香港证监会代表投资者索赔诉讼案例分析与借鉴

章武生 成 谦

香港证监会代表投资者索赔诉讼案例分析与借鉴

章武生 成 谦*

目 次

一、问题的提出

二、香港证监会行使调查权力的典型诉讼案例分析

三、香港证监会代表投资者索赔的典型诉讼案例分析

四、香港证监会维护投资者利益诉讼的特点、价值和借鉴

香港证券市场无论是国际化、规范化程度还是市值规模均居世界前列，香港证监会的监管在国际上也享有盛誉。近年来，香港证监会通过对内幕交易、虚假陈述责任主体提起民事诉讼的方式，成功地为大量投资者挽回了经济损失，维护了证券市场秩序和投资者信心。目前，香港与大陆地区证券市场的联系已非常密切，两地监管和投资者救济制度的尽可能接轨会相当有益。因此，通过对香港相关典型诉讼案例进行介绍和分析，可以为内地证券监管的立法完善提供参考，从而为当今大规模证券侵权的司法救济制度建构提供借鉴。

香港证监会 证券市场监管 投资者索赔 公益诉讼 集团诉讼

一、问题的提出

2010年起，我国已跃居世界第二大经济体，GDP连续多年以超过8%的高速增长。按照一般经验，作为经济晴雨表的股市理应有符合GDP增长的良好表现。然而，事实却并非如此。我国既有长期领跑世界的GDP增速，也有多年“熊冠全球”的股市。〔1〕王晖余等：《A股熊冠全球市场不差钱差制度》，载《人民日报》2013年4月7日第9版。那么，问题的根源何在呢？这种局面的形成是我国证券市场运作严重不规范，低效的行政监管和司法救济乏力所致。在我国证券市场，虚假陈述、内幕交易、操纵股价等大规模侵权事件频发，致使广大投资者损失惨重，但由于部分制度的缺失和已有制度的运作乏力，遭受损害的投资者却又往往投诉无门，难以获得有效的救济。同时，对侵权者的制裁乏力，又无法迫使其遵守公共政策，低廉的违法成本和巨额获利自然会带来更多的效仿者。

从国际上证券群体诉讼制度的运行情况来看，我国香港证监会和我国台湾投资人保护机构“财团法人证券投资人及期货交易人保护中心”代表广大投资者提起诉讼的模式均取得了比较好的效果，在国际上也具有较大的影响。〔2〕有台湾学者将台湾的证券团体诉讼与美国的证券集团诉讼比较，认为一个是非政府团体主导，一个是律师主导，都具有重要意义。参见游志煌：《主导私权证券诉讼之法制模型探讨》，载《月旦法学杂志》2004年10月第113期；吴光明：《证券团体诉讼文化之探讨——美国与我国台湾地区比较法角度之观察》，载《交大法学》2014年第3期。在香港和台湾两种负面作用较小、方式较为温和的证券诉讼模式制度中选择其一无疑也是解决问题的一种行之有效的思路。就这两种制度比较而言，从行政与司法的关系、司法的传统、证券市场的国际化程度，中国大陆证监会工作的重点以及投资主体的特点等多方面考虑，〔3〕比如，大陆民众一般认为，证监会作为政府职能部门，行使的主要是行政监管权，如果再由其提起诉讼，可能会导致行政、司法不分，甚至导致保护主义，并不利于投资人权益保护和制裁证券违法。而由社会团体提起诉讼，不仅会较大程度克服这种弊端，同时还会给投资者以“组织”的温暖，符合国人的传统思维和习惯。我国台湾地区的经验似乎更适合大陆，也更容易为大陆所借鉴。

但是，香港的经验也是绝不可忽视的。之所以要将香港的做法摆在重要位置加以研究，主要原因在于：首先，香港证券市场无论是国际化规范化程度和市值规模、首次融资金额均居世界前列，香港证监会的监管水平、监管效率和效果等方面均非常出色，在国际上享有盛誉；其次，赴港上市是内地企业海外上市融资的首选目标市场，内地企业市值已占港股半壁河山；最后，香港对中国大陆证券市场影响巨大，沪港通已开始实际运行，深港通也在准备之中，大陆和香港监管和投资者救济制度的尽可能接轨会有很多的益处，也会减少双方监管中许多不必要的制度冲突和麻烦。

另外，尽管香港的政体架构、管制体系与内地存在较大差异，但是在立法机构制定统一完备的证券监管法典并适时修正，设立专门的准司法机构——市场失当行为审裁处（Market Misconduct Tribunal，MMT），以及投资者特别是香港证监会在大规模证券侵权时直接向法院提起民事诉讼重要制度设计中的价值取向、程序保障、救济途径及实践经验等都有许多值得分析和借鉴的价值。

