中国电影业上市公司股票价格变动实证分析

张晓晖

（长春金融高等专科学校，吉林 长春 130028）

中国电影业上市公司股票价格变动实证分析

张晓晖

（长春金融高等专科学校，吉林 长春 130028）

上市公司公布的会计信息是股市的灵魂，对股价具有强有力的解释能力，也是投资者进行价值投资的评判标准。电影行业具有高利润率与高市盈率的投资优势，越来越多的资本觊觎成长期的中国影业，非市场信息透过投资者行为影响股价波动，导致股票价格偏离内在价值，其中，出售票房收益权成为电影投资方回收资金的常见运作方式。因此，构建多元回归模型，分析中国电影业股票价格与上市公司会计信息、投资者行为之间的相关性，可以为投资者进行投资决策和监管部门有效监管金融市场提供有益参考。

中国电影业；股票价格；会计信息；投资者行为

一、引言

电影行业以其利润率与市盈率较高的特点一度成为资本市场的“宠儿”，按照主流资本运作方式，可将近10年来中国电影行业的变迁发展分为两个阶段，2007年至2013年期间，电影企业主要通过IPO方式上市；2013年以后，大量企业通过跨界并购甚至借壳并购上市，导致了很多市场乱象，多元影视投资格局初步确立。［1］2015年，受益于全国人大对《电影产业促进法（草案）》的审议，市场预期导致影视概念股走势强劲，电影票房推高。2016年有所回落，国家广电总局数据显示：2016年中国电影总票房达457.12亿元，同比增长3.73%，观影人次为13.72亿，同比增长8.89%，国产电影票房占票房总额的58.33%。中国电影产业在国民经济新的发展形势下实现了稳健增长。然而随着《叶问3》虚假票房事件对行业的冲击，票补“泡沫”破碎导致2017年中国影视高开难高走，电影业再次降温。［2］国家广电总局统计显示，2017年上半年，49家新三板影视公司中，42.8%的公司净利润亏损。

在影响股票价格的诸多信息因素中，上市公司对外公布的财务报告无疑是我们较易获得和频繁使用的主体信息，关于会计信息与股票价格的关系研究一直是理论界与实务界关注的焦点。然而近年来，中国电影业上市公司会计信息对股价的解释能力越来越弱化，非会计信息对投资者行为影响导致股票价格偏离其内在价值。因此，有必要从电影业股票价格与会计信息、投资者行为两个视角的合力考量，从上市公司角度分析股价与会计信息的相关性，从投资者角度分析投资者决策行为引发股票价格的波动，以期研究的科学性和系统性，进一步为电影业金融市场的规范发展与投资者决策提供参考。［3］

二、中国电影上市公司股票价格与会计信息相关性的实证分析

（一）会计信息概念的界定

会计学中的会计信息一般是指会计单位通过财务报表、财务报告或附注等形式向投资者、债权人或其他信息使用者揭示单位财务状况和经营成果的信息。目前，学术界对于股票市场披露的会计信息没有统一、标准的概念，一般围绕关于价值运动的信息，可以用货币单位进行计量、与经济管理活动相关的财务信息，以及反映企业价值运动的信息进行论述。本研究以中国电影上市公司年度财务报告中披露的会计信息为对象，并将其细化为反映中国电影上市公司盈利能力、成长能力、营运能力与偿债能力的会计信息四类，得出细化下的各会计信息指标与股票价格的相关程度，旨在找出会计信息与股票价格的统计相关性，进而分析会计信息对股票价格的解释力变化。［4］

（二）模型方法

1.指标选取说明

将从中国广电总局搜集到的样本数据进行预处理后，利用SPSS软件进行相关分析，研究随机变量之间的相关关系以证明中国电影上市公司披露的股票价格与会计信息的相关性。构建数学模型进行线性回归，了解变量间的相关方向与相关强度。

为此，本研究选取股票价格Y作为因变量，股票价格选取2016年9月30日的价格，由于这一时期正好是第三季度报告披露完毕，理论上能作为研究股票价格和会计信息相关性的较好时期。

本研究的自变量X的选择，将反映中国电影上市公司盈利能力、成长能力、营运能力与偿债能力，为进行细化分析，选取了机构投资者和个人投资者经常使用的8个指标，如表1所示：

表1 自变量指标选取

2.模型构建

影响股票价格的信息分为会计信息与非会计信息。本研究将财务报告数据和业务数据作为研究的会计信息，其他信息作为非会计信息，如宏观政策、物价变动、通货膨胀或紧缩、政治因素等。基于此，建立股票价格与影响因素的统计关系，即

假设在同一时点上非会计信息对股票价格的影响是一致的，而股票价格与会计信息存在相关性，因此进一步构建回归模型：

（三）股票价格与会计信息的相关分析

表2 Correlations

表3 Correlations

由表2、表3可知，样本量为35，有6个指标的相关系数通过T检验，它们的相关系数为正值，说明与股票价格存在正相关关系。其中相关系数最大的是应收账款周转率，为0.879，其次是总资产增长率的相关系数为0.847，速动比率的相关系数为0.821，总资产净利润的相关系数为0.728，流动比率的相关系数为0.428，净资产报酬率的相关系数为0.386；只有总资产周转率和净利润增长率未通过T检验。

