政府补助能提升文化企业的投资效率吗？——基于我国文化产业上市公司的经验证据

广州大学经济与统计学院 吴静

政府补助能提升文化企业的投资效率吗？
——基于我国文化产业上市公司的经验证据

广州大学经济与统计学院 吴静

本文以2010－2014年我国文化相关产业A股上市公司为样本，分析了政府补助与企业投资支出、政府补助与企业非效率投资之间的关系。研究表明：我国文化及相关产业上市公司投资不足的现象较投资过度更为广泛；政府补助能够促使企业加大投资规模，但对提升企业投资效率的效果并不显著，反而会加大过度投资企业的非效率投资水平，降低企业投资效率。

政府补助 投资效率 文化相关产业

一、引言

二十世纪二十年代末，美国经济繁荣过后的资本主义世界经济危机宣告了自由放任主义的失败，对市场的放任并不能确保经济的稳定与发展，更不会如古典自由主义经济学所认为的仅凭市场供给与需求自发完成的调配就可以实现资源的完美配置。与市场机制这只“看不见的手”相比，宏观调控是“看得见的手”，政府对经济运行的干预是对市场调节不足的弥补，有助于优化资源的配置。政府补助就是其中一种重要的宏观调控工具，尤其在社会投资意愿相对不足的情况下，企业获得的政府补助资金对社会投资和资源配置具有导向作用。在新常态经济背景下，我们需要的是需求和供给两方面的扩张政策，而供给一方主要面对的是企业，政府为企业提供有利的经济环境和政策能够帮助扩大有效而优质的供给，提高供给方对需求变化反应和对接的灵活性，推进经济结构的调整。面对我国的结构性问题中的产业问题，政府宏观调控有利于帮助淘汰一些高污染、高能耗但附加值低的产业，将资源用于建设绿色低碳产业、高附加值产业、具备国际竞争力产业、新兴或薄弱行业，对其进行有效扶持，也包括本文所研究的文化类行业。

文化是民族的精神血脉，如节日习俗、书画、瓷器、刺绣等传统手工艺，国民对民族文化和其具体产物的强烈认同感是民族凝聚力的重要来源。此外，文化同样也可以转化为经济发展的动力。花建（2002）对文化产业投资的观点中提到文化的价值是可以被反复使用的，虽然文化的载体如纸张会被消耗，但就像一本小说，其内容可以在市场内进一步延伸，可以被改编为歌剧、电视剧等，又如我国本土动漫《喜羊羊与灰太狼》投入市场的五部动画电影总计获得了超过6亿元人民币的票房，同时“喜羊羊”系列整体衍生品市场规模超过60亿元，文化产业能够带来的经济效益可见一斑。在经济新常态局势下，我国经济下行压力加大，而国家统计局数据显示2014年我国文化及相关产业的增加值比2013年增长12.1%，比同期GDP增速高了3.9%，占GDP的比重达到3.76%，表现出不容小觑的经济功能。

在政策上，我国政府也一直在努力推进文化体制改革的进程，以缓解我国文化市场的需求与文化产品生产能力相对不足的矛盾。2009年7月，《文化产业振兴规划》审核通过，其实中央财政及部分地区地方财政在此之前已经为文化产业的发展设立了专项资金，在这部规划中更是明确说明将进一步加大政府在文化产业方面的投入；2012年，文化部印发了“十二五”期间文化产业的倍增计划，在计划的保障措施中也明确表示将加大财政、税收、金融、用地等方面对文化及相关产业政策扶持的力度。但是，文化产业具有前期投入成本高、收益不确定等特点，社会资本对该行业更多持“观望”态度，必须在一定程度上依靠政府补助的投入，才能为文化产业带来资金方面的保障以及信心支持，以便吸引更多的民间资本进入到该产业中来。2015年10月，财政部下达文化产业发展专项资金共50亿元，涉及850个项目，较2014年增长了6.25%，可见我国政府对文化产业发展的重视。此外，除了国家层面的调控和扶持，本地文化经济发展和政绩竞争的驱动等因素，使地方政府支持本地文化企业的积极性也被调动起来。

综上，在对文化相关产业的政府补助整体规模不断加大的同时，补助的效果问题同时也值得关注。目前已有许多研究对政府补助能否使资源得到有效配置的问题提出质疑——政府补助是调控经济、扶持产业的一种手段，有效的投资可以帮助产业发展壮大，而盲目的投资则是对社会资源的浪费。为此，本文以2010－2014年我国文化及相关产业A股上市公司为样本，从微观企业的角度实证分析政府补助对文化产业企业投资效率的影响，探讨政府补助是否有利于资源的合理配置。其结论有利于理性评价政府资金投入的作用，为日后制定更有效的文化及相关产业制定扶持政策提供一定的理论依据。