二、香港证监会行使调查权力的典型诉讼案例分析

拥有调查取证权力是证券市场监管机构得以有效执法的重要前提条件。香港《证券及期货条例》（Securities and Futures Ordinance，下文简称《条例》或SFO）赋予了证监会广泛的调查、纠正及纪律处分权力。〔4〕SFO于2004年3月正式生效，对证券市场监管机构职能权责、中介机构及其从业人员的行业准入和职业操守、市场参与者的行为规范和违法责任追究等均作出了详细规定，堪称香港规管证券市场首部内容完整和体系完备的法典。SFO的具体内容可以参阅香港律政司网站http://www.legislation.gov.hk。为保障证监会充分有效地行使法定调查权，SFO规定当配合调查的要求没有被遵从时，证监会可向香港高等法院原讼法庭申请法庭命令，由法官命令被调查人配合证监会调查。〔5〕详见SFO第185条“就根据第179 、180 、181 或183条作出的要求不获遵从而向原讼法庭提出申请”。香港证监会诉安永明华会计师事务所提交审计资料案〔6〕The Securities and Futures Commission v. Ernst & Young （a firm）， HCMP1818/2012， ［2015］ 5 HKLRD 293.参见香港司法机构网站http://www.judiciary.gov.hk所载判决书，判决书编号HCMP1818/2012。即具有典型性。

2009年8月标准水务公司向香港联交所申请主板上市，〔7〕该公司注册于开曼群岛，实际经营地在中国内地，主要从事水务工程以及环保方面业务，如果成功在香港上市其股票就是所谓的“红筹股”或者称“中概股”。聘请香港安永明华会计师事务所（以下简称“安永”）进行审计，其后安永通知联交所因标准水务提供的材料前后矛盾因而辞去该公司的委托。收到联交所报告后，证监会怀疑标准水务公司试图以虚假信息欺诈上市，要求安永提供审计工作底稿资料以便调查。安永方面以相关资料系在大陆完成，受相关大陆有关法规限制无法提供为由拒绝了证监会的要求。证监会请求大陆监管机构协助，但是安永在大陆的分支机构又以标准水务系外国法人且并未在内地申请上市为由拒绝提供。香港证监会遂诉至高等法院原讼法庭请求法庭向安永颁发强制令，双方各聘专家证人出庭，围绕焦点问题——内地法律法规以及规章中对审计机构所涉国家秘密、商业秘密的保护性规定与香港证监会调查权冲突的法律适用展开激辩。随后，原讼法庭2014年5月判决：安永以国家机密为由拒绝交出审计工作底稿“完全混淆视听”，责令安永必须按照SFO第183条的规定交出相关资料，另外还须缴付证监会按补偿基准计算的讼费。安永在按照法院裁决交出相关资料后曾就判决中涉及内地部分提起上诉，并于2015年7月自行终止了上诉程序。

实际上，该案例并非香港法院首次就行使调查权作出的对证监会有利的判决，早在2007年，香港证监会曾在调查一宗证券市场失当行为案件时要求与涉案人员会见，被调查人以证监会的权力违反《人权法案条例》为由质疑证监会的会见要求，向法院提起诉讼称证监会的权力侵犯了他保持缄默及享有公平审讯的权利，因为他的回答可能会在市场失当行为审裁处进行的法律程序中用作针对他的证据。原讼法庭认为，证监会行使的是SFO第183条所赋予的调查权力，调查过程中并不涉及其他司法程序，因此驳回了其诉请。其不服随即提起上诉，上诉法庭驳回了其诉请，之后其再申请上诉至终审法院，亦被驳回。〔8〕该案相关裁判文书参见香港司法机构网站http://www.judiciary.gov.hk所载判决书，Koon Wing Yee v. The Securities & Futures编号（案号）分别为：HCAL 7/2007、CACV 369/2007、FAMV 53/2008。此外，香港法院通过判决确认证监会在行使调查权时可以录音，特别是还曾下令监禁逃避出席证监会会见的被调查人员。正是由于香港法院通过司法裁判对证监会行使调查权给予了有力的背书，已经罕有被调查人或相关人员公然抗拒对证监会的调查，从而保障了香港证监会调查权的顺利行使。

