“自利”原则下的风险投资委托代理之博弈探讨

李君

【摘 要】 风险投资中产生的三方当事人的双重委托代理关系一直是影响风险投资成功与否的关键因素。文章从自利原则出发，站在博弈论角度剖析了投资者、风险投资和企业家之间的关系，提出了控制委托代理风险的措施。

【关键词】 自利原则； 风险投资； 双重委托代理； 博弈

中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）11-0079-04

风险投资涉及投资者、风险投资家及企业家三方当事人，由于现代企业的两权分离和风险投资三方主体之间的信息不对称，这就产生了比一般的委托代理问题更为复杂的双重委托代理关系，而如何理顺这样的关系对投融资双方都是极为重要的问题。本文试图从新的视角深入剖析这些关系并予以分析和理解。

一、“自利”原则下双重委托代理关系的客观性分析

在剖析投资者、风险投资家和企业家的关系前，我们必须保持足够公正的、客观的态度。这一点至关重要。首先，风险投资中的双重委托代理关系是客观存在的，各方关系人的博弈是“自利”原则的现实体现。在微观利益世界，“自利”是基本的并且是客观存在的经济原则，指人们在进行决策时按照自己的财务利益行事，在其他条件相同的情况下人们会选择对自己经济利益最大的行动。自利行为原则的依据是理性的经济人假设。该假设认为人们对每一项交易都会衡量其代价和利益，并且会选择对自己最有利的方案来行动。在这种假设情况下，企业会采取对自己最有利的行动。自利行为原则的一个重要应用是委托代理理论。企业和各种利益关系人之间的关系，大部分属于委托代理关系。这种既相互依赖又相互冲突的利益关系，需要通过“契约”来协调。因此，委托代理理论是以自利行为原则为基础的。风险投资中的各方利益者形成的多重委托代理关系都是从“自利”出发做决策。“自利”尽管是客观的，但在商业交易中往往交易者会犯这样一个错误：似乎只有自己是自利的。也就是说交易者可能忽视或者自认为自己“自利”的手段或者技巧高过对方的“自利”手段和技巧，所以在商业交易中“自利原则”会警告交易者不要忘记“自利”是双方的，一方并不比另一方更聪明。其次，在分析这种代理关系时，分析者往往对代理人持有潜意识的“有罪推论”，这样有可能不利于充分理解所有关系人的利益诉求。

不管是哪层委托代理关系，双方或多方既相互需要又相互防备，“自利”又必须“共赢”，这样的商业交易才能持续下去。所以在分析风险投资多重委托代理关系时更应该理解这种客观性，这样也更利于相关治理措施的安排和实施。

二、投资者和风险投资家之间第一重委托代理关系分析

第一重委托代理关系指投资者和风险投资家之间的委托代理关系，如图1所示。投资者和风险投资家各有利益，再加上信息流动存在障碍，逆向选择和道德风险就必然产生。

（一）“逆向选择”问题剖析

“逆向选择”是指一方违背甚至故意损坏另一方的利益。在筹资阶段，大多数风险资金提供者委托可信赖的专业素质好的风险投资者管理和运用资金。然而，风险投资家为了获得资本代理权，从“自利”的角度，很多时候会采取粉饰甚至造假等手段向投资者夸大自己的业绩，由此误导投资者，获取最大利益。

在市场中，投资者和风险投资家交易的对象是风险投资家的“德”和“才”。

1.信息对称假设分析

在信息对称假设下，市场是完全竞争状态的均衡，风险投资家的“德才”情况完全公开化，根据“质高价高”的理性市场假设，德才兼备的风险投资家就能在市场中获得高的价格支付。

2.信息不对称分析

在现实中，风险投资市场信息是不对称的。假设如下：第一，在市场中，投资者对风险投资家有一个合理预期值；第二，市场必然存在一个所有风险投资家都必然要求达到的最低心理价位或者叫最低可接受收益值，因此会有如下两种情况：

