企业并购协同效应分析

曾瑞兰

【摘 要】并购潮在经济快速发展的今天，已经是企业发展过程中的常态。企业并购的动机是为了实现协同效应，提高企业的效益。然而，实际上很多并购的实际绩效并不好，该问题引起国内外学者的高度重视。本文运用案例分析方法研究企业并购协同效应以及衡量方法，意在为企业并购活动提供一些分析和帮助。

【关键词】并购活动；协同效应；衡量方法

国家食药监总局2011年3月启动的新版GMP认证，要求所有企业药品生产在2015年年底前均需完成新版GMP的认证，更是推助医药行业并购浪潮的出现，所以2016年医药行业必将迎来新一轮的并购整合狂潮。其中医疗器械市场具有良好的发展前景，因为中国医疗器械市场是继美国与日本之后成为全球第三大医疗器械市场，然而高端医疗器械领域目前仍然由美国、日本、德国等牢牢占据，更加严重的是，国内的医疗器械企业有近万家，其中80%以上是中小型企业，技术力量薄弱，只能依靠价格战来获取微薄利润以及占据低端市场。在这样的产业背景下，国内医疗器械市场可以通过并购整合来增强自己的资金力量、技术力量以及市场竞争力，尤其是在国有资产与社会资产相融合方面，可以取长补短，去粗取精。所以近几年来医药器械领域并购事件不断发生。

一、协同效应的衡量方法

本文运用国内大多学者采用的财务指标评价法，从财务协同、经营协同、管理协同三个方面进行协同效应的分析。从财务协同的角度出发，不考虑经营协同效应的影响，主要研究财务协同效应与企业结构性融资分析之间的联系[7]；从经营协同协同的角度出发，以营业收入、营业利润、折旧、税率等损益表项目及贷款、营运资金和资本支出等资产负债表项目为变量，通过计算收购企业和目标企业并购前的前三个月及并购后的前三个月的财务指标，来进行比较，以评估量化预期的协同效应[8]。从管理协同的角度出发，其在文化协同方面难以进行量化，以“经营者对母子公司协同效应的满意度”作为因变量，实证概况影响协同效应的主要因素，且构建多层量化评价模型来衡量母子公司文化协同的实现程度。

二、实现协同效应的关键因素

并购的整个过程，大致由三个环节构成：并购前的准备工作，并购的过程，并购完成后的集团内部的整合。这三个并购环节中都具有影响并购协同效应实现的关键因素。首先，并购前，与被并购方就业绩补偿承诺等并购条件进行约定。在并购过程中加上业绩补偿承诺，有助于刺激被并购公司的积极性，以此来提升并购的协同效应。然后，并购过程中，有诸多因素干扰企业并购事项以及并购协同效应的实现。目标公司所在地的投资者保护程度越高，收购方公司获得的并购收益越大。并购选择集群内的企业，其整合成本和风险更低，能够获得更好的并购业绩。最后，并购后的整合，又细分至财务整合、经营整合、管理整合三个方面。财务整合是并购整合过程中的关键环节和核心内容，進行财务整合有助于在企业将并购行为提升到资本经营层面，从而实现企业价值最大化，而不仅仅是表面获利，处于规模扩大、迅速扩张的低级阶段。经营整合，管理整合的重心在于企业文化整合，收购方企业文化强度越强，并购的长期绩效表现越差。

三、案例分析

（一）背景分析

本文选择医药器械领域的鱼跃医疗并购活动（鱼跃医疗并购上械集团上海医疗器械厂有限公司（前名为上海医疗器械厂）作为案例研究对象，基于两点原因：一是由于条件限制，只能寻找上市公司的案例材料；二是该案例在研究领域多有涉猎，具有代表性。随着近几年来国家积极鼓励器械行业进行整合，同时鼓励国有资产与社会资本相融合，所以该行业在国家政策的鼓舞下，并购整合的机会众多，发展前景可观。首先，该行业市场发展空间巨大。全球医药和医药器械的消费比例是1：0.7，相较之下国内医药和医疗器械消费比例是1：0.19，说明国内医疗器械领域还有广阔的发展空间。其次，行业整合促进市场集中度。一方面，随着国家法律法规的日益完善，如出台了新版GMP等新规来对企业研发、制造、资金能力等提出了更高的要求，以此规范医药行业，淘汰不合格的企业，继而筛选出一些优秀的医药企业；另一方面国家鼓励推进医药行业领域的企业并购重组，如2013年1月22日发布的《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》明确了国家将重点扶持国内大型医疗器械龙头企业，并从国家产业、财政、税收、融资、行政审批等各方面给予政策优惠，支持行业整合，这对医疗器械行业龙头企业通过外延式扩展实现快速发展提供良好的契机。最后，竞争格局的变更。一直以来我国医疗器械企业生产的产品主要服务于国内中低端市场，跨国企业在我国医疗器械高端市场占据绝对优势。然而随着资金和技术水平不断积累提升，国内医疗器械企业也在向中高端市场。

（二）经营协同效应分析

1、盈利能力分析。从表1及图1中，可以看出除了2015年第三季度净利润率高于去年同期，其余2015年末数及2016年第一季度数都低于去年同期数，说明并购后盈利能力有所下降。从鱼跃医疗的个别报表分析，可以看出从图2中，可以看出并购后总资产报酬率基本与去年同期持平或低于去年同期数。从营业收入及相关成本费用的变化来进行具体的盈利能力下降的原因分析。