（四）股票价格与会计信息的回归分析

本研究选择逐步回归策略来处理解释变量，即通过逐一建立多个模型实现，在每一次引入变量时，概率F最小值的变量引入回归方程，如果已引入回归方程的变量F大于设定值（0.05），将被踢出回归方程，当无变量被引入或者剔除时，终止回归过程。［5］

表4 Model Summaryd

模型引入了变量应收账款周转率、总资产增长率和速动比率。由表4可知，第一个模型是以应收账款周转率为解释变量的一元线性回归模型，该模型的判定系数为0.772，估计标准误为10.25205；第二个模型是以应收账款周转率和总资产增长率为解释变量的二元线性回归模型，其判定系数为0.844，估计标准误为8.61090；第三个模型是包含应收账款周转率、总资产增长率和速动比率为解释变量的三元线性回归方程，其判定系数为0.880，估计标准误为7.67806。从拟合优度角度看，第三个模型的拟合效果更佳。

表5 Coefficientsa

由表5可知，当显著性水平α为0.05时，应收账款周转率的T检验值为3.137，其对应概率P值0.004小于α拒绝原假设；总资产增长率的T检验值为3.782，其对应概率P值0.001小于α拒绝原假设；速动比率的T检验值为3.041，其对应概率P值0.005小于α拒绝原假设；这说明三个指标均通过检验，得出多元线性回归模型为：

图1

图2

图1、图2是残差的正态性图形结果。可以看到参数围绕基准线仍存在一定的规律性，但残差正态性的非参数检验结果表明不能推翻原假设，即不能认为它与正态分布有显著差异。

综上所述，本研究对国内5家电影上市公司披露的会计信息与股票价格相关性的分析可以看出，反映中国电影上市公司偿债能力的指标与股票价格存在显著性相关，特别是速动比率这一会计指标，这说明企业有足够的能力偿还短期债务，同时也表示企业有较多的不能盈利的现款和应收账款。可见，我国电影事业还属于年轻状态，还有很多不成熟的地方。但是近年来电影事业的迅猛发展可说明政府对第三产业重视程度高、人们对电影这种第三产业的需求大，分析表明中国电影的前景还是处于乐观的状态。但会计信息并不能全面解释股价，还需要对非会计信息进行分析。

三、中国电影上市公司股票价格与投资者行为关系研究

近年来，非会计信息对股票价格的影响力在增强，本研究借助行为金融学理论定性分析非会计信息如何影响投资者的投资决策行为，进而对影响股票价格的因素做进一步的分析。

（一）股票价格偏离内在价值

股票价格代表投资者从上市公司中获取收益的预期，行为金融学理论表明，市场上的投资者理性差异化导致的投资行为会引发股票价格偏离其内在价值，进而影响股价波动。所谓股价内在价值是指股票未来收益的现值，它取决于上市公司历史、现在和未来的经营业绩。从长期来看，上市公司股票价格可以反映其内在价值，但在短期内，由于投资者行为决策、信息不对称非理性选择、人为操纵等诸多因素导致股价偏离价值。1.投资行为决策影响。从行为金融学视角，投资者获取股票价格的会计信息和非会计信息后，会对股价形成一定的预期，并做出相应决策。股票市场会形成一个“市场反馈——行为决策——市场反馈——行为决策”的循环过程，最终会促使股价偏离内在价值。2.信息不对称非理性选择。信息不对称理论下人们往往会逆向选择，从心理学角度基于安全心理，人们会具有从众行为的倾向，这种盲目从众会放大非理性预期，最终导致短期股价偏离价值。3.人为操纵股市泡沫。一些机构投资者可能存在的股市操纵行为造成股市泡沫，放大了个体投资者的投资行为决策与信息不对称下非理性选择的杠杆，使得短期股价偏离价值。［6］

（二）会计信息与投资者行为对股价的影响

从价值形成角度来看，企业的会计信息决定股票的定价，从长期来看，证券市场是用股票价格的信号机制，实现资源的优化配置。分析表明，我国电影市场还处于发展阶段，尚未形成有效市场。

通过以上的投资行为分析出由于中国电影市场不成熟导致的信息不对称、群体与个体投资心理和行为的差异，使得股价与上市公司股票内在价值发生了偏离并在新的价位波动，造成投资决策行为对股价的影响逐年加强。尤其是2013年以后，大量企业通过跨界并购甚至借壳并购上市，导致了很多市场乱象，恰逢很多投资者不懂股票知识、盲目投资，放大了杠杆。