一种情况是市场中称职优秀的风险投资者占多数时，市场对这些风险投资家的市场价格预期定位就可能大于最低可接受收益值，结果就是所有的风险投资家都会“过度”努力地获取资本代理权，而且在这个筹资过程中那些不称职的风险投资家会通过各种信息混淆市场，使市场暂时无法甄别他们的水平，混进这个风险投资市场。

另外一种情况是市场上不称职的风险投资家占多数时，市场给这些风险投资家的价格预期定位就可能小于M，结果就是不管优秀的还是不优秀的风险投资家都会放弃这个亏本的“买卖”，不进行筹资，此时市场上的筹资是不足的，那些高水平的风险投资家可能被混淆在低水平的风险投资家中而出现“质高价低”的情况。

由于逆向选择和信息的不对称，即在投资者出价一定时，高水平的风险投资家正如上面分析的那样由于价低可能离开市场，市场被低水平风险投资家充斥。

（二）“道德风险”问题剖析

道德风险主要指受托责任一方不尽最大努力实现委托方的利益。风险投资家可能不尽全力，从而使投资者承担损失，这样就存在着道德风险问题。说到底是投资者与风险投资家之间的利益博弈，是双方“自利”下的博弈。

1.博弈模型建立

假设1：风险投资家相对于投资者的道德风险选择有两种情况出现——第一是尽力工作，第二是不尽力工作，但投资者没有有力的办法可以甄别这两种情况。

假设2：投资者有两种选择——投资和不投资。同时做以下标识：

C——风险投资家获取资本代理权后能获得的收益；

D1——风险投资家尽力工作时花费的代价；

D2——风险投资家不尽力工作花费的代价；

X1——风险投资家尽力能获得的收益；

X2——风险投资家不尽力工作能获得的收益；

E——风险投资家不尽力工作时可能获得的额外收益。

通常情况下，D1>D2，X1>X2，如表1所示。

从表1中可以看到，只有在X2≥0时才存在纳什均衡。

2.纳什均衡下风险投资家和投资者策略选择

（1）风险投资家的策略选择

风险投资家为了成功获取资本代理权，会尽量考虑投资者的投资意愿。从表1分析可以看到，当投资者决定投资时，风险投资家出现第一种情况，即尽力工作会获得相应的收益为C-D1，出现第二种情况选择不努力工作获得的收益是C-D2+E，而明显的是C-D1

（2）投资者的策略选择

同样根据表1的矩阵分析，如果投资者选择不投资，无论风险投资家尽力工作还是不尽力工作，双方都不可能有任何收益，而投资者如果选择投资，无论风险投资家出现尽力还是不尽力工作的任一情况，投资者都有或多或少的收益。所以从这个矩阵中可以发觉投资者似乎是无奈地确定都会选择投资这一策略。

三、风险投资家和企业家之间第二重委托代理关系分析

第二重委托代理关系中风险投资家是委托人，风险企业家是代理人。

这重关系中，风险投资家在获得了资本代理权后和风险企业家又展开了博弈，双方存在信息基础严重失衡的问题。风险投资企业大多不确定性因素较多，处于高新技术领域，而且对风险投资家来说，企业的“自利”会让他们隐藏对自己不利的信息，那么在难以区分高质量和低质量项目时，他们往往使用较高的贴现率，加剧风险资本的使用成本。即使风险投资家参与到企业的经营和管理中，其风险投资的角色也决定了他们只能适当引导和监督，这样逆向选择和道德风险的问题就产生了。