二、理论分析与研究假设

（一）政府补助与企业投资支出企业的投资行为是微观企业做出的内部决策，但这样的决策行为同样不可割裂其与宏观政治、经济环境和政府决策之间的联系，而政府补助作为一项外在因素更是将政府所控制的资源直接分配入企业资产，对企业一系列投资行为产生一定的影响。

投资决策的过程中自由现金流量因素十分重要，因此资金问题不可忽视，但是信息不对称造成的融资困难、融资成本过高问题往往使得企业即便拥有投资机会但面对资金缺口只能望而却步。文化产业也是如此，出于投资回报的考虑，文化产业产品市场接受度和收益的不确定性较大，形成固定资产的基础设施、设备和形成流动资产的知识产权等投资可能因为创作周期问题使得短期收益达不到投资者预期，导致部分投资出现无法吸引足够资本的状况。

再者，债务融资比例的增长会使得企业面临更大的财务风险，管理者进行企业规模扩张的冲动会因此收到抑制，从而使得企业的过度投资可能性降低，同时也可能导致企业过于谨慎而投资不足。与债务融资不同，政府补助为企业带来资产而不会增加负债压力，可以充裕企业现金流、为企业弥补资金上的缺口从而促进企业投资，这是政府补助的直接效应。此外，申香华（2010，2015）还提出，政府补助相当于一种积极信号，可以降低企业信贷融资所需成本并使得企业银行信贷的资金规模显著增加，这样的间接效应同样可以为企业带来资金流入、促进投资规模。基于上述分析，本文提出以下研究假设：

假设1：在其他条件一定的情况下，企业的投资水平与政府补助正相关

（二）政府补助与企业投资效率已有文献对于政府补助对企业投资效率影响的研究相对较少，在关于政府补助能否有助于优化资源配置的问题上并没有达成一致。何源等（2006）通过建立理论模型发现当财政补贴小于长期负债时，财政补贴可以抑制企业的过度投资行为，但会增强投资不足的趋势，造成资源浪费；当财政补贴大于长期负债时，财政补贴则能减少公司的投资不足。许罡（2014）研究发现，政府补助越多则公司投资支出水平越高，上市公司的非效率投资问题比较突出，政府补助加剧了上市公司的过度投资行为。黄能丽（2014）研究发现，政府补助可以缓解民营企业的投资不足现状也可能导致企业过度投资；在产品市场竞争程度高的行业中政府补助可以提高民营企业投资效率（缓解投资不足），但在产品市场竞争程度低的行业中则会降低民营企业投资效率（加剧过度投资）。

正如在“政府补助与企业投资支出”中的论述，政府补助填补了企业投资的资金缺口，将促进企业的投资行为。需要注意的是，对投资过度的企业来说，这部分政府补助的投入将加剧企业的非效率投资，降低企业的投资效率。当企业的自由现金流相对较高时，因为股东和企业管理者之间可能存在代理冲突、信息不对称的问题导致企业管理者做出的决策不符合股东价值最大化的目标，企业的资金存在被用于盲目投资的可能性，除Jensen（1986）认为企业管理者建立商业帝国的偏好会使得其将剩余资金用于可以扩大企业规模的非盈利投资项目的观点外，管理者谋求私利和提升个人声誉的动机也会导致非效率投资问题，政府补助带来的资源有可能致使企业投资过度。此外，政府为企业提供补助的动机是多元化的，其中包括了繁荣经济的需求和创造地方政府政绩的需求等等。Shleifer A及Vishny R（1994）的观点认为，政治官员对政治目标的追求会致使其为了自身的政治利益而导致经济生活中的重复建设和产生过度投资的问题。我国经济建设中同样存在“政绩工程”，为实现地方经济增长、提升地方知名度及维护地区形象、增加地区财政收入等目的为企业注入资金，进而刺激企业扩大投资规模，其中多余的或不匹配的补助将可能造成企业的过度投资和社会资源的浪费。许罡、朱卫东、张子余（2012）的研究中更提到因政府干预经济而产生的企业寻租现象，研究发现企业寻租有助于其获得政府补助，出现寻租行为时政府补助的投入并不是按照企业实际需求与合理配置资源的初衷进行的，进而导致企业资金使用的非效率性。基于上述分析，本文提出以下研究假设：