我国《证券法》第180条也赋予了国务院证券监督管理机构（中国证券监督管理委员会，简称“中国证监会”）广泛的调查和干预权力，包括对涉案或相关单位和个人进行问询、进行现场检查、查阅复制相关资料、经主要负责人批准可以冻结或者查封涉案银行账户和证据材料、甚至在一定期限内限制交易。若仅从法条所规定的权限来看，中国证监会的调查权要超过香港证监会，但实际效果并非如此。一方面，我国《证券法》第230条规定：拒绝、阻碍证券监督管理机构及其工作人员依法行使监督检查、调查职权未使用暴力、威胁方法的，依法给予治安管理处罚；而SFO则规定：对证监会调查的要求如果被调查人拒绝可能被判处罚款20万港元及监禁1年，如果隐瞒或者误导可能被判处罚款100万港元及监禁2年，而如果意图诈骗则可能被判处罚款100万港元及监禁7年。可见，从被调查人拒绝或阻挠调查的法律责任来看，香港的处罚力度远远超过内地，强大的法律威慑力能够迫使当事人在接受证监会调查时，不敢轻易拒绝或者弄虚作假，保障了证监会调查权的顺利行使。另一方面，两地证券法律对监管机构调查受阻时救济途径的规定也有明显区别。在内地，即便对拒绝或阻碍调查的被调查人按照《证券法》的规定给予治安处罚，但是公安机关并不直接协助监管机构完成调查取证工作。而香港证监会除了可以向高等法院申请强制令外，还可以相对便捷地向裁判法院申请“裁判官手令”（类似内地的“搜查令”），在警方协助下从指明的场所强制获取相关记录或者文件，若有人阻挠手令的执行将面临监禁2年和大额罚款的重罚。〔9〕参见SFO第191条“裁判官手令”。

SFO在赋予证监会调查权的同时，规定证监会可以向法院申请命令强制相对人服从。这一方面有力地保障了证监会调查权得以顺利行使，另一方面实际上也为相对人提供了陈述、申辩的机会，体现了司法权力对行政权力保障和监督的现代法治理念，有利于执法效率和公平正义两者得以达至平衡和兼顾。香港证监会不仅在调查取证过程中能够得到各级法院的有力支持，对正在实施的违法或者失当行为加以干预时也可以向法院起诉申请各种命令，例如，对涉案财产予以保全、对违法公司进行强制清盘等等，而这些法庭命令往往对保障被侵权投资者的损失得到有效赔偿至关重要。

三、香港证监会代表投资者索赔的典型诉讼案例分析

证券市场是公认监管难度极大的市场，由于交易模式和方式日益复杂多样以及信息不对称等原因，上市公司和证券公司等中介机构为攫取巨额利益，采取虚假陈述、内幕交易、操纵市场等不法手段大规模侵犯投资者利益的案件时有发生。香港目前尚未引入证券集团诉讼制度，而《高等法院规则》中虽然规定有“代表诉讼”制度，〔10〕参见香港法例第4A章《高等法院规则》第15条命令“诉讼因由、反申索及各方”，第12条规则“代表的法律程序”。可参阅香港律政司网站http://www.legislation.gov.hk.但是这条不足六百字的规定，内容简略粗疏且存在很多模糊和不确定性，加之对“多数人有相同权益”的适用前提条件要求严苛，“包揽诉讼”的罪名阻碍律师采取风险代理，因此“代表诉讼”制度明显无法满足大规模证券侵权中众多投资者藉以获得有效司法救济的要求。在此情况下，香港证监会借助SFO赋予其干预证券违法行为的权力，首次采取直接向香港高等法院提起民事诉讼要求“回复原状”的方式，保障受损害投资者能够快速和低成本获得民事赔偿。

1.香港证监会诉“洪良国际”欺诈上市案

2009年12月洪良国际于香港联交所IPO上市，募得资金净额9.97亿港元。上市后不久，2010年3月香港证监会就收到举报，指称洪良国际上市财务数据造假，证监会立即展开调查，调查结果显示洪良国际的上市财务数据存在严重的虚假成分，夸大了其上市之前的营业额以及利润数倍甚至数十倍。证监会立即申请法院冻结了洪良国际上市募集的约10亿元资金，并首次依据SFO第213条请求原讼法庭颁令洪良国际将其IPO所募集的资金返还给投资人，即回复到交易前的状态。证监会处理洪良国际一案时，侧重于对投资者的民事赔偿而非责任人的刑事责任，因而在诉讼中控辩双方达成“议定事实陈述书”，洪良国际承认欺诈上市，但否认构成犯罪。在此基础上，香港高等法院原讼法庭判令“强制当事人回复交易之前状态”，即将其上市所募集的约10亿元资金返还给约7，700名投资者。