综上所述，一方面，市场制度和法规越健全，影响股价的有效信息越全面传播，投资者越理性地决策，股票市场越接近于有效，会计信息与股价的价值相关性才会尽可能地提高。另一方面，行为金融学理论表明市场投资者完全理性是不可能的，群体和个体投资者的心理因素很容易通过投资决策影响股价变动。因此，投资者一定要尊重市场规律，将上市公司会计信息和自己的决策之力二者合力来考量股票价格预期，确保投资的有效性。［7］

四、启示与建议

影片未上映，资本已先行。当电影遇上资本，越来越多的资本觊觎成长期的中国影业，且出售票房收益权已成为电影投资方回收资金的常见运作方式。以《叶问3》为例，出售票房收益权并由多家机构认购，其中包括神开股份、十方控股以及第三方投资平台当天财富。电影背后的资本推手、收益权参与者间的隐秘关系引发了现阶段的中国影视资本市场的许多乱象，这在一定程度上导致会计信息对于股价的解释能力越来越弱化，相对而言，非市场信息透过投资者行为对股价的影响越来越强。本研究试图将会计信息与投资者行为作为合力进行考量，以期给投资者和监管部门带来更为合理与系统化的建议。

（一）市场层面

一是建立健全我国金融市场监管的法律法规体系。研究结论表明，中国影视业市场尚处于发展期，对于不成熟的市场更要建立审慎的监管体系，通过法律维护投资者权益，使得短期股价不会过度偏离内在价值。同时，督促上市企业及时披露相关财务信息和企业信息，并推动股票市场有效信息全面、快速地传播，尽可能地降低信息不对称的影响。［8］

二是充分认识投资决策行为对股价形成的重要性。在中国影视业未成熟之前，一旦投资者的投资决策行为对股价的影响超过公司真实经营业绩对股价的影响，很容易引发后果严重的群体性非理性投资行为，对股市产生不利影响。首先，使得股票价格形成机制发生扭曲，偏离其真正的内在价值；其次，通过放大不正确信息，导致个体模仿机构投资者行为，从众心理会通过杠杆效应造成市场的异常波动；再次，降低市场效率，由于市场投机严重，致使大量资金流向没有长期投资价值的公司，导致资源的无效配置；最后，催生价格泡沫，由于集体投资的非理性行为，至使涨跌演变为暴涨暴跌，恶性循环不断加剧，形成价格泡沫，极易演变为股灾，并最终影响宏观经济健康运行。

（二）投资者层面

一是要不断教育引导投资者理性投资。作为个人投资者，有必要不断地自我“充电”，主动地学习关于股票投资的相关专业知识，并充分意识到群体性心理学和个体心理学在投资决策过程中对自己的影响，从而最大限度地培养自己理性投资的思维和习惯。

二是要不断培养成熟的机构投资者。当前，许多机构投资者为追求利益最大化不择手段，相比于中小投资者，其具有职业化、数量众多的专家团队进行信息处理，通过挖掘信息，手握重金操控股市。因此，证券监管部门一定要严格监管机构投资者的投资行为，使之严守游戏规则，培养其成为金融市场的中流砥柱，并带动个体投资者，推动我国影视资本市场更加健康和快速地发展。

［1］于帆.电影遇上资本：融资更要融智［J］.中国文化报，2017，（4）.

［2］李佳佳.影视高开难高走［J］.深圳商报，2017，（2）.

［3］张建东.创业板股价与会计信息、投资者行为关系研究［D］.合肥：合肥工业大学，2016.

［4］李佳丽.会计信息与股价的相关性分析探讨［J］.中国乡镇企业会计，2016，（5）.

［5］黄华芝.基于计划行为理论的酒店员工离职意向研究［D］.长沙：湖南师范大学，2010.

［6］杨皖苏，张建东.创业板股价剩余收益与股价相关性研究［J］.科技和产业，2015，（9）.

［7］赵凤义.上市公司季报披露信息与股票价格的关系研究［D］.杭州：浙江理工大学，2010.

［8］杨小林.上市公司会计信息与股票价格相关性实证研究［D］.哈尔滨：哈尔滨工业大学，2010.

［责任编辑：胡 璇］

An Empirical Study on the Change of Stock Price in Chinese Film Listed Companies

ZHANG Xiao-hui
（Changchun Finance College,Changchun 130028,China）

The listed company accounting information released by the stock market is the soul,has strong ability to explain the stock price,but also investors value investment criteria.The film industry has high profit rate and the advantage of high investment earnings,more and more capital coveted the growth stage of the China pictures,non-market information through the investor behavior affect stock price volatility,resulting in stock prices deviate from the intrinsic value,the sale income right has become a common mode of operation of the box office movie investment recovery funds.Therefore,multiple regression models are constructed to analyze the correlation among Chinese film share price,accounting information and investor behavior of listed companies,it can provide a useful reference for investors to make investment decisions and supervise the financial market effectively.

Chinese film industry;stock price;accounting information;investor behavior

F832.51

A

2017－09－20

1671-6671（2017）06-0005-06

张晓晖（1964－），女，吉林长春人，长春金融高等专科学校副校长，吉林省金融文化研究中心主任，金融学二级教授，经济学博士，研究方向：金融学。