在大多数行业，胜负已分——访安信证券首席经济学家高善文

文‖《上海国资》记者 孙一元

在大多数行业，胜负已分
——访安信证券首席经济学家高善文

文‖《上海国资》记者 孙一元

2016年，工业整体增速和经济增速只有2012年的一半略多水平，但盈利能力在过去4年最高

有人说，中国的产能过剩主要是国有资本过分集中导致的结构性产能过剩。产能过剩究竟多大是周期性因素，多大是结构性因素？其中，国有企业所占比重到底如何？安信证券首席经济学家高善文博士尝试用一些经济指标对产能过剩进行定量的测量和分析。在他看来，产能过剩的经济意义，关键在于它使得行业的盈利受到了系统性抑制。“如果每一个企业的盈利都很好，是不存在产能过剩的或者这种没有经济意义。从这个角度出发，可用两个指标考察企业盈利情况，一个指标是资产收益率（ROA），另一个指标是行业的毛利率。”

国有资本集中度越高产能过剩越严重

《上海国资》:产能过剩究竟是周期性因素导致，还是结构性因素导致？

高善文:可从两个维度刻画中国产能过剩。一是行业毛利率。也就是衡量不同的产业毛利率与长期历史均值背离程度。二是总资产回报率与长期历史均值背离的程度。

首先计算一个行业2001—2015年的长期ROA的历史均值以及长期毛利率的历史均值，然后计算2013—2015年这些行业的ROA和毛利率均值。因为2013年以后大多数行业的景气状况开始低迷，我们重点考察过去3年行业的盈利情况与盈利长期历史均值的背离情况。这里的背离情况用ROA变化的绝对水平和毛利率变化的相对水平衡量。

从毛利率和ROA角度衡量的行业盈利背离情况看，尽管中国产能过剩看起来很广泛，但是主要集中在有色金属的产业链、黑色金属产业链和煤炭产业链，特别是在这些产业链的中上游。主要有5个严重产能过剩的行业，包括：煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业。其他很多领域产能过剩的情况其实并不是特别的严重。

从产能过剩行业描述性统计来看，这些产能过剩产业总体上在经济中占比不是很大，占整个工业行业的比重在10%-20%之间。特别需要指出的一个特征是，在过剩行业内部，国有资产占该行业资产的比重平均在51%。

从地理分布上看，产能过剩行业比较集中的分布是在淮河以北领域。

《上海国资》:从数据上分析，为什么会有严重的产能过剩？

高善文:从横向、纵向两个维度研究横断面数据。在横轴上选择不同行业国有资产占比情况，纵轴上选择这些行业的ROA与长期历史均值的背离。

一个行业国有资本集中度越高产能过剩越严重，数据表明，当国有资本过多集中于一个行业的时候，它妨碍和延迟了市场的正常出清过程。相对来说，民营资本集中的领域，如果经济下降、盈利恶化，民营企业可以关门，产能过剩相对得到比较快的清除，这一机制在国有领域很难出现。

我们把黑色金属行业和化工行业作对比，黑色金属产能过剩程度、盈利恶化程度比化工行业严重得多，但黑色行业在工业中的增加值占比为4%，化工行业为3.7%，两者之间非常接近。为什么黑色行业比化工行业的产能过剩严重得多？因为在黑色领域，国有资本集中度为49%，化工领域、化学纤维领域国有资本集中为20%。

另外，如果一个行业在周期顶峰时盈利背离长期的均值太多，在行业低谷的时背离长期的均值也会很大。比如由于在经济景气周期上升的时候，有一部分行业太赚钱，引进的资本太多，所以在底部的时候产能过剩更严重。这两大原因合并起来大约能解释50%或更多的产能过剩为什么出现在这些行业之间。

这说明，中国的产能过剩既是一个周期性现象，更是改革的问题，也就是结构性的问题，部分行业不能按照市场规律调节的问题。

产能过剩已接近结束

《上海国资》:政府正在进行一轮供给侧结构性改革，目前中国产能过剩清除程度怎么样？

高善文:从中国工业品的环比情况，2015年9月份是转折点，2015年9月份以后，中国工业品价格总体上进入快速上升过程，每一轮波动底部在快速的提升。从商品市场上看，商品价格的底部出现在2015年的11月。

去年9月份以来，工业品价格普遍出现了大幅度上升。这些上升比供给侧结构性改革的概念提出来更早。供给侧结构性改革的概念提出是在2015年12月份，煤炭和钢铁领域限产最早从2016年1月份开始。但是包括2万多种工业品价格，价格的底部在2015年10月份形成，并随后开始快速上升。

一个非常重要的原因，是市场自发性调整，盈利极度恶化导致市场自发调整。在民营集中领域行业自动出清带来产品价格迅速上升。2016年初又叠加了中国对钢铁和煤炭严格的限产措施，这一限产措施带来2016年产品价格很快上升。今年年初以来，PPI环比在3%左右，高的在6%，低的在0以上。从PPI角度看，今年年初以来，中国摆脱了持续4—5年的通货紧缩状态。从总量层面看，产能过剩问题得到非常大的修复，甚至已经接近解决。

从盈利价格指标看也是如此。分析近几年中国工业企业主营业务的利润率，从数据看，2011年中国有严重的通货膨胀，2011年的盈利是过去15年来第二个高点，扣除2011年，2016年盈利则是过去五年的最高点，2016年工业企业主营业务的利润率比前4年都要高出很多。2016年，工业整体增速和经济增速只有2012年的一半略多水平，但盈利能力在过去4年最高，在过去15年处在历史上平均水平附近。从盈利角度看，中国产能过剩经过私营部门的大规模清除，包括中央在煤炭钢铁大规模限产，从盈利价格指标上看，产能过剩这个问题在很大程度上已经解决，它已经是过去时。

《上海国资》:产能过剩是真正的结束？

高善文:需要强调的是，这些数据我们没有用移动平均，移动平均是四个季度的滚动平均，我们的数据是当季的。我们处理了上市公司的数据，上市公司的数据的结论跟工业企业是一样的。

现在的主营业务利润率指标，相对于去年有相当大幅度的盈利改善，放在过去6年是第二高，从长期历史看，也处在不错的状态。改善的原因是广泛的产能去化，在国有资本集中领域，随着供给侧结构性改革，执行力很强，产能马上缩小，这是在年初没有想到的。

《上海国资》:不少企业在退出产能的过程中，投资大幅度下降。这对长期究竟是好事还是坏事？

高善文:这是市场正常健康和自发调整的一部分，这是经济结构自发调整不可避免的代价。因为在现有的大多数行业，胜负已分，行业的竞争格局已经定下来，没有大的技术冲击，没有大的外部环境的变化，新的企业打破格局几乎不可能。