公司过度投资会传染吗？

田粟源

摘 要 上市公司过度投资水平是近年来财务研究的重点和热点。文章利用2003～2015年A股上市公司数据为样本，基于“信息传递理论”考虑行业过度投资水平对下一期上市公司投资水平的影响，并从“代理理论”和“信息不对称理论”两种角度分析其背后的作用机理。研究结果表明：同行过度投资加剧下一期上市公司过度投资水平；国有产权性质抑制同行过度投资对下一期公司过度投资的正向关系；CEO权力增加同行过度投资对下一期公司过度投资的正向关系；股价同步性抑制同行过度投资对过度投资的增加程度。此研究不仅丰富了同行效应和过度投资经济后果的研究，更为如何抑制过度投资、维护金融市场稳定提供参考价值。

关键词 过度投资；产权性质；CEO权力；股价同步性

[中图分类号]F832.48 [文献标识码] A [文章编号]1673-0461（2017）11-0085-08

一、引 言

目前，中国经济步入“新常态”，经济增长速度放缓，公司投资效率是一个不可回避的重要问题。公司投资活动是企业创造价值一项重要战略性决策。在完美市场中，企业管理者投资水平取决于公司的边际投资价值。但是，在现实市场经济与金融市场中，由于代理问题与信息不对称等问题的存在，公司管理者出于自身利益或构建企业帝国的目的投资净现值为负的项目的过度投资行为时有发生，从而导致了公司投资效率的降低，并且降低了公司价值（詹雷等，2013）。随着企业分工协作日益深入，个体或企业间的联系愈加紧密，同行间的相互影响变得尤为突出，管理者之间的经济决策行为具有“趋同效应”（黄俊等，2013）。因此，实体经济中管理者之间投资决策的互动关系是一个学术界研究的重要课题。尤其是行业的过度投资行为是否会导致误导性的经济过热，进而这种误导的经济过热引发行公司的过度投资，更是当前经济下行压力中的一个市场关注的焦点。

投资活动是企业创造价值的战略手段。良好的资本市场环境是实体经济高效运转的基础。上市公司管理者在进行投资决策时，会参考公司内部的私有信息和同行业的信息以调整本公司的决策。现有文献表明，同行业信息会影响资本市场和管理者的行为。银行的破产会导致竞争对手股价的下降（Lang et al.，1992）。同行业个别企业丑闻会导致竞争对手股价下降（王永钦等，2014）。违规公司负股价回报率会传染给同行业的公司（Bonini et al.，2010）；拥有共同董事的两个公司，其中一个公司操纵盈余，另一个公司操纵盈余的可能性变大（Chiu et al.，2013）。这表明行业内公司的糟糕业绩会影响投资者对同行业公司的心理预期，并且行业内公司误导行为会影响行业内其它公司的行为。因此，行业内过度投资行为会导致公司过度投资行为？国有产权性质、CEO权力、股价同步性又是如何影响同行过度投资与下一期上市公司过度投资行为之间的关系？

为了回答以上问题，文章以2003～2015年中国A股上市公司为样本，研究同行过度投资对下一期上市公司过度投资水平的影响。文章研究发现：同行过度投资与下一期上市公司过度投资水平呈正相关关系；国有产权性质抑制同行过度投资对下一期上市公司的过度投资的正向关系；CEO权力增加同行过度投资对下一期上市公司过度投资的正向关系；股价同步性抑制同行过度投资对下一期上市公司过度投资水平；本文的研究成果如下：第一，丰富同行效应研究，现有文献未有从同行过度投资角度研究其同行效应，研究同行过度投资对下一期上市公司过度投资水平的影响，为解释资本市场同行信息与实体经济之间关系建起了沟通的桥梁；第二，拓展了过度投资经济后果的研究领域。本文基于国有产权性质、CEO权利和股价同步性三个角度研究同行过度投资的“传染效应”，有助于更好的理解同行过度投资与公司过度投资之间的传导机制；第三，为完善公司治理机制提供了思路。随着上市公司管理者行为影响公司的行为得到重视，如何在监督管理者的行为，成为提升公司价值的关键。研究公司治理机制对同行过度投资“传染效应”的影响，有助于股东和投资者监督管理层的行为，提高企业的价值；本文基于同行过度投资“传染效应”的研究为为改善证券市场信息传导机制和实体经济健康、稳定发展提供一点建议。

