投资者情绪与资产定价的研究分析

苏方玉 李天骄

【摘要】当今，传统的资产定价理论假设已经很难解释资本市场异化现象。将行为金融学纳入其中，从影响投资者的情绪几方面因素出发，投资决策的非稳健性，从而影响资产定价。最后，为稳定资本市场，保护投资者权益，提出一些建议。因此，研究次问题对解释金融资产异化现象具有一定的现实意义。

【关键词】投资者情绪 资产定价 行为金融学

一、引言

资产定价是财务界重要课题之一，而投资者情绪是影响资产定价的重要因子。现今社会，传统的资产定价理论前提假设在资本市场上无法有效使用，比如，市场上所有投资者是理性的。投资者对市场具有初始判断，再根据掌握的信息进一步判断，最总做出投资决策，在这个过程中，决策结果受投资者自身拥有的知识、处理信息的能力、经验和时间等影响，即投资者异质性，投资决策的结果使得股票价格常常会偏离有效市场下的价值，即被错误定价。对此，很多学术研究者提出许多质疑。本文从行为金融角度出发，来分析投资者的情绪心理，并对资产定价的影响。

二、理论分析与文献回顾

Stein（1996）认为，投资者情绪是投资者对未来预测的系统性偏差。传统的金融说认为投资者情绪主要是乐观和悲观。乐观主义或悲观主义使得好消息或坏消息被夸大，再加上投资者的从众心理等影响因素，使得信息有效性变弱，投资者的非理性反应导致金融资产异象或价格向一个方向短时间持续变化即惯性持续现象。Hong认为惯性现象是投资者非理性资产误定价现象。

我国学者通过实证分析发现，惯性现象与投资者的情绪因素相关，在短期是显著的，长窗口下，又可能发生反转。如吴世农、史金艳等学术研究者，认为市场投资者整体的情绪是影响股指收益的重要的系统性因子，进而影响股票的市场价格。王冠祥得出当人们认同某个问题时，大多数给会冲动而改变自己原有的想法，即羊群效应。而且金融危机的来袭多与羊群效应相关。

三、投资者情绪对资产定价的影响

（一）投资者有限理性对资产定价的影响

有限理性主要表现在投资者会考虑到成本效益原则，不可能将搜集所有信息，在搜集信息时会注重重要性原则，即投资者对利益相关的信息比较关注，获取此类信息越全面，因此仅能够获得有限的信息，由于没有足够的时间精力、意愿和能力来处理这些有限的信息。注意力总是集中于某些信息，他们很可能会偏离根据有效市场下贝叶斯模型得出的他们应当做出的反应，从而来改变股票价格的走势。另外投资者对信息的过于保守，也会坚持原来的看法，其实际结果比模型得出的效果要小。

（二）投资者过度自信对资产定价的影响

过度自信是投资者对个人技巧的夸大，对不确定性估计不足。他们会高估自己获得的信息的准确程度，对非自己收集的信息反应不足过高估计自己成功的概率和过低估计失败的概率，往往会夸大好消息导致投资过度，或是夸大坏消息的影响程度导致投资不足。这种异质性净影响主要由投资者财富的多少和情绪程度，通常不为零，增加了收益的波动性，最终这些心理都会使资产价格偏离其真实价值。过度自信、惯性效应造成短窗口资产价格与收益正相关。

（三）代表性偏误对资产将定价的影响

当人们在判断某个个体是否属于总体时，这个个体的某个现象与大家对某个总体表现的特征一致时，往往会赋予较大的权重，即代表性偏误。当某个企业连续几年持续增长时，投资者会主动将其归类为高增长企业；或是某个事件具有一定的吸引力、传闻性或是极端性时，这种情况更为严重，比如传闻某公司遭受诉讼案件媒体风波或是分析师的不良预测，该公司投资者会迅速抛售所有持有股份，足够多这样的投资者，过度的反应会使股价迅速下跌。总之，代表性偏误使得资产价格与收益负相关。

（四）动机性推理对资产定价的影响

决策理论认为投资者会接受信息的真实概率，不管是好消息还是坏消息，都会客观的根据最新获得的信息来修正概率。而现实生活中，相当部分投资者更愿意接受他们自己喜欢的信息，如果消息和他们的所想要的不一致，难么他往往会对其产生质疑或是排斥。这种动机性行为与决策理论相矛盾。也会在某种程度上影响他们的投资决策，进而影响资产的价格。对消息的迟缓反应，会使资产价格也相应延缓变动。即信息公告后的价格漂移现象。

以上投资者的心理行为特征都会影响其投资决策，从而影响资产价格的走势。

四、建议

从已有文献和上述分析可知，投资者心理情绪在某种程度上具有盲目性和从众性，这些不理性行为会对其投资行为产生很大影响，不仅会增加经济实体的经营风险，还有可能造成动荡市场，引起社会公众心里的恐慌。从行为金融学来分析，能够刚好的解释市场异象。为了稳定资本市场和维护投资者的合法权益提出以下建议。

首先，国家应当制定完善的政策体系来加强企业有关财务信息披露，使其更全面，更加透明，可理解性更强，维护投资者的权益。其次，企业也应当自觉遵守企业会计准则等法律条文，严于律己，提高自身社会的声誉。再者，投资者不应过度相信自己的能力和判断力，夸大信息含量，应当加强自身有关知识的获取，客观评价事物，理性做出决策；充分利用所掌握的信息，全面了解事情的真相，不轻易受外界媒体宣传影响，理性对待各种信息，不盲从，不随波逐流；不因个人喜好接受好消息或是拒绝不好的信息，应当面对现实，好消息不夸大，坏消息也得认真对待，做出合理的决策。

参考文献

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作者简介：苏方玉（1987-），女，汉族，河南安阳人，在河南财经政法大学就读研究生，研究方向：会计学；李天骄（1991-），女，汉族，河南驻马店人，在河南财经政法大学就读研究生，研究方向：会计学。