我国货币政策对房地产价格的传导效应与提振策略

王珏

关键词：货币政策 房地产价格 传导效应 提振策略

导读：由于我国经济正处在高速发展期，虽然房地产的投资相对其他市场投资风险较大，但保值增值效应也相对明显，因此，国际游资与国内资本纷纷涌入房市，不仅推高了价格，也加大了不该有的泡沫。破解这一困局，亟待从制度健全、政策完善、政府自律、市场规范、投资引导、投机打击等多个方面，予以渐进的优化和提振，使货币政策对房地产价格的传导效应真正得以充分发挥。

DOI:10.3969/j.issn.1674-7739.2012.02.018

目前，我国的货币政策传导效应主要是信贷机制和利率机制，货币政策通过影响货币市场和金融机构的行为来影响实体经济。但是，房地产价格在已有的货币政策框架中并未得到足够重视和体现。随着我国经济的发展，资产市场中的房地产市场迅速扩张，其对实体经济的影响日益增强，房地产价格指数与GDP之间呈现出一定的正相关性，房地产市场已成为宏观经济的“晴雨表”之一。因而，房地产市场对我国货币政策的影响越来越大，其规模扩大的急速性和价格变化的波动性，不仅影响着货币的供给与需求，也在很大程度上影响着货币政策的制定、实施和传导的效率。理性解读我国货币政策对房地产价格传导效应的内在机理、深刻剖析我国货币政策对房地产价格传导中的问题成因，将有助于优化房地产市场的调控政策、完善房地产市场的操控机制，从而规范房地产市场的各种行为、保障房地产市场的健康发展。

一、货币政策对房地产价格传导效应的内在机理

货币政策对房地产价格的传导是货币政策房地产价格传导效应中的第一个环节，即：中央银行根据宏观经济和金融形势的阶段性态势进行相应的货币政策操控，由此形成货币政策通过其传导变量对房地产价格的冲击。货币政策影响房地产价格主要有三种途径：利率途径、信贷途径、资产组合效应途径。

（一）利率途径

房地产业是受利率变动影响最大的行业之一。由于大多数消费者缺乏一次性付款购买的能力，而多采用住房抵押贷款的方式进行购买，即消费者以所买住房作为抵押物向住房公积金管理机构或金融机构申请购房贷款，在一定的期限内按贷款合同偿还本金和利息。因此，货币政策影响房地产价格的利率途径可以表述为：如果利率提高，消费者的还款额增加，一部分消费者退出房地产市场，需求的下降导致房地产价格的下跌；反之，如果利率降低，消费者的还款额减少，一部分潜在消费者进入房地产市场，需求的上升导致房地产价格的上涨。

另外，利率政策作为一种政策信号会影响人们对经济的预期。当中央银行提高利率时，购房者可能会预期央行将采取一系列的紧缩政策，如面对政策的风险，不少房地产市场的投资者就可能退出房地产市场，而房地产市场的消费者也可能会出现提前还贷的情况。因此，从这一角度看，提高利率也会抑制房地产需求，从而降低房地产价格。

（二）信贷途径

货币政策影响房地产价格的信贷途径可以表述为：如果央行采取扩张性货币政策，如买入有价证券、增加再贷款、降低再贴现率和法定存款准备金率等货币政策来增加货币供应量，商业银行的准备金和存款增加，其发放贷款的能力提高，住房贷款随之增加，从而扩大了房地产市场的有效需求，导致房地产价格上升；反之，如果央行采取紧缩性货币政策，如卖出有价证券、减少再贷款、提高再贴现率和存款准备金率，来减少货币供应量，商业银行的准备金和存款减少，其贷款能力降低，住房贷款被削减，从而减少房地产的有效需求，导致房地产价格下跌。

（三）资产组合效应途径

按照托宾的说法，货币、债券、股票和房地产等资产一起共同组成了投资者的资产组合。理性投资者会根据不同资产的收益、风险和流动性的变化，调整组合各种资产的比例，以达到投资效用的最大化。如果央行实行扩张性的货币政策，降低利率和增加货币供应量，货币资产的收益率下降、边际效用降低，原有的资产组合被打破，投资者会减少资产组合中货币资产的比例，而增加非货币资产的比例，以形成新的均衡，从而导致非货币资产的需求增加、价格上升。另外，股票对房地产价格的影响主要包括财富效应和替代效应。当央行实行扩张性的货币政策，股票价格上涨，那么持股者的财富增加，消费增加，同样也会增加他们对房地产的需求，从而引起房地产价格上涨，发生财富效应；另一方面，当股票价格下跌时，投资房地产市场的收益率将大于投资股票的收益率，那么部分资金就会由股票市场流入房地产市场，出现替代效应。