（一）“逆向选择”问题的博弈分析

为便于风险投资家与企业家之间逆向选择的博弈分析，假设各要素如下：

1.博弈假设要素构建

第一，博弈主体是理性决策的，逆向选择是风险投资家与企业家之间的非合作博弈结果。

第二，基于“自利”原则，企业家为争取风险投资家的资本会先行动；融资方式上企业家要么争取风险资金，要么进行内部融资。

第三，博弈中双方的信息基础失衡，双方博弈时风险投资家判断企业家一类是合格的，概率为P；剩下一类是不合格的。

第四，企业家得到风险投资家的投资后所获得的报酬为1，没有得到风险投资家投资的报酬为-1。

在以上假设基础上形成表2。

2.企业家与风险投资家博弈下的策略分析

首先假设风险投资家接受和不接受企业家的资本使用申请的期望报酬分别为L1和L2，则：

L1=P×1+（1-P）×（-2）=3P-2

L2=P×（-1）+（1-P）×0=-P

如果L1=L2，可以得到P=1/2

所以发现如图3的情况。

通过上述分析可以看到企业家能否得到风险投资是基于风险投资家对企业家的合格还是不合格的认识程度。企业家会从这个结论出发，在自利原则驱使下，利用信息强势，只向风险投资家传递对自身有利的信息，以得到合格评价。信息的不对称就会产生逆向选择问题。

（二）“道德风险”问题的博弈分析

在风险投资家和企业家的博弈过程中，企业家的“自利”可能让他们故意隐瞒不利信息，这就产生“道德风险”。“自利”原则的结果就是双方都在争夺信息的主动权，一方详细收集，一方尽力隐藏或者掩饰。

因为在企业家信息公开的情况下，风险投资家对企业家会有一个详细的了解，“该投资的投资了”，双方都能获得收益；在企业家尽力隐藏信息时，风险投资家资本被扭曲配置，“不该投资的投资了”，那么风险投资家的原始投资全部损失，而企业家反而会占有相当的超额收益。如果风险投资家不投资，当然双方都没有收益，这表现为“自利”原则的推动。

四、风险投资中双重委托代理关系治理的几点思考

分析了风险投资中双重委托代理关系的产生和对风险投资的影响，那么如何控制这些关系中产生的委托代理风险以促进风险投资机制高效运转成为了又一个研究的重点。2000年以来，国内学者对此多有论述，主要集中在借鉴美国多年实践形成的符合风险投资高风险性、高专业化特点的风险组织安排形式——有限合伙制以及分期注入资金，制造重复博弈、参与日常经营等。

笔者认为风险投资中的双重博弈是客观存在的，是商业交易中“自利”原则的体现，做不到完全消除，但商业交易中的欺骗性“自利”不可能永远占上风，基于“自利”的“共赢”就是可能取得的最理想的结果，所以除借鉴国内许多学者研究成果外，还要从以下几个方面进行思考。

（一）建立风险投资家的评价库并定期公布

信号传递原则是自利原则的延伸。风险投资家的市场价值和收入很大程度上取决于过去的经营业绩，投资者都会调查风险投资家的“过去”，所以有声誉、有业绩的风险投资家就会获得投资者的青睐。如果能有公信力的机构对职业风险投资家进行评价，建立评价库并定期公布，那么就能促使风险投资家们努力工作，增加自己的声誉效应。当然具有公信力的机构可以是行业协会或者政府相关部门。

（二）进行谨慎的项目现金流评价

风险投资家在选择项目前应通过详细的调查减少信息的不对称。在进行项目合作之前，对风险项目的产品信息、技术信息、现有和潜在的市场信息以及以企业家为核心的企业团队信息等进行仔细的调查，尤其对市场表现的现金流持合理的谨慎态度是控制委托代理风险的有效手段之一。笔者认为项目的成功与否最终都体现在现金流中，因此在不过于提高折现率的情况下，对项目未来现金流的估算尤其是营业现金流应保持合理的谨慎。

年营业现金流=营业收入-付现成本-所得税=净利润+折旧

从上面的估算来看，营业收入容易被夸大，所得税容易被缩小。由于大多数风险项目都是高新技术项目，因此就容易出现被投资者理所当然地认为可以享受国家对高新技术企业的税收优惠政策，但是能否被认定为国家重点扶持的高新技术企业是个未知数，这对所得税现金流影响很大。可见保持合理的估算现金流谨慎态度是很重要的，否则容易夸大项目成果。

（三）建立中介机构信息服务平台，输出更精准的信息

风险投资中的中介服务机构主要包括会计师事务所、资产评估师事务所、律师事务所、投资银行、证券公司和专业的风险投资服务公司等。在风险投资整个体系中，可以将风险投资家和风险企业家之间的投融资、投资者和风险投资家之间的投融资所需要的财务信息、非财务信息等通过中介服务机构整理输出，不仅增加整个体系中信息服务的专业化和精准化程度，而且减少各方关系人信息收集和整理的时间成本，控制信息风险。

【参考文献】

[1] 王元，张晓原，赵明鹏.中国创业风险投资发展报告2011[M].经济管理出版社，2011.