二、文献综述与理论假设

（一）文献综述

本文的研究综述分为两大类：过度投资研究与同行效应研究。本文将基于这两部分对现有文獻进行论述。

1.过度投资研究

管理者为了私人收益、扩张企业规模和购建商业帝国的目的投资净现值为负的项目，导致过度投资行为的发生（Jensen，1986）。现有文献基于“信息不对称理论”与“代理理论视角”对公司过度投资行为的因素进行分析。谭燕等（2011）认为少量上市公司的地区，上市公司经济影响力容易导致公司的过度投资；李云鹤（2014）认为中国企业过度投资行为的发生源于管理者对企业资源的滥用与管理者过度自信行为；唐雪松等（2010）认为经济欠发达的地区，政府强烈干预行为会导致公司过度投资行为发生；曹春方等（2014）认为财政压力与晋升压力都会导致官员任职企业过度投资行为，而且官员的任职期限与企业过度投资行为成倒U型；罗党论等（2012）认为国有企业对于银行授信对自由现金流过度投资行为更加显著；张会丽和陆正飞（2012）认为集团持有现金一定水平，母公司现金分布分散越分散，集团越容易发生过度投资行为；俞红海等（2010）认为外部环境治理可以有效抑制自由现金流对过度投资的影响；黄乾富等（2009）认为长期债务对于企业过度投资行为的抑制作用较弱，而短期债务对企业过度投资行为的抑制作用较强；黄珺和黄妮（2012）认为在房地产行业，债务融资在总体上对企业过度投资行为具有抑制作用，其中商业信用有效抑制其过度投资行为；刘凤委和李琦（2013）认为EVA评价体制抑制过度投资的效果；窦欢等（2014）认为大股东监督有效抑制集团下属公司的过度投资行为；陈胜蓝等（2014）认为终极控股股东与上市公司利益协同更倾向于减少关联交易的资金往来以抑制公司的过度投资行为。endprint

2.同行效应研究

管理者在做公司投资决策的时候往往会依赖同行股价信息，研究表明同行股价信息具有“传染效应”与“溢出效应”。张敦力和江新峰（2016）认为同行业的投资行为会影响公司的投资决策；方军雄（2012）认为投资者具有“羊群效应”，企业的管理者会参考行业的平均投资。同时，行业信息业会影响管理者的投资行为，Badertscher B.et al.认为同行中上市公司越多，信息披露程度就越高，就会降低投资的不确定性。Durnev A.和Mangen C. （2009）认为同行财务重述行为会降低竞争对手的投资规模。Beatty A. et al.（2013）认为当期当期同行公司夸大收入的违规行为会导致公司当期投资的增加。Chen C. et al.（2013）认为同行公司更好的业绩会导致公司投资规模的增加。同时，Foucault T.和Fresard L.（2013）认为同行公司中新的投资机会信息会导致公司投资规模的增加。目前，未有学者对同行业过度投资的“传染效应”进行研究。

从上文可以看出：第一，现有文献对过度投资的研究的梳理，主要基于“信息传递理论”与“代理理论”两个方面出发，学者从增加和抑制过度投资两个方面进行论述。第二，对于同行效应的研究，现有文献基于同行财务信息影响管理者的投资决策的角度进行论述。从以上对过度投资与同行效应研究两方面的文献梳理，未有学者对同行过度投资的“传染效应”以及抑制其“传染效应”机理进行研究分析。文章将对同行过度投资的“传染效应”及其机理进行论述。

（二）理论假设

资本市场影响实体经济基于信息传递理论，透明的市场环境与正确的市场信号是股价信息正确地传递于管理者的两个方面。同行过度投资对下一期上市公司过度投资行为的影响从市场环境和正确的市场信号两方面进行论述：①基于同行过度投资生成机理，行业内的过度投资严重表明行业内信息越不透明。行业内低质量的会计信息增加了股东和投资者监管难度与成本。同时，低质量信息环境也增加了股东和投资者增加评断管理者绩效的难度。管理层在利用同行信息进行投资决策，当管理层成功时，会将功劳归于自己，当管理层投资失败，其会将原因归结于外部客观环境，给管理者过度投资追求私人利益的机会（申慧慧等，2012）。因此，低质量的财务环境导致上市公司管理者追逐私人利益而增加其过度投资行为的发生。②资本市场影响实体经济时，公司管理者根据资本市场传递的信号会采取相应的措施以调整公司的决策。现有文献对于行业领头羊传递误导信息时，行业领头羊公司披露错误投资的决策会误导行业内管理者增加其它上市公司投资（Li V.，2016）。同行业内过度投资严重，传递出行业内繁荣的假象，此信号会误导管理者认为行业发展良好，信号失真误导了上市公司管理者，此种误导信号增加公司管理者投资的动机。因此，信号失真增加了管理者过度投资行为的发生。基于此，提出同行过度投资与过度投资之间的假设：

