股权集中度对公司绩效影响研究

摘要：本文以浙江省上市公司为研究对象，首先运用描述性统计方法分析了浙江省上市公司股东持股比例及绩效现状，然后构建了上市公司绩效评价模型，运用多元线性回归的方法，对浙江省上市公司股权集中度与公司绩效的关系进行了分析。研究结果表明，浙江省上市公司股权集中度与公司绩效呈现显著的正相关关系。

关键词：股权集中度 公司绩效 浙江省上市公司

一、引言

公司绩效水平的高低会受到多种因素的影响。自1932年Berle和Means的经典文献问世以来，股权集中度对公司绩效的影响便成为公司治理领域研究的热点问题。股权集中度是衡量公司股权分布状态的主要指标，也是衡量公司稳定性强弱的重要指标，一般用公司前n大股东持股比例来进行衡量。公司股权结构虽然不能直接反映公司的经营状况，但是它代表着投资者在企业中的地位，是公司治理结构的基础。股权结构可以通过公司治理机制的运作来影响公司绩效。根据大股东持股比例由低到高的水平，上市公司股权集中度可以依次划分为股权高度分散型、股权相对集中型和股权高度集中型三种类型。

不同的研究者因采用的数据、使用的研究方法以及研究的角度不同，股权集中度对公司绩效的影响会得出不同的研究结论。本文专门研究了浙江省上市公司股权集中度对公司绩效的影响，以期为浙江省上市公司改善公司绩效提出建议，也为从理论上深入研究上市公司绩效的影响因素提供借鉴和参考。

二、研究设计

（一）研究假设

在其他情况相同的条件下，如果股权高度集中，大股东有更强的动机监督管理者，并在约束管理者方面发挥重要的作用。因为大股东所占股份比例较大，在企业重大决策中具有较大的话语权，因此取得的剩余收益比例也较大。也就是说，大股东具有更大的权力维护他们的自身利益，也有更大的动力去监督管理者，从而使管理者能更好地为股东价值最大化服务。因此，提出假设：

假设1：股权集中度与公司绩效呈正相关关系

浙江省上市公司大部分从家族企业发展而来，家族控股的现象非常普遍，家族的意愿决定企业的发展方向，这在全球经济多元化发展的背景下不利于公司绩效的提高。因此，提出假设：

假设2：股权集中度与公司绩效呈负相关关系

股权高度分散时，大股东需要独自承担监督管理层的成本，但是监督带来的收益却由所有股东分享，如果监督成本大于收益，大股东往往会丧失监督的积极性;同时，第一大股东为了谋取私利，会牺牲中小股东的利益作为代价，侵占、转移公司的资产。因此，公司绩效有随着股权集中度的增加而改善的可能。但是，股权集中度也不是越高越好。股权集中度超过一定程度后，容易形成绝对控股，此时第一大股东往往拥有绝对的权威并尽一切手段来捍卫其控制权，阻碍一切对公司的并购或接管，而这类并购或接管一般有助于提升公司绩效。因此，从这个意义上说，股权越集中，公司绩效越差。因此，提出假设：

假设3：股权集中度与公司绩效呈倒U型关系。

（二）样本选取与数据来源

根据同花顺iFinD数据库，截至2014年年末，浙江省的上市公司共有284家，剔除信息不全的公司，共取样本250家。本文所采用的数据来自同花顺iFinD数据库。所有指标的计算均采用2012—2014年年报数据。

（三）变量定义

1.被解释变量。本文用反映上市公司绩效水平的指标作为被解释变量。在国内外的研究中，反映公司绩效的指标主要包括两大类：第一类是市场价值指标，主要包括市盈率、市净率和托宾Q值等;第二类是账面价值指标，主要包括权益净利率、资产净利率和每股收益等。因为我国资本市场尚不成熟，如果使用市场价值指标，相关数据会难以获得或缺乏客观性，所以市场价值指标不适合用来反映公司绩效。在账面价值指标中，权益净利率反映公司所有者权益的获利水平，并没有体现债务资本的影响，不能反映公司的整体绩效水平;而每股收益则没有考虑资金的时间价值和风险因素，且不同的公司股票价值差异较大，每股收益在不同公司之间不具有太强的可比性。资产净利率是公司在一定时期内的净利润与平均资产总额的比率，反映了公司全部资产的获利水平，在不同的公司之间具有很强的可比性。因此，本文选用资产净利率作为衡量公司绩效的指标。

