万宝之争，天平倾向万科

龚小锋

“万科的大戏刚拉开序幕”，1月16日，在万科公告不能按期复牌的第二天，万科集团董事长王石又在微博上留下了这样一段话。

在过去的一个月里，万科管理层合纵连横，意图重组，下决心一劳永逸地解决万科股权结构分散、控制权不稳的问题；而持股24.26%的宝能系，则因为股市下行、监管收紧，面临越来越大的资金和政策风险。

3月18日前复牌

去年12月18日，在宝能系凶猛突袭之时，万科紧急停牌，筹划股份发行，用于重大资产重组及收购资产。

万科管理层一方面要引入战略投资方，稀释宝能系股份，另一方面，万科也在与宝能系谈判。“王石一直希望宝能可以主动减持股份，退出第一大股东之位，万科愿意为此做出一定让步。”一名接近万科的人士表示。

“以规则来看，宝能控制不了万科。”融创中国董事长孙宏斌近日表示，它（股权）不可能超过30%，否则触发要约收购，近3000亿元的盘子太贵了；而宝能已经是第一大股东，万科再增发，摊薄了还是第一大股东，因为很难有人再接盘。所以大家最后还得坐下来谈。

万科H复牌之后，1月15日，万科A发布继续申请停牌的公告，预计在3月18日前披露重大资产重组预案或报告书。关于万科A继续停牌的原因，万科在公告中解释，此次重大资产重组极为复杂，公司与多个潜在交易对手方已持续进行谈判和协商，具体事项仍在谈判过程中。

万科方面的有利因素逐渐增加。剧情反转发生在2015年12月23日，当天夜间，万科和安邦几乎同一时间宣布结盟。有了安邦的支持，万科管理层手中的“筹码”已略高于宝能系，但这并不足以获取绝对控制权。

停牌之后，王石迅速开启了多方“拜票”模式，接连拜访了瑞士信贷、国泰君安等机构投资者。另外，从1月22日晚万科最新发布的一则公告内容看，万科已与一名潜在交易对手签署了一份不具有法律约束力的合作意向书。此外，万科还与其他潜在交易对手在进行谈判和协商。

万科透露，本次重大资产重组中，预计将收购多项境内外资产，如收购全部成功实施，将有助于提升公司在地产核心业务、新业务和海外业务方面的市场地位，并完善公司产品线布局。

目前，在万科的总股本中，宝能系持有24.26%，而万科及其盟友持股数则至少超过了26%，已经高于安邦。其中，安邦持有6.18%，华润持有15.23%，万科盈安合伙持有4.14%，万科工会持有0.61%。加上万科目前正在谈判和已经谈判好的盟友，万科的筹码已经大大增加。

宝能的风险

万科停牌期间，宝能的不利因素持续积累。

高杠杆资金是万科管理层反击宝能的一大利刃。此前郁亮曾表示，万科之所以不欢迎宝能，是因为对方杠杆收购尤其是用万能险收入买万科股份，管理层需要向相关各方提示风险，包括买万能险的人、金融机构、证券市场的投资者。

“用保险资金来配合实际控制人，把保险机构作为融资平台，保监会已经提出公开批评，是否要改正，（宝能系）也有政策风险。”从2011年起担任万科独立董事的著名经济学家华生，近日第一次通过媒体就“宝万之争”表态。

值得一提的是，1月20日，保监会召开座谈会，拟就高现价产品监管规则进行修订，涉及基准额与资本金的比例调整。这意味着监管机构将给万能险套上“紧箍咒”。

万能险正是宝能系旗下险资的重要来源。前海人寿财报显示，2014年公司的高现金价值产品保费收入（万能险）占比为90%，2015年前9月，其万能险产品收入接近500亿元，估计全年达600亿元，占比仍居高不下。

在外界质疑纷纷的同时，1月14日，宝能罕见发声，自证资金充裕，力图洗清市场对其资金链问题的质疑。宝能方面表示，“据某权威估值机构给宝能地产出具的最新评估报告显示，宝能地产目前净资产约1200亿元。相较于舆论盛传的宝万之争中宝能‘蛇吞象的角色设置，这是一个令人侧目的数字。”

但宝能对于该权威机构信息并没有进行任何披露，净资产测算方法等也不得而知。不过，如果宝能所言属实，1200亿元的净资产规模已经足以匹敌房地产行业销售额两千亿元上下的领军房企。

在2015年销售前10的房企中，只有万科、恒大、华润置地、中海、万达商业这5家企业的净资产在1000亿元以上，其中，万科、恒大、华润置地的净资产规模也只在1200亿元左右。

宝能旗下多个地产项目被曝出资金链紧张的现象，其拿地过程也不断被指存在违规行为。1月25日，一家名为深圳市和信吉实业发展有限公司的企业在京召开发布会，并实名举报深圳宝能投资集团实际控制人姚建辉，指其在获取深圳“宝能城”项目股权的过程中存在违规行为。这一说法遭到宝能的否认。

万科寄望解决股权结构问题

万科A继续停牌意味着，“万宝”大决战的悬念，要在两个月后才能揭晓。3月18日复牌后，万科A股走势一方面取决于市场环境，另一方面也要看万科的重组方案。

华生认为，“宝万之争”的核心在于宝能是否要收购和控制万科。宝能如以收购控制万科为目的，两强相争必有一伤，甚至两败俱伤或多败俱伤。最好的结果，是各方把趋势和风险看清楚，在规则的范围内做互利的妥协。？

一名熟悉万科的人士认为，按照目前的走势，万科有利因素正在逐渐增加，结果会向好，股东之间会达成平衡。此前在瑞士信贷内部交流中，王石说，按照宝能现有的股权，它进董事会是迟早的事，但并没有达到可以轻易对董事会和管理层进行重大改变的地步。

“没有宝能，也会有其他人举牌”，在险资无孔不入的背景下，这是外界议论普遍的声音。可以预见的是，经过万宝之争，万科股权结构将明显改变。万宝之争已经让王石充分认识到万科股权结构存在的致命缺陷，他也希望可以利用这次重组，彻底解决这一问题。

万科集团总裁郁亮近日表示，2015年，万科确定了万亿大万科的愿景，未来十年达到万亿市值是一个基本的量化目标。他说，2014-2015年，通过事业合伙人的1.0阶段，万科完成了身份认同和精神氛围搭建，未来它还会演化到2.0乃至3.0阶段，不断迭代更新，为实现万亿大万科提供机制保障。

之前王石曾表示，未来万科要做符合中国国情的大企业，即混合制企业，智慧就在于国有资本是大股东。

对万科管理层来说，未来理想的格局是，华润加上未来引入的国资股东，以财务投资身份占据第一大股东；万科事业合伙人及其联盟万科企业股中心居于第二位，持股达到理想设定的10%-15%；安邦、宝能等股东则居后。？