小微企业股权质权融资

2013-04-29王鹏鹏

海南金融 2013年8期

王鹏鹏

摘要：股权质权融资业务的法律关系构造以及相关主体的角色定位具有特殊性。该业务出质标的为小微企业持有的依法可以转让和出质的股权，标的范围仅仅是股权的财产性权利，不包括身份性权利。该业务开展存续期间，由于目标公司的合并、公司形式的转变会导致股权变动，质权标的也会发生相应变动。该业务质权合同生效于合同成立之时，质权成立于在工商行政管理部门办理出质登记之时。商业银行可以通过将出质股权进行协议变价和拍卖、变卖等方式实现质权。

关键词：股权质权；小微企业；股权融资；商业银行；金融业务

中图分类号：F832.33 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2013）08-0050-04 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.08.11

一、小微企业股权质权融资的法律关系构造及相关主体

（一）小微企业股权融资法律关系的构造

《物权法》第223条规定债务人或者第三人可以将可转让的股权出质，设立权利质权。股权质权是指以股权为标的而设立的质权[1]。小微企业的股权质权是指小微企业将自己合法持有其他公司的股权出质给商业银行，设立股权质权。这里的小微企业所持有股权所指向的公司，我们称之为目标公司。

小微企业股权质权融资的合同法律关系构造是通过小微企业与商业银行签订的借款合同和小微企业作为其他公司股东与商业银行签订的股权质权合同共同组成。其中借款合同作为股权质权融资法律关系的主合同，而股权质权合同则作为从合同，主从合同共同构成商业银行小微企业股权质权融资业务的主要合同。

相较于其他形式质权融资形式的法律关系构造，股权质权融资的法律构造具有其特殊性。在其他权利质权融资关系中，质权合同往往只有质权人（商业银行）和出质人（小微企业）。出质人出质其依法享有的并能转让的权利给质权人，如汇票、提单、债券、仓单等，这些权利并不会涉及相关利益第三方。而在股权质权融资模式中，小微企业不仅作为借款合同的债务人，股权质权合同的出质人，还作为所持股权所指向目标公司的合法股东。股权的最终价值将指向目标公司，目标公司的经营状况将直接影响商业银行（质权人）是否接受该股权质押。如下图所示，其他权利质权的法律关系往往只有质权人和出质人双方，呈现出线型的合同法律关系。而股权质权的法律关系则是出质人（股东）、质权人（商业银行）和目标公司（小微公司）三方法律关系，呈现出三角形构造。

（二）小微企业股权质权融资法律关系相关主体

1.目标公司的辅助角色

在该金融创新业务中，目标公司既不是商业银行与小微企业签订的借款合同当事人，也不是股权质权合同直接当事人，不享有直接权利和承担直接义务。但在实务中，目标公司会承担辅助商业银行监管股权质权的角色。商业银行会通过和目标公司签订股权质权管理合同，将小微企业所持约定目标公司股权的分配股利存入银行指定账户，以实现商业银行对股权质权的有效监管，进一步降低商业银行股权质权融资风险。

2.商业银行的双重角色

商业银行在该金融创新业务中扮演双重角色。一方面，商业银行作为债权人与小微企业签订借款合同；另一方面，商业银行也作为质权人与股东签订股权质押合同。作为借款合同的债权人，其享有债权人的各种权利，如追究债务人违约责任的权利等。商业银行作为债权人，为降低借款合同风险，往往约定：“质押登记完成并生效是借款合同生效及其他一切合同生效的前提和基础。”[2] “债务在履行清偿前，债务人停止向股东分红”、“债务在履行清偿前，债务人停止向企业高管发放工资”等条款来降低债权人风险。而作为质权人，其享有质权人的一般权利，如转质权、优先受偿权等。质权人（商业银行）并没有因为股权质权的设立而取得公司股东地位，但质权人（商业银行）为降低借款合同的风险，往往会请求目标股东辅助其管理出质人（小微企业）的股权分红。

