加股价偏离真实股票价值，导致股市泡沫（游家兴，2012）。而美国学者考察其美国股市则有相反的结论，即负面情绪更易增加股价波动（Tetlock，2010），这也是未来我国在新媒体行业和资本市场定价方面改进的方向之一。

3.公司治理结构不是造成丑闻事件的直接因素，但在媒体负面关注度上存在差异性。“即使在最先进的经济中，也存在与市场并列的不同制度”（林毅夫，1989）。不同的公司治理结构的变迁和演进是每时每刻都在进行着的，它是为了提高公司经济效率和顺应整体社会福利的一种选择（Scoultz，1978）。一次丑闻事件造成的外部冲击，对公司真实业绩和公司治理效率的改善是否存在，还需进一步研究。

四、建议

基于上述实证发现，本文给出以下建议。

1.应通过如普利策新闻奖这样的媒体职业竞标赛制度，增强媒体对公司丑闻信息真实性的挖掘。网媒时代媒体搜集信息的成本大幅降低，在增加媒体报道的互动性和传播速度的同时，也造成稂莠不齐的报道同时冲击大众眼球，降低单个媒体报道的信服力。故媒体数量多寡不是衡量媒体质量、公信度的根本依据。由于新闻失真、丑闻信息消散、市场噪声会大幅度降低媒体报道的信服力，故科技发展、大数据挖掘和网络媒体时代，媒体承揽监督权应不仅仅是“传声筒”，而应真正发挥声誉机制中外部治理的监督机制。

2.建立合理的股东赔偿机制。在证券欺诈、大股东侵占、内部人使用财务欺诈手段人为篡改数据哄抬并抽逃股票、管理层败德导致的涉嫌股东和公司治理失效的丑闻发生时，股东无论是否用脚投票皆是受损失的。而为了防止其自身的损失，股东抽逃资金或大股东侵占也是造成公司丑闻的主要原因，通过这种方式，败德股东保存了自己的利润所得，而其他股东则因此而受损（James J.Park，2009）。但通过股东赔偿机制，一方面，对公司败德股东、管理层及相关利益者进行诉讼，追索损失，体现社会公平;另一方面，股东赔偿是一种损失扩散机制（loss-spreading mechanism），通过扩大公司丑闻的影响力，会降低其他股东的资本收益率，从而保护了资本市场。长远而言，保护资本市场是使得所有投资人获益的。

3.加強公司对舆情监控的力度。根据实证分析发现较丑闻媒体报道，丑闻事件本身对公司治理成本和股价信息透明度指标更敏感。丑闻被媒体报道增大公众的负面情绪，而根据新闻主义学派观点，想要依靠大众情绪进行媒体引导和监督，无疑是与虎谋皮（张结海，2016）。通过监控舆情，及时发现可能引发丑闻的负面事件，并利用内审、风控、合规检查等内部控制制度加以修正。若内控增加的代理成本较丑闻媒体曝光后被诉讼、赔偿、罚金以及未来增加的外部资本成本更低，舆情监控和内控对公司的永续经营便是帕累托最优的。

参考文献：

[1] Dyck.A，Volchkova N.，Zingales L..The Corporate Governance Role of the Media：Evidence from Russia[J].The Journals of Finance，2008，（3）：1093-1135.

[2] Fama E F，Jensen M C.Separation of Ownership and Control[J].Journal of Law and Economics，1983，（26）：301-325.

[3] Ferris，S.，X.Yan.Do Independent Directors and Chairman Matter？ The Role of Boards of Directors in Mutual Fund Governance [J].Journal of Corporate Finance，2007，（13）：392-420.

[4] James J.Park.Shareholder Compensation as Dividend[J].Michigan Law Review，2009，（11）：323-371.

[5] Jensen M C，Meckling W H.Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure[J].Journal of Financial Economics，1976，（4）：305-360.

[6] LaPorta，R.，F.Lopez-de-Silanes，A.Shleifer，and R.Vishny.The Economic Consequences of Legal Origins[J].Journal of Economic Literature，2008，（2）：285-332.

[7] LaPorta，R.，F.Lopez-de-Silanes，A.Shleifer，and R.Vishny.Investor Protection and Corporate Governance[J].Journal of Financial Economics，2000，（58）：1147-1170.

[8] La Porta，Rafael，Florencio Lopez-de-Silanes and Andrei Shleifer.Corporate Ownership around the World[J].Journal of Finance，1999，（54）：471-517.

[9] La Porta，Rafael，Florencio Lopez-de-Silanes，Andrei Shleifer，and Robert W.Vishny.Investor Protection and Corporate Valuation[J].Journal of Finance，2002，（57）：3-27.

[10] Mc Quail，D.& Windahl，S.Communication Models[M].Longman，London & New York，1981：595-616.

[11] Molotch H，and M.Lester，News as purposive behavior：On the strategic use of routine events，accidents and scandals[J].American Sociological Review，1974，（39）：101-102

[12] Noelle-Neumann，E.The Spiral of Silence：The Theory of Public Option[J].Jounral of Communication，1974，（2）：43-51.

[13] Rothschild，M.，and Stiglitz，J.Equilibrium in Competitive Insurance Markets：An Essay on the Economics of Imperfect Information[J].Quarterly Journal of Economics，1976，（4）：629-949.

[14] Shleifer Andrei，R.W.Vishny，A Survey of Corporate Governance[J].The Journal of Finance，1997，（11）：753-754.

[15] Stefano Bonini，Diana Boraschi.Corporate Scandals and Capital Structure[J].Journal of Business Ethics，2010，（95）：241-296.

[16] Thomas L.Carson，Self-Interest and Business Ethics：Some Lessons of the Recent Corporate Scandals[J].Journal of Business Ethics，2003，（43）：389-394.

[17] C·费雷尔，约翰·F，琳达·F.企业伦理学[M].李文浩，等，译.北京：中国人民大学出版社，2015.

[18] 醋卫华，李培功.媒体监督公司治理的实证研究[J].南开管理评论，2011，（2）：33-42.

[19] 醋卫华.公司丑闻、声誉机制与高管变更[J].经济管理，2011，（1）：38-43.

[20] 醋卫华.公司丑闻、声誉机制与董事会重构[J].山西财经大学学报，2011，（2）：76-83.

[21] 戴亦一，潘越，刘思超.媒体监督、政府干预与公司治理：来自中国上市公司财务重述视角的证据[J].世界经济，2011，（11）：121-144.

[22] 戴亦一，潘越，陈芬.媒体监督、政府质量与审计师变更[J].会计研究，2013，（10）：89-95.

[23] 丁柏铨，陈相雨.“负面新闻”及相关概念辨析[J].南京社会科学，2010，（1）：130-136.

[24] 游家兴，吴静.沉默的螺旋：媒体情绪与资产误定价[J].经济研究，2012，（7）：141-152.

[25] 胡芳.媒体负面报道对中小投资者保护的作用及机理研究[D].广州：华南理工大学，2015：63-70.