乐视资金链断裂：企业财务危机的案例分析

马广奇，张 芹，邢战雷

（陕西科技大学 经济与管理学院，陕西 西安 710021）

乐视资金链断裂：企业财务危机的案例分析

马广奇，张 芹，邢战雷

（陕西科技大学 经济与管理学院，陕西 西安 710021）

乐视从疯传拖欠供应商货款，到公司高管公开承认资金紧张，乐视的资金链危机就已经板上钉钉。以乐视为典型案例，实证测量其资金链安全程度，多维度分析其陷入财务危机的根源，并提出相应的应对策略，以期给其他企业提供警示和借鉴。

乐视；资金链断裂；财务危机

资金是企业的“血液”和“命脉”，资金链决定企业的生存和发展。根据马克思资本流通中的商业信用理论，可以将资金链定义为整个社会经济体系中各微观经济主体之间的债权债务关系链。因此，资金链具备很强的传递性和影响性。企业一旦出现资金链断裂，轻则导致因缺乏现金流而中断经营，使得企业蒙受巨额损失；重则导致企业深陷财务危机的泥淖从而走向破产倒闭。曾风光一时的巨人集团、德隆集团、三九集团都因资金链断裂而顷刻间灰飞烟灭。足见，资金链对企业的重要性不言而喻。而判断企业资金链断裂与否关键取决于资金供给与需求之间的资金缺口，当资金缺口严重到一定程度时，就会直接导致资金链断裂[1]。2016年12月6日，有互联网巨头之称的乐视占据了各大新闻媒体的头条，拖欠手机供应商欠款、乐视体育裁员、高管和员工排长队离职等一系列负面新闻铺天盖地，致使乐视网股价暴跌，公司陷入了一场前所未有的财务危机中。而严重的资金缺口是此次危机爆发最直接最根本的原因。本文从资金链入手，着重探究危机爆发的原因并提出相应的危机应对策略。

一、危机背景

乐视集团（以下简称“乐视”）下的业务主要分为上市业务（乐视视频、影视、云、体育、新媒体、盒子、电视、金融）和非上市业务（乐视手机、汽车、生态农业、电动车、房地产、影业）两大部分。而乐视网信息技术（北京）股份有限公司（股票代码：300104，以下简称“乐视网”）是乐视旗下的上市公司，核心业务是基于整个网络视频的广告业务、终端业务、会员及发行业务等。该公司成立于2004年，并于2010年8月登录深交所创业板上市。乐视网的上市成为乐视最重要的融资平台，在资本力量和政治力量双向驱动下，乐视从一家二流视频网站起家，扩张为目前拥有三大体系（上市公司乐视网、非上市的乐视生态体系、乐视汽车生态体系），横跨七大生态子系统（内容、大屏终端、手机、汽车、体育、互联网金融、互联网及云），涉及上百家公司的大型集团，其整体估值高达3 000亿元。

在快速扩张的背后，需要大笔的资金作为支撑。而由于乐视很多业务都处在发展的初级阶段，所能带来的利润根本无法满足乐视规模扩张的速度。贾跃亭是乐视集团的董事长兼CEO，从2013年开始，通过减持手中股份从市场套现，也通过频繁的股权质押来为公司“输血”，这一系列的资本运作手段，证明乐视在很早以前资金链就已经吃紧。但即便在这种情况下，乐视仍然采用冒进的投资策略，尤其在2015年以后表现地尤为疯狂，先后进军房地产、汽车等重资产行业，丝毫没有收缩业务战线的迹象。从2016年11月初以来，乐视的整条资金链早已成为外界所诟病的重点，但董事长贾跃亭一直强调，在目前乐视的所有业务中，造成资金高度紧绷的只有手机。但实质上手机供应链紧张的背后在于，乐视集团对于汽车业务的超前投资，巨大的资金链缺口瞬间波及到了乐视的各个业务线。过去所留下的风险和隐患，在2016年12月6日这一天集中爆发，公司再次被推向风口浪尖，乐视网宣布紧急停牌，来缓解暂时的压力。至此，乐视帝国到了“最危险”的时刻。

