我国CTA基金发展的问题和对策研究

金剑峰

（广东外语外贸大学 金融学院，广东 广州 510006）

我国CTA基金发展的问题和对策研究

金剑峰

（广东外语外贸大学 金融学院，广东 广州 510006）

CTA基金也被称为期货投资基金，是一种集合投资、专家理财、风险共担、利益共享的期货投资方式。目前我国CTA基金发展初具规模，但在发展过程中仍存在诸多问题。通过借鉴国外成功经验，提出相应的对策建议，以促进我国CTA基金的健康发展。

CTA基金；期货投资；期货市场

目前，我国期货市场仍然是以中小投资者为主，由于在时间精力、专业知识和心理素质方面处于劣势，他们难以在期货市场取得理想的投资结果，甚至往往损失惨重。随着CTA基金逐渐走进大众的视野，大多数投资者又增加了一种资产配置方式选择。

一、CTA基金的含义

CTA（Commodity Trading Advisor），意为商品交易顾问。CTA基金，也称作期货投资基金（Futures Fund），或管理期货基金（Managed Futures），是指由专业的资金管理人运用专业的投资理念和投资手段，或者通过自己设计开发的交易系统，将客户委托的资金在期货市场和期权市场上进行投资，并收取管理费用的一种集合投资方式。传统意义上的CTA基金仅限于投资商品期货，但随着近年来全球期货市场的快速发展，目前CTA基金的投资领域已扩展至股指期货、利率期货、外汇期货等金融期货以及天气期货、电力期货等几乎所有的期货品种。［1］

二、我国CTA基金的发展现状

我国CTA基金起步较晚。2008年，《国务院关于当前金融促进经济发展的若干意见》中提出要“推动期货市场稳步发展”，随后证监会开始着手推进期货交易顾问（CTA）业务的试点工作，将建立专家市场、提升机构投资者的比例作为期货市场改革与发展的方向，期货CTA业务呼之欲出。2010年，CTA基金以私募基金形式在国内出现。2012年5月，上海期货交易所、大连商品交易所和郑州商品交易所制定了针对特殊单位客户开户的相关规定和要求。根据中国期货保证金监控中心制定的《特殊单位客户统一开户业务操作指引（暂行）》，期货公司可以为证券公司、基金公司等机构向交易所申请交易编码。至此，国内基金专户产品参与商品期货的所有障碍均已打通。国投瑞银鸿瑞4号期货套利资产管理计划成为上期所首家特殊单位客户，参与了上期所上市商品期货合约的交易。这是国内第一只商品期货基金专户产品。随着基金专户投资范围的逐步扩大，CTA基金开始以基金专户的形式运作，因而更加公开透明。2015年8月6日，国投瑞银发行了白银基金，这是国内公募基金业的首只商品期货基金。2016年2月2日，广发证券旗下全资子公司广发资产管理（广东）有限公司发行成立了第一只券商资管CTA——大宗商品集合资管计划，通过主动管理的形式投资于国内CTA基金。

截至2017年2月，剔除未在基金业协会备案的产品后，共有1 978只尚在存续期的CTA产品，发行规模总计397.33亿元。从发行方式来看，期货资管发行数量占比最多，高达64.41%；其次为自主发行，占比为27.76%；公募专户及子公司发行占比为7.43%。此外，还有0.25%的信托产品和0.15%的券商集合理财产品（见图1）。［2］

图1 国内CTA产品发行方式占比

从平均发行规模来看，1 978只期货产品中有1 420只披露了发行规模，其中券商集合理财和公募专户的平均规模最高，超过了7 000万元；信托产品规模为5 000万元；私募和期货资管则相对偏低，平均2 500万左右。图2是境内CTA产品平均发行规模。［2］

图2 国内CTA产品平均发行规模（单位：万元）

从基金的业绩来看，从2010年至2016年，CTA基金指数的累计收益率达268.42%，其中盈利月占比达70.24%，年化收益率为20.48%。仅就2016年，CTA基金的平均收益率为13.15%，实现正收益的产品占比69.8%，收益率中位数为9.11%。总体来看，CTA基金自成立以来业绩表现不俗，在各类投资产品中表现突出。图3反映了CTA基金产品的收益分布，大部分基金实现了盈利，而亏损的基金损失大多集中在10%以内，最大亏损为81.29%。［3］