H1：同行过度投资与下一期公司过度投资呈正相关关系。

我国企业存在中国特色社会主义色彩，上市公司企业性质分为国有企业和非国有企业性质两类。基于产权性质对同行过度投资对下一期企业过度投资水平的影响，文章从上市公司管理者薪酬与收益两方面进行论述：①从薪酬方面考虑，一般来说，上市公司管理者的薪酬与上市公司的绩效相关，但2014年中央颁布了《中央管理企业负责人薪酬制度改革方案》规定，央企和国企的管理者薪酬有严格规定。薪酬的严格规定减少了国有企业管理者为获得企业高额薪酬而追求业绩的扩张投资行为，此规定抑制了国企上市公司的过度投资动机。相较于国有企业管理者，非国有企业管理者的薪酬与企业的绩效相关。非国有企业股东为了激励管理者追求企业价值，开出高额的企业薪酬。非国有企业管理者为获得企业薪酬，而追求擴张企业投资规模获得企业良好的业绩，此增加了其过度投资的动机。②从收益方面考虑，国有上市公司管理者一般都兼有企业家与官员双重身份。国企上市公司的管理者出于自身政治仕途的考虑，国有企业管理者更倾向于企业的稳定增长以获得政治上的升迁。而非国有企业管理者出于自身利益考虑扩大企业投资规模。因此，国企管理者面对行业过度投资的假象繁荣的误导信号时，会更加谨慎的进行投资，维持上市公司的平稳运行，来获取自己升迁的资本。基于此，提出以下假设：

H2：国有产权性质抑制同行过度投资对下一期上市公司过度投资的正向影响。

CEO权力反应了CEO在企业决策中话语权的大小。CEO权力对同行过度投资对下一期上市公司过度投资影响，文章从企业CEO的主观判断方面与公司治理机制方面论述：①在主观判断方面，尽管公司CEO从公司利润最大化做出公司投资决策，但由于管理者在决策时的行为偏差，导致过度投资行为的发生（王霞等，2008）。相反，集体决策与权力大的CEO独断专行相比较，集体决策能否定不好的方案，而CEO权力越大，其能压制公司其他成员的不同意见，更容易被自己的主观判断影响（李小荣等，2015），因此，CEO更容易做出错误的公司决策，导致过度投资行为发生，导致公司的业绩波动变大；②在公司治理机制方面，公司的董事会通过激励与监督的手段制约公司CEO的行为，公司CEO权力过大，导致公司监督与激励机制的效果减弱。CEO权力过大，其能操纵自身的薪酬，受到董事会的激励约束变少，CEO更有能力与董事会讨价还价，其在进行投资决策时，所受激励约束越少，增加了其过度投资动机；同时，CEO权力变大，增加了股东与投资的监督其投资决策行为的难度，权力大的CEO发生过度投资行为。基于此，提出以下假设：

H3：CEO权力增加同行过度投资对下一期公司过度投资的正向关系。

Roll指出股价信息由市场与行业共同解释，公司股价信息中会含有自身公司的特质信息与行业的信息。拟合优度R2表示了股价中的信息被市场与行业解释的程度，股价中未被解释的部分归结为自身特质信息与噪声（Roll R.，1988）。股价同步性对同行过度投资对下一期上市公司过度投资行为影响，文章从信息透明度和公司治理机制两个角度来分析。①股价同步性反应了上市公司披露信息的能力，股价同步性高的公司，其股价中反应市场和行业的因素多，相应地，公司特质信息进入股价信息变少。股价同步性负向的反应了市场披露信息的效率，在股价同步性低的上市公司，上市公司股东和投资者更容易识别不称职的管理者。管理者在做公司投资决策时，会谨慎投资，监督效应抑制了上市公司管理者的过度投资动机。②股价同步性低的公司更有利于股东和投资者监督公司的运营情况。同时，行业内股价同步性高也有利于股东和投资者对比行业内的盈利状况，评价管理者的经营状况，缓解信息不对称的情况，有助于管理者谨慎经营上市公司，抑制其过度投资的动机。基于此，提出以下假设：endprint