从图3、4与表3中可以看出并购后营业收入与上年同期数相比较，都有不小的增幅。2015年营业收入21.04亿元，同比增长了25.09%，营业成本12.66亿元，同比增长了25.42%。所以鱼跃医疗收购兼并上械集团带来了营业收入与成本的增长，但值得注意的是收入与成本的增长幅度相差无几。从图5、6中可以看出，并购后销售费用与管理费用相较上年同期数都有不小的增幅，尤其是2015年底。2015年鱼跃医疗三大期间费用4.41亿元，同比增长了21.98%。主要原因是对上械集团并表导致的，扣除上械集团并表因素，报告期间内期间费用增速略低于营业收入。由于上械集团虽然资产、营业收入等方面的基础较为良好，但是由于受到体制的局限，并购后鱼跃医疗对上械集团进行各个方面的整合，需要投入较多人力、物力、财力，所以管理费用大大增加了。

2、主营业务比重分析。从表3可以看出鱼跃医疗2015年来源于医用临床领域的营业收入同比增长了192.42%。上械集团的“金钟”品牌拥有八十多年的悠久历史，是“上海市著名商标”，在国内手术器械领域具有较高的知名度及影响力，所以通过收购上械集团，使鱼跃医疗产品延伸到医用手术器械、药用贴膏及高分子卫生辅料等新领域，且医用临床领域的营业收入有了较大的增幅。同时外销的比重也由2014年的11.40%上升到14.62%，系收购上械集团带来的市场势力的增强，有望开拓外部市场。

3、研发投入分析。倘若想要医药行业占据一席之地，注重产品研发及专利的取得是不可或缺的。由表4可以看出，鱼跃医疗2015年的研发投入相较于2014年增量上是有所增加，但其增加的速度低于营业收入增长的速度，使得占营业收入比例有所下降。说明鱼跃医疗进行外延式的扩张，如收购上械集团的产品线、生产专利等，来替代自身研发支出的增加及降低研发的风险。然而，鱼跃医疗若是想要在“家用医疗器械及医用高值耗材”做大做强做精，必然不能逃避研发支出及研发风险。并购重组虽然是获取专利、技术的方式，但获取研发人才及研发资金才是医药行业并购的根本。

（三）管理协同效应

1、资产管理水平分析。由图7、8、9和表5可以看出存货周转率相较于上年同期数相比都有不小的增长，说明并购后企业产品流通顺畅，市场对其的购买需求旺盛；同时固定资产周转率与去年同期数相比也都呈现上升的趋势，但从公司报表可发现2014年7月与上械集团并表后，其相应固定资产并入鱼跃医疗中，故固定资产的存量是不断增加的，说明鱼跃医疗并购后营业收入的增幅大于固定资产的增幅，表明鱼跃医疗固定资产的利用效率提高，公司的获利能力明显增强。然而，总资产周转率与去年同期数相比都降低了，排除了上述所说的存货及固定资产的影响因素，且当年的营业收入是增加的，说明企业并购后边存在着利用效率低下的资产。

2、企业文化整合的分析。鱼跃医疗并购上械集团是典型的民营企业并购重组国营企業的案例，必将面临企业内部文化的整合协同的问题，而这些问题虽然最终会影响并且体现在公司的财务状况和经营成果上，但在这文化整合的过程中往往无法进行量化分析。企业精神文化存在冲突，一方面民企与国企员工的经营理念不同；另一方面很多国营企业不懂得“居安思危”，一直止步不前，此次被并购的上械集团也是由于华润万东在医药领域的发展已经遇到了瓶颈，华润集团将其视为“弃子”，虽然近些年国有体制改革不断被提上议程，但还是需要很长的时间才会有质的变化；企业制度文化存在冲突，国企与民企的管理制度存在较大的差距，一方面民企整合国企将会面临原有体制的束缚，另一方面国企无法快速吸收新的公司制度，如人力资源管理机制等；企业物质文化存在冲突，如经营权、管理权能否彻底的转移，企业能否确立协同的经营战略。

四、结论与建议

从经营协同方面看，主要体现在对外销售方面的营业收入的大幅度增加以及市场势力的扩展，然而值得注意的是，在内部成本控制方面，并购的协同效应还未凸显，研究期间为并购的初期，此期间鱼跃医疗进行内部整合需要投入大量的费用，导致净利润率并没有得到较好的体现；作为一个医药行业，从其的研发投入进行分析，发现鱼跃医疗通过外延式的扩张，收购上械集团后，取得其相应专利、技术，以此来替代自身研发的风险，但这种方式只能是暂时的，只有通过整合内部资金、提高资金利用效率，加强研发的投入，才能实现企业的做大做强。从管理协同方面看，资产管理水平角度，协同效应比较明显，如存货周转率及固定资产周转率都得到了提高，但从企业文化差异的角度分析，还需要进行长时间的整合与努力才能又质的改变，获取协同效应。

本文建议如下：对于并购的目的一定要明确，对于不良资产要进行剥离，对于不利于实现企业并购战略的项目也可以考虑进行剥离；对于合并方式、筹资方式要选择那些减少重要财务指标波动的以及减少财务风险；选择同业并购，增加市场竞争力。

（浙江中洲会计师事务所有限公司，浙江 杭州 310016）

参考文献：

[1]唐建新，陈冬.地区投资者保护、企业性质与异地并购的协同效应[J].管理世界，2010（8）.

[2]黎文飞，郭惠武，唐清泉.产业集群、信息传递与并购价值创造[J].财经研究，2016，42（1）.

[3]张建儒，王璐.企业并购财务整合及协同效应评价[J].财会通讯，2015（2）.

[4]王艳，阚铄.企业文化与并购绩效[J].管理世界，2014（11）.

[5]孟庆丽.并购的协同效应计量及实证检验[J].统计与决策，2013（24）.