二、危机成因

资金链断裂导致企业破产的事件频繁发生，已成为当前企业界和学术界关注的重点。有学者（张金昌，2012）运用资金供给与需求所出现的资金缺口原理，提出了识别和预警企业资金链风险的8大指标，并实证检验得到：货币性负债偿还满足率、债务偿还保障率、长期资金需求保障率、资产负债率在识别资金链断裂过程中具有更高的准确率[2]。本文主要运用这4个指标从4个角度对乐视网在2016年第三季度时的资金安全程度进行测量（表1），得出的结论是乐视网在2016年第三季度时已经陷入严重的资金链断裂危机中，多项指标都在警戒线的边缘徘徊，但并未构成实质上的断裂状态。乐视陷入资金链断裂危机中，固然受到一些外部因素的影响，但是财务上的过度负债、经营活动上的弱“造血”机制、战略上的过度投资才是最深层次的原因。

表1 乐视2016年第三季度资金链安全程度测量

（一）财务上的高负债水平、弱偿债能力是资金链断裂危机的直接原因

乐视的资金链危机，最早的导火索是部分媒体传乐视手机拖欠上游资金逾150亿元，供应商在乐视楼前打横幅要款的消息。但根据乐视网财务报表中的数据显示，可能不仅是乐视非上市板块的手机业务存在资金周转问题，上市公司乐视网也存在资金周转困难和高额负债等问题。从表2可看到，乐视网的资产负债率由2011年的40.42%上涨到2015年的77.53%，短短的五年时间就累计上涨了37个百分点，尤其在2015年公司的资产负债率指标远远大于60%的警戒线，而2016年第三季度末虽有所下降但仍处于65.72%的高位，说明乐视网的债务偿还能力已经相当弱。再从公司的流动比率和速动比率的变化情况来看，在2012—2014年三年间两项指标都低于1，流动资产很明显不够偿还到期的债务。而2015年以后趋势有所变化，流动比率和速动比率都开始大于1，这可能是管理层开始发现这一潜在风险，有意识在改善负债结构，补充流动资金，但是债务偿还的压力还是只增不减。披露信息显示，乐视网近期已到期或半年左右将到期的债务共有11笔，总金额约为11.3亿元。具体包括：2016年12月到期的共3笔，金额共计1.85亿元，其中有两笔已经与12月7日到期，金额为1.5亿元。2017年一季度将到期2笔，金额为2.43亿元。2017年第二季度到期6笔，金额为5.9亿元，且大多集中在6月初。2017年下半年到期2笔，金额为4.5亿元。可见，高额的负债在加之近期将到期的债务已经让乐视资金链高度紧绷，再加上市场的波动，直接导致乐视陷入此次资金链断裂危机中。

表2 乐视网的负债水平和偿债能力数据

（二）经营活动上的“造血”机制弱是资金链断裂危机的基础原因

企业经营活动的“造血”机制优劣与否既与企业盈利能力有关又与企业资产变现能力有关[3]。如果企业二者都能兼顾，即便出现了现金缺口，也可通过合理的资金调动来化解。根据乐视网的年报显示（表3），2015年实现营业收入130.17亿元，比上年同比增长90.89%；2015年的营业利润为0.69亿元，比上年同比增长43.75%；而营业利润率由2014年的0.7%，下降到2015年的0.53%。再看乐视网2016年第三季度报告数据（表3），在前三季度的运营中实现营业收入高达167.74亿元，比2015年同比增长100.54%；报告期实现营业利润0.24亿元，与2015年前三季度相比下降了55.56%。根据以上公开披露的财务数据，发现乐视的营业收入在快速上升，但是盈利能力却在显著下降，到底是什么原因造成乐视网出现这种财务状况呢？

表3 乐视网2015年和2014年营业收入和营业利润的比较 单位：亿元

表4 乐视致新2015年和2014年营业收入和营业利润单位：亿元

表5 乐视网现金流量 单位：亿元

据乐视网年度报告披露（表4），乐视网旗下的控股子公司（占其股份的58.55%）——乐视致新电子科技（天津）有限公司，在2014年创下约41亿元的营业收入，但是营业亏损高达5亿元。2015年又创下约87亿元的营业收入，同比增长111.67%，然而亏损却更为严重，额度高达10亿元，而且这种亏损状态一直延续至今。乐视网年度报告中对乐视致新近两年的这笔亏损进行了解释，主要原因系乐视TV超级电视销量大规模增长所致，而公司是在凭借低价硬件销售策略来扩大用户规模，抢占市场份额。截至2016年9月30日，乐视超级电视上市三年累计销售达到约850万台，由于乐视网的终端成本一直都占其主营业务成本的近70%左右，所以一个很明显的变动就是乐视电视销售量增长的越快，其亏损的就会越严重。从乐视网的现金流量表看出（表5），从2015年以来，乐视网投资活动和筹资活动的现金净流量都在急剧膨胀，但是经营活动的现金流量却一直呈现下跌的趋势，尤其在2016年的前三季度，同比竟下跌了32.89%。