H4：股价同步性抑制同行过度投资对过度投资的增加程度。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2003～2015年间我国沪深股票市场A股上市公司为样本，实证分析是滞后一期研究，研究期间为2004～2015年。此外，本文还对以下样本进行如下处理：①剔除数据缺失样本；②剔除金融类上市公司样本；③对连续变量上下1%和99%分位winsorize处理。最终，获得与同行过度投资相关的观测数据9916条。本文研究上市公司的所有数据来自CSMAR数据库。

（二）模型设计与变量定义

对于企业过度投资的衡量，文章参考Richardson S.（2006）的模型，利用以上模型（2）估计企业过度投资水平。具体算法参考江轩宇（2015），以上模型的因变量为投资规模Invi，t，其具体表现公司i第t年的新增投资支出，其具体算法为Inv=（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金+投资支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额-处置子公司及其他营业单位收到的现金净额-收回投资收到的现金）/期初总资产。Q为企业的托宾Q值，Q=（股市市值+债券账面价值）/总资产账面值，非流通股的市场价值用每股净资产代替；Lev为年末资产负债率；Cash为年末现金资产与总资产的比值；Age为年末企业上市数的自然对数；Return为考虑现金红利再投资的年个股回报率；Industry和Year分别为行业和年度哑变量。模型（2）回归得到的残差？着i，t为企业过度投资水平。将？着i，t>0定为企业的过度投资水平。

2.同行过度投资

Oinv-i表示同一行业公司（排除自身）过度投资水平的平均值。

3.产权性质

国有产权性质为1，非国有产权性质为0。

4.CEO权力

董事长和CEO两职兼任为1，两职分离为0。

5.股价同步性

6.其他控制变量

据张会丽等（2012）和刘凤委等（2013）文献，本文控制变量如下：公司账面价值的自然对数Size；财务杠杆Lev；自由现金流Cash；股票年度回报率Ret；主营业务收入增长率增长机会Growth；资产回报率Exp；少数股东权益Mino。此外，加入年度哑变量Year及行业哑变量Industry，以及分别控制年度与行业效应。具体参考如下表1。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

根据模型（1）的回归结果，我们获得了9 916个观测值。表2的描述性统计结果显示，我国上市公司过度投资水平的均值为0.076，中位数为0.070。行业过度投资水平均值为0.076，中位数为0.082。以上结果表明，我国上市公司存在显著的过度投资水平。产权性质的均值为0.563，中位数为1，表明上市公司中国有企业占大多数；CEO权力的均值为0.183，其表示为大约18.3%的公司为董事长和总经理两职合一；股价同步性的均值为-0.217，表明我国股市股价同步性不高；资产负债率均值为0.486，中位数为0.489；自由现金流均值为0.170，中位数为0.137；资产规模均值为21.91，中位数为21.77；市场回报率均值为0.326，中位数为0.112；管理费用率均值为0.048，中位数为0.042；公司成长性均值为0.209，中位数为0.119；少数股东权益均值为0.077，中位数为0.038。

（二）实证分析

表3中显示了模型（2）的回归结果，表3中（1）和（2）分别为检验了同行过度投资对下一期上市公司过度投资行为的影响的结果，其中回归（1）没有加入关于公司财务的控制变量，同行过度投资对公司过度投资的系数为0.346，统计上达到1%的显著水平；回归（2）加入上市公司财务的特征变量，同行过度投资对公司过度投资的系数为0.303，统计上达到1%的显著水平。以上结果表明同行过度投资增加下一期上市公司的过度投资，支持“假设1”。

