中小企业董事会特征与公司绩效的实证研究

康茂楠

摘 要：董事会在公司治理机制中处于核心位置，对公司的运行负有最终责任，其治理效率直接关系到公司业绩和股东利益。本文通过对600家中小上市公司董事会特征与企业绩效关系进行实证分析，结果表明，通过对董事会治理能够促进我国中小上市公司经营效益的提高。

关键词：董事会特征;公司绩效;中小上市公司

一、引言

公司治理结构的研究始于20世纪80年代中期，作为公司内部治理结构核心的董事会与公司经营绩效的相关性成为很多学者探讨的焦点。董事会的决策、监管、治理及运作效率直接关系到公司的经营业绩、股东及利益相关者的利益。本文基于前人研究构建了中小上市公司董事会治理的指标体系，以2010-2013年沪深中小上市公司为样本，探讨董事会治理与公司经营绩效之间的关系，以期为我国中小企业治理目标提供理论依据和经验方向。

二、数据来源及变量描述

我们将影响公司绩效的董事会特征设定为董事长与总经理兼任情况、董事人数、独立董事人数、监事总规模、董事会持股数量、董事前三名薪酬总额六个因素。通过建立以董事会特征为自变量，公司绩效为因变量的多元线性回归模型，对董事会特征与公司绩效的相关关系进行实证分析，进而得出关联结果。

本文以2011—2013年我国中小板上市公司为研究对象，鉴于2011年中小板上市公司总数为604家，为统一数据，2012、2013以2011年为基准选取600家企业作为研究样本。数据均来自国泰安（CSMAR）。公司绩效（CP）用（净利润+财务费用）/平均资产总额来表示，董事长与总经理兼任情况、董事人数、独立董事人数、监事总规模、董事会持股数量、董事前三名薪酬总额分别用X1、X2、X3、X4、X5、X6表示。公司规模（CS）作为控制变量计入。

表1 变量描述

指标 变量名称 符号

变量说明

被解释变量 公司绩效 CP 净利润+财务费用）/平均资产总额

解

释

变

量

董事长与总经理兼任情况 X1 1为兼任，2为不兼任

董事人数 X2 包含董事长

独立董事人数 X3 独立董事会总人数

监事总规模 X4 监事会总人数

董事会持股数量 X5 用持股比例来表示

董事前三名薪酬总额 X6 这里取自然对数

控制变量 公司规模 CS 公司资产总计

三、理论假设及实证检验

我们建立多元线性回归模型研究董事会特征各个指标与公司绩效之间的关系。在建立多元线性回归模型进行统计分析之前，需要对各个变量做出实证检验的假设，然后利用统计数据进行确认。基于以上理论研究，我们对公司绩效与董事会特征的各个变量间相关关系作出如下假设：

假设 1：董事长总经理兼任情况与公司绩效负相关

假设 2：董事人数与公司绩效的关系不明确

假设 3：独立董事人数、监事总规模与公司绩效正相关

假设 4：董事会持股数量与公司绩效具有正相关关系

假设 5：董事前三名薪酬总额与公司绩效具有正相关关系

基于上述假设，本文构建如下多元回归方程模型，分析董事会特征的各个因素对公司绩效的影响和作用：

CPit=αit+β1tXit+β2tXit+β3tXit+β4tXit+β5tXit+β6tXit+β7tCSit+εit

方程中，下标i指各个公司，t指年份;β1-7代表回归参数，εit则代表误差项。

本文运用Eviews6.0对模型的具体形式进行比较分析，Hausman检验结果为28.63，其中P值为0.0025，因此，应采用固定效应模型（fixed Effects）对面板数据进行回归估计才是合适的。下表为对2011—2013年中小板上市公司所组成的面板数据进行回归分析的结果。

Variable Coefficient Std.Error t-Statistic Prob.

C 0.068131 0.012523 5.440548 0.0023

X1 7.25E-05 0.001976 -0.036706 0.0507

X2 0.001095 0.000923 1.186549 0.2356

X3 9.67E-05 0.002698 0.35837 0.0714

X4 0.00154 0.000912 1.68546 0.0921

X5 2.94E-11 1.02E-11 2.873851 0.0041

X6 6.57E-09 7.32E-10 8.976137 0

R-squared 0.73486 Mean dependent var 0.05766

Adjusted R-squared 0.78783 S.D.dependent var 0.040176

S.E.of regression 0.03877 Akaike info criterion -3.65675

Sum squared resid 2.665015 Schwarz criterion -3.62598

Log likelihood 3269.992 Hannan-Quinn criter. -3.64539

F-statistic 65.62496 Durbin-Watson stat 1.6128

Prob（F-statistic） 0.07151

四、实证结果分析

结果显示，在10%的显著水平上，董事长与总经理兼任情况与公司绩效存在着负向相关关系。也就是说，董事长与总经理兼任在一定的程度上会降低公司治理效率，从而降低公司绩效。

董事会人数与公司绩效的关联不显著，并且关系不明确。然而，对于中小企业来说，董事会规模越大，企业运作效率越低，中小上市公司越呈现出低效率。

独立董事人数与监事人数规模与公司业绩呈现显著正相关性。这说明，在董事会中拥有相对较高比例的独立董事人数及监事人数将有助于加强董事会的独立性和客观性，可以更好地对执行董事的工作进行监督，进而抑制管理层“道德风险”和“逆向选择”行为。因此，独立董事比例与监事人数比例较高的公司会具有相对较好的经营业绩。

我国中小上市公司董事会持股数量、董事前三名薪酬总额与企业绩效具有显著正相关关系，这一结论支持了假设4和假设5。因此，这些企业的利益与实际控制人的利益是紧密相关的，这就减少了董事会的机能障碍，有效地监督了经理层的工作，并能保障董事会的高效运作。所以，综合上述回归结果可以得出，我国中小上市公司董事年薪数额与持股数量与公司绩效存在某种程度的正相关关系。

五、结论与启示

本文运用董事会特征的六个主要指标对我国中小板上市公司董事会特征与公司绩效进行了实证分析，实证结果表明，可以从以下几个方面提高我国中小企业公司的董事会效率：

（一）维持合理的董事会规模，使董事会规模与公司实际情况及公司资产规模、经营业务等相匹配，不应盲目的为追求形式或获得某种效应而任意增减董事会成员数目，也不应受董事长或 CEO 个人偏好而影响董事会规模。

（二）努力提升董事会决策效率，加强各董事间沟通与交流，增强各董事间的合作与协调，落实专业董事在决策能力、监督能力、对外合作各个方面的优势。

（三）独立董事规模的壮大可以有效防止“一股独大”和“内部人控制”风险、保护企业利益中的弱势群体。另外，应充分发挥监事会对董事会和总经理行政管理系统的监督作用，维护公司及股东尤其是中小股民的合法权益。因此，应为独立董事、监事创造良好的声誉机制、设计有效的激励机制，促进独立董事、监事作用的高效发挥。

（四）加大董事持股比例与薪资比例，并实行声誉等其他激励，激发董事对经理层的监督控制能力，更好地维护广大股东和利益相关者的权益，真正提高董事会决策能力和监控效率。

本文进行的实证分析是对董事会特征与公司绩效关系研究的一种尝试，为研究董事会特征与公司绩效之间的复杂关系提供了一种量化分析的手段。（作者单位：南京财经大学国际经贸学院）