互联网金融对基金市场影响的经济学视角分析

杨珺晖

摘要:从经济学角度对互联网金融的创新模式进行了思考。运用企业中间层理论解释了“余额宝”在基金市场微观结构中的作用以及短期内源于增量改革带来的巨大成功，并分析了互联网金融发展带来的时空经济效益，最后对其未来发展方向进行了展望。

关键词:互联网金融企业中间层理论经济时空价值增量改革

2013年被称为互联网金融的元年，基金则在众多金融行业中反应最快、介入程度最深。截至2014年2月，支付宝与天弘合作推出的首只互联网基金“余额宝”已成为全球第七大基金和第三大货币基金。作为一种将技术与需求结合起来的创新金融产品，“余额宝”成功背后表明的是金融压抑下的反抗，根源在于人民日益增长的金融服务需求与缺乏变革动力的传统金融机构之间的矛盾。互联网金融依托信息交换和平等分享的互联网精神，实践了“普惠金融“，为传统金融机构服务不到的低端客户甚至贫困人口提供了更加便捷参与金融服务的机会，银行存款流失恰恰意味着社会投融资需求的大门正在被打开，技术革命使得个人行为将变得更有影响力。金融业信息化势在必行，其社会价值和商业价值无疑将是巨大的。

在“理性经济人”假设下，普通支付宝用户会将无法达到传统金融机构理财产品门槛的闲散资金，投入到同时满足活期储蓄流动性、较高收益性和随时网上支付需求的“余额宝”中，以追求经济利益最大化。本文分析了在基金供给与需求的微观市场结构中，支付宝平台扮演了怎样的角色，从时空视角投资者在互联网金融中获得收益的形式是什么，以及短期内源于增量改革而成功的“余额宝”是否能够保持长期发展动力。

一、企业中间层理论与基金市场的微观结构

现实市场不同于经济学教科书中的无摩擦力假设，其运行效率取决于搜寻的时间成本、谈判的成本以及买卖双方信息不对称的程度，而基金公司与投资者直接交易的成本往往很高以至于很多交易根本不会发生。斯帕尔伯指出当由中间层组织介入所带来的交易成本节约足够大，或买卖双方通过中间层的交换收益超过直接交换的收益时，厂商就会形成，市场的效率依赖于相互竞争的中间层组织以及它们所创造的交换制度成本与收益的对比。

基金交易市场上的中间层组织包括具有基金销售牌照的银行网点、券商、第三方基金销售机构，以及通过后台接入模式把基金公司直销系统内置的支付宝平台。由于支付宝提供客户和渠道，因而其实质与一般代销相似，只是借直销规避了没有基金销售牌照的问题。

“余额宝”在众多代销基金模式中备受青睐的一个重要原因在于，中间层组织是价格的制定者，其收益是因为增加了买卖双方的利益或降低了总交易成本而使自己获得了经济租金。然而，银行代销基金除了将认购、托管以及赎回费大部分收入囊中以外，收取基金尾随佣金及一次性奖励费用接近1%-1.3%；而“余额宝”目前交易不收取任何手续费，且天弘向支付宝仅支付广告营销费用而非按量支付。因而，支付宝在与其他中间层组织的竞争和与直接交换关系的竞争中，通过提供技术入口和创新服务模式而非建立大型一体化组织，改变自己在买卖双方之间的角色，创造出了更有效率的市场交换来成功规避交易成本，为投资者提供了费用更为低廉的基金购买渠道，成为价值链条的设计者、推动者和实现者。

中间层组织较直接交换所具有的优势包括通过交换集中化降低交易成本，以及减少搜寻和讨价还价的成本。而与其他中间层组织相比，“余额宝”模式又部分纠正了目前银行、券商等基金代销渠道凭借网点、客户等优势垄断、信息不完全和不对称造成的市场失灵。阿里的基金超市乃至未来的金融超市，都是金融产品的中间层销售渠道，起到更有效率连接产品与用户的作用。

技术和市场的变化不断地创造出新型中间层组织，并从根本上改变市场的微观结构。互联网和电子数据交换的兴起，促使交易速度加快、交易量增加以及交易制度演进，这些都为中间层组织提供了越来越大的生存空间。中间层企业理论从一个新的视角解释了以“余额宝”为代表的许多互联网金融模式的产生及市场微观运行机制。

金融产品发展到一定程度以后，如何提供高效率的销售及咨询服务就成为主要矛盾，市场的成熟程度已经更多地体现为金融市场中，中间层组织是否发达，而目前其发展还十分不足。

二、互联网金融的经济时空价值分析

金融交易时空是指交易相关方在金融产品契约达成及服务过程中所涉及到的时空关系。传统金融服务大多需要交易双方处于同一连续交易时间和相同空间，而基于时间非匀质性假设，金融机构提供服务的时间或许也是部分投资者一天当中利用价值最高的时段，即该段时间机会成本较高。荣朝和（2011）指出时间与空间的硬约束使得决策主体需要更合理地解决其他资源的配置，以适应节约时间的要求，任何成功的契约关系必然包含对利益相关方都合理或可接受的时空安排。

时间距离指现实经济活动中人在两地之间空间距离的位移上所需要的时间，互联网金融使得金融服务的时间距离几乎为零，通过虚拟网络空间实现的“时空收缩”彻底重塑了金融交易时空。