[2] 张维迎.博弈论与信息经济学[M].上海：上海人民出版社，2006.

[3] 王菲.风险投资中双重委托代理风险的博弈分析[J].经济研究导刊，2007（7）.

[4] 乔桂明，卜亚.风险投资中委托代理问题与制度安排[J].科研管理，2004（1）.

[5] 张华明.我国高新技术企业风险投资中的委托代理研究[D].西华大学硕士学位论文，2012.

[6] 成思危.科技风险投资论文集[M].北京：民主与建设出版社，1997.

[7] 张新立，王青建.风险投资家的最优激励契约模型研究：一种基于逆向选择和道德风险条件下的博弈模型分析[J].财经研究，2006（5）.

[8] 中国注册会计师协会.财务成本管理[M].中国财政经济出版社，2012.

从表1中可以看到，只有在X2≥0时才存在纳什均衡。

2.纳什均衡下风险投资家和投资者策略选择

（1）风险投资家的策略选择

风险投资家为了成功获取资本代理权，会尽量考虑投资者的投资意愿。从表1分析可以看到，当投资者决定投资时，风险投资家出现第一种情况，即尽力工作会获得相应的收益为C-D1，出现第二种情况选择不努力工作获得的收益是C-D2+E，而明显的是C-D1

（2）投资者的策略选择

同样根据表1的矩阵分析，如果投资者选择不投资，无论风险投资家尽力工作还是不尽力工作，双方都不可能有任何收益，而投资者如果选择投资，无论风险投资家出现尽力还是不尽力工作的任一情况，投资者都有或多或少的收益。所以从这个矩阵中可以发觉投资者似乎是无奈地确定都会选择投资这一策略。

三、风险投资家和企业家之间第二重委托代理关系分析

第二重委托代理关系中风险投资家是委托人，风险企业家是代理人。

这重关系中，风险投资家在获得了资本代理权后和风险企业家又展开了博弈，双方存在信息基础严重失衡的问题。风险投资企业大多不确定性因素较多，处于高新技术领域，而且对风险投资家来说，企业的“自利”会让他们隐藏对自己不利的信息，那么在难以区分高质量和低质量项目时，他们往往使用较高的贴现率，加剧风险资本的使用成本。即使风险投资家参与到企业的经营和管理中，其风险投资的角色也决定了他们只能适当引导和监督，这样逆向选择和道德风险的问题就产生了。

（一）“逆向选择”问题的博弈分析

为便于风险投资家与企业家之间逆向选择的博弈分析，假设各要素如下：

1.博弈假设要素构建

第一，博弈主体是理性决策的，逆向选择是风险投资家与企业家之间的非合作博弈结果。

第二，基于“自利”原则，企业家为争取风险投资家的资本会先行动；融资方式上企业家要么争取风险资金，要么进行内部融资。

第三，博弈中双方的信息基础失衡，双方博弈时风险投资家判断企业家一类是合格的，概率为P；剩下一类是不合格的。

第四，企业家得到风险投资家的投资后所获得的报酬为1，没有得到风险投资家投资的报酬为-1。

在以上假设基础上形成表2。

2.企业家与风险投资家博弈下的策略分析

首先假设风险投资家接受和不接受企业家的资本使用申请的期望报酬分别为L1和L2，则：

L1=P×1+（1-P）×（-2）=3P-2

L2=P×（-1）+（1-P）×0=-P

如果L1=L2，可以得到P=1/2

所以发现如图3的情况。

通过上述分析可以看到企业家能否得到风险投资是基于风险投资家对企业家的合格还是不合格的认识程度。企业家会从这个结论出发，在自利原则驱使下，利用信息强势，只向风险投资家传递对自身有利的信息，以得到合格评价。信息的不对称就会产生逆向选择问题。