3.小微企业的三重角色

小微企业在该融资业务中同时扮演“三重角色”，即借款合同的债务人、股权质权的出质人、目标公司的合法持有股东。作为借款合同的债务人，其与商业银行（债权人）签订借款合同，其应该承担及时清偿商业银行借款的义务，保障商业银行债权能够及时得到实现。作为股权质权合同的出质人，其与质权人（商业银行）签订股权质权合同，在借款合同到期不能履行清偿时，出质人向质权人承担质权责任时需要通知目标公司其他股东，以尊重其优先购买权。作为目标公司的合法股东，其合法持有目标公司依法可以转让的股份。小微企业将其持有的目标公司部分或者全部股份出质给商业银行（质权人）之后，并没有丧失其股东资格。

二、小微企业股权质权的标的

小微企业股权质权的标的就是小微企业依法持有的目标公司股权。依目标公司是否上市可以分为可以在股票市场上自由流通的上市公司股权和非上市公司的股权。实践中，小微企业所持有更多是非上市公司的股权，此类股权在流通性、价值评估以及变现上都不如上市公司股票，表现出其特殊性。

（一）小微企业股权质权标的特殊性

由于小微企业持有的是非上市公司的股权，1995年《担保法》第75条首先确认了依法可以转让的股份、股票可以质押。随后在2007年《物权法》第223条规定债务人或者第三人可以将可转让的股权出质，设立权利质权。2008年《工商行政管理机关股权出质登记办法》第5条规定，依法可以转让和出质的股权可以办理登记，对于已经被人民法院冻结的股权，在解冻之前不得申请出质登记。从上述的规定中可以看出，唯有“依法可以转让和出质的股权”才可以办理出质登记，而对于不得转让的股权不得办理出质登记。

需要强调的是，小微企业股权质权是以其在目标公司中所持有的股权价值作为出质标的，而非以其在设立目标公司时所缴纳的出资额度作为标的。这里的股权应该特指股东因出资而享有的权益[3]。小微企业（出质人）所持有的股权价值并不能等同于其设立目标公司的初始出资。小微企业目标公司作为股东享有股权所代表的价值包括其可以获得的股利和可分得剩余财产价值两项之和。其中，小微企业（股东）可获得的股利取决于公司盈利情况、行业前景以及国家宏观经济形势等因素；而小微企业（股东）可分配财产价值主要取决于公司资产和负债的情况。因此，股权价并非始终不变，而是处于不断变动之中。

股权质权主要是以股权交换价值来保障债权的实现，而股权交换价值直接体现为股权的价格。小微企业所持的股权价格并不能实时地通过股票市场得以体现。小微企业所出质股权的价值仅仅是预期值[4]。商业银行应该获取质押股份所在公司的财务报表，在财务层面上判断该目标公司的经营状况，以合理获得出质股权的价值[5]。商业银行往往会委托第三方机构对小微企业出质的目标公司股权进行评估，以期实现股权的公允价值。

正是由于股权自身价值的不稳定性，小微企业股权质权融资虽具有一般质权的特性，如质权的附从性、随伴性、不可分性等，但也存在自身特殊之处[6]。一方面，小微企业所持有股权自身的价值极其容易受到市场等相关因素影响，所以商业银行（质权人）在设立质权时对股权的担保功能难以把握。商业银行作为质权人对股权价值的判断仅仅是一个预期值，实务操作中往往是依据第三方对小微企业股权进行评估的预期值作为设立债权担保额度的基础。另一方面，目标公司作为非上市公司的闭锁性和人合性决定了其股权流通性和变现能力不如上市公司，因此商业银行（质权人）实现质权时要承担更高的财务成本。

（二）小微企业股权质权出质标的权能

股权的具体内容主要表现为股利分配请求权、剩余财产分配请求权、公司新增资本或者发行新股的优先权、表决权、知情权以及诉讼权[7]。而公司新增资本或者发行新股的优先权、表决权、知情权以及诉讼权等四种权利是公司基于股权取得的身份性权能。对于股权质权所出质的仅仅是股权中的财产性权能还是也包括身份性权能，对此学者有不同的看法。有学者认为；股权质权纯粹是以股权中的财产性权利部分作为股权质权标的，并不以股东参与公司事务决策作为质权标的[8]；有学者指出，股东的财产性权利和参与公司事务决策权共同构成了股东权，在股权质权中不能单纯强调其财产性权利而忽视参与管理的权利，因此认为股权质权的标的包括股权财产性权利和参与公司管理决策权[9]。

