寻找“新白马”

陈杰

消费股并不是“慢熊”中的最佳“抱团”品种，最终大家会选择那些中等市值规模、两年复合增速大于30%、PEG小于1的“新白马”去“抱团取暖”。

在5月初连续两天暴跌之后，市场再次陷入了窄幅震荡，大部分投资者都在问：什么时候才能打破这种僵局？

打破僵局的第一个条件——观察到充分的信号来证明阶段性“调结构强于稳增长”。

“稳增长”和“调结构”的矛盾导致投资者对中长期的政策导向预期出现紊乱，风险偏好无法持续提升。也许中长期这个矛盾都是“无解”的，会导致市场的“慢熊”。但是不排除出现阶段性“路线统一”的信号，这就可能短期打破股市的僵局，目前还处在“变局”前的“观察期”。

在年初以来的宏观调控政策文件中，我们会看到大量“既要……又要……”式的句型，这意味着，宏观调控政策始终在“稳增长”和“调结构”之间左右摇摆，也给股市奠定了“慢熊”的基调。但是在这个漫长过程中的不同阶段，还是能够感受到政策的侧重方向和着力度发生变化。目前能够零星观察到一些“调结构”开始加强的信号了——比如在“去产能”方面，5月18日，财政部明确了1000亿元“去产能”专项奖补资金的分配方式；而在“去杠杆”方面，5月20日，证监会新闻发布会间接证实了对基金子公司加强监管。但投资者还需要看到更多的“调结构”加强信号来确认政策面的变化，短期内市场窄幅震荡的僵局还不会被打破。

未来观察“调结构”是否加码的主要验证点是：“三去”能否动真格？“国企改革”能否触及所有权的划分？“税改”能否加大减税力度？这三方面是“供给侧改革”的核心构成，因此监管层只有在这些领域表现出足够的诚意，才会使投资者再次产生“调结构强于保增长”的预期。不过，如果以上改革逐一落实，短期内企业关停、信用违约、员工下岗等事件可能明显增加，这些社会不稳定因素反而可能导致投资者在短期内的避险情绪上升，使市场“先破”；但随后改革预期的不断加强会提升投资者的中长期风险偏好，最终有望使市场出现中级反弹（“后立”）。

打破僵局的第二个条件——相对收益投资者的降仓。

近期市场成交量持续萎缩，很多投资者据此认为市场抛压已经减少、见底反转可期。但首先和历史数据比较来看，近期的周度换手率约为6%左右，虽然很低但也并没有到历史底部水平（周换手率的底部水平一般在3%左右）；其次，在2001-2005年和2011-2012年的两次“慢熊”中，市场成交 “缩量”的状态可以长期维持，并不意味着市场就会“见底反转”。我们认为，现在的市场“缩量”是一种已进入“慢熊”的确认，背后的原因可能是绝对收益投资者的不断离场——很多绝对收益投资者（如私募、基金专户等）在5月初暴跌之后再次进行了减仓，他们下次要再进场的意愿已经非常低了。这样来看，那些必须要保持一定仓位的公募基金就越来越成为了市场的主导力量。

当相对收益投资者成为市场的主导力量之后，只有等他们都减仓之后才可能迎来一波“有力度”的反弹，这会带来一个“尴尬的宿命”——大家不减仓的原因是在等反弹，但如果一直不减仓就一直等不到反弹，而一旦真减仓了可能就真的反弹了。据近期了解，不少公募基金虽然情绪都很悲观，但是很少真正大幅减仓，目前普遍都是保持一个78%-80%左右的中性仓位做高频交易。

消费股并不是“慢熊”中的最佳“抱团”品种，最终大家会选择那些中等市值规模、两年复合增速大于30%、PEG小于1的“新白马”去“抱团取暖”。未来可能还需要通过半年报、三季报的不断验证和“去伪存真”，才会形成一致的选股方向。

发展民间投资是“稳增长”和“调结构”的交集，而目前民间投资的最佳入口就是PPP项目。随着PPP的项目落实和资金到位， 参与PPP项目施工的建筑和环保企业有望从中受益。