（二）“道德风险”问题的博弈分析

在风险投资家和企业家的博弈过程中，企业家的“自利”可能让他们故意隐瞒不利信息，这就产生“道德风险”。“自利”原则的结果就是双方都在争夺信息的主动权，一方详细收集，一方尽力隐藏或者掩饰。

因为在企业家信息公开的情况下，风险投资家对企业家会有一个详细的了解，“该投资的投资了”，双方都能获得收益；在企业家尽力隐藏信息时，风险投资家资本被扭曲配置，“不该投资的投资了”，那么风险投资家的原始投资全部损失，而企业家反而会占有相当的超额收益。如果风险投资家不投资，当然双方都没有收益，这表现为“自利”原则的推动。

四、风险投资中双重委托代理关系治理的几点思考

分析了风险投资中双重委托代理关系的产生和对风险投资的影响，那么如何控制这些关系中产生的委托代理风险以促进风险投资机制高效运转成为了又一个研究的重点。2000年以来，国内学者对此多有论述，主要集中在借鉴美国多年实践形成的符合风险投资高风险性、高专业化特点的风险组织安排形式——有限合伙制以及分期注入资金，制造重复博弈、参与日常经营等。

笔者认为风险投资中的双重博弈是客观存在的，是商业交易中“自利”原则的体现，做不到完全消除，但商业交易中的欺骗性“自利”不可能永远占上风，基于“自利”的“共赢”就是可能取得的最理想的结果，所以除借鉴国内许多学者研究成果外，还要从以下几个方面进行思考。

（一）建立风险投资家的评价库并定期公布

信号传递原则是自利原则的延伸。风险投资家的市场价值和收入很大程度上取决于过去的经营业绩，投资者都会调查风险投资家的“过去”，所以有声誉、有业绩的风险投资家就会获得投资者的青睐。如果能有公信力的机构对职业风险投资家进行评价，建立评价库并定期公布，那么就能促使风险投资家们努力工作，增加自己的声誉效应。当然具有公信力的机构可以是行业协会或者政府相关部门。

（二）进行谨慎的项目现金流评价

风险投资家在选择项目前应通过详细的调查减少信息的不对称。在进行项目合作之前，对风险项目的产品信息、技术信息、现有和潜在的市场信息以及以企业家为核心的企业团队信息等进行仔细的调查，尤其对市场表现的现金流持合理的谨慎态度是控制委托代理风险的有效手段之一。笔者认为项目的成功与否最终都体现在现金流中，因此在不过于提高折现率的情况下，对项目未来现金流的估算尤其是营业现金流应保持合理的谨慎。

年营业现金流=营业收入-付现成本-所得税=净利润+折旧

从上面的估算来看，营业收入容易被夸大，所得税容易被缩小。由于大多数风险项目都是高新技术项目，因此就容易出现被投资者理所当然地认为可以享受国家对高新技术企业的税收优惠政策，但是能否被认定为国家重点扶持的高新技术企业是个未知数，这对所得税现金流影响很大。可见保持合理的估算现金流谨慎态度是很重要的，否则容易夸大项目成果。

（三）建立中介机构信息服务平台，输出更精准的信息

风险投资中的中介服务机构主要包括会计师事务所、资产评估师事务所、律师事务所、投资银行、证券公司和专业的风险投资服务公司等。在风险投资整个体系中，可以将风险投资家和风险企业家之间的投融资、投资者和风险投资家之间的投融资所需要的财务信息、非财务信息等通过中介服务机构整理输出，不仅增加整个体系中信息服务的专业化和精准化程度，而且减少各方关系人信息收集和整理的时间成本，控制信息风险。

【参考文献】

[1] 王元，张晓原，赵明鹏.中国创业风险投资发展报告2011[M].经济管理出版社，2011.

[2] 张维迎.博弈论与信息经济学[M].上海：上海人民出版社，2006.

[3] 王菲.风险投资中双重委托代理风险的博弈分析[J].经济研究导刊，2007（7）.