一方面，经济节奏加快和收入水平的提高使人们的时间价值不断上升，而时间效率提高的最大制约已逐渐转移到了不同活动之间转换的节点上，如从工作到获得金融服务的切换，在互联网金融高度发展下便无需时间距离，然而如“余额宝”等互联网金融平台的节点结构与效率在很大程度上也制约或决定着整个时间链条的效率。因此，未来对于互联网金融发展的需要，便是在时间及其价值非匀质性下保持投资者经济活动链条的连续平稳性。互联网金融正是顺应了经济活动时空关系固化要求的创新金融交易模式，但未来仍需不断改善组织形式与结构，以便更好满足时空对接的效率。

另一方面，由于整个完整交易过程被离散成不同的时点，买卖双方可以任意选择间断的、零碎的时间进行交易活动，实际空间也无需一致。互联网金融将交易双方进行了时空上的分割，使投资者可以将各时间段用于对其价值最高的事项中，极大节约了交易的机会成本；同时，交易双方空间的异质与时间的非同步使买卖双方在虚拟时空中达到完美融合，顺利完成交易。

斯托克曾在上世纪80年代提出了“对时间的竞争将会重塑全球市场”。互联网金融的快速发展正是适应了压缩时空以及时空匹配的要求，既增加了用户粘性也使投资者围绕时间利用效率最大化实现有效配置资源，其全天候、跨地域、高信息流转的特点更好的满足了投资者和供给者双方的多样化需求，带来巨大经济效益。

三、目前“余额宝”的成功部分源于增量改革

根据凯恩斯的观点，在对货币的需求中包括人们为满足交易动机而持有为支付日常需要开支的一定货币量。“余额宝”随时可卖出甚至不用将钱赎回就可以直接用于网购的特点，意味着其吸收的大量资金属于人们出于交易动机的“流动性偏好”。普通投资者将用于网购的闲置资金转入“余额宝”，使得支付宝大量沉淀资金得到一个创新的增值通道，资金在实现增值的同时并没有削弱方便支付购物的功能。

其次，一元钱起买极大程度拉低了个人理财门槛，扩大的金融服务覆盖人群与已获得具有较高门槛传统金融机构服务的客户并不重叠，互联网金融简单、快速、风险可控的产品和服务实际是拓宽了普通市民的投资渠道。“主宰非洲草原的不是狮子而是土壤里的微生物。” 马云将互联网的普惠精神在“余额宝”中予以实践，金字塔底层市场不仅仅是企业社会责任范围而成为了企业核心业务范围。

再次，表面上看原先托管在银行的客户支付宝账户备付金，部分会转至“余额宝”变成基金公司的托管资金。但由于网络技术存在天然风险，理性客户不会将大额资金通过“余额宝”进行投资理财，其客户具有金额小、数量多、分布广的特点，目前“余额宝”难以对存款分流产生实质性的影响。

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因此，“余额宝”的成功是在基本没有触动既得利益格局的前提下，在边际上推进市场取向的改革，属于增量改革方式。未来能否继续快速发展将取决于其发展的成熟程度，是否能吸引用户将银行存款投入以及其他理性投资者放弃部分传统金融机构理财产品投身其中，但这将因不再享有帕累托改进意义的市场变革机会，加大对银行活期存款分流和减少代销渠道中间业务收入触动既得利益，而愈加困难。

此外，通过互联网平台小额贷款并利用挖掘用户交易数据信息来化解信息不对称问题，利用众筹创办某项事业，这些互联网金融的创新在传统银行中是不可想象的，目前的种种革新成果仍多局限于狭窄的增量空间，其冲击更多体现在心理层面。

四、“余额宝”对传统金融机构的影响及其未来发展的思考

由于准入门槛、牌照限制等高度集中的金融权力，在“余额宝”之前，金融产品销售渠道不畅，金融机构坐享政策利差。而享有垄断利润者通常无动力进行技术、产品改进，互联网金融作为竞争者带来的冲击，未尝不是推动金融市场创新与进步的有力无形之手。

从长远来看，随着拥有庞大用户数量的支付宝在其平台上引入的基金理财产品不断丰富，其对银行活期存款业务带来的压力已不可避免，“余额宝”将作为民间力量产生打破银行在理财产品销售甚至“揽储”方面垄断地位的效果。互联网金融的发展对于传统银行来说既是机遇又是挑战，如“余额宝”高流动性、高收益的理财产品，代销银行不愿做的成分应远大于不能做，再次暴露了其暴利空间。银行应积极进行金融创新，改变过去嫌贫爱富的旧服务模式，从提高服务质量和水平出发，开发出更多能够吸引用户的金融产品，由批发银行向零售银行转型，真正成为百姓和小微企业的银行。

“余额宝”等互联网金融产品未来可持续的快速发展背后必须依靠不断增长的有效需求。对于激活投资者和资金的方式可以借鉴国外互联网低门槛理财市场，运用自动化数据分析技术降低成本，将昂贵、高门槛的私人理财服务平民化。通过为国内大量用户提供极其低廉、乃至免费的个性化专业投资/理财咨询服务，给予用户投资的信心和合理配置闲散资金方案、产品的指导，投资理财意愿提升使得投资需求增加，互联网金融才会有更大的生存空间。

“余额宝”作为金融创新产品的一个缩影，其方向指引意义远大于产品本身，传统金融机构应借机进行自身调整，瞄准新的创新方向，积极融入大数据时代互联网金融发展的浪潮中。

参考文献:

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