上述数据从盈利能力和变现能力两个方面都证明乐视网经营活动的“造血”机制非常弱，资金链“血虚”，而且一直都在依靠外部融资来弥补经营活动上的资金缺口，导致自身抵抗外部风险的能力极差，这是乐视陷入此次资金链断裂危机最基础性的原因。乐视的这种盈利模式如果还不扭转，它还能存活多久？对此企业应该提高警惕的是，经营活动的“造血”功能才是企业发展的王道，外部的“输血”功能仅能为良好的经营活动锦上添花。

（三）企业战略上的过度投资扩张是资金链断裂危机的根本原因

企业投资扩张的背后，必然需要大量资金的投入从而造成经营成本和机会成本的抬高。反过来，企业也会面临自己设下的“陷阱”，成为大而不强的空架子。据不完全统计，整个乐视集团，在短短6年时间累计融资高达725亿元。具体构成如下：上市公司乐视网累计融资268.91亿元（权益性融资67.59亿元，发行债券融资25.3亿元，借款融资约176.02亿元）；贾跃亭家族从2013年7月开始，通过减持股份套现近百亿元；乐视体系下的7大生态子系统“轮番吸金”215亿元；截至2016年第三季度末，贾跃亭股权质押数为5.71亿股，获取资金超百亿元。

据测算，上述700多亿元的融资金额几乎都已经消耗殆尽。那么这些资金到底用在了何处？查阅财务数据，发现近些年乐视将绝大部分资金都投向了乐视汽车、乐视房地产等领域（表6），而这些领域都属于重资产行业，投资力度大，回收周期慢。尤其在2015年以后显得更为疯狂。据统计，自2015年以来乐视在其七大子生态系统上的投资超700亿元，投入最大的三笔交易分别为：浙江湖州汽车工厂（200亿元）；购买美国智能电视厂商Vizio（126亿元）；以及98亿合并乐视影业（交易未完成）。过度而又超前的对外投资，已经使乐视的融资能力远远跟不上其战略投资的节奏，目前乐视规模是做大了但是并没有做强，这是乐视陷入资金链断裂危机的最根本性原因。一边是海水，一边是火焰，如果乐视还不能及时反省并调整战略节奏，那么公司最终会走向破产倒闭的境地。

三、危机对策

乐视本次所爆发的财务危机，追本溯源，还是资金链出现问题。从多维度剖析乐视资金链的意义在于：找准病根，对症下药。目前乐视这个企业“巨人”并没有倒下，但是此次财务危机已经使其命悬一线，合理的应对策略才是乐视重新翻盘、扭转命运的关键。

表6 乐视对外投资情况数据

1.迅速外部融资，尽快弥补资金缺口。由于业务调整所需要的周期长且见效慢，如果依靠这种策略去应对当前的危机是“远水救不了近火”。当务之急应该通过提高外部的融资能力，补充流动资金缺口来帮助其平稳度过这场危机。自今年下半年以来，乐视网的股价就一直在下跌，给市场的投资者带来了些许忧虑。但是值得肯定的是乐视所独创的不可复制的“平台+内容+终端+应用”的商业模式，会让其在未来市场上独树一帜[4]。这种模式不仅使其成为了国内视频网站中第一个盈利的企业，而且也会为未来抢占市场先机奠定基础。所以当前安抚市场，重振投资者信心为外部融资铺路显得尤为重要。另一方面，乐视要树立战略联盟的经营思路，想办法加强与各大投资机构的合作，争取获得多方投资者的支持，提高外部融资的能力，从而化解当期所面临的资金压力。