[4] 乔桂明，卜亚.风险投资中委托代理问题与制度安排[J].科研管理，2004（1）.

[5] 张华明.我国高新技术企业风险投资中的委托代理研究[D].西华大学硕士学位论文，2012.

[6] 成思危.科技风险投资论文集[M].北京：民主与建设出版社，1997.

[7] 张新立，王青建.风险投资家的最优激励契约模型研究：一种基于逆向选择和道德风险条件下的博弈模型分析[J].财经研究，2006（5）.

[8] 中国注册会计师协会.财务成本管理[M].中国财政经济出版社，2012.

从表1中可以看到，只有在X2≥0时才存在纳什均衡。

2.纳什均衡下风险投资家和投资者策略选择

（1）风险投资家的策略选择

风险投资家为了成功获取资本代理权，会尽量考虑投资者的投资意愿。从表1分析可以看到，当投资者决定投资时，风险投资家出现第一种情况，即尽力工作会获得相应的收益为C-D1，出现第二种情况选择不努力工作获得的收益是C-D2+E，而明显的是C-D1

（2）投资者的策略选择

同样根据表1的矩阵分析，如果投资者选择不投资，无论风险投资家尽力工作还是不尽力工作，双方都不可能有任何收益，而投资者如果选择投资，无论风险投资家出现尽力还是不尽力工作的任一情况，投资者都有或多或少的收益。所以从这个矩阵中可以发觉投资者似乎是无奈地确定都会选择投资这一策略。

三、风险投资家和企业家之间第二重委托代理关系分析

第二重委托代理关系中风险投资家是委托人，风险企业家是代理人。

这重关系中，风险投资家在获得了资本代理权后和风险企业家又展开了博弈，双方存在信息基础严重失衡的问题。风险投资企业大多不确定性因素较多，处于高新技术领域，而且对风险投资家来说，企业的“自利”会让他们隐藏对自己不利的信息，那么在难以区分高质量和低质量项目时，他们往往使用较高的贴现率，加剧风险资本的使用成本。即使风险投资家参与到企业的经营和管理中，其风险投资的角色也决定了他们只能适当引导和监督，这样逆向选择和道德风险的问题就产生了。

（一）“逆向选择”问题的博弈分析

为便于风险投资家与企业家之间逆向选择的博弈分析，假设各要素如下：

1.博弈假设要素构建

第一，博弈主体是理性决策的，逆向选择是风险投资家与企业家之间的非合作博弈结果。

第二，基于“自利”原则，企业家为争取风险投资家的资本会先行动；融资方式上企业家要么争取风险资金，要么进行内部融资。

第三，博弈中双方的信息基础失衡，双方博弈时风险投资家判断企业家一类是合格的，概率为P；剩下一类是不合格的。

第四，企业家得到风险投资家的投资后所获得的报酬为1，没有得到风险投资家投资的报酬为-1。

在以上假设基础上形成表2。

2.企业家与风险投资家博弈下的策略分析

首先假设风险投资家接受和不接受企业家的资本使用申请的期望报酬分别为L1和L2，则：

L1=P×1+（1-P）×（-2）=3P-2

L2=P×（-1）+（1-P）×0=-P

如果L1=L2，可以得到P=1/2

所以发现如图3的情况。

通过上述分析可以看到企业家能否得到风险投资是基于风险投资家对企业家的合格还是不合格的认识程度。企业家会从这个结论出发，在自利原则驱使下，利用信息强势，只向风险投资家传递对自身有利的信息，以得到合格评价。信息的不对称就会产生逆向选择问题。

（二）“道德风险”问题的博弈分析

在风险投资家和企业家的博弈过程中，企业家的“自利”可能让他们故意隐瞒不利信息，这就产生“道德风险”。“自利”原则的结果就是双方都在争夺信息的主动权，一方详细收集，一方尽力隐藏或者掩饰。