该案堪称近年来香港证监会执法“里程碑”式的诉讼案件，香港证监会在该案处理过程中展现了不同以往的思路，收到良好的效果并获得了广泛的赞同。如果按照以往惯例，证监会先刑事检控后民事诉讼，由于刑事定罪的证明标准远远高于民事诉讼，案件最终的结果殊难逆料。事实上，该案中有关人员涉嫌行贿受贿，廉政公署介入调查后向法院提起了刑事检控，但是由于证据瑕疵而败诉。另外，经过繁冗漫长的刑事诉讼程序有关责任人即便能够被定罪，也会大大延误投资者获得民事赔偿的时间。以往上市公司虚假陈述欺骗投资者被发现时，多数已经被掏空，投资者的损失往往已经难以获得有效赔偿；而本案中，由于发现及时，洪良国际上市所募集的资金还没有来得及转移或使用，因而有可能通过快速的法律程序将资金尽早归还给投资人，以最大程度保障投资者免受损失。

基于该案的实际情况，香港证监会以放弃对洪良国际欺诈上市责任人刑事责任的追究，换取了投资人利益的有效保障，凸显了香港证监会执法的价值取向：刑事追责并非第一位，让投资者免受损失才是第一位的。如果放弃刑事追责可以换来保护投资者的利益，这个行动是符合其使命的。况且，“能够实现让企业将IPO所募集的资金完全归还给投资人，这在香港证券监管史上也是头一次，这个惩罚本身就已经够重了。”〔11〕苏龙飞、杨智全：《洪良国际罪与罚——IPO打假的香港模式》，来源：http://www.xcf.cn/tt2/201207/t20120720_330925.htm，2014年8月10日访问。

香港证监会针对洪良国际展开的法律程序并非一帆风顺，其首次依据SFO第213条诉至原讼法庭要求法庭颁令将洪良国际造假上市所募集款项返还投资人时，原讼法庭却表示无司法管辖权而拒绝颁令。真正使得该案得以峰回路转的是上诉法庭以及终审法院对该法条不同于原讼法庭的理解。

SFO第213条“强制令及其他命令”授权证监会在认为违反该条例有关条文的行为“已发生、正在发生或可能发生”时，可向高等法院原讼法庭提起民事诉讼，要求法庭颁发各种命令，包括冻结或托管涉案财产、命令回复交易前状况、宣告交易合同无效或可撤销以及其他法庭认为适当的命令。这一法条的规定极为宽泛笼统，从字面意思上理解，只要是有违反SFO的行为，无论是构成违法行为、失当行为甚至是犯罪行为，证监会都可以通过民事诉讼向原讼法庭起诉寻求各种民事救济。如果这确为立法本意，那SFO中由市场失当行为审裁处（MMT）负责的研讯程序似乎就没有太大的存在必要；而且由原讼法庭在民事诉讼程序中对被告涉嫌构成证券犯罪的行为加以裁断，表面看来亦有不妥。直至终审法院对证监会诉“老虎基金”内幕交易一案颁下终审判决，有关争议才有了最终定论。

2.香港证监会诉“老虎基金”内幕交易案

老虎基金（Tiger Asia Management LLC）是一家总部位于纽约的资产管理公司，该基金在香港没有任何机构或者雇员。2008年12月至2009年1月间该基金公司职员利用其事先掌握的内幕信息进行香港上市公司的股票交易，合计不法获利四千余万港元。证监会掌握证据后将该基金以及涉案三名职员诉至香港高等法院原讼法庭，要求法庭认定四被告的行为构成内幕交易行为，并要求法庭根据SFO第213条之规定颁令冻结被告相应金额的财产并判令被告向内幕交易相对人返还款项，即回复到交易前状况。原讼法庭主审法官认为被告的行为是否构成内幕交易或者内幕交易罪行，应当由市场失当行为审裁处（MMT）经研讯程序裁决或者由有管辖权的刑事法庭判决，原讼法庭对该案并无司法管辖权，因此驳回了证监会的诉请。〔12〕Securities and Futures Commission v. Tiger Asia Management Llc and Others， HCMP 1502/2009. 可参阅香港司法机构网站http://www.judiciary.gov.hk.证监会随即上诉，上诉法庭三名法官一致认为，被告的行为是否构成内幕交易以及是否应当承担相应的民事责任并非是只能由MMT来裁决，根据SFO第213条的规定，高等法院原讼法庭完全可以在证监会所提起的民事诉讼中加以认定并发出强制令或者其他命令。MMT的研讯程序以及刑事检控程序强调的是对于违法者的惩处从而维护公共利益，而SFO第213条的规定强调的则是为受损害投资者提供民事救济，于是上诉法庭判决撤销了原判。〔13〕Securities and Futures Commission v. Tiger Asia Management Llc and Others， CACV 178/2011， ［2012］ 2 HKLRD 281. 可参阅香港司法机构网站http://www.judiciary.gov.hk.老虎基金等被告不服，遂向香港终审法院上诉。终审法院五名法官经过审理于2013年4月30日作出一致判决：维持上诉法庭的判决。终审法院在其公布的判决理由中再次强调213条的立法目的是为由于市场失当行为而遭受损失的当事人提供救济。在证监会依据SFO第213条提起的诉讼中，“证监会并非充当维护公众利益的检控官的角色，而是作为因被告违法行为而受损当事人集体利益的保护者”。〔14〕Securities and Futures Commission v. Tiger Asia Management Llc and Others，， FACV 10-13/2012， ［2013］ 16 HKCFAR 324.