笔者认为小微企业作为股东并没有出质股权的全部权能，出质的仅仅是具有财产价值的自益权，而未出质具有人身性质的共益权。换言之，股权质权标的仅仅是股权的部分权能，即财产性权利，而不包括参与公司决策经营的权利。这也是股权质权融资相较于股权转让等其他融资方式最大的优势，即小微企业继续维持对目标公司股东的持股状态[10]。一方面，小微企业（出质人）和商业银行（质权人）设立股权质权的根本目的在于保障商业银行债务在借款合同约定期限内能够履行，而不在于参与公司的决策经营。另一方面，若认为小微企业（出质人）将股权出质之后即丧失对目标公司的参与决策经营权，而由商业银行（质权人）享有该权利。暂且不说商业银行是否具备经营管理不同行业公司的能力，即便其聘请专业人员进行管理，所付出的代价也是十分巨大的。商业银行若基于股权质权的设立而参与目标公司决策经营也破坏了目标公司的人合性。

（三）目标公司股权结构的变化

在目标公司存续期间，其股权数量、性质等没有发生变动的情况下，对于小微企业股权质权设立之前所产生的股权利益分配，除合同有特别约定外，该利益分配不属于股权质权的担保财产；对于小微企业股权质权出质之后所产生的股权利益分配，该利益分配如无特别约定应属于担保财产，用于担保主债权的实现。在股权质权存续期间，目标公司股权可能出现合并、拆股，公司形式发生变化等，致使出质股权发生变动。

1.目标公司合并

市场竞争中，两家或者两家以上的企业不经过清算程序，而通过合并协议安排直接合并成一家公司的情况时有发生。在目标公司出现合并的情况下，小微企业（股东）将面临的两种选择，一是接受公司合并行为；二是反对公司合并行为。对于第一种情况，小微企业（股东）将依据目标公司合并协议约定，将原来的股权按照一定比例取得新公司股权。此时，小微企业（股东）可以将取得的新股权出质给质权人。其具体做法为，小微企业（出质人）和商业银行（质权人）通过签订补充协议，注销旧股权登记并且在股东名册上做相应变更记载，而向工商重新申请新股权质权登记，并在新股东名册中做相应记载。对于第二种情况，小微企业（股东）可以根据《公司法》规定，请求目标公司按照合理价格收购小微企业（股东）股权。目标公司收购小微企业（股东）股权后，如果主债权债务合同的履行期限未至，出质人可以将所得价款提存于相关部门。如果主债权债务合同履行期限已经届满，并且债务人未按照合同约定清偿债务，质权人可以主张对该价款享有优先受偿权，但只可以在债权范围内主张相应的份额。

2.小微企业公司形式转换

小微企业（股东）所持股权的目标公司的形式在实践中往往表现为有限责任公司。根据《公司法》规定，目标公司转化成股份有限公司需要经过代表三分之二以上表决权的股东通过。对于公司形式的变化，小微企业（股东）将按照变更公司形式的决议置换出相应的股份有限公司股权，商业银行（质权人）的利益并没有因为目标公司形式的转变而受到影响，仍然对股份有限公司的股权享有质权。相反，由于目标公司转换成股份有限公司，质权人在债务人不清偿相应债务的情况下，行使股权质权将带来方便。一方面，股权的流通性增强提高了股权变现能力；另一方面，股份有限公司财务治理上的要求比小微企业严格，操作上也更加规范，商业银行债权安全性将得到更大保障。

三、小微企业股权质权的生效

小微企业股权质权何时生效，其与股权质权合同生效之间到底存在什么关系，这对于研究股权质权具有重要的意义。

依《担保法》规定：“质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效。”随后，最高人民法院颁布的《担保法若干问题解释》规定：“非上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效。”上述两个规定，只确认了股权质押合同生效的时间，并没有规定股权质权的成立时间，笼统地认为质权合同生效与股权质权设立同时于股东名册的记载之时，这是值得商榷的。立法者对质权合同的生效时间和股权质权的设立时间不作严格区分，显然是混淆了债权生效和物权设立之间的关系。