假设2：在其他条件一定的情况下，政府补助将加剧企业非效率投资，即政府补助降低了企业的投资效率

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源目前，学术界对文化产业并没有一个明确的定义标准，证监会行业分类中虽划分有“文化、体育和娱乐业”，但仅仅包含38家上市公司。许多企业（例如“喜羊羊”系列版权的现拥有者、知名动漫企业“奥飞动漫”）并不在此分类中，而是被归属于制造业，因此，许多学者在研究文化产业时均选用了国家统计局关于《文化及相关产业分类（2012）》的分类标准。根据该标准，凡主要从事文化产品（其中包括货物与服务）生产活动、文化产品生产所必需的辅助产品和专用设备生产活动，以及文化产品所需实物载体或其制作（使用、传播、展示）工具的文化用品生产活动的企业均属于文化相关产业的研究范畴。根据研究需要，本文选取了我国文化及相关产业A股上市公司2010-2014年的数据为样本，除去部分资料不全的公司后，最终得到678个样本观测值。相关数据均来源于CSMAR数据库，为消除极端值可能造成的影响，本文对模型中的主要连续变量运用STATA12.0软件进行了Winsorize缩尾处理。有关样本的选择，如表1所示。

表1 样本选择

（二）变量定义

（1）投资水平。将样本年度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减去处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额的差额作为当年投资支出额，在此基础上除以企业样本年度的年初总资产计算出企业的投资水平，用Invt表示。

（2）投资效率。参考庄圳生（2013）、许罡（2014）等研究，沿用Richardson（2006）的投资期望模型，使用其残差（OI或UI）来对企业的投资效率进行度量。投资期望模型Invtt=β0+β1Invtt-1+CONTROLS+ε，其中Invtt表示第t年的投资水平，通过对此模型进行回归得到的残差ε即实际新增投资和期望投资之间的差值。残差值为正数代表投资过度，用OI表示；相反，若求得残差值为负数则代表投资不足，其绝对值用UI表示。OI和UI的值越小，表示投资效率越高。

（3）政府补助。根据会计准则的定义，政府补助指的是企业从政府无偿取得货币性资产或非货币性资产，但这部分资产中不包括政府作为企业所有者所投入的资本。目前上市公司政府补助数据在年度财务报表附注中均有披露，本文所用数据即为企业年报公示额，用Sub表示。

（4）其他控制变量。主要包含企业成长机会（Grow）、资金持有比例（Cash）、滞后一期的投资水平（Invtt-1）、管理费用率（AC）、上市年限（Age）、公司规模（Size）、投资报酬率（Ret）、财务杠杆（Lev）、年度虚拟变量（Year）和行业虚拟变量（Industry）。上述相关变量的名称、符号、计算方法，如表2所示。

表2 变量定义表

（三）模型构建参考许罡（2014）等的研究，本文建立模型（1）和模型（2）来分别验证前文的研究假设。

其中，模型（1）为企业投资支出模型，用以检验假设1，研究政府补助与投资水平之间的关系；模型（2）为企业非效率投资水平模型，用以检验假设2，分析政府补助对企业非效率投资水平的影响。

四、实证分析

（一）描述性统计表3列示了主要变量的描述性分析结果，从中可以看出：（1）我国政府补助的标准差比较大，企业之间获得的政府补助金额差异化较为明显，补助并非平均发放，可能与企业申请项目、政府补助意图的差异相关。（2）政府补助的覆盖面比较广，753个研究样本中仅40个样本值为0，即2009年至2013年间，在我国文化及相关产业上市公司中，约有94.7%的公司获得过政府补助，政府补助的覆盖面比较广泛。（3）从投资水平来看，样本企业平均投资支出约占总资产的7%，但也有部分企业的Invt为负值，即当期构建固定资产、无形资产和其他长期资产的资金少于处置这些资产收回的资金。（4）出现OI和UI的样本数量差距也较大，投资不足的样本数约占62.8%，表明在我国文化及相关产业中，投资不足现象较投资过度更为广泛。

表3 主要变量的描述性统计

（二）回归分析为检验政府补助对文化及相关产业投资支出和投资效率的影响，本文建立了研究模型，对相关变量进行了多元回归分析。表4分别报告了模型（1）及模型（2）的回归结果，其中模型（2）的结果被进一步细分为全样本组、投资过度组和投资不足组。由表4中模型（1）的回归结果可以看出：企业当期的投资支出水平Invt与政府补助Subt-1正相关，且相关系数在5%置信水平上显著（t值为2.13），说明假设1得到验证，即企业的投资水平与政府补助正相关。从模型（2）的回归结果可以看出：（1）在全样本组中，政府补助与企业投资非效率水平在5%显著性水平上正相关，即政府补助的增加将降低企业投资效率。（2）在投资过度组中，政府补助与投资过度企业非效率投资水平OI在5%显著性水平上正相关，从而验证了假设2，即在其他条件一定的情况下，政府补助将加剧文化及相关产业上市公司的非效率投资、降低企业的投资效率。（3）在投资不足组中，回归结果显示政府补助与投资不足水平UI为负相关关系，即补助增加将缓解投资不足，但是这种影响并不显著（t值为-0.27），不能明显提升企业投资效率，故仍支持本文假设2“政府补助将降低企业投资效率”的推论。