终审法院就该案所颁下的判决，实际上确立了原讼法庭对证监会就市场失当行为提起民事诉讼为投资者提供民事救济的司法管辖权，各界对于SFO第213条涵义长达数年的争论得以盖棺定论。这一判例为香港证监会履行其维护证券市场公平秩序和保护一般投资人利益的职责增加了新的法律途径和方式。借助证明标准相对较低的民事诉讼，证监会能够更加快速高效地打击证券市场失当行为者，证监会诉讼中请求冻结财产、回复交易前状况、宣告合同无效或可撤销等法庭命令，能够为受损害投资者提供快捷有效的民事补救。此后，香港证监会越来越积极灵活地运用SFO第213条的规定，通过提起民事诉讼向法庭寻求回复原状令、赔偿令和冻结令，同时采取兼具阻吓性的制裁及补救措施，以助受影响的投资者讨回公道。在该老虎基金案终审判决的前一年度，2012年4月至2013年3月（即香港证监会年报的2012至2013年度），证监会提起民事诉讼数量为70件，而第二年，即2014年至2015年度这一数字就上升为108件，增幅达到54%；同期刑事检控数量则从49件下降到了27件，降幅达到45%。在《2014至2015年报》中，香港证监会甚至开始专门罗列基于SFO第213条所提起的重大民事诉讼案件，而近几年来，证监会所办理的在香港证券市场具有重大影响的案件几乎都有涉及。〔15〕参见香港证监会《2014至2015年报》，来源：http://sc.sfc.hk，2014年8月10日访问。

四、香港证监会维护投资者利益诉讼的特点、价值和借鉴

维护投资者利益是证券市场监管最为重要和根本的目标之一，〔16〕尹海员、李忠民：《我国证券市场监管目标研究——基于国外监管制度的考察》，载《海南大学学报（人文社会科学版）》2011年第3期。要实现这一监管目标，一方面需要有设计合理且不断完善的市场监管机制，另一方面还必须为受损害的投资者提供有效的司法救济途径。尽管内地和香港法律都明确规定由于虚假陈述、内幕交易、操纵市场等而受损害的投资者享有向法院起诉要求负有责任的主体民事赔偿的权利。〔17〕参见《证券法》第69条、第76条、第77条，SFO第281条以及305条。但是投资者自行提起民事诉讼维权绝非易事。分散的投资者面对实力强大的上市公司、证券公司等被告，无论是在资金、专业知识、信息及证据获取以及诉讼能力上都处于极不对等的明显弱势地位。特别是内地上市公司、证券公司往往又与当地政府之间有着千丝万缕的联系，投资者若在被告上市公司所在地提起诉讼，法院极有可能遭遇对投资者不利的案外因素干扰。因此，“如果没有一种能够大幅提升投资者，特别是中小投资者一方诉讼能力的制度安排，投资者通过民事诉讼寻求司法救济的途径就会在很大程度上流于形式”。〔18〕王利明：《我国证券法中民事责任制度的完善》，载《法学研究》2001年第4期。