2013年以来，CTA产品平均每年都能获取超过10%的正收益，其中2014—2015年的平均年化收益率超过30%。［2］表现优异的CTA产品在2016年的收益率尤其亮眼，按照年度收益率排名，前5%的产品平均收益为104.61%，前10%的产品平均收益也高达78.75%（图4）。亏损的CTA产品当中，表现最差的5%产品平均亏损28.75%，表现最差的10%产品平均亏损19.68%（图5）。［3］

图3 2016年我国CTA基金收益率区间分布

图4 表现最好的CTA基金平均收益率

图5 变现最差的CTA基金平均收益率

表1 CTA基金的整体表现

-9.31%-6.67%2015 2016 34.58%13.87%25.04%15.46%0.88 0.25-13.80%-9.70%16.66%5.42%17.90%10.84%0.75 0.27

资管网将CTA基金产品与其他产品进行比较（图6）后发现，与2015年相比，2016年所有产品的收益率均出现下滑，但与股票对冲策略产品、股票策略产品收益率大幅下滑相比，CTA基金产品近两年的收益相对稳定，2016年的投资回报更是远远超过另两类产品。可以说，目前国内CTA基金产品的业绩表现比较平稳，持续盈利能力较强（见表1）。［4］

图6 2015—2016年各策略产品收益比较

资管网的数据显示，截至2016年末，我国共有CTA基金产品1 129只，其中有持续业绩的仅834只，而2016年登记成立的基金产品有293只，停止运作的则有375只，清盘数量大于成立数量。［4］图7揭示了我国CTA基金的存续时间，91%的CTA基金运行时间不足两年，超过5年的几乎没有。由此可见，我国CTA基金发展仍处于初级阶段，基金规模虽有扩张，但在产品运作方面仍不稳定。?

图7 国内CTA基金存续时间分布

三、我国CTA基金发展存在的问题

尽管近年来国内CTA基金发展较快，规模也在不断扩大，但与海外成熟的CTA基金相比，我国CTA基金在发展中仍然存在较多问题，主要表现在以下几方面：

第一，缺乏相应的立法保障与政策监管。我国的CTA基金发展至今已有一定的规模，截至2017年2月份，我国在基金业协会备案且仍在存续期的CTA基金发行规模已达397.33亿元，［5］但至今我国却尚未出台有关CTA基金的法律法规或管理条例。由于其主要投资在期货与期权市场，风险较大，所以CTA基金能否稳健运行关系到整个期货投资市场的健康发展与广大投资者的合法权益，而完善的法律政策环境能够规范CTA基金的发展，并为其提供一个健康良好的环境。但目前我国相关的法律政策体系仍不健全，这也在一定程度上制约了CTA基金的发展。

第二，缺乏专门的人才培养认证机制。尽管我国期货公司比较重视人才储备，但期货从业人员因受到政策的限制而无法参与交易，他们主要致力于市场开发，真正可参与期货交易管理的CTA专业人才十分匮乏。随着我国CTA基金规模的逐步扩大，人才缺失问题逐渐凸显，并影响了CTA基金的创新与发展。

第三，缺少丰富的高品质期货品种。从海外CTA基金的投资经验来看，丰富的可交易合约品种极大地拓宽了CTA基金的投资范围，有利于更好地对冲风险，节约交易成本，提高市场效率。尽管我国期货市场发展较快，但与美国期货市场相比，国内的期货品种仍不够丰富，如目前中金所仅有股指期货与国债期货，而金融期货中的利率期货、外汇期货等均未推出。

四、美国CTA基金发展的经验及借鉴

CTA基金起源于美国。1949年，第一只CTA基金公开发行。经过近70年的发展，美国已成为全球CTA基金的主要集中地，市场非常成熟与规范，其成功经验值得我们借鉴。

（一）美国CTA基金的组织架构

美国的CTA基金一般采用投资公司的形式，基本组织模式与传统基金并无差别，由基金投资人、基金托管人、基金管理人三方构成。但与传统基金不同的是，CTA基金的管理人由商品基金经理（CPO）、商品交易顾问（CTA）、交易经理（TM）、期货佣金商（FCM）四方组成，他们各自的职责不同。