其实，债权生效和物权设立并没有必然联系。质押合同的订立和质权的设定并不是同一法律事实，质权合同的订立只是质权设定的基础行为，质权的有效设定，除了要有生效的质押合同之外，还需履行实际交互或者其他特定的公示义务[11]。股权质权合同订立时出质人和质权人双方意思表示一致，依股权质权合同可以约定出质人和质权人之间的权利义务关系，是债权行为，属于物权变动的原因行为。而股权质权的设立属于物权的设立行为。债权行为的无效可以以《合同法》的相关规定请求出质人承担缔约过失责任。股权质权合同显然不属于《合同法》规定的需要办理批准、登记等手续生效的合同。小微企业股权质权合同应于合同成立时生效，合同在出质人与质权人签字盖章之日起即生效。而股权质权合同是否记载于股东名册是具有公示意义，并不影响股权质权合同的效力。至于股权质权的创设是否需要记载于股东名册之日起生效，根据物权法定的原理，法律是可以对其规定的。

《物权法》显然已经注意到了股权质权合同生效和股权质权设立混淆的问题，并对该法律漏洞进行了相应的修正。根据《物权法》第15条的规定，出质人与质权人之间订立股权质权合同，自合同成立之时起生效。没有办理股权质权登记的，不影响股权质权合同的效力。又依据《物权法》第226条规定，质权自工商行政管理部门办理出质登记时设立。可见，《物权法》已经将股权质权合同的生效与股权质权的设立二者脱钩，即股权质押合同生效于合同成立之时，股权质权成立于在工商行政管理部门办理出质登记之时。

基于以上对《担保法》、《物权法》规定的分析，未办理相应的股权出质登记并不影响股权质权合同效力，只不过是不产生对抗第三人的公示效力。作为守约的质权人在出质人到期协助办理出质登记时，仍然可以请求法院强制小微企业（出质人）按照合同的约定协助办理股权质权的登记。对于《担保法》和《物权法》之间存在的法律冲突，依《物权法》第178条规定，担保法与物权法规定不一致的，应该适用物权法规定。

四、小微企业股权质权的实现

商业银行（质权人）设立股权质权的主要目的在于保证其债权能够得以实现。债权清偿期届满后，借款合同和股权质权合同无非面临两种情况：小微企业（债务人）足额完整清偿相关债务和不能清偿相关债务。

对于第一种情况，根据《物权法》的规定，商业银行（债权人）应该返还质押财产，具体而言就是股权质权人应该返还股权。依《工商行政管理机关股权出质登记办法》规定：“出现主债权消灭、质权实现、质权人放弃质权或法律规定的其他情形导致质权消灭的，应当申请办理注销登记。”在小微企业（债务人）对商业银行（债权人）清偿相关债务后，商业银行（质权人）应该协助小微企业（出质人）前往工商行政管理机关办理注销登记，并在股东名册中变更相关登记，以恢复小微企业（出质人）完整的股东身份。

但是对于第二种情况，商业银行（质权人）该如何行使股权质权，《物权法》并没有做具体规定，只是规定：“债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折价，也可以就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。”可见质权实现的方式主要有两种：一是将质押财产协议折价；二是将质押财产拍卖、变卖。对于第一种实现质权的方式，商业银行（质权人）将股权折价之后将自己取得出质股权；第二种实现股权质权的方式，将由第三人取得股权，商业银行（质权人）仅对所得价款拥有优先受偿权。上述两种方式实现股权质权，都有可能是目标公司股东之外的第三人取得股权，从而破坏目标公司的人合性。

如何避免因股权质权实现而破坏目标公司的人合性，实务操作中也比较棘手。笔者建议在将出质的股权协议折价或者拍卖、变卖时应该遵守《公司法》的规定，即小微企业（出质人）承担股权质权责任时，应该首先通知目标公司的其他股东，其他股东过半数同意后，出质人才可以与质权人协议折价股权或者拍卖、变卖出质股权。若其他股东不同意转让的，出质人就应该将出质股权优先转让给公司的股东。

商业银行的金融业务创新一方面要服务于社会经济发展，另一方面又要考虑其自身的金融安全。小微企业股权质权融资业务模式，不仅实现了商业银行自身金融创新的目的，提高了竞争力，扩大了市场份额，而且还可以解决小微企业资金需求困境。可以说，股权质权融资业务的开展将开启社会、企业以及银行多方共赢的局面。

（责任编辑：王艳）

参考文献：

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