美国的证券集团诉讼、我国台湾地区的证券团体诉讼和香港证监会作为市场监管机构直接对证券欺诈责任人提起的诉讼，都是为了解决上述问题的制度安排，各有自己的特色。笔者认为，香港证监会依据SFO第213条直接对证券欺诈责任人提起的民事诉讼的制度独具特色，与现有证券公益诉讼以及群体诉讼理论和实践有很大不同，值得深入研究。国内学者一般认为：所谓公益诉讼，是指特定的组织或者个人根据法律法规的授权就侵犯社会公共利益的行为向法院提起的诉讼。一些按照既有诉讼理论不具有诉的利益和不适格的原告，藉由法律授权获得诉讼主体资格。公益诉讼是和私益诉讼相对而言，两者不同之处在于“前者保护的对象为涉及公共利益的事项。”〔19〕江伟主编《民事诉讼法》，中国人民大学出版社2013年版，第155页。群体诉讼则是为解决不特定多数当事人之间纠纷而进行的制度设计，主要包括集团诉讼（美国）、团体诉讼（德国）、选定当事人诉讼（日本）、代表人诉讼（我国）以及示范诉讼等模式。以证券纠纷为例，在诉讼目的方面，公益诉讼主要目的是维护证券市场公共利益；而群体诉讼是为了节约诉讼费用、提高诉讼效率，并保证判决的一致性，公益性作用不是其主要使命和目的。证券群体诉讼客观上虽有维护证券市场公共利益的后果，但诉讼的主要目的是维护证券投资者私人利益，解决私人纠纷。〔20〕肖建国：《民事公益诉讼的基本模式研究——以中、美、德三国为中心的比较法考察》，载《中国法学》2008年第5期。

尽管公益诉讼与群体诉讼的目标和涵义并无直接关联，但由于“大量不特定多数当事人的利益”〔21〕法国称为“集合利益”，意大利称为“扩散利益”，而大多数德国学者直接称为“公共利益”。参见周翠：《民事公益诉讼的功能承担与程序设计》，载《北方法学》2014年第5期。与公共利益之间的界限日渐模糊，公益诉讼与群体诉讼之间有着天然紧密的联系。特别是群体诉讼所具有的扩散性纠纷解决功能、公共政策形成功能都与公益诉讼的目的和功能高度一致，〔22〕参见邱联恭：《司法之现代化与程序法》，台北三民书局2001年版，第13页。甚至有学者提出“囿于公益诉讼的特性，公益诉讼必须通过群体诉讼达致社会的和谐”。〔23〕肖建华，唐玉富：《公益诉讼与和谐社会——以群体诉讼为考察对象》，载《法学论坛》2005年第5期。

香港证监会依据SFO第213条对违规者提起民事诉讼，借助法院裁判维护证券市场的公平和秩序，制裁证券市场的大规模侵权，对众多受损害投资者提供有效救济，有利于证券市场的健康发展和繁荣，从诉讼目的来看，当属于公益诉讼。但香港证监会并不属于政府序列，其经费主要来源于“交易征费及牌照费用”，从原告与争议是否有利益关系来看，香港证监会的诉讼同时也带有“自益”性质，〔24〕香港证监会并非香港的政府机构，其最主要的经费来源是对证券交易活动收取一定的交易规费，香港证券市场规模越大、交易越活跃，其资金来源则越是充裕。因此，采取包括民事诉讼在内的各种手段，积极加强监管保障市场效率和公平，吸引更多的上市公司和投资者入市，促进证券市场繁荣，无疑同时也有利于香港证监会自身的建设和发展。这与一般认为公益证券纠纷诉讼“原告提起证券纠纷诉讼的直接目的完全是为了公共利益，不是为了自身的个体利益或者集团和社会组织的利益”，〔25〕杨严炎：《论公益诉讼与群体诉讼的关系》，载《政治与法律》2010年第9期。有着一定区别。香港证监会的诉讼也不同于典型的团体诉讼，（德国）团体诉讼的主要功能是预防权利受到潜在的损害，因此，原告“一般无权行使损害赔偿请求权，也就是说，团体诉讼的原告一般只能提起确认之诉或变更之诉，主要的是不作为请求之诉”。〔26〕肖建华：《民事诉讼当事人研究》，中国政法大学出版社2002年版，第372页。而香港证监会直接请求法院判令证券违规欺诈者“回复交易原状”，从效果上看能够为众多投资者直接挽回经济损失，远胜于（美国）集团诉讼的救济效果，诉讼成本也要低得多。

香港证监会与美国的证券交易委员会虽同为证券监管机构，但在性质上有明显差异。香港证监会是由香港《证券及期货条例》及附属法例授权的有权进行调查、纠正及纪律处分的法定公营组织，独立于香港政府运作，其经费主要来自交易征费及牌照费用；〔27〕香港证券及期货事务监察委员会：《监管角色》，来源：http://sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/web/TC/about-the-sfc/our-role/，2015年12月31日访问。美国证监会是根据1934年《证券交易法》创立而成，虽独立于总统及其领导的行政部门，但同样属于受国会和法院监督的政府机构。〔28〕Alan B. Morrison， “How Independent are Independent Regulatory Agencies”， Duke L. J. （1988）.