作为基金的设计者、决策者与管理者，CPO负责基金的组建、管理以及募资。CTA负责基金具体的交易操作，包括设计交易程序、制定投资策略、确定风险控制方法、执行具体交易操作。作为CTA基金的重要参与者，CTA由CPO直接聘用，并受CPO的监督。在美国，CTA是一个相对独立的群体，可以是个人，也可以是团队。不同的CTA通常具有不同的投资理念和交易风格，他们和CPO之间是委托——代理关系，当某一CTA基金的投资事务完成后，CTA的受托责任经CPO确认后解除。TM受雇于CPO，主要协助CPO挑选合适的CTA，在不同CTA之间分配投资资金，并监管CTA的交易活动，控制相关风险。FCM的角色与国内期货公司相当，一是执行来自CTA的交易指令，二是负责基金资产的结算。

CTA基金的各参与者之间既相互合作又相互监督，保证了基金的安全与顺利运作，从而促进了整个行业的健康可持续发展。

（二）美国CTA基金的监管体系

由于涉及众多投资者利益，美国政府对CTA基金的监管非常严格。美国联邦政府和州政府非常重视与CTA基金有关的立法工作。由美国联邦制定的相关法律主要有《投资顾问法》（1940年）、《商品期货交易委员会法》（1974年）和《商品期货现代化法》（2000年）等。其中，《投资顾问法》是针对包括CTA在内的投资顾问订立的法律政策，对CTA的注册、业务范围、信息披露、违法责任等做出了详细规定；通过《商品期货交易委员会法》成立的期货交易委员会（CFTC）行使对期货行业的监督管理权，涉及CTA基金的主要是登记注册、信息资料的审核以及相关监管等规定；《商品期货现代化法》在以上两部法律的基础上对CTA有关业务做出相应的补充与修订。而各州政府也根据当地的实际情况制定了相关的地方性法律，俗称“蓝天法”。

具体来说，美国对CTA基金的监管具有以下特点：

1.严格的市场准入。美国《商品交易法案》规定，要成立CTA基金，必须向美国商品期货交易委员会（CFTC）申请注册，只有满足一定的条件后才能获准。这些条件包括：符合《商品交易法案》对其身份的规定，如在过去一年内为15个以上的客户提供过投资建议；不能向公众隐瞒自己的CTA身份；提供的投资建议与自己的业务相符等。此外，为确保相关人员的业务能力与职业道德，CPO与CTA也需在CFTC注册，同时成为全国期货业协会（NFA）的会员，并接受其考核与监管。

2.采用三级监管模式。CTA基金注册成立后，还要接受政府、行业自律组织和交易所的三级监管，这三级监管机构承担不同的职能，分工各有侧重。政府层面的监管机构主要是证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC），CTA基金受到这两个机构的双重监管。行业自律组织主要是全国期货业协会（NFA），负责认定与审查会员资格，组织从业资格考试与制定从业行为准则等。美国各期货交易所也是监管体系中的一员，主要职责是制定交易规则，监督交易程序和保障交易的正常进行。

3.强制性的信息披露。美国监管机构对CTA基金运作的各个环节都有着非常严格而具体的要求。为了确保投资者的知情权，避免受到虚假或错误信息的误导，监管机构对商品基金经理及商品交易顾问在信息披露的内容、时效、周期和频率方面做了详细的规定。根据有关法律规定，已经注册的CTA需要定期或不定期地向有关部门报告有关信息并接受相应的监督。美国法律规定需要披露的信息包括CPO和CTA在申请注册时提交的资料、在基金运作中所有可能影响投资决策的有关信息。

4.严厉的违法行为惩处。为了最大限度地保护投资者利益，美国法律要求CTA要尽最大努力，全心全意为受托人的利益行事，严厉禁止重大错误陈述和欺诈行为。如果CTA基金存在违法行为，将会受到非常严厉的惩处，相关人员将承担相应的民事责任甚至刑事责任。对此，《投资顾问法》《商品期货交易委员会法》和《商品期货现代化法》都做出了明确具体的规定。

从美国的经验来看，严格的准入制度可以从源头上对CTA基金的资质进行把控；信息披露可以有效解决信息不对称的问题，增强投资者对CTA基金的信任；三级监管和严厉的惩罚可以有效减少违规操作，保证CTA基金的健康运行。

五、我国发展CTA基金的对策建议

（一）建立与完善针对CTA基金的法律法规体系

我们可以吸收借鉴美国的相关经验，结合我国的国情，以法律法规的形式从CTA基金的设立、运作、信息披露等方面做出明确规定，使CTA基金运作的一系列环节都有法可依、有章可循。具体来说，相关立法机构可结合我国《证券投资基金法》，补充、修订有关条款，明确CTA基金的法律地位；同时，有关部门应根据实际情况制定（修订）具体的部门规章，使有关的管理工作能够依法有序进行。