因为在企业家信息公开的情况下，风险投资家对企业家会有一个详细的了解，“该投资的投资了”，双方都能获得收益；在企业家尽力隐藏信息时，风险投资家资本被扭曲配置，“不该投资的投资了”，那么风险投资家的原始投资全部损失，而企业家反而会占有相当的超额收益。如果风险投资家不投资，当然双方都没有收益，这表现为“自利”原则的推动。

四、风险投资中双重委托代理关系治理的几点思考

分析了风险投资中双重委托代理关系的产生和对风险投资的影响，那么如何控制这些关系中产生的委托代理风险以促进风险投资机制高效运转成为了又一个研究的重点。2000年以来，国内学者对此多有论述，主要集中在借鉴美国多年实践形成的符合风险投资高风险性、高专业化特点的风险组织安排形式——有限合伙制以及分期注入资金，制造重复博弈、参与日常经营等。

笔者认为风险投资中的双重博弈是客观存在的，是商业交易中“自利”原则的体现，做不到完全消除，但商业交易中的欺骗性“自利”不可能永远占上风，基于“自利”的“共赢”就是可能取得的最理想的结果，所以除借鉴国内许多学者研究成果外，还要从以下几个方面进行思考。

（一）建立风险投资家的评价库并定期公布

信号传递原则是自利原则的延伸。风险投资家的市场价值和收入很大程度上取决于过去的经营业绩，投资者都会调查风险投资家的“过去”，所以有声誉、有业绩的风险投资家就会获得投资者的青睐。如果能有公信力的机构对职业风险投资家进行评价，建立评价库并定期公布，那么就能促使风险投资家们努力工作，增加自己的声誉效应。当然具有公信力的机构可以是行业协会或者政府相关部门。

（二）进行谨慎的项目现金流评价

风险投资家在选择项目前应通过详细的调查减少信息的不对称。在进行项目合作之前，对风险项目的产品信息、技术信息、现有和潜在的市场信息以及以企业家为核心的企业团队信息等进行仔细的调查，尤其对市场表现的现金流持合理的谨慎态度是控制委托代理风险的有效手段之一。笔者认为项目的成功与否最终都体现在现金流中，因此在不过于提高折现率的情况下，对项目未来现金流的估算尤其是营业现金流应保持合理的谨慎。

年营业现金流=营业收入-付现成本-所得税=净利润+折旧

从上面的估算来看，营业收入容易被夸大，所得税容易被缩小。由于大多数风险项目都是高新技术项目，因此就容易出现被投资者理所当然地认为可以享受国家对高新技术企业的税收优惠政策，但是能否被认定为国家重点扶持的高新技术企业是个未知数，这对所得税现金流影响很大。可见保持合理的估算现金流谨慎态度是很重要的，否则容易夸大项目成果。

（三）建立中介机构信息服务平台，输出更精准的信息

风险投资中的中介服务机构主要包括会计师事务所、资产评估师事务所、律师事务所、投资银行、证券公司和专业的风险投资服务公司等。在风险投资整个体系中，可以将风险投资家和风险企业家之间的投融资、投资者和风险投资家之间的投融资所需要的财务信息、非财务信息等通过中介服务机构整理输出，不仅增加整个体系中信息服务的专业化和精准化程度，而且减少各方关系人信息收集和整理的时间成本，控制信息风险。

【参考文献】

[1] 王元，张晓原，赵明鹏.中国创业风险投资发展报告2011[M].经济管理出版社，2011.

[2] 张维迎.博弈论与信息经济学[M].上海：上海人民出版社，2006.

[3] 王菲.风险投资中双重委托代理风险的博弈分析[J].经济研究导刊，2007（7）.

[4] 乔桂明，卜亚.风险投资中委托代理问题与制度安排[J].科研管理，2004（1）.

[5] 张华明.我国高新技术企业风险投资中的委托代理研究[D].西华大学硕士学位论文，2012.

[6] 成思危.科技风险投资论文集[M].北京：民主与建设出版社，1997.

[7] 张新立，王青建.风险投资家的最优激励契约模型研究：一种基于逆向选择和道德风险条件下的博弈模型分析[J].财经研究，2006（5）.

[8] 中国注册会计师协会.财务成本管理[M].中国财政经济出版社，2012.