二、我国货币政策对房地产价格传导效应的问题成因

通过我国货币政策对房地产价格传导的内在机理的解析，不难发现，我国货币政策对房地产价格的传导，不仅存在渠道过于单一、市场作用虚弱、管制过于主观，而且，约束条件过于严苛、政策效应不够明显、市场效率相对低下。以上问题的成因主要有三：

首先，利率管制所形成的利率扭曲，导致利率结构失衡，内在紧缩效应加大，从而影响利率结构政策对房地产价格导向作用的发挥，制约了利率政策有效性的提高。

其次，利率管制无法形成合理、科学的市场利率，使中国人民银行的货币政策只能局限于货币供应量目标。由于存贷款利率没有市场化，中国人民银行不可能通过公开市场操作来改变存款机构的流动性和货币市场利率，并通过利率的期限结构影响长期利率，也无法通过投资、消费、进出口等总需求的构成因素的变化来调节总需求，而只能把货币供应量作为货币政策调控的中介目标。但是，由于货币需求的不稳定性和货币供给的内生性，使央行不能精确控制货币供应量，因而，难以达到货币政策调控真正的预期目标。所以，正确的做法，应该是从扩大存贷款利率浮动入手，渐进式地实现利率的市场化，从而真正借助市场的无形之手，在科学合理的政策的辅助下，实现包括房地产在内的诸多市场商品的价格的合理涨跌。

第三，资本市场传导货币政策的效率较低。金融市场作为一个完整的系统，是由资本市场和货币市场相互融合而成。其中货币市场处于基础性地位，这是短期基准利率的生成地，也是中央银行市场公开操作的场地。资本市场传导效率低的成因是市场监督、管理体系不规范，即存在多元利益主体，从而形成了多头掌控的市场管理格局。

三、我国货币政策对房地产价格传导效应的提振策略

在我国目前实际条件下，房地产价格传导效应的提振策略可以从以下几方面着手：

（一）健全城市土地储备制度，严格规范政府行为

土地储备制度为土地一级市场的行为提供了规范。在一级市场的买卖中，政府行为对土地价格的影响乃至对房价的影响至关重要。政府在转让国有土地的时候，往往并不采用公开竞标的方法，更多的常常是行政划拨或协议转让，这样的行为比例越高，就越会使土地价格乃至房屋价格偏离市场价格，从而使货币政策对房地产价格的影响大打折扣。所以，要进一步健全土地储备制度，更好地规范政府行为，使土地一级市场价格更加透明化、合理化市场化。

（二）完善房地产金融政策，加速相关金融立法

当前与房地产信贷业务相关的法律法规尚不健全，房地产信贷业务的发展主要依靠央行、银监会的文件，而房地产属于政策性很强的行业，受政策影响较大，所以应加速制定和完善住房金融运作的法律法规，如《住宅金融法》、《房地产抵押贷款法》等，为房地产金融参与者提供可靠依据，禁绝暗箱操作。

（三）积极推进信贷利率市场化

中央银行应通过调整和完善政策体系，有效运用货币政策工具，理顺资本市场与货币市场的关系，充分发挥资本市场对货币政策的传导作用，拓宽货币市场与资本市场的资金流通渠道。

（四）增加金融工具和投资渠道

近年来，我国房地产业发展迅猛，形成了可观的利润空间，全国上下投资、投机房地产的热潮一浪高过一浪，不仅增加了不该有的房地产泡沫，也大大降低了央行货币政策的有效性。因此，必须切实增加金融工具及其衍生手段，不断拓宽国民有效的多元投资渠道，从而减少房地产投资、投机的盲目性和集聚性，增强货币政策的有效性。

（五）发展规范的房地产金融市场

实际上，中国只有房地产信贷而没有真正意义上的房地产金融，原因是金融改革落后于房地产改革大约7年，因此，以往的房地产融资手段只有银行信贷一条路。为了抑制居高不下的房价，建立房地产与金融市场的互通、互补机制，必须大力发展真正意义上的房地产金融市场。

（六）控制游资对房地产的投机

由于近年来中国经济的快速发展和对未来的预期，国际游资纷纷涌入中国市场。同时，基于中国的外汇管制体制和相对狭窄、单一的投资渠道，加之人民币升值的预期和房地产良好的保值增值功能，国外投资者对我国房地产的投资和投机日益增长，使房地产价格不断攀升。更有甚者，在中央对房地产一轮又一轮的宏观调控中，一些地方依然盲目地把寻找海外资本作为解决本地资金短缺的主要对策，甚至将海外资本进入中国内地房地产市场看成房市健康有潜力的标志。所有这一切，都在一定程度上加大了房地产的市场泡沫，埋下了日益严重的潜在隐忧。为此，我国宏观调控中应严格控制海外资金对房地产的盲目投资，禁绝对房地产的恶意投机，并在制度设计、政策安排、利率与税率导向上，将国外购房与国内购房、自住用房与投资用房、高档住房与保障性住房严格予以区分。

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责任编辑：王震国