2.解释变量。本文用反映上市公司股权集中度的变量作为解释变量。反映股权集中度的变量主要有第一大股东持股比例、前五大股东持股比例和前十大股东持股比例。

3.控制变量。影响公司绩效的因素有很多，为了控制其他因素的影响，本文选用公司规模、资本结构和公司成长性等比较常见的指标作为控制变量。本文以公司年末总资产的自然对数值作为反映公司规模的指标，以资产负债率指标来衡量资本结构。因为公司绩效也会受到公司成长性的影响，所以本文选用营业收入增长率来表示公司成长性。各变量的定义及计算方法如表1所示。

三、实证分析

（一）描述性统计分析

本文利用SPSS 19.0统计软件对所选取的2012—2014年的250个样本进行描述性统计分析，结果如表2所示。

从表2可以看出：对比各变量2012—2014年的描述性统计结果，股权集中度呈现不断下降的趋势，第一大持股股东所占比例从均值37.35%下降到35.73%，前5大股东持股比例和前10大股东持股比例也呈现减少的趋势。同时，以ROA表示的上市公司绩效有所下降，但幅度并不明显。在这一过程中，公司的规模有所增加，营业收入增长率增加明显，上市公司资产负债率小幅增加。

（二）相关性检验

本文将第一大股东持股比例、前五大股东持股比例和前十大股东持股比例分开计量，分别构建实证回归模型，所以在研究实证回归模型是否存在多重共线性问题时，只需关注各个解释变量和控制变量之间的相关系数。解释变量和控制变量相互之间的Pearson相关系数的检验结果如表3所示。

通过各变量的相关性检验，可以发现除了代表股权集中度的各变量相关性较高外，其余变量间的相关性都较低，基本都通过5%的显著性检验，因而有效避免了多重共线性问题。

（三）回归分析

以ROA为被解释变量，股权集中度及其平方项作为解释变量，控制变量为DAR、GROWTH和SIZE。应用SPSS软件，采用逐步回归法，通过最后的实证结果验证浙江上市公司绩效与其股权集中度的关系。

1.将CR1和CR12作为解释变量。如表4所示，CR1的平方项未通过显著性检验，其被剔除，未在模型中。其余变量都通过了显著性检验，相应的t值的绝对值大于2，且对应的sig值小于5%。根据模型可说明CR1与ROA为正向关系，不存在二次关系，两者的相关系数为0.12。

如表5所示，模型的R2为0.727，相对较高。DW值为1.928，接近2，说明不存在自相关。

如表6所示，模型的F值为47.307，相应的sig.为0，这说明模型是稳定的。

2.将CR2和CR22作为解释变量。如表7所示，CR2的平方项未通过显著性检验，其被剔除，未在模型中。其余变量都通过了显著性检验，相应的t值的绝对值大于2，且对应的sig值小于5%。根据模型可说明CR2与ROA为正向关系，不存在二次关系，两者的相关系数为0.12。

如下页表8所示，模型的R2为0.726，相对较高。DW值为1.946，接近2，说明不存在自相关。

如下页表9所示，模型的F值为47.275，相应的sig.为0，这说明模型是稳定的。

3.将CR10和CR102作为解释变量。如下页表10所示，CR10的平方项未通过显著性检验，其被剔除，未在模型中。其余变量都通过了显著性检验，相应的t值的绝对值大于2，且对应的sig值小于5%。根据模型可说明CR10与ROA为正向关系，不存在二次关系，两者的相关系数为0.119。

如下页表11所示，模型的R2为0.731，相对较高。DW值为1.952，接近2，说明不存在自相关。

如下页表12所示，模型的F值为48.040，相应的sig.为0，这说明模型是稳定的。

四、结论及建议

（一）研究结论

上市公司的股权治理与绩效是上市公司的投资者、管理者以及其他利益相关者共同关注的焦点。本文以解决浙江省上市公司股权治理问题，提高公司绩效为目的，以股权集中度与公司绩效的关系为核心，通过对2012—2014年250家浙江省上市公司进行数据分析，得出结论：浙江省上市公司股权集中度与公司绩效之间呈现显著的正相关的关系，即浙江省上市公司股权集中度越高，公司绩效越好。

（二）相关建议

浙江省是我国中小企业比重最大的省份之一，而中小企业的特点就是其处在企业生命周期的成长期，所有权和控制权两权分离程度不高，并且股权高度集中，股权集中度与企业绩效正相关。结合上文研究结论和浙江省上市公司内外部治理环境的特点，为提高浙江省上市公司的公司绩效，使其能更好地适应国际化竞争，提出以下建议：在保持第一大股东持股比例相对集中的基础上，进一步增加其他大股东的持股比例，从而改变较低的股权制衡度不利于企业良性发展的现状，通过适当提高股权制衡度提高公司的经营效率，从而提高公司绩效。Z

参考文献：

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作者简介：

张洁，女，上海财经大学浙江学院，讲师;研究方向：财务会计与公司治理。