（三）稳健性检验本文使用Richardson模型的残差值的正负来度量企业投资过度和投资不足，可能导致偏差，在稳健性检验中，参考许罡（2014）及黄能丽（2014）的方案，将残差按数值大小等量分为三组，取数据最大和数值最小的两组分别作为投资过度组和投资不足组，所得出的结果与原结论没有实质性的差异。另外，本文也选用政府补助与企业营业收入之比来代替对政府补助的度量，同样验证了政府补助对与企业投资支出正相关、与企业非效率投资水平正相关的假设。以上稳健性检验并未明显改变前文的研究结果。

表4 回归结果

五、结论与建议

（一）结论为了发展文化产业，使之与我国国民经济匹配，国家在宏观调控做出了很大努力，政府补助的覆盖面亦非常广泛。在以往文献研究的基础上，本文通过对我国2010至2014年沪深A股文化及相关产业上市公司进行实证研究，考察了政府补助对企业投资支出和投资效率的影响，并得出以下结论：（1）我国文化及相关产业上市公司投资不足的现象较投资过度的现象更为广泛，需要进一步缓解投资不足现状，促进产业发展；（2）政府补助能够促使企业加大投资规模，以达到政府促进企业投资的目的；（3）政府补助可能加大过度投资企业的非效率投资水平，但不能有效降低企业投资不足，即政府补助可能降低企业投资效率。随着我国经济体制的改革，我国的经济发展成果离不开政府宏观调控所发挥的作用，然而研究结论显示，作为政府宏观调控工具之一的政府补助对文化及相关产业企业的投资效率并没有产生积极的效果，政府补助没有明显缓解投资不足且可能加剧过度投资。因此，政府应该进一步根据不同企业的差异完善补助政策，同时加强其他方面政策扶持以提高企业投资效率。

（二）建议在上述研究及获得结论的基础上，为了促进我国文化及相关产业发展，在市场经济下合理、有效配置资源，本文认为应当完善政府补助机制，加强补助资金发放监督机制。此外，企业投资决策受到的不仅仅是资金的影响，需通过多方面手段支持文化产业发展。首先，政府补助作为有限资源的再分配，对经济发展和企业的行为都会产生影响，政策的目的不能过多局限于地区整体经济发展的指标、政府政绩等方面，现在甚至出现政府补助金额大于企业净利润的情况，政府补助企业是为了掩盖亏算、装扮业绩、为上市公司保牌的争议会越发激烈，这样的话政府补助对其它资金的进入并不能起到积极的信号作用。若只是为了诱使企业扩大投资规模而向企业提供资源，政府补助的投入将扩大资源配置的不匹配，并不利于产业的发展。其次，为更好实现宏观调控的功能，政府对企业进行补助的审批、监督机制需要更加完善，目前政府补助还有一定的随意性，本文建议在补助发放前充分考虑各个企业的投资机会、真实需求，对补助的详细信息进行公开以增强社会监督，补助后也要加强对资金使用效应的考核，提升补助的效率。最后，文化及相关产业的发展需要多方面因素的促进，我们需要积极地发挥市场的作用，使其正面引导文化投资，同时鼓励金融对文化领域的支持,从而拓宽文化及相关产业发展资源来源。产业发展需要的不仅仅是政府直接的资源补助,宏观调控可实施鼓励投资的政策,同时提供税收优惠、人才培养和引入政策，不断完善文化相关知识产权的保护制度，激发文化创作和创新的积极性，为产业发展营造良好的环境。

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［3］黄能丽：《政府补助对民营上市公司投资效率的影响》，重庆大学2014年硕士学位论文。

［4］申香华：《政府补助、产权性质与债务融资效应实证检验》，《经济经纬》2015年第2期。

［5］申香华：《营利性组织财政补贴的成长性倾向及其反哺效应》，《经济经纬》2010年第5期。

［6］许罡、朱卫东、张子余：《财政分权、企业寻租与地方政府补助——来自中国资本市场的经验证据》，《财经研究》2012年第12期。

［7］许罡：《政府补助与公司投资行为——基于中国上市公司的数据》，《审计与经济研究》2014年第6期。

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［10］Richardson S.Over-Investment of Free Cash Flow. Social Science Electronic Publishing,2006.

［11］Shleifer A,Vishny R W.Politicians and Firms.Quarterly Journal of Economics,1994.

（编辑 彭文喜）