在控制变量方面，自由现金流（Cash）与下一期上市公司过度投资系数为0.074，且到达1%显著性水平，研究结果表明上市公司自由现金流越多越容易导致上市公司过度投资行为发生；市场回报（Ret）与下一期上市公司过度投资系数为0.018，且到达1%显著性水平。研究结果表明市场回报高的公司越容易过度投资；公司规模（Size）与下一期上市公司过度投资系数为0.006，且到达1%显著性水平。研究结果表明规模越大的上市公司越容易过度投资；公司管理费用率（Exp）与下一期上市公司过度投资系数为0.083，且到达1%显著性水平。研究结果表明管理费用率高的公司会增加公司过度投资；资产负债率（Lev）与下一期上市公司过度投资系数为-0.033，且到达1%显著性水平。研究结果表明负债率抑制上市公司过度投资水平；少数股东权益（Mino）与下一期上市公司过度投资系数为-0.007，且到达1%显著性水平。研究结果表明少数股东多的上市公司会抑制公司过度投资。此结果与现有文献的研究发现一致。

为了检验产权性质对同行过度投资对下一期公司过度投资水平影响，我们在模型中加入Soe和Oinv*Soe的交叉项，模型回归结果见表4。表4中的（1）和（2）为检验了产权性质对同行过度投资与下一期公司过度投资水平的影响的结果。表4中（1）表示未加入上市公司财务指标控制变量，其中同行过度投资对下一期公司过度投资水平的系数为0.426，统计上达到1%的顯著水平，Oinv*Soe对下一期公司过度投资水平系数为-0.191，统计上达到1%的显著性水平；（2）表示加入上市公司财务指标控制变量，同行过度投资对下一期公司过度投资的系数为0.372，统计上达到1%的显著性水平，Oinv*Soe对下一期公司过度投资水平系数为-0.153，统计上达到1%的显著性水平。以上结论表明，国有产权性质抑制了同行过度投资对下一期公司过度投资水平的影响，支持“假设2”。endprint

为了检验CEO权力对同行过度投资对下一期公司过度投资水平影响，我们在模型中加入Dual和Oinv*Dual的交叉项，模型回归结果见表5。表5中的（1）和（2）结果检验了CEO权力对同行过度投资与下一期公司过度投资水平的影响。表5中（1）表示未加入上市公司财务指标控制变量，其中同行过度投资对下一期公司过度投资水平的系数为0.302，统计上达到1%的显著水平，Oinv*Dual对下一期公司过度投资水平系数为0.169，统计上达到1%的显著性水平；（2）表示加入上市公司财务指标控制变量，同行过度投资对下一期公司过度投资的系数为0.276，统计上达到1%的显著性水平，Oinv*Dual对下一期公司过度投资水平系数为0.103，统计上达到10%的显著性水平。以上结论表明，CEO权力正向增加了同行过度投资对下一期公司过度投资水平的影响，支持“假设3”。

为了检验股价同步性对同行过度投资对下一期公司过度投资水平影响，我们在模型中加入Syn和Oinv*Syn的交叉项，模型回归结果见表6。表6中的（1）和（2）结果检验了股价同步性对同行过度投资与下一期公司过度投资水平的影响。表6中（1）表示未加入上市公司财务指标控制变量，其中同行过度投资对下一期公司过度投资水平的系数为0.351，统计上达到1%的显著水平，Oinv*Syn对下一期公司过度投资水平系数为0.075，统计上达到1%的显著性水平；（2）表示加入上市公司财务指标控制变量，同行过度投资对下一期公司过度投资的系数为0.308，统计上达到1%的显著性水平，Oinv*Syn对下一期公司过度投资水平系数为0.059，统计上达到1%的显著性水平。以上結论表明，股价同步性抑制同行过度投资对下一期公司过度投资水平的影响，支持“假设4”。

（三）稳健型检验

本文对上市公司过度投资水平、同行过度投资水平和CEO权力三个变量进行重新的度量，之后回归进行了的稳健性检验，具体如下：

①借鉴唐雪松等（2010），利用现有销售增长率衡量企业投资机会，构建过度投资变量的做法，并对模型进行回归，研究结论不变。②借鉴张敦力（2016）衡量企业投资在行业中的中位数的做法，将企业过度投资的中位数衡量同行过度投资的，并对模型进行回归，研究结论不变。③对CEO权力的衡量，文章借鉴李小荣（2015）的做法，将CEO两职合一、CEO任期、CEO持股比例和CEO是否为内部董事四个指标进行加总来衡量CEO的权力，并对模型进行回归，研究结论不变。以上结果表明，同行过度投资对下一期上市公司投资水平关系影响很稳健。