香港证监会和美国证监会都有权对实施违反证券法行为的个人或者公司提起民事诉讼，但同样存在重大区别。香港证监会根据SFO第213条提起民事诉讼，通过法院颁令，既可制止违法者继续侵权，还能同时为受损投资者向违法者索赔。因此，香港证监会提起的民事诉讼兼具团体诉讼与集团诉讼的制度功能。美国证监会的执法程序分为两种，一种是向联邦法院提起民事诉讼，另外一种则是由行政法官主持的行政程序。采取何种程序取决于证监会寻求何种救济，对于证监会直接管理的经纪公司等就可以采取行政程序；但是要禁止任何违反法律或者证监会规则的行为，就需要进入法院的民事诉讼程序，由联邦法院作出命令。美国证监会也可以请求法院命令民事罚款或者追缴非法利益，〔29〕U.S. Securities Exchanse Commission， “What we do”， http://www.sec.gov/about/whatwedo.shtml， accessed December 5， 2015.2002年颁布的《萨班斯—奥克斯利法案》允许美国证监会将任何的民事罚款放入到收缴基金之中，该基金被称为“公平基金”。当受到损失的投资者无法从违法者处获得足够的补偿时，“公平基金”中的款项就可以进行补足。〔30〕Dickey J C.， Securities Litigation: A Practitioner’s Guide， Practicing Law Institute， 2013.这就明显与香港证监会向违法者提起民事诉讼，通过“回复原状”命令直接为投资者挽回损失不同，美国证监会不是基于直接的民事诉讼为投资者进行索偿；即使有权分配违法者上缴的不法收入和罚款时，究竟在什么情况下分配、如何分配并不必然明确。美国证监会民事诉讼制度在本质上并不是民事赔偿制度，而是美国证监会以制止和惩罚违法责任主体的执法手段之一。美国证券投资者在证券欺诈案件中请求赔偿的救济，主要依赖于证券集团诉讼制度完成。

笔者认为香港证监会作为市场监管机构直接对证券欺诈责任人提起诉讼的特点和价值主要在于：

首先，香港证监会拥有可以与上市公司、证券公司等实力强大的违法侵权主体相抗衡的诉讼能力。证监会拥有法定的调查取证权力、广泛的信息资源以及专业人才团队和丰富办案经验，由证监会作为“受损当事人集体利益的保护者”起诉证券市场违法者，为投资者寻求民事救济，显然要比由一般投资者作为原告提起诉讼更能取得预期的诉讼效果，同时也为投资者免除了讼累和诉讼风险。

其次，香港证监会提起诉讼的诉讼形式相对简单。从诉讼模式和程序来看，证监会是作为单一原告提起诉讼，大大减少了集团诉讼中大量的原告对受诉法院产生的程序负担和压力。从成本效益角度分析，为达到相同的法律结果，由证监会提起诉讼也要比由众多投资者提起集团诉讼或者分别单独诉讼司法和社会成本要低得多，周期也会短很多。

再次，香港证监会能够有效避免滥诉。证监会作为监管机构的宗旨是维护投资者的集体利益、保障市场的公平和正常运行，以为受损害投资者得到合理赔偿为诉讼主要目标，一般不会出现私人执法中容易导致的律师“往往通过增加违法者的供应，提高捕获量，由此增加其收入”〔31〕［美］理查德•A.波斯纳：《法律的经济分析》（下册），中国大百科全书出版社1997年版，第780页。的情形。而在美国退出制集团诉讼中，先期为众多原告付出了大量成本和精力的代理律师（团），其最终目的是获取经济上的高额回报。因此，法院确认集团诉讼后律师（团）就有可能利用达成和解等手段，将诉讼转变成少数人追求私利的便利和合法的途径，甚至为获取更大利益不惜鼓动诉讼和滥用诉权。

最后，证监会证券诉讼的实际效果也更为理想。以“老虎基金内幕交易案”为例，2013年4月终审法院的判决明确了原讼法庭对证监会基于213条起诉的司法管辖权后，同年12月原讼法庭颁令老虎基金及其两名高级雇员，向约1，800多名受影响的投资者支付4，500余万港元的赔偿；同样地，在“洪良国际案欺诈上市案”中，证监会的民事诉讼也避免了7，700多名受害投资者为索还约10亿元港元投资而采取法律行为所必须面对的讼累和风险。这两个案例中为数众多的投资者在较短的时间内几乎没有任何成本付出的情况下基本上挽回了全部损失。而美国集团诉讼律师收取的费用高昂，诉讼时间漫长，投资人得到的赔偿占实际损失比例非常低。美国国家经济研究协会经济咨询公司2013年的年度报告显示：对投资者而言，小规模的和解比大规模和解能挽回更多损失。例如，投资者损失总额低于2000万美元的案件中，和解赔偿数额大约占投资者损失的17.1%，而超过10亿美元的案件，和解只能挽回投资者损失的0.7%。〔32〕Dr. Renzo Comolli， Sukaina Klein， Dr. Ronald I. Miller & Svetlana Starykh， Nera Economic Consulting， Recent Trends In Securities Class Action: 2013 Full-Year Review， at 2， 26 （Jan. 21， 2014）， http://www.nera.com/nera-files/PUB_2013_Year_End_ Trends_1.2014.pdf， accessed November 15， 2015.

