中小投资者在重大违法强制退市中的权益保护

摘要：近年来，多个退市案例已经暴露出我国重大违法强制退市制度在中小投资者权益保护方面的短板，我国的中小投资者权益保护制度体系亟待构建。因此，如何有效保护中小投资者的合法权益，已成为我国重大违法强制退市制度改革的重要课题。

关键词：重大违法；强制退市；中小投资者；权益保护

中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1008-4428（2019）03-0148-02

中小投资者在资本市场中处于弱势地位，在重大违法上市公司退市的过程中，其权益常常遭受侵害，以致其抵制上市公司进入退市流程，这既不利于保护中小投资者的合法权益，也会对退市制度改革形成阻力。尽管新修改的《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的指导意见》已对我国重大违法强制退市制度的多项内容做出完善，但是其中的中小投资者权益保护制度内容仍有待完善。

一、 重大违法强制退市中的中小投资者维权难题

首先，现有的诉讼制度降低了中小投资者的维权积极性。我国现有的代表人诉讼制度维权成本较高，且带来部分投资者“搭便车”的问题，无形中降低了中小投资者的维权积极性。我国现行法律制度对中小股东权益的保护多为实体法层面的规定，缺乏完善的程序法诉讼机制作为权益救济的法律保障。

其次，中小投资者求偿困难的问题长期得不到解决。在重大违法上市公司退市过程中，行政处罚处理程序前置导致中小投资者的民事求偿严重滞后，而且中小投资者可能还会面临立案难、诉讼持续时间长等现实问题，影响了中小投资者得到司法救济的时效性。

最后，中小投资者对退市制度常识缺乏了解。在*ST博元退市案例中，一部分中小投资者选择在退市整理期投资*ST博元，很大程度上是受部分经济困难型退市公司的股价在新三板表现良好这一因素影响，忽略了导致*ST博元退市的重大违法原因。中小投资者对退市制度必要常识的了解程度可见一斑。

二、 构建中小投资者合法权益保护制度体系的建议

（一）构建中小投资者集体诉讼制度

相较于违规减持带来的巨额收益，其行政处罚无异于杯水車薪，除增加相关责任主体非法减持的处罚成本外，构建中小投资者集体诉讼制度是惩罚违法责任人，保护中小投资者合法权益的重要举措。目前我国的证券投资者集体权益诉讼制度在立法上还是一片空白，《民事诉讼法》第52条至第55条对代表人诉讼制度做了比较简单的规定，而且仅第55条规定了代表人诉讼制度中关于环境保护与消费者权益保护这两类公益诉讼的内容，并未涉及保护证券投资者合法权益的内容。随着我国证券市场的快速发展，当前实施的代表人诉讼制度已不能满足我国社会发展的现实需要，构建专门保护中小投资者合法权益的集体诉讼制度已迫在眉睫。在立法层面，可以借鉴美国集团诉讼制度的有益经验，同时结合我国证券市场的具体实际，构建符合我国证券市场实际的中小投资者集体诉讼制度。

如果将监管机构对重大违法上市公司实施的强制退市行为视为“治标”，合法权益受损的中小投资者对违法责任主体提起集体诉讼的行为就可以视为“治本”。设置退市制度的最终目标并非强制违法的上市公司退市，而是促进证券市场健康发展与保护投资者的合法权益。然而，仅靠行政监管的力量是远远不够的，还必须唤醒中小投资者的股东意识和维权意识，让他们学会拿起法律的武器自我保护、主动维权。这也是市场化、法治化改革所需要的投资者精神。完善我国中小投资者的集体诉讼制度，便于其通过诉讼活动寻求法律救济，这一举措不仅可以提升中小投资者的维权积极性，而且增加了责任主体的违法成本，高昂的违法成本会倒逼责任主体放弃实施违法行为，将精力集中到上市公司的经营管理上来，有助于形成正面激励机制。