五、研究结论与启示

本文选择同行过度投资角度研究其“传染效应”，主要研究同行过度投资行为是否会影响上市公司过度投资行为以及CEO权力与股价同步性对同行过度投资的“传染效应”有何种影响？本文利用A股上市公司2003～2015年的数据，考察了同行过度投资对下一期公司过度投资水平的影响，并分析其作用机理。本文得到以下结论：①同行过度投资对企业过度投资存在正向影响；②国有企业产权抑制同行过度投资对下一期过度投资的正向影响；③CEO权力越大，对于同行过度投资对下一期公司的过度投资的影响程度越大；④股价同步性显著性的抑制同行过度投资对过度投资的正向影响。

本文的研究结论表明，同行过度投资行为具有“传染效应”，不可忽视同行过度投资对下一期上市公司过度投资行为的作用。论文研究丰富了同行过度投资对上市公司过度投资方面理论的研究，另一方面对企业防控和规范企业投资行为和维护金融市场稳定，对于改善我国上市公司过度投资的治理作用具有重要的启示。

第一，对于上市公司而言，关注同行过度投资带来的上市公司过度投资行为的恶劣后果，上市公司应监督行业内过度投资水平，加强上市公司信息披露水平和制衡CEO权力以抑制上市公司的过度投资水平。文章的研究结果发现行业内的过度投资行为会传染给其他公司，而过度投资行为损害了上市公司的价值。为了抑制行业内过度投资传染行为，上市公司应该抑制CEO权力过大和增加上市公司信息披露水平。增加公司信息透明度，控制上市公司盈余操纵可以是一种行业内过度投资行为的传染的有效办法。在中国，国企管理者由于政治晋升的因素谨慎投资，维护企业平稳发展，有效抑制了行业内过度投资的行为的传染，起到了经济稳定器的作用。

第二，对于上市公司各行业而言，行业内共性的负面信息传递出一种假象繁荣误导性的信号，这种错误的信号导致上市公司管理者采取错误的应对措施。本文研究表明，上市公司存在“趋同效应”和“羊群行为”，这种行为导致行业内负面消息的蔓延。揭示行业内负面消息的传染效应，有利于管理者识别行业信息，谨慎对待行业信息，促进了行业内上市公司的发展。

第三，对于政府监管机构而言，过度投资行为损害了企业价值，影响了经济的良好运行，此行为一直是困扰监管机构的一道难题。实体企业良性发展是经济运行的重要基础，监管通过一些列行政手段使得上市公司企业高速运转。本文的研究结果发现，同行过度投资行为是影响上市公司过度投资行为的重要因素，因此，完善上市公司信息披露机制和制约CEO权力监督机制等措施的建立，才能更好的保护投资和上市公司股东的利益，并促进中国资本市场稳定与健康发展。

[参考文献]

[1] 詹雷，王瑶瑶.管理层激励、过度投资与企业价值[J].南开管理评论， 2013（3）：36-46.

[2] 黄俊，陈信元，张天舒.公司经营绩效传染效应的研究[J].管理世界， 2013（3）：111-118.

[3] Lang L.，Stulz R.Contagion and Competitive Intra-Industry Effects of Bankruptcy Announcements[J].Journal of Financial Economics， 1992，32（3）：45-60.endprint

[4] 王永钦，刘思远，杜巨澜.信任品市场的竞争效应与传染效应：理论和基于中国食品行业的事件研究[J]. 经济研究， 2014（2）：141-154.

[5] Bonini S.，Boraschi D.Corporate Scandals and Capital Structure[J].Journal of BusinessEthics， 2010，95（2）：241-269.

[6] Chiu P.C.，Teoh S.H.，Tian F.Board Interlocks and Earnings Management Contagion[J].The Accounting Review， 2013，88（3）：915-944.

[7] Jensen M.C..Agency Costs of Free Cash Flow，Corporate Finance and Takeovers[J].American Economic Review， 1986，76（2）： 323～329.

[8] 譚燕，陈艳艳，谭劲松，张育强.地方上市公司数量、经济影响力与过度投资[J]. 会计研究， 2011（4）：43-51，94.