（二）加强CTA基金的监管工作

为了维护市场稳定，加强对CTA基金的监管十分必要。首先，要将CTA基金纳入统一监管的框架。统一的监管有利于明确责任，避免相互推诿，能够及时发现风险，从而保护投资者和整个市场。因此，可以考虑在现有监管体系中设立相应的部门对CTA基金进行统一监管，将CTA基金所涉及的商品交易顾问（CTA）、商品管理人（CPO）、交易经理（TM）以及资金托管人的行为全部纳入现有监管体系。［5］同时，监管部门可定期、不定期检查CTA基金的资产状况、操作记录等，对于违反有关规定的基金当事人，监管部门应明确相关行为的责任后果，制定严厉的惩罚措施。其次，应积极发挥国内期货业协会的自律作用。例如，规定基金的主要管理人需在期货业协会注册并成为会员方可执业，期货业协会严格审批会员的财务状况与相关交易记录，同时强化信息披露制度，向公众公布基金有关信息报告，确保广大投资者的知情权。

（三）建立专门的人才培养与认证制度

CTA基金对基金管理人的专业要求极高，特别是负责具体交易操作的CTA，需具备专业的投资知识与投资能力。美国之所以能成为全球CTA基金的主要集中地，这与其完善的CTA人才评价体系有着密切的关系。在美国，只有通过认证注册的CTA才有资格受聘于CTA基金进行期货投资管理，其专业能力与职业素养均是经过专业机构认证的。［6］

由于我国缺少专门的培育与认证机构，目前专业的CTA人才十分匮乏。为此，我国应逐步建立CTA人才的培养、考核、认证机制，大力培养专业CTA人才。我国CTA人才的培养、选拔，可以由国内期货业协会作为专门的认证机构，确立有关培养体系。可以规定CTA人才须参加专门的资格认证考试，合格后方可在期货业协会登记获得从业资格。获得从业资格的CTA人才还需接受职业培训和定期考核评价，以保证CTA人才的业务水平与专业能力。

（四）进一步丰富可交易的期货合约品种

期货市场的投资品种越多，CTA基金可以构建的风险管理工具就越完备，投资效率就越高，所以推动期货品种的创新与上市，能够为CTA基金的创新发展打下坚实的基础。为此，应加快有关期货品种的创新与研发。对于我国目前缺乏的期货品种，如金融期货、商品指数期货等，建议可先进行相关期货产品的试点工作，选择市场中发展相对成熟的品种，开展相应的试点交易，再根据实际进展逐步、有序地放开其它期货品种，不断完善期货市场体系建设，促进CTA基金的发展。

［1］李茜.CTA基金发展具有较大潜力［N］.上海金融报，2016－04－19（A07）.

［2］海通证券.FICC系列研究之一：海内外CTA基金的发展与现状［EB/OL］.http://fund.stockstar.com/JC2017022 400001259.shtml，2017－02－23.

［3］华泰证券上海分公司.2016年表现优异的CTA基金［EB/OL］.http://mt.sohu.com/20170126/n479588596.shtml，2017－01－26.

［4］资管网.2016年度CTA策略业绩报告（基金产品）［EB/OL］.http://www.ziguan123.com/article/40991，2017－01－20.

［5］Daniel，P.Collins.CTA基金的困境与出路［N］.期货日报，2014－07－17（003）.

［6］Rosenzweig，Kenneth M.，et al.CFTCAdopts Significant Changes to CPO and CTARegistration and Compliance Requirements［J］.Journal of Investment Compliance，2012，（13）：15－19.

［责任编辑：王 帅］

Research on the Problems and Countermeasures of CTA Fund Development in China

JIN Jian-feng
（School of Finance,Guangdong University of Foreign Studies，Guangzhou 510006,China）

CTA fund,also known as futures investment fund,is a collection of futures investment,managed by financial expert,sharing in risk and benefit.China's CTA Fund has experienced rapid development recently,but is still facing many problems.Based on the successful experience of foreign countries,this paper puts forward the corresponding countermeasures and suggestions to promote the healthy development of China's CTAfund.

CTAfund;futures investment;futures market

F724.5

A

2017－09－01

1671-6671（2017）06-0011-07

金剑峰（1978－），男，浙江金华人，广东外语外贸大学金融学院讲师，博士，研究方向：金融工程与风险管理。