2.降低负债水平，加强财务风险管控。权益融资和债务融资是企业获取资金的两种渠道。从财务风险角度来看，权益性融资不需要偿还，财务风险较低。债务性融资到期需要偿还本金和利息，财务风险较高。如果资产负债率过高，银行就会降低对企业的信用度，也就意味着企业透支了自己未来的融资潜力，一旦市场有风吹草动，将会降低其从银行获取的资金可能性，极容易使企业陷入资金链断裂。从2014年以来，乐视网的资产负债率都越过了60%的警戒线，这证明企业的举债规模在扩大，而相应的财务风险也在加大。所以乐视要选择多种融资渠道，调整负债结构，逐步降低负债水平，切实加强财务风险管控意识。

3.夯实现有业务，提高“造血”功能。乐视网目前所从事的主要业务包括基于整个网络视频行业的广告业务（视频平台广告发布业务）、终端业务（即公司销售的智能终端产品的收入）、会员及发行业务（包括付费业务、版权业务及电视剧发行收入）和其他业务（主要指的是目前收入相对较小、尚未形成规模的业务，如云视频平台业务、技术开发服务等）。在前面的财务数据分析中，已经得到上述业务中终端业务是乐视网最主要的营业收入，2014年和2015年占比分别达到40.18%、46.78%，但是其并没有带来相应的现金流，主要系公司在实施超低价或者免费硬件来提高用户规模的营销策略，这无疑是一种最“烧钱”的模式。而剩下的业务所占营业收入的比率较低。所以乐视急需要夯实现有的业务基础，将市场做深做透。同时要进行“开源节流”来提高业务活动的“造血”能力：一方面要提高相应业务的价格，尤其是手机和电视板块等硬件产品，不能在走低价销售的模式；另一方面，要树立成本管控意识，精简开支，告别过去疯狂的“烧钱”模式。只有双管齐下，才能引导公司的现金流朝正向变动。

4.调整公司战略，从激进回归稳健。贾跃亭在前段时间的反思信中谈到：“我一直认为资金不是问题，只要你把战略制定地足够前瞻、足够领先，产品足够颠覆，有足够的用户价值，只要你的组织能力足够强，只要能把事做出来，资金自然会追随而来的。”在他的意识中资金会追随战略，但是他却忽略了最重要的一点，战略的先进性和可执行性完全是两码事。王健林的万达虽然布局电影文化产业，买遍全球，但是背后却有万达地产这样深厚的家底作为支撑。反观乐视，基业稚嫩、各业务板块产生现金流的能力弱，产业链的兼容性和延展性还不够明显，即便战略何等前瞻、何等先进，四面出击的模式只能死路一条。乐视汽车属于重资产行业，投入高、产出慢。乐视如果连手机、电视业务都还没有做好的情况下，超前投资于汽车行业，势必会造成营运资金的不顺畅，给企业带来灭顶之灾。目前来看，乐视的总体战略过于激进，必须放慢战略节奏，从激进式的投资扩张回归到稳健，只有这样才能获得健康的可持续发展。

［1］王玉红，郎文颖.以管窥豹——由资金链断裂看尚德破产重组［J］.财务与会计，2013（7）：15-17.

［2］张金昌，范瑞真.资金链断裂成因的理论分析和实证检验［J］.中国工业经济，2012（3）：95-107.

［3］向泽华.中小企业资金链构建目标模式探索［J］.会计之友，2010（27）：98-100.

［4］李艳.乐视网的商业模式创新［J］.企业管理，2013（11）：57-59.

责任编辑：高钟庭

Capital Chain Broken about Letv:A Case Analysis of Corporate Financial Crisis

Ma Guangqi，Zhang Qin，Xing Zhanlei
（School of Economics and Management，Shanxi University of Science and Technology，Xi'an 710021，China）

Letv has defaulted on its payments from suppliers and has publicly admitted that money is tight，Letv's funding chain crisis has been sure.In this paper， Letv as a typical case， the safety degree of the fund chain is measured empirically，multi-dimensionally analyse the root causes of financial crisis，propose corresponding coping strategies，provide warning and reference to other enterprises.

Letv，capital chain broken，financial crisis

F234.4

A

1003-3890（2017）05-0088-05

2016-12-24

2016年国家社科基金（16BJY180）

马广奇（1964-），男，陕西合阳人，陕西科技大学经济与管理学院教授，院长，博士生导师，经济学博士后，教育部高等学校金融学类专业教学指导委员会委员，研究方向为金融理论与财务会计等；邢战雷（1979-），男，河南洛阳人，陕西科技大学经济与管理学院行政管理教研室教师，研究方向为企业管理、区域经济。