本文选取的代表性案例也显示，为维护证券市场秩序、制裁市场失当行为、保障投资者的利益，香港立法机构、证监会、各级法院均从不同方面发挥着各自的作用，体现了立法、行政、司法三者的分工与相互监督，以达成立法目标形成合力的证券市场规管体系，这大概是香港证券市场监管效果比较出色的主要原因。其中香港证监会本身的专业性和权威性，香港司法机构（各级法院）对涉及香港证监会行使市场监管权力相关诉讼案件适度且适当的管辖和裁判，在保障证监会执法效率和威慑力、维护并加强证券市场的廉洁稳健、保障投资大众和业界利益中均起到了极为重要的作用。

如前所述，香港证监会维护投资者利益的诉讼效果非常良好，内地和香港证券市场联系已经非常之密切，两地证券监管和投资者救济制度的尽可能接轨会有很多益处，也能够减少许多不必要的制度冲突和麻烦。从这个角度看，没有特别的障碍，香港证监会为保护投资者利益而提起民事诉讼的方式应当优先参考和借鉴。从内地已有的规定来看，借鉴香港经验已经有了一定基础。2013年3月8日，中国证监会投资者保护局相关负责人表示，证监会批准设立了“中证投资者发展中心有限责任公司”，该公司是专门从事投资者权益保护的公益性机构。中证投资者发展中心的主要职能包括：持有上市公司股票，建立投资者权利代理机制，以股东身份参与上市公司治理；持有基金、债券、期货合约等，行使和代理行使投资者权利；通过调解、和解、仲裁、补偿、诉讼等方式对上市公司违法违规等损害投资者利益行为进行约束，行使股东权利等。〔33〕参见陈康亮：《证监会批准设立中证投资者发展中心 加大投资者保护》，来源：http://finance.chinanews.com/stock/2013/03-08/4628399. shtml，2014年11月16日访问。该机构实际上是证监会支持下成立的职责广泛的投资者保护机构。为维护众多投资者利益，该机构可以作为原告直接向法院对大规模证券侵权行为提起民事诉讼，这与我国台湾地区的证券团体诉讼比较接近。在此基础上，我们完全可以考虑在证监会下设诉讼部，借鉴香港证监会在查获证券违法侵权行为后，提前（甚至是在投资者发现受害并提出赔偿要求之前）代表投资者启动民事诉讼的模式和经验，将内地证监会的证券行政执法活动与为投资者提供损害救济的民事赔偿诉讼活动更加紧密地结合起来，使得投资者合法权益能够获得更加快捷高效的保护，通过一段时间的探索和尝试后再对其效果进行评估总结，最终形成符合内地投资者状况、证券监管体制、民事诉讼制度且行之有效的证券侵权司法救济途径和方法。

尽管内地在短时期内还很难达到香港证券市场监管的水平。但是，通过立法和制度的完善以及各方的共同努力，取得相近或相同市场监管成效是完全可以逐步实现的。例如，近年来，“万福生科欺诈上市案”的处理，就取得了可以与前述香港案例相媲美的良好效果。〔34〕“万福生科虚假陈述案”曝光后，作为保荐中介机构的平安证券主动提供投资者补偿，决定采用“先偿后追”的处理模式，搁置复杂的责任认定和划分等问题，先行补偿符合条件投资者的损失，再通过法律手段向其他相关责任方进行追偿。事实表明，这种新型的赔偿模式效率极高、效果极好。投资人的损失基本上得到了全额补偿。笔者相信，通过对香港等海外成熟证券市场监管法律及制度的深入研究，结合实际情况学习借鉴证券市场监管的先进理念和实务经验，内地证券市场的监管能力和监管水平一定能够得以大幅提升，从而为我国证券市场长期稳定发展和繁荣提供重要的保障。

（责任编辑：宫 雪）

* 章武生，复旦大学法学院教授；成谦，复旦大学博士研究生。本文系国家社科基金重点项目“我国证券群体诉讼的模式选择与制度构建研究”（项目号11AFX006）的阶段性研究成果。