青岛海尔55.8亿美元揽GE入怀公司否认负债增加或致消化不良

向劲静

青岛海尔以55.8亿美元完成对GE的收购，成为中国家电业最大的一笔海外并购，但也因此背上了不轻的债务包袱，这或许带来战略上的弱点。值得肯定的是，公司方面积极面对采访，对相关疑问一一作答

近来家电股火热，从行业层面来看，当前并没有特别大的变化。不过，就单个上市公司层面来看，青岛海尔的收购案引人注目。

尽管收购美国通用电气公司（下称“GE”）的买家众多，其中不乏三星、伊莱克斯、LG等全球知名企业，但最终青岛海尔以55.8亿美元完成对GE的收购，成为中国家电业最大的一笔海外并购。

2014年，创建于瑞典的商用电器生产商伊莱克斯曾尝试以33亿美元收购GE，最终没能成功，此次青岛海尔的收购价格较伊莱克斯的高出60%。为何青岛海尔会出如此高的价格收购GE？这是否会导致青岛海尔“消化不良”？青岛海尔收购GE能否产生1+1>2的协同效应？其当前的经营状况又如何？

针对以上问题，《投资者报》记者采访青岛海尔证券部的相关人士，并得到了相应解答。

一季度增利不增收

在这一轮家电股集体大涨中，根据Wind数据显示，7月1日～7月21日，这15个交易日里，青岛海尔从8.8元涨到10.42元，其中最高价为10.68元、最低价为8.85元，期间涨幅为17.34%，在三大白电巨头中排第二，仅次于美的集团的18.34%。

业绩是决定股价的最重要因素，青岛海尔的一季报显示，该公司一季度的营业利润为19.98亿元，同比增长24%；净利润为19.48亿元，同比增长48%。此外，一季度青岛海尔的整体毛利率为28.59%，提高1.09个百分点，销售费用率同比下降0.04个百分点。

青岛海尔证券部相关人士表示，2016年一季度，公司将持有的青岛银行股权投资的会计核算方法进行改变，这对整体业绩产生了积极影响。

不过，虽然利润获得了增长，2016年一季度青岛海尔营业收入却同比下降8.4%，为222亿元。

根据中怡康一季度数据显示，2016年家电行业整体面临较大的增长压力，行业整体出现负增长。其中冰箱零售量下滑7%，零售额下滑8%；洗衣机零售量下滑5%，零售额下滑6%；空调零售量下滑12%，零售额下滑11%。

“在此行业背景下，公司营收出现个位数下滑。但是公司仍然顺应高端白电市场持续快速增长的发展趋势，推进产品结构和渠道业务的升级，实现毛利率的提升和费用效率的提升。”青岛海尔证券部相关人士对《投资者报》记者说。

当被问及半年报何时披露和业绩情况，青岛海尔证券部相关人士称，预计在8月底披露，目前数据还没出来。对此，申万宏源证券研报预测，受空调业务拖累，青岛海尔二季度收入仍将下滑，下半年或迎来改善。

高价收购或引消化不良

而对GE的收购，对青岛海尔未来的业绩有着重大影响。

公司此前发布公告称，收购GE的交易完成，最终收购价为55.8亿美元。青岛海尔表示，55.8亿美元的价格是按照《股权和资产购买协议》在基础交易对价54亿美元的基础上进行调整后的金额，主要调整事项包括营运资本调整、小天鹅股权调整、交易税费等相关事项。

根据此前预案，海尔将通过自有资金（40%）和贷款（60%）的方式来完成。其中33亿美元的贷款主要是通过国家开发银行，尽管国家开发银行的美元贷款利率不高（约为3%），如此一来青岛海尔每年将新增1亿美元的利息支出，不得不面对潜在的人民币贬值的风险。

这样看来，青岛海尔高价收购GE是否会有“消化不良”的风险？

青岛海尔证券部相关人士对此并不特别惧怕，其对《投资者报》记者说：“公司现金流稳定且具备持续盈利的基础，在未来3-5 年有望保持稳定增长。随着后续协同效应的发挥以及双方市场的拓展，上市公司盈利能力有望持续提升。”

在三大白电上市公司中，青岛海尔的现金储备最少。此次除了拿到国家开发银行33亿美元贷款外，还有22.8亿美元支出。然而，青岛海尔的现金仅有254亿元（折合38亿美元），同时还有30亿元的有息负债。由此看出，此次青岛海尔收购GE用掉大部分的积蓄，也会因此背上更多负债，负债率也会明显提高。

据了解，2014年伊莱克斯曾尝试以33亿美元的代价收购GE家电，但被美国政府否决，理由是收购后可能会形成垄断地位。

然而，此次青岛海尔支付的55.8亿美元，较伊莱克斯2014年的收购价格高出60%。为何青岛海尔会给出如此高的价格？

对此，青岛海尔证券部相关人士对此从四方面向《投资者报》记者进行解释：第一，估值基期差异，伊莱克斯估值基期为2014年业绩；此次收购估值基期为2015年业绩；第二，标的资产业绩保持快速增长，根据尽调数据库资料分析与管理层访谈，GE家电资产由于受到美国整体经济向好以及公司业务提升的双重带动，2015年EBITDA（息税折旧摊销前利润）为5.52亿美元，较2014年实际增长36%，保持了良好的增长势头，且较伊莱克斯收购时有了大幅提升；第三，税收收益影响：此次标的包括资产和股权，以非股权资产为主，其资产规模及产生的营业收入占比高，因资产折旧产生的摊销将带来一定的税务好处。如果扣除税收收益影响，交易对价约为44亿元，对应约8倍EBITDA。与伊莱克斯以及其他国际家电行业收购交易估值水平基本持平甚至更低；第四，协同效应，鉴于双方在市场、研发&技术、品牌、供应链的高度互补，将在未来产生良好的协同效应。

申万宏源证券研报称，从市场方面看，此次收购有利于海尔更好地布局美国市场，扩大市场份额；在原有市场份额的基础上，整合相关资源，逐步获得1+1>2的价值。

尽管如此，依然有业内人士表示担忧称，此次收购后，海尔的管理层精力无疑会被分散，面临国内海外双线作战，国内竞争对手崛起，海外整合牵涉精力。而负债大幅提高后，运营的压力增加，不得不承受短期的盈利下降，这将带来战略上的弱点。