[9] 李云鹤.公司过度投资源于管理者代理还是过度自信[J].世界经济， 2014（12）：95-117.

[10] 唐雪松，周晓苏，马如静.政府干预、GDP增长与地方国企过度投资[J].金融研究， 2010（8）：33-48.

[11] 曹春方，马连福，沈小秀.财政压力、晋升压力、官员任期与地方国企过度投资[J].经济学（季刊）， 2014（4）：1415-1436.

[12] 罗党论，应千伟，常亮.银行授信、产权与企业过度投资：中国上市公司的经验证据[J].世界经济， 2012（3）：48-67.

[13] 张会丽，陆正飞.现金分布、公司治理与过度投资——基于我国上市公司及其子公司的现金持有状况的考察[J]. 管理世界， 2012（3）：141-150，188.

[14] 俞红海，徐龙炳，陈百助.终极控股股东控制权与自由现金流过度投资[J].经济研究， 2010（8）：103-114.

[15] 黄乾富.沈红波.债务来源、债务期限结构与现金流的过度投资——基于中国制造业上市公司的实证证据[J].金融研究， 2009（9）：143-155.

[16] 黄珺，黄妮.过度投资、债务结构与治理效应——来自中国房地产上市公司的经验证据[J].会计研究， 2012（9）： 67-72，97.

[17] 刘凤委，李琦.市场竞争、EVA评价与企业过度投资[J].会计研究，2013（2）： 54-62，95.

[18] 窦欢，张会丽，陆正飞.企业集团、大股东监督与过度投资[J].管理世界， 2014（7）：134-143，171.

[19] 陈胜蓝，王琨，马慧.集团内部资金配置能够减少公司过度投资吗[J].会计研究，2014（3）：49-55，96.

[20] 张敦力，江新峰.管理者权力、产权性质与企业投资同群效应[J].中南财经政法大学学报， 2016（5）：82-90.

[21] 方军雄.企业投资决策趋同：羊群效应抑或“潮涌现象”？ [J].财经研究， 2012（11）：92-102.

[22] Badertscher B.，Shroff N.， White H.D. .Externalities of Public Firm Presence： Evidence from Private Firms' Investment Decisions[J]. Journal of Financial Economics，Vol.109，No.3，2013，109（3）：682-706.

[23] Durnev A.，Mangen C. .Corporate Investments： Learning from Restatements[J].Journal of Accounting Research， 2009，47（3）：679-720.

[24] Beatty A.，Liao S.，Yu J.J..The Spillover Effect of Fraudulent Financial Reporting on Peer Firms' Investments[J].Journal of Accounting and Economics， 2013，55（3）：183-205.

[25] Chen C.，Young D.Q.，Zhuang Z.L..Externalities of Mandatory IFRS Adoption：Evidence from Cross-Border Spillover Effects of Financial Information on Investment Efficiency[J].The Accounting Review， 2013，88（3）：881-914.

[26] Foucault T.，Fresard L..Learning from Peers' Stock Prices and Corporate Investment[J].Journal of Financial Economics， 2013，111（3）：554-577.

[27] 申慧慧，于鹏，吴联生.国有股权、环境不确定性与投资效率[J].经济研究， 2012（7）：113-126.

[28] Li V..Do False Financial Statements Distort Peer Firms' Decisions [J].Accounting Review， 2016，91（1）：251-278.

[29] 王霞，张敏，于富生.管理者过度自信与企业投资行为异化——来自我国证券市场的经验证据[J]. 南开管理评论， 2008（2）：77-83.

[30] 李小荣，董红晔，张瑞君.企业CEO权力影响银行贷款决策吗[J].财贸经济， 2015（7）：81-95.

[31] Roll R..R2[J].Journal of Financial Economics， 1988，43：541-566.

[32] Richardson S. Over-investment of Free-cash Flow[J].Review of Accounting Studies，Vol.91， 2006，19（2）： 159-189.

[33] 江轩宇，许年行.企业过度投资与股价崩盘风险[J].金融研究， 2015（8）：141-158.

[34] Morck R.，Bemard Y.，Yu W..The Information Content of Stock Markets： Why do Emerging Market Having Synchronous Stock Price Movements？ [J].Journal of Financial Economics， 2000，58（1）：215-260.endprint