（二）积极发挥证券类第三方公益服务机构的作用

尽管我国证券市场在中小投资者保护制度建设领域依旧面临诸多挑战，但在探索保护中小投资者合法权益的道路上亦有所收获。经证监会批准，中证中小投资者服务中心（以下简称“投服中心”）于2014年12月5日在上海注册成立。投服中心作为证券类第三方公益服务机构，其主要职能包括：公益性持有证券等品种，以股东身份行权和维权；受中小投资者委托，提供调解服务；为中小投资者自主维权提供法律等服务；面向中小投资者开展公益性宣传和教育；代表中小投资者向政府机构、监管部门反映诉求；中国证监会委托的其他业务。

投服中心为中小投资者维权提供公益专业技术服务，无疑是我国证券业在投资者保护路径上的一项有益探索。尽管投服中心成立不到三年时间，但是其行权工作不仅得到了广大中小投资者的充分肯定，也得到上市公司、证券经营机构等市场主体的认可，同时节约了行政监管资源，减轻了行政监管压力。

（三）完善证券投资者保护基金制度

为弥补证券民事责任制度实施机制的不足，证券投资者保护基金制度应运而生。美国在2002年出台的《萨班斯法案》设立了投资者公平基金，公平基金包括违法所得和民事罚金两个来源，为合法权益受损的中小投资者提供补偿。我国亦在2005年颁布了《证券投资者保护基金管理办法》并对其进行了修订，但基金的主要用途限于在处置证券公司风险中保护证券投资者的利益，其功能定位还比较单一狭窄。如果保护基金能将上市公司各种欺诈股东行为纳入实际补偿范围，则能解决非投资者意志所能改变的非正常的市场因素所带来的诸多问题。在法律关系错综复杂的证券市场中，拓宽证券投资者保护基金的使用范围是解决重大违法上市公司退市问题，弥补中小投资者损失的重要途径。

（四）引入第三方机构参与投资者教育

随着证券投资者数量的不断增多，投资者教育工作的重要意义逐渐得到体现。在以我国证券市场为代表的新兴市场中，证券投资者表现出的各种非理性投资行为已经成为损害自身权益的重要原因。有学者发现，对投资者进行公允价值方面的教育能够显著影响股价信息含量，有助于提高投资者的理性水平，有助于投资者区分公司特质性信息在股价中的表现，降低了股价同步性，从而有助于增强我国证券市场的有效性。由此可见，投资者教育的重要意义并不限于保护投资者的合法权益。

投资者教育往往由各证券公司担当，比如投资者参加证券公司举办的投资沙龙、听取客户经理对证券交易规则的介绍等，事实上这种做法的合理性值得推敲，因为中小投资者的交易佣金是证券公司收益来源的一部分，作为卖方机构的证券公司是投资者证券交易的直接利益相关方，由其担当投资者教育的重任，存在一定的利益冲突。除此之外，证券公司若单纯以短线交易理论及证券指标技术分析为教育内容，更容易使中小投资者倾向于投机，这与引导投资者理性投资的教育目的背道而驰。

在*ST博元退市案例中，中小投资者在退市整理期内疯狂参与证券投机，与中小投资者接受投资者教育不足密切相关。为有效解决这一问题，除完善我国投资者适当性义务规则体系外，还需要第三方服务机构发挥其服务中小投资者的职能。投服中心作为证券类第三方公益服务机构，其活动组织形式较监管机构更具灵活性，可以开展多种类型的投资者教育活动。如投服中心可以联合各地的证券监管部门与证券业协会，通过各地证券营业部定期向中小投资者开展有关市场热点的公益性宣传与教育，帮助中小投资者理性应对市场变化。

三、 结语

正如华尔街的一句名言：“保护了最小投资人的利益，就是保护了所有投资人的利益。”随着我国证券市场重大违法强制退市制度的不断完善，可以保护中小投资者合法权益的多路径机制：借鉴域外成熟的集团诉讼制度经验探索构建我国的中小投资者集体诉讼制度，并将证券类第三方服务机构列为当事人，辅之以不断完善的证券投资者保护基金制度与投资者教育体系，从而在最大程度上实现保护中小投资者合法权益的目标。

参考文献：

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[4]庄学敏.投资者教育能提高投资者理性水平吗？[J].证券市场导报，2012（1）：24.

作者简介：

崔学燕，女，山东滨州人，江西财经大学法学院硕士研究生，主要研究方向：国际经济法。